报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][25] 报告的核心观点 - 受益AI发展，2024年公司盈利能力大幅提升，总营业收入116.99亿元，同比增长1.36%；归母净利润5.74亿元，同比增长43.09%；扣非净利润5.3亿元，同比增长50.98% [1] - 数据中心交换机强劲增长，公司持续拓展海外业务，2024网络设备收入为96.5亿元，同比增长14.90%，海外收入同比增长52.72% [1] - 经营稳健，毛利率基本持平，费用投入有的放矢，2024年毛利率38.62%，与2023年基本持平 [2][12] - 国内AI需求景气度高，公司有望持续受益，2025年将聚焦企业园区/云数据中心/中小企业三张网以及安全、云桌面业务方向 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为115.42亿、116.99亿、126.28亿、135.92亿、143.57亿元，增长率分别为1.9%、1.4%、7.9%、7.6%、5.6% [4] - 2023 - 2027年净利润分别为4.01亿、5.74亿、6.69亿、7.84亿、8.93亿元，增长率分别为 - 27.0%、43.1%、16.5%、17.2%、13.9% [4] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为2.2亿元，同比减少74.80%，主要因增加备货，材料款支付增加 [18] 业务情况 - 网络设备2023 - 2027年收入分别为84.20亿、96.55亿、107.82亿、117.46亿、125.12亿元，增长率分别为 - 0.65%、14.67%、11.67%、8.94%、6.52% [22] - 网络安全产品2023 - 2027年收入分别为8.58亿、4.52亿、3.62亿、3.62亿、3.62亿元，增长率分别为 - 1%、 - 47%、 - 20%、0%、0% [22] - 云桌面解决方案2023 - 2027年收入分别为7.61亿、5.49亿、4.94亿、4.94亿、4.94亿元，增长率分别为3.00%、 - 28%、 - 10.00%、0.00%、0.00% [22] 投资建议 - 维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.7亿、7.8亿、8.9亿元，当前股价对应PE分别为52、45、39X [3][25] 可比公司比较 |公司代码|公司名称|投资评级|昨收盘（元）|总市值（亿元）|2024归母净利润|2025E归母净利润|2026E归母净利润|2024PE|2025EPE|2026EPE|2025EPEG| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |301165.SZ|锐捷网络|优于大市|69.6|395.7|5.7|7.5|9.1|68.9|53.1|43.4|2.0| |000063.SZ|中兴通讯|优于大市|31.4|1499.6|84.2|95.8|104.6|17.8|15.7|14.3|1.4| |000938.SZ|紫光股份|优于大市|25.1|717.6|23.2|29.4|35.1|30.9|24.4|20.5|1.7| [26]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][25] 报告的核心观点 - 受益AI发展，2024年公司盈利能力大幅提升，总营业收入116.99亿元，同比增长1.36%；归母净利润5.74亿元，同比增长43.09%；扣非净利润5.3亿元，同比增长50.98% [1] - 数据中心交换机强劲增长，公司持续拓展海外业务，2024网络设备收入为96.5亿元，同比增长14.90%，海外收入同比增长52.72% [1] - 经营稳健，毛利率基本持平，费用投入有的放矢，2024年毛利率38.62%，与2023年基本持平，有效实施降本增效，同时保持研发创新领先 [2][12] - 国内AI需求景气度高，公司有望持续受益，2025年将聚焦相关业务方向，已中标相关项目，与大厂合作加深，指引一季度归母净利润同比大幅增长 [3] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为115.42亿、116.99亿、126.28亿、135.92亿、143.57亿元，增长率分别为1.9%、1.4%、7.9%、7.6%、5.6% [4] - 2023 - 2027年净利润分别为4.01亿、5.74亿、6.69亿、7.84亿、8.93亿元，增长率分别为 - 27.0%、43.1%、16.5%、17.2%、13.9% [4] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为2.2亿元，同比减少74.80%，因增加备货材料款支付增加所致 [18] 业务情况 - 网络设备2023 - 2027年收入分别为84.20亿、96.55亿、107.82亿、117.46亿、125.12亿元，增长率分别为 - 