投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司前三季度营业收入379.74亿元，同比增长10.65%，归母净利润23.38亿元，同比增长1.19% [1] - 单季度毛利率承压，但预期随着500kV高电压等级海缆项目持续中标，产品结构将改善并带动毛利率回升 [3][5] - 公司在手订单充沛，能源互联领域在手订单约318亿元，其中海洋系列约131亿元，为后续快速增长提供支撑 [4] - 公司向AI领域进行多方位布局，包括空芯光纤、液冷产品、高速光模块及高速铜缆等，为未来增长奠定技术基础 [6] - 基于前三季度经营情况，调整公司2025-2027年归母净利润预测至32/41/50亿元，对应市盈率分别为18/14/11倍 [7] 财务业绩表现 - 2025年第三季度单季实现营业收入143.75亿元，同比增长11.42%，延续同环比增长趋势 [2] - 2025年前三季度毛利率为14.61%，同比下滑1.22个百分点；第三季度单季毛利率为13.86%，同比下滑0.57个百分点，环比下滑1.55个百分点 [3] - 预测2025年营业收入为554.46亿元，同比增长15.38%；预测2026年、2027年营业收入将分别增长至652.65亿元、753.79亿元 [11] 业务亮点与订单储备 - 海上风电建设复苏，公司海洋业务订单储备丰富，截至2025年10月24日，海洋系列在手订单约131亿元 [4] - 公司近期连续中标高电压等级海缆项目，包括浙江海风某项目±500kV直流海陆缆项目及阳江三山岛海上风电场500kV海缆项目，体现技术布局领先优势 [5] - 充沛的在手订单（总计约318亿元）预计将带动公司海洋业务明年营收和利润实现双快速增长 [4][5] 技术研发与AI布局 - 空芯光纤产品研发取得进展，反谐振空芯光纤（AR-HCF）在实验室测试中表现优异，公司正深化多波段、多应用场景研发 [6] - 液冷产品完成迭代升级并通过认证，能效表现显著优于行业平均水平 [6] - 全系列400G光模块（VCSEL、EML、硅光技术路线）均已规模量产交付，并积极布局1.6T、3.2T下一代光互联技术 [6] - 112G高速铜缆已实现量产，224G发泡FEP高速铜缆预计在2025年第四季度量产，以满足AI算力集群低延迟传输需求 [6]

行业与公司 * 纪要涉及的公司为新易盛[1]，行业为光模块/光通信行业[2] 核心观点与论据 市场需求与业绩展望 * 公司预计2026年市场需求清晰，2027年仍将保持高景气度并持续向上发展[2][24] * 第三季度业绩表现平稳，环比收入变化不大，主要与个别客户（涉及400G和800G产品）阶段性提货节奏变化有关，属阶段性现象[3][10][18] * 第四季度及整体趋势持续向好，市场需求确定性和景气度高[3][10] * 1.6T光模块在今年第四季度及明年将持续增长，出货量级和收入占比将不断增加，成为业绩增长的重要驱动力[2][9] 产能与供应链管理 * 公司积极扩产以应对海外大客户订单增长，泰国二期产能释放是循序渐进的过程，预计明年将持续提升[2][4][6] * 公司已做好材料和产能储备以应对明确的需求，预计产能将快速扩张[2][4] * 存货环比增长7亿元属正常现象，是阶段性时间点的表现，公司在生产和备货策略上无重大变化[7] * 公司已采取措施应对上游供给压力，包括建立长期合作关系和备货，预计不会对明年产能释放造成核心影响[2][5][8] * 公司备货策略维持原样并相对更激进，三季度采购现金流下降是阶段性调整，与业务无必然联系[17][20] 产品与技术布局 * 公司在硅光技术领域积极布局，预计明年硅光相关产品占比将明显提升，高速率产品如800G、1.6T将更多采用硅光技术[2][13] * 公司第三季度已有硅光芯片规划出货，自2022年收购北美硅光公司及成立自有光团队后具备相应技术实力[21] * 