报告公司投资评级 - 投资评级为“买进（Buy）”，目标价17.4元 [1][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内林浆纸一体化领军企业，2024年纸品价格承压但收入和利润逆势增长，2025年文化纸价格走强盈利能力有望修复，后续产能充足业绩有望继续向上，因此给予“买进”投资建议 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为轻工制造，2025年3月28日A股股价14.90元，深证成指10607.33，股价12个月高/低为16.53/11.58元，总发行股数2794.54百万股，A股数2775.31百万股，A股市值413.52亿元，主要股东为山东太阳控股集团有限公司，持股44.73%，每股净值10.25元，股价/账面净值1.45，股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.0%、1.5%、9.5% [2] 近期评等 - 2024年9月18日评等为区间操作，产品组合中非涂布文化用纸占比33.7%，牛皮箱板纸占比24.8%，溶解浆占比9.3%，铜版纸占比8.9%，生活用纸占比5.2%，化机浆占比4.6% [3] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.0%，一般法人占比51.1% [4] 公司业绩情况 - 2024年行业承压，双胶纸、铜版纸、瓦楞纸、箱板纸价格同比分别下降8.7%、6.3%、5.8%、5.9%，浆价走强，针叶浆“银星”、阔叶浆“明星”同比分别变动+3.8%、+1.0%，但公司全年收入及利润逆势增长，实现营收407.39亿元，YOY+3.02%；归母净利润31.26亿元，YOY+1.29%；扣非后归母净利润32.63亿元，YOY+7.81% [7] 文化纸业务盈利情况 - 2024年Q4双胶纸、铜版纸均价分别为5190、5656元/吨，同比下降14.3%、4.0%，环比下降4.2%、0.6%，估计公司文化纸业务盈利下滑，24Q4整体归母净利6.67亿元，同比下滑29.7%；2024年11月文化纸价格触底回升，2025年行业供给端未修复，企业挺价意愿强，截至2025年3月28日双胶纸、铜版纸均价分别为5375、5725元/吨，较2024年11月低点分别增长4.6%、1.7%，近期木浆市场上行乏力，公司文化纸业务盈利有望逐季改善 [7] 公司产能情况 - 公司有山东、广西和老挝三大基地，浆纸总产能超1200万吨，老挝种植林木保有面积6万公顷，未来每年新增1 - 1.2万公顷；24Q3南宁二期项目已开工，后续将建设多条生产线及配套设施 [7] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司分别实现净利润31亿元、35亿元、38亿元，yoy分别为+1%、+12%、+10%，EPS为1.1元、1.3元、1.4元，当前A股价对应PE分别为13倍、12倍、11倍 [7] 财务数据 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|2809|3086|3126|3496|3848| |同比增减（％）|-4.12|9.86|1.30|11.85|10.06| |每股盈余（EPS，元）|1.04|1.10|1.12|1.25|1.38| |同比增减（％）|-7.14|5.77|1.68|11.85|10.06| |A股市盈率(P/E，X)|14.33|13.55|13.32|11.91|10.82| |股利（DPS，元）|0.2|0.3|0.3|0.4|0.5| |股息率（％）|1.34|2.01|2.25|2.77|3.23| [9] 合并报表数据 - 合并损益表、合并资产负债表、合并现金流量表展示了2022 - 2026E各年度的营业收入、经营成本、资产负债、现金流量等多项财务数据 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩快报略超预期，全年收入和归母净利润同比增长，单Q4收入和归母净利下滑但体现盈利韧性；各产品业务2025年盈利有望改善，中长期林浆纸一体化推进增长潜力充足；上调2024 - 2026年盈利预测，维持“买入”评级 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2026年营业总收入分别为395.44亿、407.39亿、435.91亿、497.29亿元，同比增长率分别为 - 0.6%、3.0%、7.0%、14.1% [2] - 2023 - 2026年归母净利润分别为30.86亿、31.26亿、35.37亿、41.64亿元，同比增长率分别为9.9%、1.3%、13.2%、17.7% [2] - 2023 - 2026年每股收益分别为1.10、0.88、1.12、1.27、1.49元/股，毛利率分别为15.9%、16.4%、16.8%、16.7%、16.5%，ROE分别为11.8%、8.9%、11.0%、11.5%、12.3%，市盈率分别为13、无、13、11、10 [2] 市场数据 - 2025年3月6日收盘价14.32元，一年内最高/最低为16.56/11.58元，市净率1.4，股息率2.09%，流通A股市值397.42亿元，上证指数/深证成指为3381.10/10898.75 [3] 基础数据 - 2024年9月30日每股净资产9.91元，资产负债率46.37%，总股本/流通A股为27.95亿/27.75亿股，流通B股/H股无 [3] 各产品业务情况 - 文化纸：2024Q4浆纸承压，盈利环比回落；2025年以来行业供给收缩，纸价上涨，预计2025H1盈利环比逐季改善 [6] - 箱板瓦楞纸：2024Q4行业进入旺季，纸价提涨，公司盈利环比相对稳定；2025Q1低价成本体现，广西经营优化，盈利有望环比小幅改善 [6] - 浆类产品：溶解浆盈利稳定，20万吨搬迁溶解浆预计2025Q2投产增厚利润；化学浆/化机浆2024Q4吨浆盈利环比回落，2025Q1浆价反弹盈利有望改善 [6] 中长期发展 - 林地：2023年底老挝纸浆林种植保有面积6万公顷，未来每年新增1 - 1.2万公顷，合作林面积有望加速扩张 [7] - 浆纸：新增南宁、山东等地产能，有望奠定后续增长基础，强化三大基地协同效应 [7]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 太阳纸业2024年业绩增长因新增产能释放、纸制品产销量提升及成本优化 2024Q4收入97.6亿元同比-5.6%归母净利润6.7亿同比-29.7% 2024年全年收入407.4亿同比+3%归母净利润31.3亿同比+1.3% 非经常性损益主要系固定资产处置损失预计后续影响消除 [1] - 浆纸提价落地25H1盈利有望优化 浆纸系外盘浆价上涨预计成本&供需支撑纸企提价 3月公司发布提价函3 - 4月纸价有望延续向上 文化纸吨盈利有望改善 25Q2起公司搬迁溶解浆产线落地北海有望提升竞争力 废纸系1 - 2月箱板/瓦楞纸均价相比Q4有涨幅 预计公司箱板纸综合盈利有望保持稳定 [2] - 产能有序扩张林浆纸一体化布局 广西基地一期高档包装纸和本色化学木浆生产线已稳产达产 PM11/PM12高档包装纸预计25年底试产 二期项目各纸、浆产线2025年底前陆续试产 公司老挝林地种植面积6w +公顷计划每年新增1w + 预计老挝原料林红利释放强化成本优势、优化底层利润 [3] - 根据公司业绩快报考虑经营环境低迷调整盈利预测 预计24 - 26年公司归母净利分别为31.3/34.6/38.5亿元（前值分别为32.4/37.1/42.2亿元） 对应PE13X/11X/10X 维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 | 年份 | 营业收入(百万元) | 增长率(%) | EBITDA(百万元) | 归属母公司净利润(百万元) | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率(P/E) | 市净率(P/B) | 市销率(P/S) | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2022 | 39,766.93 | 24.28 | 6,786.39 | 2,808.77 | (5.01) | 1.01 | 14.12 | 1.72 | 1.00 | 6.75 | | 2023 | 39,544.34 | (0.56) | 7,215.68 | 3,085.69 | 9.86 | 1.10 | 12.85 | 1.52 | 1.00 | 6.59 | | 2024E | 40,737.59 | 3.02 | 6,769.67 | 3,125.67 | 1.30 | 1.12 | 12.69 | 1.42 | 0.97 | 7.35 | | 2025E | 42,899.24 | 5.31 | 7,017.43 | 3,460.04 | 10.70 | 1.24 | 11.46 | 1.28 | 0.92 | 6.99 | | 2026E | 46,120.06 | 7.51 | 7,414.19 | 3,853.39 | 11.37 | 1.38 | 10.29 | 1.17 | 0.86 | 5.95 | [4] 基本数据 - A股总股本2,794.54百万股 流通A股股本2,775.31百万股 A股总市值39,654.45百万元 流通A股市值39,381.61百万元 每股净资产9.91元 资产负债率46.37% 一年内最高/最低16.56/11.58元 [6] 股价走势 - 展示2024 - 03至2024 - 11太阳纸业与沪深300股价走势 [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率 如2022 - 2026E年营业收入、营业成本、净利润等数据及成长能力、获利能力、偿债能力等比率 [11]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 