报告公司投资评级 公司维持"推荐"评级 [2] 报告的核心观点 公司业绩情况 - 2024年前三季度,公司实现营收309.75亿元,同比增长6.07%;归母净利润24.59亿元,同比增长15.08%;扣非净利润25.91亿元,同比增长24.26% [2] - 2024年第3季度单季,公司实现营收104.51亿元,同比增长5.99%;归母净利润7.01亿元,同比下降20.84%;扣非净利润7.74亿元,同比下降10.74% [2] - 毛利率方面,2024年前三季度公司综合毛利率为16.35%,同比提升0.9个百分点;2024年第3季度单季毛利率为13.96%,同比下降2.77个百分点,环比下降3.19个百分点 [2] - 费用率方面,2024年前三季度公司期间费用率为6.42%,同比下降1.07个百分点 [2] - 扣非净利率方面,2024年前三季度公司扣非净利率为8.37%,同比提升1.22个百分点;2024年第3季度单季扣非净利率为7.41%,同比下降1.39个百分点,环比下降0.96个百分点 [2] 原材料价格变化 - 木浆方面,原材料浆价持续下行,截至2024年10月28日,中国针叶浆、阔叶浆及化机浆价格分别为6,225元/吨、4,615元/吨和3,700元/吨,同比分别上涨1.53%、下降15.11%和下降22.38% [2] - 文化纸方面,下游需求表现疲软,文化纸价格不断下滑,截至2024年10月28日,双胶纸/双铜纸日度均价分别为5,163元/吨和5,400元/吨,同比分别下降14.67%和8.78% [2] - 瓦楞箱板纸方面,截至2024年10月28日,瓦楞纸/箱板纸日度均价分别为2,649元/吨和3,612元/吨,同比分别下降10.74%和6.38% [2] 产能布局 - 山东方面,颜店厂区规划3.7万吨特种纸基新材料项目(预计25H1试产)、14万吨特种纸项目二期工程;兖州厂区将20万吨溶解浆生产线搬迁至广西北海(预计25Q2完成),并进行升级改造 [2] - 广西方面,南宁项目(一期)一条高档包装纸生产线(南宁PM11和PM12)预计将在25Q4试产;生活用纸项目(一期)已在24Q3试产;南宁林浆纸一体化技改及配套产业园(二期)项目拟投资建设40万吨特种纸、35万吨漂白化学木浆、15万吨机械木浆 [2] 投资建议 - 公司稳步推进林浆纸一体化战略,产能布局持续完善,规模效应及成本优势不断扩大,长期成长性显著 [3] - 预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.15/1.31/1.49元,对应PE为12X/10X/9X,维持"推荐"评级 [3] 风险提示 - 经济及下游需求表现不及预期的风险 [3] - 原材料价格波动的风险 [3] - 市场竞争加剧的风险 [3] - 产能落地不及预期的风险 [3]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 公司业绩表现超预期 - 2024Q1-Q3公司实现收入309.75亿元(同比+6.1%)，归母净利润24.59亿元(同比+15.1%)，扣非归母净利润25.91亿元(同比+24.3%) [1] - 2024Q3公司实现收入104.51亿元(同比+6.0%)，归母净利润7.01亿元(同比-20.8%)，扣非归母净利润7.74亿元(同比-10.7%)。Q3公司持续对南宁部分落后设备清理、影响当期税前利润近1亿元；还原非经影响后，业绩表现略超预期 [1] 木浆系和废纸系盈利情况 - 木浆系:价盘承压,盈利预计延续下滑。外盘浆价Q3环比下跌,内需疲软,纸价延续下滑,叠加成本抬升,预计公司木浆系吨盈利环比延续小幅下滑。但Q3溶解浆价格环比上涨1.0%,产销旺盛、贡献利润增量 [2] - 废纸系:旺季价盘维系稳健,盈利有望筑底。