公司关注1.6T之后的技术发展，包括3.2T等新产品，以及scale up市场，以保持竞争力[2][14] * 当前主流销售产品为400G，800G的占比也在逐渐提升[18][20] 其他重要内容 * 不同客户采用不同的收入确认模式，在虚拟仓库（VMI）模式下，以客户提货时点确认收入[12] * 公司不便透露具体客户订单细节、产品收入占比、价格协商情况以及具体财务数据（如毛利率）[11][15][16][20][23] * 公司研发投入根据客户需求及新技术项目持续进行，第三季度研发费用下降是阶段性体现[22] * 公司重视所有客户，致力于通过产品交付提升市场占有率，不单独评价具体客户[25]

财务表现 - 公司1-9月实现营业收入65.40亿元，同比增长50.71% [1] - 公司1-9月实现净利润4087.60万元，同比扭亏为盈 [1] - 公司第三季度实现营收25.77亿元，同比增长34.48% [1] 业务运营与产品 - 公司持续优化产品结构，加快HVLP铜箔等高端电子电路铜箔的国产替代进程 [1] - 公司超高强超薄铜箔已实现批量供应 [1] - 公司对日本、韩国及欧美等地区知名电池企业的供应规模持续提升，海外客户订单今年开始放量 [1] 战略投资与布局 - 公司投资持有武汉恩达通13.59%股权，布局光模块领域 [1] - 恩达通已构建覆盖100G、400G、800G及1.6T的全系列光模块产品矩阵，其中800G光模块已实现批量发货 [1] - 通过本次投资，公司成功实现从锂电铜箔向光模块领域的战略延伸，构建起“新能源材料 + 光通信器件”的双轮驱动格局 [1]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营收8.47亿元，同比增长31.75%，归母净利润0.82亿元，同比增长31.39% [1] - 3Q25单季营收3.42亿元，同比增长66.38%，归母净利润0.47亿元，创历史新高，同比增长48.09% [1] - 2025年前三季度综合毛利率34.48%，同比提升7.21个百分点，3Q25单季综合毛利率42.66%，创历史新高，同比提升17.08个百分点 [2] - 3Q25单季销售/管理/研发费用率分别为2.03%/5.92%/7.36%，分别同比变化-0.28/-0.39/+0.52个百分点 [2] 业务驱动因素 - Q3业绩高增长主因400G、800G等高速产品出货的快速增长 [1] - 单季毛利率创新高主要系收入结构的持续优化 [2] - 公司400G光模块已形成大批量发货，800G光模块也已实现突破 [3] 未来增长前景 - 随着海外数通市场进一步开拓，公司有望享全球AI算力链红利 [1] - 海外云厂商加码AI投资背景下，对高速光模块需求预计延续快速释放，有望带给新供应商导入窗口期 [3] - 公司积极推进在马来西亚等海外工厂的产能建设，助力海外市场加速开拓 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为1.29亿元、2.69亿元、4.52亿元，上调幅度分别为20%、20%、12% [4] - 给予公司2026年67倍PE，对应目标价139.03元，主要考量公司向800G、1.6T等高端产品线快速突破及海外市场发展潜力 [4]