太阳纸业盈利或持续向上 2024年业绩增长系新增产能释放、纸制品产销量提升及成本优化 非经常性损益后续影响将消除 浆纸提价落地25H1盈利有望优化 产能有序扩张林浆纸一体化布局 调整盈利预测后维持“买入”评级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩预告情况 - 2024Q4公司收入97.6亿元同比-5.6% 归母净利润6.7亿同比-29.7% 扣非归母净利润6.7亿同比-28.6% [1] - 2024年公司收入407.4亿同比+3% 归母净利润31.3亿同比+1.3% 扣非归母净利润32.6亿同比+7.8% [1] 浆纸提价及盈利情况 - 浆纸系外盘浆价年初以来持续报涨 预计成本&供需支撑纸企提价 3月公司发布200元/吨提价函 3 - 4月纸价有望延续向上 文化纸吨盈利有望改善 25Q2起公司搬迁溶解浆产线落地北海有望提升竞争力 [2] - 废纸系25年1 - 2月箱板/瓦楞纸均价3680/2859元/吨 相比Q4+3.9%/+2.3% 预计伴随美废原料优势体现 公司箱板纸综合盈利有望保持稳定 [2] 产能扩张及产业链布局情况 - 广西基地一期高档包装纸生产线和本色化学木浆生产线已稳产和达产 PM11/PM12高档包装纸预计25年底试产 二期项目各纸、浆产线2025年底前陆续试产 [3] - 公司老挝林地种植面积6w+公顷 计划每年新增1w+ 预计老挝原料林红利释放强化成本优势、优化底层利润 [3] 盈利预测及评级情况 - 调整盈利预测 预计24 - 26年公司归母净利分别为31.3/34.6/38.5亿元（前值分别为32.4/37.1/42.2亿元） 对应PE13X/11X/10X 维持“买入”评级 [4] 财务数据情况 - 2022 - 2026E营业收入分别为39766.93、39544.34、40737.59、42899.24、46120.06百万元 增长率分别为24.28%、-0.56%、3.02%、5.31%、7.51% [4][11] - 2022 - 2026E归属母公司净利润分别为2808.77、3085.69、3125.67、3460.04、3853.39百万元 增长率分别为-5.01%、9.86%、1.30%、10.70%、11.37% [4][11] - 2022 - 2026E资产负债率分别为51.74%、48.26%、45.76%、40.16%、38.38% 净负债率分别为63.52%、55.12%、39.86%、33.47%、15.84% [11]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [6] 报告的核心观点 - 太阳纸业2024年度业绩快报显示预计2024年营业总收入407.39亿元、归母净利润31.26亿元、扣非净利润32.63亿元 同增3%、1%、8%；2024Q4营业总收入97.64亿元、归母净利润6.67亿元、扣非净利润6.72亿元 同比-6%、-30%、-29% [2][4] - 2024Q4扣非净利润和归母净利润均为6.7亿元左右 南宁资产减值损失在Q4基本消除；2024Q4扣非净利润环比下降主因文化纸吨盈利下降 且兖州溶解浆产线搬迁减少销量和利润；溶解浆、箱板纸等其他核心品类销量和吨盈利预计环比平稳 2024Q4整体产销量保持稳定 [10] - 2025Q1和2025Q2业绩有望持续上行 因文化纸连续涨价落地、浆价稳中抬升、箱板纸基地盈利稳定或优化、兖州溶解浆产线重启、老挝林地砍伐量增加；中期维度 看好2 - 3年行业迎来上行周期 预计公司2024/2025/2026年归母净利润31.3/36.4/42.1亿元 对应PE为13/11/9倍 给予“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务报表及预测指标 - 利润表：预计2023 - 2026年营业总收入从39544百万元增长至47229百万元 归母净利润从3086百万元增长至4208百万元等 [14] - 资产负债表：预计2023 - 2026年资产总计从50551百万元增长至64114百万元 负债合计从24395百万元降至20324百万元等 [14] - 现金流量表：预计2023 - 2026年经营活动现金流净额从6617百万元到6802百万元 投资活动现金流净额从 - 4769百万元到 - 3005百万元等 [14] - 基本指标：预计2023 - 2026年每股收益从1.10元增长至1.51元 市盈率从11.02降至9.32等 [14]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩快报显示全年收入407.39亿元（同比+3.0%），归母净利润31.26亿元（同比+1.3%），扣非归母净利润32.63亿元（同比+7.8%）；单Q4收入97.64亿元（同比 - 5.6%），归母净利润6.67亿元（同比 - 29.7%），扣非归母净利润6.73亿元（同比 - 28.6%），Q4浆纸价格周期触底，公司逆势保持稳健盈利，底层利润温和扩张逻辑持续兑现 [1] 各部分总结 纸价表现与盈利情况 - 24Q4纸价表现分化，废纸系表现优异，双胶纸/铜版纸均价环比分别 - 4.0%/-2.0%，浆纸系吨盈利小幅承压；箱板纸/瓦楞纸环比分别 + 1.1%/5.2%，国废均价环比 + 3.8%，废纸系Q4产销售旺盛，吨盈利表现平稳 [2] - 25Q1阔叶浆外盘报价已合计提涨60美金，双胶/铜版年初至今均价相较24Q4分别 + 3.5%/+2.3%，3月仍在涨价通道（涨价200元/吨），预计纸价提涨落地情况较好，伴随低价浆入库，浆纸系吨盈利触底回暖；箱板/瓦楞/国废年初至今均价相较24Q4环比分别 + 3.0%/+6.1%/-0.7%，废纸系吨盈利有望延续改善 [2] 产能项目进展 - 2023年底公司合计产能已突破1200万吨，其中浆、纸产能分别合计达500万吨和714万吨 [3] - 24Q3南宁生活用纸15万吨已进入试产阶段（二期仍规划15万吨）；20万吨兖州溶解浆搬迁有望于25Q2落地；2024H1山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目（预计25H1试产）、14万吨特种纸项目二期工程开工建设（预计25H2投产）；南宁PM11和PM12（高档包装纸）已动工，预计25Q4投产 [3] - 南宁二期项目后续投资明确，计划将建设特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施 [3] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为31.3、36.1、41.6亿元，对应PE为12.5X、10.9X、9.4X [3] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|39,767|39,544|40,765|44,565|48,527| |增长率YoY %|23.7%|-0.6%|3.1%|9.3%|8.9%| |归属母公司净利润(百万元)|2,809|3,086|3,130|3,605|4,156| |增长率YoY%|-4.1%|9.9%|1.4%|15.2%|15.3%| |毛利率%|15.2%|15.9%|16.0%|15.6%|15.9%| |净资产收益率ROE%|12.2%|11.8%|11.1%|11.7%|12.3%| |EPS(摊薄)(元)|1.01|1.10|1.12|1.29|1.49| |市盈率P/E(倍)|13.97|12.72|12.54|10.88|9.44| |市净率P/B(倍)|1.70|1.51|1.39|1.27|1.16| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 资产负债表展示了2022A - 2026E各年度的流动资产、非流动资产、负债、股东权益等项目情况 [6] - 利润表展示了2022A - 2026E各年度的营业总收入、营业成本、各项费用、利润等项目情况 [6] - 现金流量表展示了2022A - 2026E各年度的经营活动、投资活动、筹资活动现金流量及现金流净增加额等情况 [6]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 太阳纸业2024年业绩快报显示全年收入407.39亿元同比+3.0%，归母净利润31.26亿元同比+1.3%，扣非归母净利润32.63亿元同比+7.8%；单Q4收入97.64亿元同比-5.6%，归母净利润6.67亿元同比-29.7%，扣非归母净利润6.73亿元同比-28.6%，Q4浆纸价格周期触底，太阳逆势保持稳健盈利，底层利润温和扩张逻辑持续兑现 [1] 根据相关目录分别进行总结 纸价表现 - 24Q4双胶纸/铜版纸均价环比分别-4.0%/-2.0%，预计成本环比平稳，浆纸系吨盈利小幅承压；箱板纸/瓦楞纸环比分别+1.1%/5.2%，国废均价环比+3.8%，废纸系Q4产销售旺盛，预计吨盈利表现平稳 [2] - 25Q1阔叶浆外盘报价已合计提涨60美金，双胶/铜版年初至今均价相较24Q4分别+3.5%/+2.3%，3月仍在涨价通道（涨价200元/吨），预计纸价提涨落地情况较好，伴随低价浆入库，浆纸系吨盈利触底回暖；箱板/瓦楞/国废年初至今均价相较24Q4环比分别+3.0%/+6.1%/-0.7%，废纸系吨盈利有望延续改善 [2] 项目进展 - 2023年底公司合计产能已突破1200万吨，其中浆、纸产能分别合计达500万吨和714万吨；24Q3南宁生活用纸15万吨已进入试产阶段（二期仍规划15万吨）；20万吨兖州溶解浆搬迁有望于25Q2落地；2024H1山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目（预计25H1试产）、14万吨特种纸项目二期工程开工建设（预计25H2投产）；南宁PM11和PM12（高档包装纸）已动工、预计25Q4投产；南宁二期项目后续计划建设特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施，成长稳健 [3] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为31.3、36.1、41.6亿元，对应PE为12.5X、10.9X、9.4X [3] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---|---| |营业总收入(百万元)|39,767|39,544|40,765|44,565|48,527| |增长率YoY %|23.7%|-0.6%|3.1%|9.3%|8.9%| |归属母公司净利润(百万元)|2,809|3,086|3,130|3,605|4,156| |增长率YoY%|-4.1%|9.9%|1.4%|15.2%|15.3%| |毛利率%|15.2%|15.9%|16.0%|15.6%|15.9%| |净资产收益率ROE%|12.2%|11.8%|11.1%|11.7%|12.3%| |EPS(摊薄)(元)|1.01|1.10|1.12|1.29|1.49| |市盈率P/E(倍)|13.97|12.72|12.54|10.88|9.44| |市净率P/B(倍)|1.70|1.51|1.39|1.27|1.16| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 包含2022A - 2026E会计年度的流动资产、货币资金、应收票据等资产负债表项目，营业总收入、营业成本、营业税金及附加等利润表项目，经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量表项目的相关数据 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩符合预期，24Q4归母净利润环比小幅下降，预计25Q1起利润环比改善 [6] - 春节后文化纸提价函陆续发出，预计3 - 4月出版招标季纸价有望继续上行；纸浆端平均成本下行，25Q1文化纸盈利环比改善；25Q2预计兖州溶解浆搬迁项目完成，溶解浆产量环比增加，贡献增量利润 [6] - 短期浆价延续温和修复或平稳趋势，25H1成本端压力同比降低 [6] - 公司25H1盈利改善确定性较强，行业中小纸厂亏损持续，行业格局有望改善；中长期看，公司林浆纸一体化优势逐步凸显，成本优势将进一步扩大；浆纸产能持续扩张，推动业绩增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本27.9454亿股，流通股本27.7531亿股，市价13.62元，市值380.6157亿元，流通市值377.9968亿元 [1] 盈利预测及估值 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|39,767|39,544|40,739|42,694|44,444| |增长率yoy%|24%|-1%|3%|5%|4%| |归母净利润（百万元）|2,809|3,086|3,125|3,353|3,613| |增长率yoy%|-5%|10%|1%|7%|8%| |每股收益（元）|1.01|1.10|1.12|1.20|1.29| |每股现金流量|1.37|2.37|1.73|1.95|2.22| |净资产收益率|12%|12%|11%|11%|11%| |P/E|13.6|12.3|12.2|11.4|10.5| |P/B|1.6|1.5|1.4|1.2|1.1| [3] 业绩情况 - 2024年实现营业收入407.4亿元，同比+3.02%；实现归母净利润31.26亿元，同比+1.3%，实现扣非后归母净利润32.63亿元，同比+7.8% [6] - 分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入101.85/103.39/104.51/97.64亿元，同比分别+3.87%/+8.41%/+5.99%/-5.59%；实现归母净利润9.56/8.02/7.01/6.67亿元，同比分别+69.04%/+16.94%/-20.84%/-29.72%；Q4归母净利润环比-4.9%；扣非后归母净利润9.52/8.65/7.74/6.72亿元，同比分别+72.22%/+30.01%/-10.74%/-28.59%；Q4扣非净利润环比-13.2% [6] 纸浆情况 - 纸浆价格从12月中旬起反弹，Arauco、Suzano（亚洲）2月报价均上涨20美金/吨；3月报价Arauco阔叶及针叶均上涨20美金（阔叶减量供应），Suzano亚洲价格上调20美金 [6] - 短期内浆价延续温和修复或平稳趋势，全年维度考虑去年新产能持续爬坡，整体供需较为平衡，预计波动幅度小于去年，25H1成本端压力同比降低 [6] 