0.65%、14.67%、11.67%、8.94%、6.52% [22] - 网络安全产品2023 - 2027年收入分别为8.58亿、4.52亿、3.62亿、3.62亿、3.62亿元，增长率分别为 - 1%、 - 47%、 - 20%、0%、0% [22] - 云桌面解决方案2023 - 2027年收入分别为7.61亿、5.49亿、4.94亿、4.94亿、4.94亿元，增长率分别为3.00%、 - 28%、 - 10.00%、0.00%、0.00% [22] 投资建议 - 维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.7亿、7.8亿、8.9亿元，当前股价对应PE分别为52、45、39X [3][25] 可比公司比较 |公司代码|公司名称|投资评级|昨收盘（元）|总市值（亿元）|2024归母净利润|2025E归母净利润|2026E归母净利润|2024PE|2025EPE|2026EPE|2025EPEG| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |301165.SZ|锐捷网络|优于大市|69.6|395.7|5.7|7.5|9.1|68.9|53.1|43.4|2.0| |000063.SZ|中兴通讯|优于大市|31.4|1499.6|84.2|95.8|104.6|17.8|15.7|14.3|1.4| |000938.SZ|紫光股份|优于大市|25.1|717.6|23.2|29.4|35.1|30.9|24.4|20.5|1.7| [26]

公司业绩与市值 - 星网锐捷与锐捷网络两家上市公司总市值达490亿元 其中锐捷网络市值381.99亿元 星网锐捷市值108.19亿元 [1] - 锐捷网络2025年第一季度净利润预计9800万元至1.25亿元 同比增长4142.15%至5310.90% 扣非净利润8550万元至1.11亿元实现扭亏 [9] - 星网锐捷2025年第一季度净利润预计3600万元至4600万元 同比增长211.64%至298.20% 扣非净利润2500万元至3200万元 同比增长7464.70%至9582.81% [8] 创始人发展历程 - 黄奕豪1988年与15位伙伴共同创办实达电脑 注册资本25万元 实现"16人到16亿"的创业神话 [4] - 2000年成立福建实达网络科技 在全球互联网爆发期推出自主品牌产品 [5] - 2003年将公司更名为星网锐捷并脱离实达电脑 2010年成功在A股上市 [5] 研发与技术布局 - 星网锐捷研发投入持续超过营收10% 2018年至2021年研发费用分别为10.43亿元/12.09亿元/13.45亿元/17.55亿元 [5] - 公司与清华大学 中科院等机构合作 并与英特尔 微软建立技术联盟 [6] - 在交换机 云桌面 网络安全领域保持领先 2015年至2024年云桌面市占率连续居首 [7] 业务战略与市场应用 - 采用"低端切入 高端突破"策略 将技术融入教育 金融 医疗等垂直领域 [7] - 为高校定制高密度无线网络方案 为医院开发医疗物联网终端 为金融机构打造安全云桌面系统 [7] - 锐捷网络主营业务为网络设备 网络安全产品及云桌面解决方案的研发设计销售 [7] 管理层变更与经营表现 - 2024年10月黄奕豪卸任星网锐捷董事长 由技术派阮加勇接任 [8] - 阮加勇自2011年任总经理 主导云计算与物联网技术的商业化落地 [8] - 2023年星网锐捷净利润同比下滑26.36% 2024年营收增长5.35%但净利润再降4.76% [8]

文章核心观点 截至4月9日发稿，24家A股上市公司盘后披露一季度业绩预增或预盈公告，其中8家预计一季度净利润同比最高翻倍，昨日盘后披露业绩预增/预盈公告的7家公司今日收盘均涨停 [1] 分组1：预增公司情况 - 锐捷网络净利润同比预增4142.15%-5310.9% [2] - 东方精工净利润同比预增500%-550% [2] - 炬芯科技净利润同比预增383.91% [2] - 星网锐捷净利润同比预增211.64%-298.20% [2] - 移远通信净利润同比预增约265.19% [2] - 智微智能净利润同比预增208.13%-240.49% [2] - 金力泰净利润同比预增71%-147% [2] - 华安证券净利润同比预增80%-100% [2] - 中国银河净利润同比预增70%-90% [2] - 金海通净利润同比预增54%-81% [2] - 壶化股份净利润同比预增45.55%-74.66% [2] - 中际旭创净利润同比预增38.71%-68.44% [2] - 国脉科技净利润同比预增50.06%-67.11% [2] - 华泰证券净利润同比预增50%-60% [2] - 百龙创园净利润同比预增49.41%-58.75% [2] - 福能股份净利润同比预增39%-47% [2] - 东方钽业净利润同比预增4.57%-30.71% [2] - 秀强股份净利润同比预增2%-22% [3] - 中远海发净利润同比预增约7.38% [3] 分组2：预盈公司情况 - 冰川网络预计净利润1.76亿元 - 2.28亿元，同比扭亏 [3] - 国电南自预计净利润2730万元 - 3270万元，同比扭亏 [3] - 嘉元科技预计净利润2200万元 - 3000万元，同比扭亏 [3] - 先达股份预计净利润2000万元 - 2300万元，同比扭亏 [3] 分组3：预警公司情况 - 新北洋预计净利润360万元 - 490万元，同比扭亏 [3]