2024Q3国废价格环比上涨2.2%,预计Q3废纸系吨盈利底部盘整,10月旺季驱动、行业集中提价,Q4吨盈利有望小幅回暖 [2] 公司产能持续扩张 - 截至2023年底公司合计产能已突破1200万吨,其中浆、纸产能分别合计达500万吨和714万吨 [3] - 2024H1山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目、14万吨特种纸项目二期工程开工建设;南宁PM11和PM12(高档包装纸)已启动实施、预计25Q4投产;24Q3南宁生活用纸15万吨已进入试产阶段 [3] - 南宁二期项目后续投资明确,计划将建设特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施 [3] 公司费用管控稳定 - 2024Q3公司毛利率14.0%(同比-2.8pct、环比-3.2pct)、归母净利率6.7%(同比-2.3pct、环比-1.1pct) [4] - 期间费用率为5.6%(同比-1.3pct),其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.4%/1.7%/2.3%/1.2%(同比分别+0.05pct/-0.81pct/-0.01pct/-0.54pct) [4] - 公司2024年发布未来三年分红回报规划,后续伴随盈利改善、资本支出缩减,分红有望稳中有升 [4] 公司现金流和营运能力表现稳定 - 2024Q3公司经营性现金流为27.81亿元(同比+12.05亿元) [4] - 截至2024Q3末公司存货周转天数46.32天(同比-3.32天)、应收账款周转天数22.69天(同比-1.26天)、应付账款周转天数42.01天(同比-4.33天) [4]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] 报告的核心观点 业绩表现 - 2024年三季度实现营收104.51亿元,同比增长5.99%;归母净利润7.01亿元,同比下降20.84% [2] - 2024年前三季度实现营收309.75亿元,同比增长6.07%;归母净利润24.59亿元,同比增长15.08% [2] - 产能稳步提升,叠加溶解浆/铜版纸供需格局良好带动收入稳步提升 [2] - 高价浆入库叠加文化纸价格下降,三季度利润暂时承压 [2] - 费用保持平稳,税收返还带动现金流转好 [2] 未来展望 - 预计公司2024-2026年归母净利润为32/37/42亿元 [2] - 公司完善广西基地布局,旨在提升华南市场话语权同时,亦助力公司背靠区域林地资源,加强产业链一体化建设 [2] - 南宁525万吨林浆纸一体化项目一期将建设220万吨高端箱板纸、50万吨本色浆以及15万吨化学浆 [2] - 南宁二期项目将建设年产40/35/15万吨特种纸/漂白化学木浆/机械木浆生产线 [2] - 老挝基地持续推进林地资源建设,三大基地协同发展,在木片中期价格上行背景下,看好公司背靠林木资源加速行业整合 [2] 财务指标总结 盈利能力 - 2024年营业收入为43,411百万元,同比增长9.78% [5] - 2024年归母净利润为3,202百万元,同比增长3.77% [5] - 2024年毛利率为15.02%,净利率为7.38% [5] 成长能力 - 2024-2026年营业收入年复合增长率为12.1% [5] - 2024-2026年归母净利润年复合增长率为15.1% [5] 偿债能力 - 2024年末资产负债率为50.64% [5] - 2024年末流动比率为0.75,速动比率为0.43 [5] 估值水平 - 2024年PE为12倍,PB为1.4倍 [3] - 2024年EV/EBITDA为8.30倍,股息收益率为2.27% [3]

