报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年太阳纸业四季度盈利短期承压，期待产能释放驱动增长；上调盈利预测，看好2026年业绩弹性 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 2024年年报情况 - 2024年公司实现收入407.3亿/+2.99%，归母净利润31.0亿/+0.50%，扣非归母净利润32.3亿/+6.88%；2024Q4实现收入97.5亿/-5.71%，归母净利润6.4亿/-32.31%，扣非归母净利润6.4亿/-31.62% [1] - 2024年收入微增因产能释放带来销量增加，全年纸制品销量同比+12.8%；利润受木浆成本波动影响，广西六景全年固定资产清理减少利润约1.92亿，2024Q4影响约968.1万 [1] - 2024年拟每10股派发现金红利3元，分红率27% [1] 分产品情况 - 2024H2非涂布文化纸、牛皮箱板纸与溶解浆收入同比-11.6%/+9.2%/+32.2%，毛利率为7.9%/15.8%/27.0%，分别较2024H1-10.1pct/+1.2pct/+6.0pct [2] - Q4文化纸因浆价下跌成本支撑弱、纸价持续下跌且高价浆库存使用，盈利收窄；箱板纸在旺季带动下Q4纸价提涨顺利，盈利环比略有改善 [2] 2025年盈利预测 - 2025Q1浆纸同涨，盈利预计环比改善；浆纸系外盘浆价上涨，文化纸提价落地，预计文纸吨盈利修复；废纸系淡季纸价回落，公司盈利表现有望优于行业；溶解浆预计2025Q2搬迁完成后助增盈利 [2] 2025年项目情况 - 山东颜店3.7万吨特种纸基新材料项目预计2025/4试产；山东兖州溶解浆预计2025Q2完成搬迁改造；广西南宁多个项目预计2025Q4陆续试产投产 [3] - 老挝基地速生林建设是长期工作重心，短期内计划每年新增1万公顷以上林地种植面积 [3] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|39,544|40,727|43,313|48,407|49,889| |(+/-%)|-0.6%|3.0%|6.4%|11.8%|3.1%| |净利润(百万元)|3086|3101|3362|3949|4143| |(+/-%)|9.9%|0.5%|8.4%|17.5%|4.9%| |每股收益（元）|1.10|1.11|1.20|1.41|1.48| |EBIT Margin|10.2%|10.8%|10.9%|11.1%|11.3%| |净资产收益率（ROE）|11.8%|10.8%|11.0%|12.2%|12.1%| |市盈率（PE）|12.3|12.3|11.3|9.6|9.2| |EV/EBITDA|10.1|9.2|9.2|8.2|7.5| |市净率（PB）|1.46|1.33|1.25|1.17|1.11|[5] 可比公司估值表 |代码|公司简称|股价|总市值（亿元）|EPS（23A/24A/E/25E/26E）|PE（23A/24A/E/25E/26E）|PEG（25E）|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----| |002078.SZ|太阳纸业|13.6|380.6|1.1/1.1/1.2/1.4|12.4/12.3/11.4/9.7|1.3|优于大市| |600966.SH|博汇纸业|4.2|56.4|0.1/0.2/0.4/0.6|30.1/23.4/9.6/6.9|0.2|无评级| |600567.SH|山鹰国际|1.6|88.6|0.0/0.0/0.1/0.2|54.0/-/16.2/10.8|0.2|无评级| |600963.SH|岳阳林纸|4.4|78.2|-0.1/0.1/0.2/0.2|-/-/23.3/19.3|-|无评级|[25] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [26]