文章核心观点 - 锐捷网络预计2025年第一季度净利润同比大幅增长，主要因AI算力需求驱动及管理改善 [1] 分组1：公司业绩情况 - 锐捷网络预计2025年第一季度归属于上市公司股东的净利润为9800万元至12500万元，同比增长4142.15%-5310.90% [1] 分组2：业绩增长原因 - AI算力需求持续驱动，互联网数据中心市场强势增长，公司面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付 [1] - 公司推进管理改善和效率提升工作，在费用管控层面取得成效 [1]

业绩预告基本信息 - 业绩预告期间为2025年1月1日至3月31日[3] - 业绩预告相关数据未经会计师事务所审计[4] - 本次业绩预告是初步测算结果，具体数据将在2025年第一季度报告披露[6] 财务数据关键指标变化 - 归属于上市公司股东的净利润盈利9800万元 - 12500万元，上年同期盈利231.02万元，同比增长4142.15% - 5310.90%[3] - 扣除非经常性损益后的净利润盈利8550万元 - 11050万元，上年同期亏损1313.07万元[3] - 预计非经常性损益对当期净利润影响约为1250万元[5] 业务及管理情况 - AI算力需求驱动，互联网数据中心市场增长，数据中心交换机产品订单加速交付[5] - 公司推进管理改善和效率提升，费用管控有成效[5]

会议基本信息 - 投资者关系活动类别为业绩说明会 [2] - 参与单位众多，包括 Brilliance Asset Mnagement Limited、凯石基金管理有限公司等数百家机构 [2][3] - 会议时间为 2025 年 4 月 2 日 21：00 - 22：00 和 4 月 3 日 10：00 - 10：30，地点在公司会议室，形式为电话会议 [3] - 上市公司接待人员有董事会秘书姚斌、会计机构负责人徐继勇、证券事务代表梁姗 [3] 2024 年度经营情况 整体业绩表现 - 全年营收 116.99 亿元，同比增长 1.36%，归母净利润 5.74 亿元，同比增长 43.09%，净利率 4.91%，增加 1.43pct，综合毛利率 38.62%与去年基本持平 [4] - 业务板块：网络设备收入 96.53 亿元，同比增长 14.90%；网络安全产品收入 4.52 亿元，同比减少 47.14%；云桌面解决方案收入 5.49 亿元，同比减少 27.54% [4] - 区域划分：海外业务收入 18.69 亿元，同比增长 52.72% [5] 主要经营成果 - 数据中心领域：首发多款交换机及光模块，推出 AIDC 智算网络、AIGC 量化分析、AILB 负载均衡等解决方案 [6] - 市场合作：继续为阿里、腾讯等大厂供应，新增滴滴、小红书等合作伙伴；入围运营商集采项目 [8] - 园区网领域：升级发布极简以太全光 3.X 解决方案，发布 WiFi - 7 无线 AP 系列新品 [8] - 云桌面业务：推出面向企业级市场的三擎云办公解决方案 3.0 [8] - 网络安全业务：发布新一代智能安全网关解决方案和网络 + 安全解决方案 3.0 [8] - 市场层面：新增 300 余家企业客户，极简以太彩光入室部署超 20 万间 [9] - SMB 领域：推出家庭和商企适用产品，开展国际业务战略转型，开拓 12 个重点国家市场 [9] 管理与生产 - 管理改进：落实创新产品和解决方案、以客户为中心的流程建设、品质管理与质量文化建设、人才经营等举措 [10] - 生产制造：锐捷数字化智能工厂投入运营 [10] 交流纪要 数据中心交换机相关 - 2024 年互联网行业收入占比约 80%，运营商约 12%，上半年互联网行业市场同比增长 80 - 90%；2025 年市场需求预期好，公司提前布局可提供支撑 [11] - 销售模式分直销和经销，直销毛利率低但订单规模大，经销含运维服务，毛利较高 [17] 毛利率与费用 - 2024 年 Q4 因收入结构变化，毛利率提升 8 - 9pct [12] - Q4 期间费用环比上涨明显，因年度奖金在 Q4 计提且业绩好奖金同比提升 [18] 收入结构与展望 - 2024 年数据中心网络收入约占 34%，SMB 网络约占 28%，企业级网络约占 23%，运营商网络约占 8%；预计 2025 年行业收入结构和 2024 年类似 [14] 海外业务 - 业务面向 SMB 和企业级市场，范围拓展到 100 多个国家和地区，2021 - 2023 年复合增长率达 40.91%，2024 年海外收入约 18.69 亿元，同比增长约 52.72%；2025 年推进能力建设和市场开拓 [15] 其他问题 - 推理应用未降低对高速交换机需求，高速交换机可优化分布式网络数据流动 [16] - 2024 年研发人员由 4,591 