财务报表预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |货币资金|2,495|12,222|12,808|13,333| |应收票据|369|193|267|301| |应收账款|1,954|2,023|2,120|2,205| |预付账款|576|594|1,076|1,117| |存货|4,574|6,839|7,151|7,425| |流动资产合计|12,868|24,201|25,866|26,925| |固定资产|33,966|31,688|29,563|27,580| |非流动资产合计|37,683|35,570|33,615|31,700| |资产合计|50,551|59,771|59,481|58,625| |短期借款|8,079|13,378|10,139|5,577| |应付账款|4,324|4,493|4,508|4,800| |流动负债合计|16,879|22,904|19,802|15,466| |长期借款|6,702|7,867|7,867|8,276| |非流动负债合计|7,516|8,681|8,681|9,090| |负债合计|24,395|31,585|28,483|24,556| |归属母公司所有者权益|26,051|28,067|30,861|33,915| |所有者权益合计|26,155|28,187|30,998|34,069| [8] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|39,544|40,739|42,694|44,444| |营业成本|33,261|34,306|35,872|37,244| |税金及附加|220|226|237|113| |销售费用|154|159|167|173| |管理费用|957|986|1,012|1,053| |研发费用|929|957|1,003|1,044| |财务费用|760|673|686|710| |营业利润|3,296|3,388|3,658|4,218| |利润总额|3,320|3,390|3,663|4,222| |净利润|3,101|3,140|3,370|3,631| |少数股东损益|15|16|17|18| |归属母公司净利润|3,086|3,125|3,353|3,613| [8] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|6,617|4,829|5,459|6,213| |投资活动现金流|-4,769|-335|-388|-266| |融资活动现金流|-1,846|5,232|-4,484|-5,422| [8] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-0.6%|3.0%|4.8%|4.1%| |归母公司净利润增长率|9.9%|1.3%|7.3%|7.7%| |毛利率|15.9%|15.8%|16.0%|16.2%| |净利率|7.8%|7.7%|7.9%|8.2%| |ROE|11.8%|11.1%|10.8%|10.6%| |ROIC|9.5%|7.9%|8.6%|9.9%| |资产负债率|48.3%|52.8%|47.9%|41.9%| |债务权益比|67.8%|85.8%|67.6%|49.3%| |流动比率|0.8|1.1|1.3|1.7| |速动比率|0.5|0.8|0.9|1.3| |总资产周转率|0.8|0.7|0.7|0.8| |应收账款周转天数|19|18|18|18| |应付账款周转天数|45|46|45|45| |存货周转天数|54|60|70|70| [8] 每股指标（元） |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股收益|1.10|1.12|1.20|1.29| |每股经营现金流|2.37|1.73|1.95|2.22| |每股净资产|9.32|10.04|11.04|12.14| [8] 估值比率 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |P/E|12|12|11|11| |P/B|1|1|1|1| |EV/EBITDA|21|20|19|18| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价15.7元 [1][8][13] 报告的核心观点 - 太阳纸业2024年业绩快报显示，预计收入407.4亿元（yoy+3.0%），归母净利润31.3亿元（yoy+1.3%），略低于预期，主因Q4纸价低迷拖累盈利能力 [1] - 2025年以来，文化纸价格因龙头纸企提价函提振，浆价稳步修复，有望带动公司盈利能力企稳向好，林浆纸一体化龙头有望凭借成本优势巩固行业龙头地位 [1] 根据相关目录分别进行总结 造纸 - 2月10日，太阳纸业等多家造纸头部企业发布文化纸提价函，提价幅度200元/吨，有利于板块盈利性协同修复，3 - 4月招标旺季临近，有望支撑纸价延续回暖趋势 [2] - Q4箱板纸和白卡纸价格小幅上涨，瓦楞纸价格略有下降，市场格局较为稳定；节后出货平缓，短期内对纸厂库存或仍有一定压力 [2] 制浆 - 