报告公司投资评级 - 华福证券维持对太阳纸业“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示全年营收407.27亿元，同比增长2.99%，归母净利润31.01亿元，同比增长0.50%，扣非归母净利润32.35亿元，同比增长6.88%，但24Q4营收和利润同比环比均有下滑 [3] - 公司经营韧性足，核心品类增速稳健，造纸和制浆板块各产品营收有不同表现，三大基地协同效益进一步展现 [4] - 公司业绩底部向上趋势确立，全产业链拓展深化，随低价浆成本兑现，业绩预期触底回升，费用管控良好，资产负债率下滑，上调2025 - 2027年盈利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|39,544|40,727|43,376|46,097|49,036| |增长率|-1%|3%|7%|6%|6%| |净利润（百万元）|3,086|3,101|3,476|3,964|4,458| |增长率|10%|1%|12%|14%|12%| |EPS（元/股）|1.10|1.11|1.24|1.42|1.60| |市盈率（P/E）|12.7|12.6|11.3|9.9|8.8| |市净率（P/B）|1.5|1.4|1.3|1.2|1.1|[7] 资产负债表 |项目（单位:百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|3,234|3,470|4,378|9,089| |应收票据及账款|2,419|2,478|2,635|2,800| |预付账款|501|621|693|653| |存货|4,752|5,808|6,125|5,288| |流动资产合计|12,762|15,413|17,473|21,213| |非流动资产合计|39,864|41,102|41,161|41,238| |资产合计|52,626|56,515|58,635|62,451| |负债合计|23,899|25,855|24,977|25,440| |归属母公司所有者权益|28,614|30,536|33,522|36,861| |所有者权益合计|28,727|30,660|33,657|37,011| |负债和股东权益|52,626|56,515|58,635|62,451|[11] 利润表 |项目（单位:百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|40,727|43,376|46,097|49,036| |营业成本|34,205|36,518|38,513|40,799| |税金及附加|206|217|230|245| |销售费用|177|174|175|177| |管理费用|985|1,024|1,074|1,143| |研发费用|762|868|922|981| |财务费用|716|579|565|496| |营业利润|3,613|3,997|4,559|5,128| |利润总额|3,582|4,008|4,570|5,139| |所得税|471|521|594|668| |净利润|3,111|3,487|3,976|4,471| |少数股东损益|10|11|12|14| |归属母公司净利润|3,101|3,476|3,964|4,458| |EPS（按最新股本摊薄）|1.11|1.24|1.42|1.60|[11] 现金流量表 |项目（单位:百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|8,500|4,330|6,609|8,856| |投资活动现金流|-5,550|-3,714|-2,554|-2,582| |融资活动现金流|-2,580|-380|-3,147|-1,564|[11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|3.0%|6.5%|6.3%|6.4%| |EBIT增长率|5.4%|6.7%|12.0%|9.7%| |归母公司净利润增长率|0.5%|12.1%|14.0%|12.5%| |毛利率|16.0%|15.8%|16.5%|16.8%| |净利率|7.6%|8.0%|8.6%|9.1%| |ROE|10.8%|11.3%|11.8%|12.0%| |ROIC|9.7%|9.6%|10.5%|10.8%| |资产负债率|45.4%|45.7%|42.6%|40.7%| |流动比率|0.8|0.8|1.0|1.1| |速动比率|0.5|0.5|0.6|0.9| |总资产周转率|0.8|0.8|0.8|0.8| |应收账款周转天数|18|17|17|17| |存货周转天数|49|52|56|50| |每股收益|1.11|1.24|1.42|1.60| |每股经营现金流|3.04|1.55|2.36|3.17| |每股净资产|10.24|10.93|12.00|13.19| |P/E|13|11|10|9| |P/B|1|1|1|1| |EV/EBITDA|92|87|80|75|[11]