人降至 3,576 人，研发投入 21.93 亿元与去年基本持平，预计 2025 年研发投入与营收增长匹配 [19] - 2024 年互联网客户交付进度加快，2025 年交付时间集中且要求比往年快 [20] - 冷板交换机是未来绿色数据中心技术方向，冷板组件增加交换机成本 [21][22] - 2024 年中标阿里、腾讯、字节下一代交换机产品 JDM 研发标，在互联网行业市场份额排名第一，预计 2025 年保持综合优势 [23] - 园区级部分产品采用国产芯片，数据中心高速交换机仍用进口芯片，国产替代是循序渐进过程 [24] - 数据中心业务互联网客户约 200 家，阿里、腾讯、字节占互联网市场收入约 90% [25]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 锐捷网络作为国内AI算力网络核心供应商，深度受益云厂商智算基建浪潮，高速率交换机放量驱动业绩增长 [6] 公司经营情况 营收与利润 - 2024年实现营收117.0亿元，同比增长1.4%，归母净利润5.7亿元，同比增长43.1%，扣非净利润5.3亿元，同比增长51.0%，净利率同比提升1.41pct至4.91%；Q4实现营收33.2亿元，同比下降7.5%，归母净利润1.62亿元，同比增长32.5%，扣非归母净利润1.6亿元，同比增长60.8% [3] 业务板块 - 网络设备收入96.53亿元，同比增长14.9%，占比提升至82.5%；数据中心交换机收入39.64亿元，同比增长120%，单价提升18.2%达4.6万/台，销量提升86.1%达8.71万台；200G/400G产品市占率保持国内第一，以太网交换机在国内互联网、教育、流通行业，数据中心交换机在国内互联网、电子制造行业市场占有率排名第一；无线产品持续突破，企业级WLAN出货量稳居榜首，WiFi7新品落地高密场景 [4] - 网络安全收入4.52亿元，同比下降47.1%；云桌面收入5.49亿元，同比下降27.5% [4] 市场拓展 - 加大境外市场开拓，境外市场收入18.69亿元，同比增长52.72%，SMB国际业务开展“深耕大国、渠道下沉”战略转型，销售渠道数量大幅增加 [4] 销售模式 - 直销模式占比显著提升，2024年直销收入占比达46.32%，同比提升7.71pct，大客户规模销售比例上升 [4] 费用与毛利率 - 2024年ICT毛利率38.62%，同比增长0.24pct，网络设备毛利率37.86%，同比下降3.47pct，数据中心交换机毛利率26.7%，同比下降9pct；销售/管理/研发费用率分别为15.5%/5.5%/16.1%，同比下降 -0.7/-0.6/2.8pct，研发投入资本化比例提升至14%（上年5%）；单Q4毛利率提升达46.5% [5] AI布局与产能 - 持续推进AI技术与产品矩阵深度融合，推出AIDC智算网络解决方案，落地头部AI模型公司及三大运营商算力集群，发布全球首款51.2T CPO交换机、LPO 400G/800G光模块等创新产品；场景化能力突破，极简以太全光方案覆盖超20万个园区及工业场景，三擎云桌面3.0实现vGPU技术突破，提升GPU资源池化效率 [6] - 锐捷数字化智能工厂2024年11月投入使用，数据中心交换机全年产能达15万台，较上年提升近3倍 [6] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,699|14,659|18,353|23,228| |增长率（%）|1.4|25.3|25.2|26.6| |归属母公司股东净利润（百万元）|574|786|950|1,177| |增长率（%）|43.1|36.9|20.8|24.0| |每股收益（元）|1.01|1.38|1.67|2.07| |PE|68|50|41|33| |PB|8.6|8.0|7.6|7.0| [7] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,699|14,659|18,353|23,228| |营业成本（百万元）|7,181|9,034|11,533|14,546| |营业税金及附加（百万元）|45|59|73|93| |销售费用（百万元）|1,814|2,199|2,661|3,484| |管理费用（百万元）|644|733|899|1,115| |研发费用（百万元）|1,886|2,287|2,808|3,507| |EBIT（百万元）|363|688|804|997| |财务费用（百万元）|-14|15|-5|-1| |资产减值损失（百万元）|-57|-44|-49|-54| |投资收益（百万元）|-1|0|0|0| |营业利润（百万元）|384|631|763|948| |营业外收支（百万元）|22|24|25|27| |利润总额（百万元）|406|656|788|975| |所得税（百万元）|-169|-130|-162|-203| |净利润（百万元）|574|786|950|1,177| |归属于母公司净利润（百万元）|574|786|950|1,177| |EBITDA（百万元）|568|928|1,129|1,337| [11][12] 