三季度业绩略超预期，周期底部盈利韧性突出 - 2024年三季度公司归母净利润环比下降12.6%至7.01亿元,主要系行业需求偏弱、供给竞争加剧以及纸浆成本支撑弱化导致纸价持续走低,此外南宁基地固定资产清理亦对公司当期利润造成约0.99亿元的负面影响。三季度公司单季度ROE为2.5%,环比下降0.4pct,实现归母净利率6.7%,环比下降1.1pct,同期扣非归母净利率为7.4%,环比下降1.0pct,周期底部盈利韧性突出。[11] 三季度溶解浆盈利环比改善，文化纸盈利相对疲软 - 文化纸:受下游需求转淡、行业竞争加剧、成本支撑弱化影响,文化纸价格呈下行趋势,预计三季度文化纸盈利环比有所回落。[14] - 溶解浆:下游粘胶短纤行业高景气支撑溶解浆价格持续上涨、木片成本环比小幅回落,推测三季度溶解浆盈利环比提升。[18] - 牛皮箱板纸:需求平淡背景下箱板纸价格仍处于低位震荡、美废价格有所回落,推测三季度高档箱板纸与废纸价差环比稳定。[16][17] 四季度行业景气度延续低位，公司各大基地产能布局进一步优化 - 短期来看,受终端需求平淡、供给端竞争加剧等因素影响,四季度造纸行业整体景气度偏低、纸价走势或相对较弱,盈利水平预计仍将处于磨底阶段。[20] - 中期来看,公司南宁30万吨生活用纸一期已于2024年三季度投产,颜店3.7万吨特种纸项目预计2025年上半年试产,兖州20万吨溶解浆搬迁项目已于近期启动、预计将于2025年二季度完成,南宁一期PM11/PM12高档包装纸生产线以及二期项目已开工建设,预计将于2025年四季度开始陆续投产。[20] 投资建议 - 结合纸价走势适当下调收入、毛利率假设,预计公司2024-2026年归母净利润为31.09/33.06/40.58亿元,ROE分别达11.5%/11.4%/12.7%。结合历史ROE对应的PB估值区间,给予2024年目标估值1.7倍PB,对应目标价格16.93元,维持"买入"评级。[23] 风险提示 - 宏观经济增速放缓、终端需求复苏幅度不及预期的风险;公司浆纸新项目推进不达预期的风险。[24][26]

报告评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 太阳纸业作为国内领先的综合性纸、浆产品供应商之一，稳步推进"四三三"长期发展战略 [6] - 前三季度行业景气度低于预期，国内造纸新增产能陆续投放，市场竞争压力较大 [6] - 公司三季度毛利率环比有所下滑，一方面是由于木浆库存成本增加，另一方面是由于文化纸的价格环比下跌 [6] - 公司前三季度期间费用率同比下降，主要是销售费用率和财务费用率下降 [6] 财务数据总结 - 2024年前三季度公司实现营收309.8亿元，同比增长6.1%；实现归母净利润24.6亿元，同比增长15.1% [4] - 2024年三季度公司实现营收104.5亿元，同比增长6.0%；实现归母净利润7.0亿元，同比下降20.8% [4] - 2024年前三季度公司毛利率为16.4%，同比提升0.9个百分点；2024年三季度毛利率为14.0%，同比下降2.8个百分点，环比下降3.2个百分点 [6] - 2024年前三季度公司期间费用率为6.4%，同比下降1.1个百分点；2024年三季度期间费用率为5.6%，同比下降1.3个百分点 [6] 发展战略 - 公司正在稳步推进"四三三"长期发展战略，包括林浆纸一体化、特种纸基新材料等项目 [6] - 南宁基地4条生活用纸产线陆续进入试产阶段，可实现木浆的完全自给 [6] - 山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目预计2025年上半年进入试产阶段 [6]

太阳纸业：第三季度净利润7.01亿元 同比下降20.84% 财联社10月28日电，太阳纸业发布2024年第三季 度报告，前三季度实现营业收入309.75亿元，同比增长6.07%；归属于上市公司股东的净利润24.59亿 元，同比增长15.08%；基本每股收益0.8798元。 第三季度实现营业收入104.51亿元，同比增长5.99%；归属于上市公司股东的净利润7.01亿元，同比下 降20.84%。 查看公告原文 ...