公司2024年业绩表现 - 2024年公司营收407.3亿元，同比增长3.0%，归母净利31.0亿元，同比增长0.5% [2] - 4Q2024营收97.5亿元，同比下降5.7%，归母净利6.4亿元，同比下降32.3% [2] 分业务营收情况 - 造纸业务中非涂布文化用纸营收130.0亿元（同比-2.3%），铜版纸41.3亿元（同比+17.9%），生活用纸20.2亿元（同比-1.3%），淋膜原纸9.94亿元（同比-21.3%），牛皮箱板纸109.3亿元（同比+11.5%） [3] - 制浆业务中化机浆营收16.0亿元（同比-13.1%），溶解浆41.0亿元（同比+11.8%），化学浆14.2亿元（同比-18.9%） [3] - 铜版纸和牛皮箱板纸增长主因南宁基地新增产能释放（20万吨文化纸技改完成+100万吨高档包装纸投产） [3] 毛利率变动分析 - 2024年整体毛利率16.0%，同比微增0.1个百分点，4Q2024毛利率14.9%（同比-2.2pcts，环比+1.0pcts） [4] - 造纸业务毛利率分化：非涂布文化用纸13.4%（-3.3pcts）、铜版纸14.8%（+2.0pcts）、生活用纸11.9%（-2.5pcts）、牛皮箱板纸15.2%（+0.5pcts） [4] - 制浆业务毛利率显著提升：化机浆22.7%（+0.6pcts）、溶解浆24.4%（+8.3pcts）、化学浆19.8%（+2.3pcts），主因进口木片价格下跌（1Q-4Q2024单吨价格同比降42/22/1/5美元）及浆价上涨 [4] - 4Q毛利率环比改善与木浆库存成本降低相关 [5] 费用控制情况 - 2024年期间费用率6.5%，同比下降0.6个百分点，其中研发费用率1.9%（-0.5pcts）因材料费减少 [5] - 4Q2024期间费用率6.7%，同比上升0.7个百分点，财务费用率2.1%（+0.7pcts）为主要拖累 [6] 2025年产能规划 - 山东基地特种纸基新材料项目（3.7万吨）、溶解浆生产线搬迁改造项目将投产 [7] - 广西基地新增年产40万吨特种纸、35万吨漂白化学木浆、15万吨机械木浆及4条生活用纸生产线 [7] - 2025年末完成南宁园区"林浆纸一体化技改及配套产业园项目"一二期工程，实现山东/广西/老挝三大基地协同（物流优化、渠道整合、资源配置） [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年太阳纸业业绩表现稳健，营收和归母净利分别为407.3亿元和31.0亿元，同比分别增长3.0%和0.5%；考虑到国内新增产能投放压力和市场竞争压力，小幅下调2025 - 2026年营收和归母净利润预测，新增2027年预测；公司持续贯彻战略，当前估值低，维持“买入”评级 [5][10] 各部分总结 市场数据 - 总股本27.95亿股，总市值380.62亿元，一年最低/最高价为11.58/16.53元，近3月换手率33.83% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为0.22、 - 2.23、 - 11.95，绝对收益分别为 - 5.94、 - 4.69、 - 7.61 [4] 事件 - 公司发布2024年年报，2024年营收/归母净利分别为407.3/31.0亿元，同比分别+3.0%/+0.5%；4Q2024实现营收/归母净利分别为97.5/6.4亿元，同比 - 5.7%/ - 32.3% [5] 点评 - 产销量持续增加，2024年全年营收稳健增长，造纸业务中铜版纸和牛皮箱板纸业务营收大幅提升因新增产能释放使纸制品产销量增加；规模效应释放和高毛利率产品占比提升抵消纸价下跌，毛利率整体维稳，4Q2024毛利率环比提升因木浆库存成本降低；2024年公司期间费用率为6.5%，同比 - 0.6pcts，4Q2024期间费用率为6.7%，同比 + 0.7pcts [6][7][8] 展望2025年 - 三大基地协同效应将进一步彰显，山东、广西基地多个项目将在2025年陆续试产、投产，2025年末基本完成南宁园区项目，三大基地形成科学布局释放协同规模效应 [9] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|39,544|40,727|44,871|51,278|60,034| |营业收入增长率|-0.56%|2.99%|10.18%|14.28%|17.08%| |归母净利润（百万元）|3,086|3,101|3,503|4,123|4,678| |归母净利润增长率|9.86%|0.50%|12.95%|17.69%|13.48%| |EPS（元）|1.10|1.11|1.25|1.48|1.67| |ROE（归属母公司)（摊薄）|11.84%|10.84%|11.20%|11.94%|12.26%| |P/E|12|12|11|9|8| |P/B|1.5|1.3|1.2|1.1|1.0| [11] 财务报表与盈利预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表各项目在2023 - 2027E的数据 [14][15] 主要指标 - 盈利能力指标如毛利率、EBITDA率等，偿债能力指标如资产负债率、流动比率等，费用率、每股指标、估值指标在2023 - 2027E的数据 [16][17]

文章核心观点 2025年4月10日太阳纸业发布2024年年度报告，截至2025年4月9日机构投资者持股情况及较上一季度的变化，包括公募基金、社保基金、外资基金等不同类型投资者的持股增减和披露情况 [1][2][3] 机构投资者整体情况 - 截至2025年4月9日，617个机构投资者披露持有太阳纸业A股股份，合计持股量20.15亿股，占总股本72.10% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例达56.50%，较上一季度下跌1.01个百分点 [1] 公募基金情况 - 本期较上一期持股增加的公募基金8个，持股增加占比小幅上涨 [2] - 本期较上一季度持股减少的公募基金46个，持股减少占比达1.52% [2] - 本期较上一季度新披露的公募基金542个 [2] - 本期较上一季未再披露的公募基金23个 [2] 社保基金情况 - 本期较上一期持股增加的社保基金1个，即全国社保基金一零九组合，持股增加占比达0.31% [2] - 本期新披露持有太阳纸业的社保基金1个，即全国社保基金一一五组合 [2] - 本期较上一季未再披露的社保基金1个，即嘉实基金管理有限公司 - 社保基金16041组合 [2] 外资基金情况 - 本期较上一季度持股减少的外资基金1个，即香港中央结算有限公司，持股减少占比达0.44% [3]