主要财务指标 成长能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|1.36|25.31|25.19|26.57| |EBIT增长率|127.80|89.68|16.78|24.05| |净利润增长率|43.09|36.95|20.79|23.98| [11][12] 盈利能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|38.62|38.37|37.16|37.38| |净利润率|4.91|5.36|5.17|5.07| |总资产收益率ROA|6.04|7.58|8.26|9.08| |净资产收益率ROE|12.55|16.09|18.30|21.09| [11][12] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动比率|1.45|1.39|1.37|1.34| |速动比率|0.70|0.62|0.56|0.51| |现金比率|0.29|0.39|0.31|0.24| |资产负债率（%）|51.86|52.86|54.85|56.97| [11][12] 经营效率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |应收账款周转天数|57.04|27.00|26.80|26.50| |存货周转天数|171.16|160.00|155.00|150.00| |总资产周转率|1.31|1.48|1.68|1.90| [12] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|1,407|2,109|1,968|1,775| |应收账款及票据（百万元）|1,895|1,168|1,451|1,817| |预付款项（百万元）|2|7|9|12| |存货（百万元）|3,367|3,917|4,848|5,924| |其他流动资产（百万元）|312|312|264|285| |流动资产合计（百万元）|6,984|7,513|8,541|9,813| |长期股权投资（百万元）|15|15|15|15| |固定资产（百万元）|502|604|617|631| |无形资产（百万元）|53|176|282|383| |短期借款（百万元）|1,385|1,385|1,385|1,385| |应付账款及票据（百万元）|2,030|2,030|2,496|3,029| |其他流动负债（百万元）|1,402|1,976|2,372|2,891| |流动负债合计（百万元）|4,817|5,390|6,253|7,305| |长期借款（百万元）|0|0|0|0| |其他长期负债（百万元）|111|90|51|86| |非流动负债合计（百万元）|111|90|51|86| |负债合计（百万元）|4,929|5,480|6,304|7,390| |股本（百万元）|568|568|568|568| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0| |股东权益合计（百万元）|4,575|4,887|5,188|5,582| |负债和股东权益合计（百万元）|9,503|10,368|11,492|12,972| [11][12] 每股指标（元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|1.01|1.38|1.67|2.07| |每股净资产|8.05|8.60|9.13|9.82| |每股经营现金流|0.39|2.94|1.35|1.62| |每股股利|0.61|1.14|1.38|1.71| |PE|68|50|41|33| |PB|8.6|8.0|7.6|7.0| |EV/EBITDA|69.33|42.39|34.87|29.45| |股息收益率（%）|0.88|1.65|2.00|2.48| [12] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润（百万元）|574|786|950|1,177| |折旧和摊销（百万元）|205|240|325|340| |营运资金变动（百万元）|-475|706|-415|-464| |经营活动现金流（百万元）|219|1,670|768|923| |资本开支（百万元）|-484|-351|-143|-187| |投资（百万元）|0|0|0|0| |投资活动现金流（百万元）|-1,070|-351|-80|-187| |股权募资（百万元）|0|0|0|0| |债务募资（百万元）|68|0|0|0| |筹资活动现金流（百万元）|-349|-617|-829|-929| |现金净流量（百万元）|-1,195|703|-141|-193| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 80.51 元 [2][6][9] 报告的核心观点 - 锐捷网络 2024 年实现收入 116.99 亿元，同比+1%；归母净利润 5.74 