交通与区位优势 - 南通从“交通末梢”跃升为“区域枢纽”，加速形成“八龙过江”格局 [2] - 海太长江隧道全长39.07公里，是国内在建距离最长、断面最大的公路水下盾构隧道，2025年9月右线掘进已超1600米 [2] - 过江通道建设提速，未来南通到上海通勤时间将缩短至45分钟以内 [2] - 作为上海“1+8”大都市圈中唯一位于长江北岸的城市，区位优势显著 [4] 产业协同与跨江融合 - “总部在上海、苏南，基地在南通”的产业协作模式已成常态 [4] - 全市50%以上企业与上海、苏南企业建立稳定合作关系 [5] - 近三年招引来自上海和苏南的规上制造业企业超450家 [5] - 2025年9月，南通与上海签署协议，共同打造世界级船舶海工产业集群 [4] 海洋经济发展 - 南通拥有276公里海岸线、8949平方公里海域，2024年海洋经济生产总值达2606亿元，占江苏省1/4份额 [7] - 目标构建现代海洋产业体系，力争2025年涉海产业规模突破万亿元 [7] - 在库推进的涉海重点产业项目达125个，总投资逾2400亿元 [9] - 中石油蓝海新材料项目总投资将达千亿级，建成后将成为亚洲规模最大的单体化工项目 [9] 产业集群与制造业实力 - 船舶海工、高端纺织、新一代信息技术、新材料、高端装备、新能源六大千亿级产业集群2024年产值突破1.2万亿元，占规上工业比重达81.8% [10] - 船舶海工和高端纺织已成为国家先进制造业集群，船舶规模约占全国1/10，海工装备规模约占全国1/4 [9][10] - 预计2025年船舶海工产业产值将达2200亿元 [9] - 全市制造业单项冠军企业（产品）达30家，国家级专精特新“小巨人”企业达175家（另有57家进入公示名单） [10] 科技创新与数字化转型 - 全市累计实施智改数转网联项目1.63万个，覆盖企业超6400家，2025年入围国家中小企业数字化转型试点城市 [12] - 人工智能与制造业深度融合，例如京源环保推出水务行业垂直大模型，州际数码将印染新品研发周期从30天压缩至2天 [13] - 全市校地共建大院大所达到40家，首个大科学装置——极地与极端环境模拟设施预研项目正式落地 [15] - 全市70%的规上工业企业与上海80%的高校院所建立了协同创新合作关系 [15] 金融支持与企业培育 - 已形成1200亿元规模的政府投资基金集群，累计招引、投资战略性新兴产业项目近600个 [16] - 对人工智能领域重大顶尖人才项目，给予最高1亿元项目资助 [16] - 截至2025年7月，南通市共有上市公司59家，其中境内上市公司近八成归属于六大千亿级重点产业集群 [17] - 近三年净增高新技术企业1962家，年均增长654家，拥有知识产权的泛科技型企业突破11000家 [17] 未来产业布局 - 明确重点布局未来空天、未来海洋、未来能源、未来材料、未来通信、未来健康六大方向 [11] - 已集聚低空经济产业链企业30家，航天宏图的无人机年产能达500架 [11] - 海洋生物医药、海洋新能源、深远海装备等战略性新兴产业悄然崛起 [9]

文章核心观点 - 南通市凭借交通格局重塑、跨江融合与向海发展战略，经济能级显著提升，2025年上半年地区生产总值跃居全国万亿城市第18位 [1] - 通过构建六大千亿级产业集群、加速形成现代海洋产业体系及推动产业智改数转，区域经济正从要素驱动向创新驱动转型 [5][6][7][8] - 以构建区域创新生态、引金融活水、梯度培育企业为抓手，系统破解人才与科创短板，培育新质生产力 [9][10][11][12][13] 交通枢纽建设 - 海太长江隧道右线施工超1600米，该通道全长39.07公里，为国内在建距离最长、断面最大的公路水下盾构隧道 [2] - 南通加速形成"八龙过江"格局，苏通第二过江通道于2025年启动建设，未来南通至上海通勤时间将缩短至45分钟以内 [2] - 跨江通道建设推动南通从"交通末梢"跃升为"区域枢纽"，实现与上海、苏南的交通同城化 [2] 跨江融合与产业协同 - 全市50%以上企业与上海、苏南企业建立稳定合作关系，近三年招引来自上海和苏南的规上制造业企业超450家 [4] - "总部在上海、苏南，基地在南通"的产业协作模式成常态，如霖鼎光学通过上海"飞地孵化器"实现"上海孵化、南通转化" [3] - 2025年9月南通与上海长兴岛、崇明区签署协议，共同打造世界级船舶海工产业集群，推动产业链深度互联 [3] 向海经济发展战略 - 