营业收入与净利润 - 公司2024年第三季度营业收入为104.51亿元，同比增长5.99%[1] - 归属于上市公司股东的净利润为7.01亿元，同比下降20.84%[1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为7.74亿元，同比下降10.74%[1] - 年初至报告期末，公司营业收入为309.75亿元，同比增长6.07%[1] - 年初至报告期末，归属于上市公司股东的净利润为24.59亿元，同比增长15.08%[1] - 公司2024年第三季度营业总收入为309.75亿元，同比增长6.07%[26] - 公司2024年第三季度营业总成本为280.55亿元，同比增长3.74%[26] - 公司2024年第三季度净利润为24.68亿元，同比增长14.90%[26] - 公司2024年第三季度归属于母公司股东的净利润为24.59亿元，同比增长15.08%[27] - 公司2024年第三季度基本每股收益为0.8798元，同比增长15.08%[27] - 公司2024年第三季度其他综合收益的税后净额为-1.19亿元，同比下降137.26%[27] - 公司2024年第三季度综合收益总额为23.49亿元，同比下降4.81%[27] - 公司2024年第三季度归属于母公司所有者的综合收益总额为23.40亿元，同比下降4.84%[27] 现金流量 - 年初至报告期末，经营活动产生的现金流量净额为58.07亿元，同比增长2.95%[1] - 2024年1-9月销售商品、提供劳务收到的现金为35,086,062,729.13元，同比增长9.99%[6] - 2024年1-9月收到的税费返还为612,824,514.30元，同比增长1274.01%[6] - 2024年1-9月经营活动产生的现金流量净额为5,807,148,028.42元，同比增长2.95%[6] - 2024年1-9月处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额为22,608,041.42元，同比增长175.13%[6] - 2024年1-9月投资活动产生的现金流量净额为-3,880,610,885.43元，同比增长5.35%[6] - 2024年1-9月筹资活动产生的现金流量净额为-1,702,350,462.53元，同比下降59.23%[6] - 2024年1-9月现金及现金等价物净增加额为224,570,228.70元，同比下降52.61%[6] - 2024年第三季度末现金及现金等价物余额为1,513,260,190.95元，同比下降13.85%[7] - 经营活动产生的现金流量净额为58.07亿元，同比增长2.95%[28] - 投资活动产生的现金流量净额为-38.81亿元，同比减少5.36%[28] - 筹资活动产生的现金流量净额为-17.02亿元，同比减少59.23%[29] - 现金及现金等价物净增加额为2.25亿元，同比减少52.62%[29] - 期末现金及现金等价物余额为15.13亿元，同比减少13.85%[29] - 支付给职工及为职工支付的现金为13.15亿元，同比减少5.29%[28] - 支付的各项税费为11.30亿元，同比增长6.11%[28] - 收到其他与经营活动有关的现金为8588.63万元，同比增长10.39%[28] - 支付其他与经营活动有关的现金为6.85亿元，同比减少18.37%[28] - 取得投资收益收到的现金为108.76万元，同比增长100%[28] 资产与负债 - 应收账款为32.52亿元，同比增长66.44%，主要原因是本期应收账款按合同约定货款未到期致使余额增加[4] - 在建工程为25.15亿元，同比增长339.10%，主要原因是广西基地南宁园区和北海园区、山东基地颜店厂区在建工程项目投资比期初增加[4] - 公司货币资金期末余额为3,016,113,413.01元，期初余额为2,495,127,705.07元[23] - 公司应收账款期末余额为3,252,483,560.71元，期初余额为1,954,193,940.80元[23] - 