自12月中下旬以来，针叶浆、阔叶浆价格有所回升，截至2月19日，较12月低点分别上涨4.5%/10.8%，主因下游纸企节后需求订单集中释放，叠加海外浆厂外盘报价继续提涨推动 [3] - 伴随前期原料库存消耗，后续需求有望得到入市采浆支撑，但考虑到纸企为改善盈利而采取的压价策略，浆价或在博弈中呈现温和上涨趋势 [3] 林浆纸一体化布局 - 2024年9月，公司广西基地生活用纸一期项目4条产线顺利投产，“三大基地”协同发展的战略布局得到推进，有利于丰富生活用纸产品类型，并发挥原料端成本优势 [4] - 2025年南宁一期高端箱板纸、二期特种纸/化学木浆/机械木浆亦计划陆续投产，驱动业绩成长 [4] - 公司自备木浆比例约达60%，高于行业平均水平，有利于减少纸浆价格波动对利润的影响 [4] - 老挝林场面积已达到6万公顷，每年扩张约1 - 1.2万公顷，有望进一步夯实行业领先的成本优势 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到下游需求仍存不确定性，价格尚在持续修复中，行业供需平衡仍需要一定时间，下调公司2024 - 2026年归母净利润预期至31.3/37.2/41.0亿元（前值33.1/42.5/45.3亿元） [5] - 选取四家纸业可比公司，2025年PE均值为11.8x，给予公司2025年11.8xPE，维持目标价15.7元 [5][13] 经营预测指标与估值 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|39,767|39,544|40,739|43,619|44,941| |+/-%|24.28|(0.56)|3.02|7.07|3.03| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,809|3,086|3,126|3,719|4,098| |+/-%|(5.01)|9.86|1.29|18.99|10.19| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.01|1.10|1.12|1.33|1.47| |ROE (%)|12.16|11.86|10.68|11.23|11.08| |PE (倍)|13.55|12.33|12.18|10.23|9.29| |PB (倍)|1.65|1.46|1.30|1.15|1.03| |EV EBITDA (倍)|8.99|8.53|6.66|5.37|5.01| [7] 可比公司估值 | | 收盘价（元） | 市值（亿元） | PE（2024E） | PE（2025E） | PE（2026E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 仙鹤股份 | 20.63 | 146 | 13.6 | 10.7 | 9.0 | | 博汇纸业 | 4.73 | 63 | 19.4 | 10.5 | 7.5 | | 五洲特纸 | 12.25 | 58 | 13.5 | 9.9 | 7.9 | | 山鹰国际 | 1.76 | 96 | 33.0 | 15.9 | 11.5 | | 均值 | | | 13.6 | 11.8 | 7.9 | [14] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 报告详细列出了2022 - 2026年公司资产负债表、利润表、现金流量表等各项财务指标的预测数据，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等 [19]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 文档未提及报告核心观点相关内容 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 报告研究的具体公司股票代码为 002078.SZ，2025 年 2 月 27 日 A 股收盘价 14.04 元，上证指数 3388.06，总股本 279454 万股，实际流通 A 股 277531 万股，流通 A 股市值 389.65 亿元 [2] 主要财务指标预测 - 2023 - 2026 年预测营业收入分别为 39544.34 百万元、40739.14 百万元、43566.44 百万元、45923.38 百万元，收入增长率分别为 -0.56%、3.02%、6.94%、5.41% [5] - 2023 - 2026 年预测归母净利润分别为 3085.69 百万元、3125.57 百万元、3435.21 百万元、3899.30 百万元，利润增速分别为 9.86%、1.29%、9.91%、13.51% [5] - 2023 - 2026 年预测毛利率分别为 15.89%、15.80%、16.04%、16.51%，摊薄 EPS 分别为 1.10 元、1.12 元、1.23 元、1.40 元，PE 分别为 12.72、12.55、11.42、10.06 [5] 