南通拥有海岸线276公里、海域面积8949平方公里，2024年海洋经济生产总值达2606亿元，占江苏省1/4份额 [4][5] - 目标构建现代海洋产业体系，力争2025年涉海产业规模突破万亿元，在库推进涉海重点产业项目125个，总投资超2400亿元 [5][6] - 船舶海工产业规模占全国1/4，预计2025年产值达2200亿元；正打造海洋装备之都、先进材料蓝海、新型能源绿岛三大地标产业 [6] 产业集群与产业升级 - 六大千亿级产业集群（船舶海工、高端纺织、新一代信息技术、新材料、高端装备、新能源）2024年产值突破1.2万亿元，占规上工业比重81.8% [7] - 全市制造业单项冠军企业达30家，国家级专精特新"小巨人"企业达175家（另有57家进入公示名单） [7] - 累计实施智改数转网联项目1.63万个，覆盖企业超6400家，2025年入围国家中小企业数字化转型试点城市 [8] 科技创新与金融支持 - 建有40家校地共建大院大所，包括北京大学长三角光电科学研究院等；首个大科学装置"极地与极端环境模拟设施"预研项目落地 [10] - 70%规上工业企业与上海80%高校院所建立协同创新关系，长三角国创中心南通分中心等平台落户 [11] - 形成1200亿元规模政府投资基金集群，累计投资战略性新兴产业项目近600个，培育上市公司及专精特新企业40余家 [11][12] 企业梯度培育体系 - 近三年净增高新技术企业1962家，年均增长654家；拥有知识产权的泛科技型企业突破11000家 [13] - 构建五级梯次培育体系，2家企业入选中国独角兽企业，4家上榜省独角兽企业 [13] - 2024年新增两家百亿级企业，6家评为省级制造业领航企业，加速形成"千亿引领、百亿撑腰"企业矩阵 [13]

财务业绩表现 - 前三季度公司实现营业收入110.38亿元，同比增长22.62% [1] - 前三季度归属母公司净利润13.21亿元，同比增长40.92% [1] - 联接业务营业收入50.89亿元，同比增长52%，其中数通产品收入利润快速提升 [1] - 感知业务整体实现营业收入31.74亿元，同比增长13% [1] - 智能制造业务报告期内实现营业收入26.53亿元，其中大功率激光设备收入利润增长明显 [3] 业务板块发展 - 感知业务围绕新能源汽车产业链布局汽车传感器、压力传感器、光伏储能、智能电网传感器 [1] - 联接业务围绕智能"光联接+无线联接"，把握AI应用领域市场机遇，400G、800G光模块实现规模交付 [1] - 智能制造业务推进行业深度合作，智能装备事业群聚焦新能源汽车、船舶等五大重点行业 [3] - 精密系统事业群布局3DP服务型制造业务，全天时智能激光除草机器人打造"智能AI农业装备"新标杆 [3] 光模块产品进展与展望 - 公司800G LPO光模块在10月份已于海外工厂开始交付，预计四季度继续上量且产品型号增加 [2] - 1.6T光模块产品正在为明年的上量做准备 [2] - 预计11月起国内市场800G单多模产品开始形成新客户订单，明年上半年将批量交付 [2] - 明年海外市场光模块整体需求量预计为4000万到5000万只 [2] - 明年国内数通光模块需求量预计整体为2000万只左右，其中800G光模块约占四成比例 [2] - LPO和LRO光模块预计将成为未来主流方案之一，具备低成本、低功耗、低延时优势 [2] 供应链与产能准备 - 公司与国内外核心芯片厂商已达成长期稳定合作关系，会提前半年做好订单铺量 [3] - 公司目前存货能力可以覆盖三个月左右 [3] - 公司发起设立的上游芯片厂商云岭光电的光芯片、CW光源验证情况良好，可作为备份方案 [3] - 公司正为未来订单上量做产能扩充的准备 [2]