亿元，同比+43%；4Q24 收入 33.22 亿元，同比-7.5%，归母净利润 1.62 亿元，同比+32.5%，业绩超预期，主要系盈利能力大幅优化 [2] - 看好 AI 以太网持续拓展，公司外部受益于互联网客户资本开支增长，内部经营持续改善 [2] - 考虑到公司受益于国内 AI 算力资本开支增长且成本费用不断优化，上调 25 - 27 年归母净利润预期至 7.75/9.61/11.37 亿元，调整幅度为+15%/+18%/-，给予 25 年 59x PE 估值，对应目标价 80.51 元 [6] 各部分总结 业务板块表现 - 2024 年网络设备板块收入 96.53 亿元，同比+15%，其中数据中心交换机产品营收 39.64 亿元，同比+120%，看好 25 年持续高增；网络安全产品收入 4.52 亿元，同比-47%，预计 25 年小幅回升；云桌面解决方案收入 5.49 亿元，同比-28% [3] - 2024 年国内/海外收入同比分别-5%/+53%，海外收入高增系 SMB 产品“深耕大国、渠道下沉”策略践行顺利 [3] 盈利能力与费用率 - 2024 年综合毛利率为 38.62%，同比-0.33pct，考虑互联网客户招标竞争大，未来毛利率或稳中有降；4Q24 综合毛利率为 46.47%，同比/环比分别提升 7.01pct/11.69pct，系 Q4 确收结构偏向 SMB 等高毛利率产品 [4] - 2024 年公司销售费率/管理费率/研发费率分别为 15.5%/5.5%/16.1%，分别同比+0.16/+0.60/-2.81pct，整体费用率改善明显 [4] 创新与市场趋势 - 2024 年公司在数据中心交换领域沿着液冷、低功耗等方向持续创新，首发 TH5 冷板交换机、51.2T CPO 交换机，发布领先的 LPO 400G/800G 光模块，有望在头部客户 JDM 招标中获取优势 [5] - 看好 2025 年以太网在 AI 集群中的渗透率持续提升，原因包括英伟达等海外巨头持续引领、以太网性能提升、场景需求转向推理，以太网更具优势 [5] 盈利预测与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,542|11,699|14,268|16,679|19,116| |+/-%|1.90|1.36|21.96|16.90|14.61| |归属母公司净利润 (人民币百万)|401.20|574.08|775.34|960.61|1,137| |+/-%|(27.05)|43.09|35.06|23.90|18.35| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.71|1.01|1.36|1.69|2.00| |ROE (%)|9.35|12.96|15.62|16.48|16.53| |PE (倍)|97.75|68.31|50.58|40.82|34.49| |P/B (倍)|9.15|8.57|7.33|6.21|5.27| |EV/EBITDA (倍)|104.97|65.75|45.66|34.50|27.69|[8][29] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|股价 (元/股)|总市值 (亿元)|归母净利润 (亿元) - 2023A|归母净利润 (亿元) - 2024A/E|归母净利润 (亿元) - 2025E|PE (倍) - 2023A|PE (倍) - 2024A/E|PE (倍) - 2025E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |000938 CH|紫光股份|27.90|797.96|21.03|23.24|29.49|37.94|34.33|27.06| |300768 CH|迪普科技|18.50|119.11|1.27|1.67|2.16|94.06|71.49|55.24| |000063 CH|中兴通讯|35.04|1,676.15|93.26|84.25|95.82|17.97|19.90|17.49| |002439 CH|启明星辰|16.46|200.54|7.41|7.04|8.99|27.06|28.50|22.31| |002212 CH|天融信|8.10|95.54|-3.71|1.39|2.49|-25.72|68.56|38.30| |300454 CH|深信服|102.30|431.58|1.98|3.86|5.48|218.16|111.71|78.73| |平均| - | - | - | - | - | - |79.04|55.75|39.86|[22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价80.51元 [2][6][9] 报告的核心观点 - 锐捷网络2024年实现收入116.99亿元，同比+1%；归母净利润5.74亿元，同比+43%；4Q24公司收入33.22亿元，同比-7.5%；归母净利润1.62亿元，同比+32.5%，4Q24业绩超预期，主要系盈利能力大幅优化 [2] - 