公司固定资产期末余额为33,064,983,945.20元，期初余额为33,966,142,589.70元[23] - 公司短期借款期末余额为7,220,585,097.22元，期初余额为8,078,620,944.97元[24] 股东与股权 - 2024年第三季度报告期末普通股股东总数为41,033[8] - 山东太阳控股集团有限公司持股比例为44.73%，持股数量为1,250,135,782股[8] - 公司通过客户信用交易担保证券账户持有1,204,135,782股股份，合计持有1,250,135,782股股份[9] 投资与项目 - 公司投资建设年产3.7万吨特种纸基新材料项目，总投资不超过5亿元人民币，预计2025年上半年进入试产阶段[10] - 公司投资建设年产14万吨特种纸项目二期工程，预计总投资不超过6亿元人民币，进一步提升特种纸产能[12] - 公司实施山东基地兖州溶解浆生产线搬迁改造项目，预计总投资不超过6亿元人民币，预计2025年二季度完成[13][15] - 公司广西基地南宁园区项目一期建设两条高档包装纸生产线，年产分别为120万吨和100万吨，以及一条年产50万吨本色化学木浆生产线[16] - 公司南宁生活用纸项目规划分两期建设，预计总投资不超过13.50亿元人民币，一期项目已在2024年三季度进入试产阶段[18] - 公司南宁林浆纸一体化技改及配套产业园（二期）项目预计总投资不超过70亿元人民币，建设年产40万吨特种纸生产线、35万吨漂白化学木浆生产线及15万吨机械木浆生产线[18] - 公司山东基地兖州溶解浆生产线年生产能力约20万吨，搬迁改造后将利用广西基地优势提升市场竞争力[14] - 公司南宁项目（一期）高档包装纸生产线（PM2和PM3）及本色化学木浆生产线已实现稳产和达产[17] - 公司南宁项目（一期）另一条高档包装纸生产线（PM11和PM12）预计2025年四季度进入试产阶段[17] - 南宁林浆纸一体化技改及配套产业园（二期）项目预计2025年年底前陆续进入试产阶段[1] - 公司全资子公司南宁太阳纸业有限公司处置部分固定资产，预计减少第三季度利润约9,860万元[20] - 南宁太阳纸业有限公司收购广西六景成全投资有限公司100%股权，主要资产包括年产能15万吨浆和20万吨纸的厂房设备、近2000亩工业用地、能耗指标等[1] - 六景公司原动力车间相关机器设备原值13,381.41万元，净值10,308.35万元[20] - 六景公司原动力车间房屋及建筑物原值1,922.90万元，净值1,628.50万元[20] - 六景公司原员工倒班宿舍房屋原值548.39万元，净值464.43万元[20] 其他收益与支出 - 其他收益为5789.42万元，同比增长170.66%，主要原因是本期收到与企业日常活动有关且与收益相关补助增加及增值税进项加计抵减[4] - 营业外支出为768.55万元，同比增长261.08%，主要原因是本期营业外捐赠比去年同期增加[5] 研发费用 - 公司2024年第三季度研发费用为6.15亿元，同比下降17.81%[26]

1.产能扩张为基，盈利穿越周期 - 营业收入、毛利率、中间费用率共同影响公司净利润。我们根据公式"归母净利润=营业收入*（毛利率-中间费用率）"对各因素对公司归母净利润的增长贡献进行拆解 [7][8] - 2012-2023年，公司归母净利润累计增长1649.80%，营业收入/毛利率/中间费用率对归母净利润增长的贡献率分别为+769.42%/+820.05%/+60.34% [9] - 营业收入增长主要由产能扩张推动。我们根据公式"营业收入=销量*单价"进一步拆解，公司的销量始终保持增长趋势，为公司的营业收入增长提供正向贡献 [12][13] - 公司积极通过提升原材料自给率和产品结构多元化来提升毛利率水平，并平抑周期波动 [24][26][27] - 在逆周期时期，公司通过费用率节降保持净利率的稳定 [39][40] 2.长周期成长股，核心竞争力显著 - 产能有序扩张带动产销量稳步增长和林浆纸一体化下盈利能力提升，是公司业绩成长的主要驱动力。