公司财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2026 年预测流动资产分别为 12868.09 百万元、12876.29 百万元、14520.92 百万元、17055.52 百万元，非流动资产分别为 37682.66 百万元、39931.10 百万元、41637.12 百万元、42915.64 百万元，资产总计分别为 50550.75 百万元、52807.39 百万元、56158.04 百万元、59971.16 百万元 [6] - 2023 - 2026 年预测流动负债分别为 16879.09 百万元、16724.86 百万元、16952.90 百万元、17102.61 百万元，非流动负债分别为 7516.35 百万元、7835.68 百万元、8435.68 百万元、9235.68 百万元，负债合计分别为 24395.44 百万元、24560.54 百万元、25388.58 百万元、26338.29 百万元 [6] - 2023 - 2026 年预测少数股东权益分别为 104.11 百万元、122.97 百万元、143.71 百万元、167.24 百万元，归属母公司股东权益分别为 26051.21 百万元、28123.88 百万元、30625.75 百万元、33465.63 百万元，负债和股东权益总计分别为 50550.75 百万元、52807.39 百万元、56158.04 百万元、59971.16 百万元 [6] 现金流量表 - 2023 - 2026 年预测经营活动现金流分别为 6617.50 百万元、6085.52 百万元、6831.22 百万元、7746.91 百万元，投资活动现金流分别为 -4768.85 百万元、-4760.04 百万元、-4527.12 百万元、-4465.40 百万元，筹资活动现金流分别为 -1846.16 百万元、-801.33 百万元、-1051.63 百万元、-1011.29 百万元，现金净增加额分别为 6.04 百万元、524.54 百万元、1252.47 百万元、2270.22 百万元 [6] 利润表 - 2023 - 2026 年预测营业收入分别为 39544.34 百万元、40739.14 百万元、43566.44 百万元、45923.38 百万元，营业成本分别为 33260.52 百万元、34301.35 百万元、36578.38 百万元、38341.43 百万元 [7] - 2023 - 2026 年预测营业利润分别为 3296.44 百万元、3477.44 百万元、3871.00 百万元、4393.45 百万元，利润总额分别为 3319.61 百万元、3493.82 百万元、3883.09 百万元、4407.68 百万元，净利润分别为 3101.04 百万元、3144.44 百万元、3455.95 百万元、3922.84 百万元 [7] - 2023 - 2026 年预测少数股东损益分别为 15.35 百万元、18.87 百万元、20.74 百万元、23.54 百万元，归属母公司净利润分别为 3085.69 百万元、3125.57 百万元、3435.21 百万元、3899.30 百万元 [7] - 2023 - 2026 年主要财务比率方面，营业收入增长率分别为 -0.56%、3.02%、6.94%、5.41%，营业利润增长率分别为 8.70%、5.49%、11.32%、13.50%，归属母公司净利润增长率分别为 9.86%、1.29%、9.91%、13.51% [7] - 2023 - 2026 年毛利率分别为 15.89%、15.80%、16.04%、16.51%，净利率分别为 7.80%、7.67%、7.88%、8.49%，ROE 分别为 11.84%、11.11%、11.22%、11.65%，ROIC 分别为 8.82%、8.11%、8.24%、8.59% [7] - 2023 - 2026 年资产负债率分别为 48.26%、46.51%、45.21%、43.92%，净负债比率分别为 55.20%、53.62%、47.11%、38.72%，流动比率分别为 0.76、0.77、0.86、1.00，速动比率分别为 0.42、0.46、0.54、0.69 [7] - 2023 - 2026 年总资产周转率分别为 0.80、0.79、0.80、0.79，应收账款周转率分别为 18.89、21.01、22.57、23.86，应付账款周转率分别为 8.07、8.53、9.66、9.83 [7] - 2023 - 2026 年每股收益分别为 1.10 元、1.12 元、1.23 元、1.40 元，每股经营现金分别为 2.37 元、2.18 元、2.44 元、2.77 元，每股净资产分别为 9.32 元、10.06 元、10.96 元、11.98 元 [7] - 2023 - 2026 年 P/E 分别为 12.72、12.55、11.42、10.06，P/B 分别为 1.51、1.40、1.28、1.17，EV/EBITDA 分别为 7.75、8.31、7.29、6.26，P/S 分别为 0.99、0.96、0.90、0.85 [7]