看好AI以太网持续拓展，公司外部受益于互联网客户资本开支增长，内部经营持续改善 [2] - 考虑到公司受益于国内AI算力资本开支增长且成本费用不断优化，上调公司2025 - 2027年归母净利润预期至7.75/9.61/11.37亿元，调整幅度为+15%/+18%/-，给予公司2025年59x PE估值，对应目标价80.51元 [6] 根据相关目录分别进行总结 业务板块表现 - 2024年网络设备板块收入96.53亿元（同比+15%），其中数据中心交换机产品营收39.64亿元（同比+120%），看好2025年数据中心交换机收入持续高增；网络安全产品收入4.52亿元（同比-47%），判断2025年板块收入小幅回升；云桌面解决方案收入5.49亿元（同比-28%） [3] - 2024年国内/海外收入同比分别-5%/+53%，海外收入高增系SMB产品“深耕大国、渠道下沉”策略践行顺利 [3] 盈利能力与费用率 - 2024年综合毛利率为38.62%（同比-0.33pct），考虑互联网客户招标竞争较大，未来毛利率或稳中有降；4Q24综合毛利率为46.47%，同比/环比分别提升7.01pct/11.69pct，系Q4确收结构偏向于SMB等高毛利率产品 [4] - 2024年公司销售费率/管理费率/研发费率分别为15.5%/5.5%/16.1%，分别同比+0.16/+0.60/-2.81pct，整体费用率改善明显 [4] 创新与市场趋势 - 2024年在数据中心交换领域沿着液冷、低功耗等方向持续创新，首发TH5冷板交换机、51.2T CPO交换机，发布领先的LPO 400G/800G光模块，有望在头部客户JDM招标中获取优势 [5] - 看好2025年以太网在AI集群中的渗透率持续提升，原因包括英伟达等海外巨头持续引领、以太网性能提升、场景需求转向推理，以太网更具优势 [5] 盈利预测与估值 - 上调公司2025 - 2027年归母净利润预期至7.75/9.61/11.37亿元（前值：6.74/8.13/-，调整幅度为+15%/+18%/-） [6] - 可比公司2025年一致预期PE均值为40x（前值：35x），考虑到公司高速交换机业务仍具高增长潜力且经营效率有望提升，给予公司2025年59x PE估值（前值：52x），对应目标价80.51元（前值：61.67元） [6] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,542|11,699|14,268|16,679|19,116| |+/-%|1.90|1.36|21.96|16.90|14.61| |归属母公司净利润 (人民币百万)|401.20|574.08|775.34|960.61|1,137| |+/-%|(27.05)|43.09|35.06|23.90|18.35| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.71|1.01|1.36|1.69|2.00| |ROE (%)|9.35|12.96|15.62|16.48|16.53| |PE (倍)|97.75|68.31|50.58|40.82|34.49| |PB (倍)|9.15|8.57|7.33|6.21|5.27| |EV EBITDA (倍)|104.97|65.75|45.66|34.50|27.69| [8] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|股价(元/股)|总市值(亿元)|归母净利润 (亿元)（2023A/2024A/E/2025E）|PE (倍)（2023A/2024A/E/2025E）| |----|----|----|----|----|----| |000938 CH|紫光股份|27.90|797.96|21.03/23.24/29.49|37.94/34.33/27.06| |300768 CH|迪普科技|18.50|119.11|1.27/1.67/2.16|94.06/71.49/55.24| |000063 CH|中兴通讯|35.04|1,676.15|93.26/84.25/95.82|17.97/19.90/17.49| |002439 CH|启明星辰|16.46|200.54|7.41/7.04/8.99|27.06/28.50/22.31| |002212 CH|天融信|8.10|95.54|-3.71/1.39/2.49|-25.72/68.56/38.30| |300454 CH|深信服|102.30|431.58|1.98/3.86/5.48|218.16/111.71/78.73| |平均| - | - | - | - |79.04/55.75/39.86| [22] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年各项目进行了预测，包括流动资产、现金、应收账款等，以及营业收入、营业成本、净利润等指标 [28] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面的指标预测，如营业收入增长率、毛利率、净利率、资产负债率等 [28]