2012-2023年公司纸浆产能从225万吨增长至1225万吨，CAGR为16.66%；营业收入从104.09亿元增长至395.44亿元，CAGR为12.90%；归母净利润从1.76亿元增长至30.86亿元，CAGR为29.72% [47][48] - 战略性出海老挝前瞻布局林木资源，构筑林浆纸一体化核心竞争力。截至2023年，老挝基地已经形成30万吨溶解浆、80万吨高档包装纸和40万吨再生纤维浆板的年生产能力 [50][51] - 林浆纸一体化下，公司具备较强的产业链核心竞争力，更加有能力熨平行业的周期性波动。在不同的库存周期阶段，公司的利润率水平都在同行业处于领先地位 [52][53] 3.风险提示 - 市场竞争加剧的风险 [60] - 原材料价格波动的风险 [60] - 汇率波动的风险 [60] - 客户的信用风险 [60]

报告公司投资评级 - 公司当前评级为"区间操作"(Trading Buy) [3] 报告的核心观点 内需仍显不足,国内纸品市场"旺季不旺" - 1-8月单月社零总额为31.2万亿元,同比增长3.4%,国内有效需求不足 [4] - 中秋节消费增量有限,国内纸品市场呈现"旺季不旺"态势,多数纸品价格未改善 [4] 公司林浆纸一体化布局领先,经营韧性持续优于同业 - 公司在山东、广西和老挝三大基地浆纸总产能超1200万吨,纸浆自供率达60%左右 [4] - 随着未来林浆纸产能的进一步提升,公司经营韧性将持续优于同业 [4] 盈利预测及投资建议 - 预计2024-2026年公司分别实现净利润34、35、38亿元,同比增长9%、5%、8% [5] - 考虑到当前需求尚未修复,暂给予公司"区间操作"的投资建议 [5] 财务数据总结 损益表 - 预计2024-2026年公司营业收入分别为40979、43971、45707百万元 [8] - 预计2024-2026年公司归属于母公司所有者的净利润分别为3357、3519、3809百万元 [8] 资产负债表 - 预计2024-2026年公司资产总计分别为53464、56736、60356百万元 [8] - 预计2024-2026年公司负债合计分别为24583、24755、24929百万元 [8] - 预计2024-2026年公司股东权益合计分别为28769、31862、35301百万元 [8] 现金流量表 - 预计2024-2026年公司经营活动产生的现金流量净额分别为6531、5982、6298百万元 [8] - 预计2024-2026年公司投资活动产生的现金流量净额分别为-3511、-2726、-3528百万元 [8] - 预计2024-2026年公司筹资活动产生的现金流量净额分别为-554、-1108、-665百万元 [8]

报告公司投资评级 - 公司维持"强推"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司上半年业绩表现稳健,营收和净利润均实现同比增长 [2] - 公司盈利能力持续改善,毛利率和净利率均有所提升 [2] - 公司林浆纸一体化战略深入推进,产能扩张为未来成长提供支撑 [2] 公司经营情况总结 财务数据 - 2024年上半年,公司实现营收205.2亿元,同比增长6.1% [2] - 2024年上半年,公司实现归母净利润17.5亿元,同比增长40.5% [2] - 2024年上半年,公司实现扣非归母净利润18.2亿元,同比增长49.2% [2] - 2024年第二季度,公司实现营收103.4亿元,同比增长8.4% [2] - 2024年第二季度,公司实现归母净利润8.0亿元,同比增长16.9% [2] - 2024年第二季度,公司实现扣非归母净利润8.6亿元,同比增长30.0% [2] 经营情况 - 公司广西南宁园区产能爬坡,纸和浆合计产量同比增长20% [2] - 铜版纸产能明显增长,牛皮箱板纸中高端产品占比提升 [2] - 公司毛利率和净利率均有所提升,费用率管控良好 [2] - 公司"四三三"中长期发展战略深入推进,林浆纸一体化布局不断完善 [2] 未来展望 - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为34.0/38.6/42.2亿元 [2] - 公司目标价16.3元/股,维持"强推"评级 [2]