投资评级与估值 - 首次覆盖联特科技，给予“增持”评级，目标价107.37元，对应2026年市盈率62倍 [2][6][16] 核心观点 - AI时代光模块产业迎来多维度积极变化，市场空间相较云计算时代显著扩张，产业链厂商面临广阔发展机遇 [2][14] - 联特科技成长驱动力已由电信市场切换至数通市场，2024年起业绩迎来拐点，未来有望基于产能、交付能力及性价比优势进一步开拓海外数通市场客户，打开成长天花板 [2][15] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为1.08亿元、2.25亿元、4.02亿元，同比增速分别为15.76%、108.82%、78.80% [5][10][91] 行业前景与市场需求 - 全球AI基础设施投资规模预计从2025年的6000亿美元增长至2030年的3-4万亿美元，光模块作为AI算力集群核心组件需求前景广阔 [14][29] - 2024年全球数通光模块市场规模达107亿美元，同比增长93%，预计2026年突破200亿美元，800G光模块为核心品类，1.6T光模块贡献新增量 [4][35][37] - 北美四大云厂商2Q25合计资本开支同比提升69%至874亿美元，再创历史新高，AI算力投入持续加码 [14][28] 公司业务与技术优势 - 公司深耕光模块行业，是国内少数具备100G至800G高速率光器件研发设计和批量化生产能力的企业，400G光模块已大批量出货，800G处于小批量阶段，1.6T光模块已送样 [2][15][62] - 客户结构优质，已积累NOKIA、Arista、Ciena、中兴通讯、新华三等国内外优质客户，境外收入占比达89% [3][15][74] - 产能布局完善，马来西亚制造中心于4Q23投产，形成境内外“双运营中心”格局，助力海外市场加速开拓 [15][52][75] 财务表现与预测 - 1H25公司收入同比增长15.43%至5.04亿元，归母净利润同比增长14.02%至0.35亿元，业绩延续良好增长态势 [2][79] - 预计2025至2027年公司营收分别为10.63亿元、17.08亿元、26.03亿元，同比增速分别为19.31%、60.71%、52.36% [10][91] - 综合毛利率预计持续改善，2025至2027年分别为30.77%、33.16%、35.18%，主要受益于高速率产品出货占比提升 [10][91][92] 与市场不同观点 - 市场认为公司成长天花板有限，但报告认为随着海外数通市场进一步开拓，公司有望实现业绩快速增长，参考新易盛成功切入北美云厂商供应链的成长路径 [4][17][67] - 海外云厂商加码AI投资背景下，高速光模块需求扩张为新供应商提供导入窗口期，公司凭借海外产能、研发及交付能力优势有望提升份额 [4][17][48]

市场表现 - 算力硬件股持续走强，新易盛股价上涨超过11%，中际旭创股价上涨超过9%，天孚通信股价上涨超过5% [1] - 通信ETF、5GETF、5G通信ETF价格均上涨超过6% [1] - 多只创业板人工智能ETF价格均上涨超过5% [1] - 消费电子ETF近五日价格下跌7.95%，市盈率为45.42倍，最新份额为33.5亿份，减少9600万份，但主力资金净流入6247.2万元 [6] 光模块需求与预测 - 海外大客户将2026年1.6T光模块采购计划从1000万只上修至1500万只，近期再次上修至2000万只 [2] - VR200NVL144机架的1.6T光模块GPU配比可能从1:2.5提升至1:5，若供应商能跟上订单，2026年行业需求可能从800万只增至2000万只以上 [2] - 三季度海外800G光模块需求预计延续快速增长，头部厂商业绩有望延续同比高增态势 [2] - 华泰证券预计第三季度光通信板块归母净利润同比增长167% [3] - 随着1.6T光模块起量，相关光模块、光引擎等环节厂商被看好，国内400G光模块需求亦有望快速释放 [2][3] 行业指数与ETF构成 - 