文章核心观点 2024年造纸行业承压运行，但行业头部企业通过举措实现业绩增长，太阳纸业发布年报展现良好业绩，2025年公司将聚焦创新驱动发展战略并推进多个新项目 [1][2][3] 行业情况 - 2024年中国是全球纸和纸板最大生产国和消费国，行业承压，利润压缩、成本上涨、终端消费减弱等影响加剧，但在项目投产、经济效益、市场需求等方面有强劲增长态势 [1] - 2024年全国机制纸及纸板产量15846.9万吨，同比增长8.6%创历史新高；规模以上造纸和纸制品业企业实现营业收入14566.2亿元，同比增长3.9%；实现利润总额519.7亿元，同比增长5.2% [2] - 国内造纸行业普遍存在同质化严重、供需失衡、周期性波动剧烈等情形将常态化 [3] 太阳纸业业绩 - 2024年太阳纸业实现营收407.27亿元，同比增长2.99%，净利润为31.01亿元，同比增长0.50% [1] 太阳纸业业务布局 - 太阳纸业是国内重要综合性纸、浆产品供应商，主要产品在国内市场有较高市场占有率 [1] - 2024年公司三大基地协同效益进一步展现，立足山东本部发力特种纸新赛道，广西基地提质增效保障南方市场开拓，老挝基地全年营林面积创历史新高 [1] 太阳纸业2025年规划 - 聚焦创新驱动发展战略，精益运营、深化高效协同，在市场攻坚、人才发展、项目建设等方面发力 [2] - 持续推进老挝基地营林工程，扩大营林面积并创新管理举措 [2] - 发挥销售龙头作用，做好新项目市场准备，打好产品“出海倍增”攻坚战，构筑内贸+出口“双轮驱动”增长新引擎 [2] - 多个项目将在2025年陆续进入试产、投产阶段，包括山东基地特种纸基新材料项目、溶解浆生产线搬迁改造项目，广西基地高档包装纸生产线、特种纸生产线、化学木浆生产线、机械木浆生产线及配套设施、生活用纸生产线等 [3] 太阳纸业应对策略 - 稳步实施“林浆纸一体化”工程和“三大基地”高质量协同发展，提升核心竞争力和成本控制能力 [3] - 通过产品结构和原料结构调整相辅相成，研发创新和市场调研生产适销对路产品提升竞争力 [3]

财报与会议时间 - 公司于2025年4月10日披露2024年年度报告[1] - 公司定于2025年4月30日15:00 - 17:00召开2024年度业绩说明会[1][3][5] 会议相关信息 - 业绩说明会通过网络互动、文字问答方式召开[2][5][6] - 业绩说明会网络地址为全景网“投资者关系互动平台”（http://ir.p5w.net）[4][5][6] 参会人员 - 参会人员有公司董事长李娜女士等[3] 投资者参与 - 投资者可于2025年4月30日15:00 - 17:00登陆指定平台参与业绩说明会[4] 问题征集 - 公司提前向投资者公开征集问题，截止时间为2025年4月29日[7] - 征集问题邮箱为sunpaper@sunpaper.cn[7] 证券部联系 - 公司证券部联系人是王涛，电话为0537 - 7928715[8]

会计政策变更 - 公司根据《企业会计准则解释第17号》变更会计政策，2024年1月1日起执行[2][3] - 变更不涉及对以前年度财务数据追溯调整，不影响财务状况等[5] 审议情况 - 第九届董事会审计委员会2024年年度会议、第三次会议审议通过议案[2][6] - 监事会同意本次会计政策变更[7] - 公司于2025年4月8日召开第九届董事会第三次会议[2]

业绩相关数据 - 内部控制评价基准日为2024年12月31日[4] - 纳入评价范围单位资产总额占公司合并报表资产总额之比为99.87%[9] - 纳入评价范围单位营业收入合计占公司合并报表营收总额之比为100.00%[9] 内部控制情况 - 公司已建立并完善内部控制制度[6] - 评价基准日不存在财务与非财务报告内部控制重大缺陷[7] - 审计部门2024年每季度对信息披露等进行审核[20] - 报告期内不存在财务与非财务报告内控重大、重要缺陷[27][28] 制度建设 - 董事会下设四个专门委员会，设有三名独立董事[10][11] - 公司制定多项制度保障各业务内控及管理[12][13][14][15][16][17][18] 缺陷评价标准 - 财务报告内控缺陷按资产、营收、利润总额错报划分[23] - 非财务报告内控缺陷按财产损失划分[25] 未来展望 - 2025年公司将加强内控体系建设，提升风险管理能力[29] 风险关注 - 公司重点关注战略管理、人力资源等多方面高风险领域[22]

业务计划 - 公司拟开展外汇衍生品交易业务，额度1亿美元或等值外币，12个月内可循环，累计余额不超该额度[5] - 投资品种含远期、掉期等及组合，限于主要结算货币币种，对手为有资格金融机构[5] 授权安排 - 授权董事长在额度和期限内审批日常交易方案、签署协议文件[6] 资金与风险 - 交易资金为自有资金，交易存在多种风险[6][8] 风险控制 - 公司制定制度控制风险，按准则核算处理[11][12] 业务评估 - 开展金融衍生品交易业务具有必要性和可行性[13]