5GETF紧密跟踪中证5G通信主题指数，该指数选取业务与5G建设或应用相关的上市公司证券作为样本 [1] - 5G通信主题指数前十大权重股包括新易盛、中际旭创、立讯精密、工业富联、中兴通讯等 [1] - 创业板人工智能ETF标的指数逾七成仓位布局算力，超两成仓位布局AI应用，并重点布局光模块龙头"易中天" [2] 行业趋势与展望 - 在AI算力需求持续爆发的驱动下，光模块市场正经历高速增长与技术迭代 [3] - 光模块价格的变动反映了技术迭代速度、成本控制能力与产品结构优化三者共同驱动 [3] - 海内外AI应用进入商业化的拐点时刻，AI应用驱动的算力需求持续高增长 [4] - 预计2026年国产芯片将迎来放量，国产算力产能瓶颈即将突破 [4] - OpenAI等海外AI大厂商业化加速，推动AI应用广泛落地，算力硬件需求维持高景气 [4]

市场整体表现 - A股主要指数全线收涨，沪指涨0.63%报3863.89点，深证成指涨0.98%报12813.21点，创业板指涨1.98%报2993.45点，一度大涨近4% [1] - 市场成交活跃，沪深北三市合计成交17515亿元，但较前一日减少逾2000亿元 [1] - 市场呈现普涨格局，超4000只个股上涨 [1] 煤炭与燃气行业 - 煤炭板块大幅拉升，陕西黑猫、安泰集团、郑州煤电、辽宁能源、宝泰隆、大有能源、云煤能源等多股涨停 [1][12] - 大有能源表现尤为突出，近7个交易日已斩获6个涨停板 [1][12] - 燃气板块同步走强，凯添燃气涨超10%，百川能源、长春燃气、恒盛能源、大众公用等均涨停 [13] - 煤价持续走高是板块上涨主因，10月至今北港动煤价格累计上涨34元/吨，节后动力煤价格创年内单周最大涨幅 [14] - “南热北冷”的反季节性气候导致电力耗煤需求大幅攀升，是煤价暴涨的导火索 [14] - 机构观点认为，下半年国内煤炭产量同比下降为大概率事件，在供给受限背景下煤价大概率震荡上涨 [14] CPO（共封装光学）概念 - CPO概念板块强势上扬，源杰科技大涨超14%盘中一度20%涨停，剑桥科技涨停，长光华芯涨超9%，中际旭创、天孚通信涨近8% [16] - 行业需求旺盛，海外大客户上修2026年1.6T光模块采购计划，行业总需求从1000万只上修至近期的2000万只 [17] - 需求上调主要系GB300与后续Rubin平台加速部署，AI训练与推理网络带宽需求快速增长 [17] - 机构看好三季度海外800G光模块需求延续快速增长，随着1.6T光模块起量，相关光模块、光引擎等环节厂商受益 [18] - 国内400G光模块需求亦有望快速释放，光芯片环节国产头部厂商业绩有望延续环比高增长 [18] 人形机器人概念 - 人形机器人概念再度活跃，珠海冠宇涨近12%，睿能科技涨停斩获3连板，星网宇达、中信重工、三联锻造、大洋电机等均涨停 [20] - 行业催化事件为智元机器人发布新一代工业级交互式具身作业机器人——智元精灵G2，该机器人以工业标准打造，具备多场景通用能力 [21] - 智元机器人作为国内头部厂商，2025年初通用机器人累计下线已达千台，展现出显著的软硬件协同优势 [22] - 机构观点认为，凭借技术整合能力和明确的场景聚焦，智元有望持续引领国内人形机器人商业化落地进程，其2025年发布的新产品有望在2026年快速放量 [22] 海洋经济与海工装备 - 海洋经济相关个股异动，德石股份尾盘直线20%涨停，神开股份、石化机械等多股尾盘直线涨停 [2][5][6] - 德石股份尾盘15分钟成交1.88亿元，占全天成交额的79% [5] - 机构观点认为，伴随政策端发力，中国海工装备行业景气度有望提升，头部海工装备企业收入将持续提升，海洋高端装备制造业有望加速发展 [8] 异动个股 - 高位人气股远大控股盘中剧烈震荡，上演“天地天板”，走出5连板 [8] - 公司发布公告称，经营情况及内外部经营环境未发生重大变化，不存在应披露而未披露的重大事项 [10]