行业投资评级 - 通信行业投资评级为“增持”（维持）[6] - 通信设备制造行业投资评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 预计3Q25通信板块合计归母净利润同比增长15%，剔除三大运营商和中兴通讯后，预计板块归母净利润同比增长73%[1] - AI算力链业绩延续兑现，运营商预计稳健增长，光通信、IDC、铜连接等细分板块景气度提升[1] - 国内AI数据中心建设起量，规模效应下费用率有望优化，部分公司业绩有望陆续兑现[2] - 海外800G光模块需求快速成长，1.6T光模块有望进一步上量，驱动光通信板块高增长[3] 细分板块业绩预测 - 运营商板块预计3Q25归母净利润同比增长5%[2]，2025年1-8月国内电信业务收入累计完成11821亿元，同比增长0.8%[2] - 通信设备/IDC板块预计3Q25归母净利润同比提升10%/10%[2] - 光通信板块预计3Q25归母净利润同比增长167%[3]，主要受海外800G及国内400G光模块需求驱动 - 物联网板块预计3Q25总体归母净利润同比增长3%[4]，模组需求回暖，智能控制器下游需求复苏 - 光纤光缆板块预计3Q25总体归母净利润同比增长14%[5]，普通光纤价格企稳回暖，多模光纤、空芯光纤需求增长 - 铜连接板块预计3Q25归母净利润同比增长118%[5]，主要系产能爬坡逐步完成 - 军事通信板块预计3Q25归母净利润同比增长4%[5]，部分厂商仍在业绩筑底期 重点公司推荐及业绩 - 推荐公司包括中兴通讯、星网锐捷、锐捷网络、英维克、润泽科技、移远通信、新易盛、亨通光电、天孚通信、中际旭创、长飞光纤光缆等[2][3][4][5][9] - 中际旭创预计3Q25归母净利润3346百万元，同比增长140%[12] - 新易盛预计3Q25归母净利润3124百万元，同比增长300%[12] - 天孚通信预计3Q25归母净利润612百万元，同比增长90%[12] - 移远通信预计3Q25归母净利润280百万元，同比增长90%[12] - 锐捷网络预计3Q25归母净利润431百万元，同比增长67%[12]

业绩表现 - 25H1公司营收66.49亿元，同比增长31.84% [2] - 25H1归母净利润4.52亿元，同比增长194%，净利率达到8.38% [3] - Q2归母净利润3.45亿元，同比增长128% [3] 业务收入 - 数据中心交换机收入35.39亿元，同比增长110%，占营收比重超过50% [2] - 网络设备收入58.41亿元，同比增长46.58% [2] - 网络安全产品收入2.12亿元，同比增长19.14% [2] - 云桌面收入1.89亿元，同比下降16.90% [2] 盈利能力 - 整体毛利率33.19%，同比下降2.79个百分点 [3] - 数据中心交换机毛利率20.79%，同比下降6.85个百分点 [3] - 网络安全业务毛利率63.05%，同比提升4.04个百分点 [3] - 云桌面业务毛利率32.24%，同比提升0.15个百分点 [3] 费用控制 - 销售费用率10.23%，同比下降5.07个百分点 [3] - 管理费用率4.65%，同比下降0.89个百分点 [3] - 研发费用率11.53%，同比下降4.44个百分点 [3] - 财务费用率0.06%，同比上升0.27个百分点 [3] - 总费用率同比下降10.13个百分点 [3] 业绩预期 - 预计2025年营收146.59亿元，归母净利润10.82亿元 [2] - 预计2026年营收178.57亿元，归母净利润15.99亿元 [2] - 预计2027年营收212.74亿元，归母净利润21.22亿元 [2]

股价与融资融券交易 - 10月10日公司股价下跌4.39%，成交额为7.14亿元 [1] - 当日融资净流出2922.24万元，融资买入额4589.58万元，融资偿还额7511.82万元 [1] - 融资融券总余额为4.87亿元，其中融资余额4.85亿元，占流通市值的5.78%，处于近一年80%分位的高位水平 [1] - 融券余量为2.98万股，融券余额为261.91万元，处于近一年60%分位的较高水平 [1] 公司基本面与财务表现 - 公司主营业务为网络设备、网络安全产品及云桌面解决方案的研发、设计和销售 [1] - 主营业务收入构成：网络设备占87.85%，其他占6.12%，网络安全产品占3.19%，云桌面解决方案占2.84% [1] - 2025年1月至6月，公司实现营业收入66.49亿元，同比增长31.84% [2] - 2025年1月至6月，公司归母净利润为4.52亿元，同比增长194.00% [2] - 公司自A股上市后累计派发现金分红11.17亿元 [3] 股东结构变化 - 截至2025年6月30日，公司股东户数为2.55万户，较上期减少13.22% [2] - 同期人均流通股为3746股，较上期增加61.32% [2] - 十大流通股东中，东方阿尔法优势产业混合A增持148.56万股至323.88万股，为第一大流通股东 [3] - 香港中央结算有限公司增持95.21万股至221.62万股，为第三大流通股东 [3] - 易方达创业板ETF、汇添富数字未来混合A、景顺长城产业趋势混合A为新进十大流通股东 [3] - 易方达远见成长混合A退出十大流通股东之列 [3]

投资评级与目标价 - 维持“优于大市”评级 [4] - 给予公司2025年市盈率为80倍，对应合理目标价为108.78元 [4] 核心观点与业绩预期 - 2025年上半年数据中心交换机收入同比大幅增长110%，达到35.39亿元，占营收比重已超过50%，带动公司业绩加速增长 [1][4] - 预计2025-2027年公司营收分别为146.59亿元、178.57亿元和212.74亿元，归母净利润分别为10.82亿元、15.99亿元和21.22亿元 [4] - 2025年上半年归母净利润表现亮眼，实现4.52亿元，同比增长194%，第二季度归母净利润3.45亿元，同比增长128% [4] - 净利率呈现拐点趋势，2025年上半年净利率达到8.38%，接近2022年上市以来季度高点（8.51%） [4] 财务表现分析 - 2025年上半年营收66.49亿元，同比增长31.84%，增长主要来自数据中心交换机贡献 [4] - 网络设备收入58.41亿元，同比增长46.58%；网络安全产品收入2.12亿元，同比增长19.14%；云桌面收入1.89亿元，同比下降16.90% [4] - 整体毛利率33.19%，同比下降2.79个百分点，主要受数据中心交换机毛利率20.79%（同比下降6.85个百分点）影响 [4] - 费用控制成效显著，2025年上半年销售、管理、财务、研发费用率分别为10.23%、4.65%、0.06%、11.53%，分别同比变化-5.07、-0.89、+0.27、-4.44个百分点 [4] 业务结构变化 - 数据中心业务成为主要增长引擎，收入弹性显现 [4] - 网络安全业务毛利率提升至63.05%，同比增长4.04个百分点；云桌面业务毛利率32.24%，同比增长0.15个百分点 [4] - 数据中心产品收入快速增长后规模效应显著，叠加有效控费，公司整体费用率有望持续改善 [4] 财务预测摘要 - 预计2025年营业总收入146.59亿元，同比增长25.3%；2026年178.57亿元，同比增长21.8%；2027年212.74亿元，同比增长19.1% [3][4] - 预计2025年归母净利润10.82亿元，同比增长88.4%；2026年15.99亿元，同比增长47.8%；2027年21.22亿元，同比增长32.7% [3][4] - 净资产收益率预计持续提升，2025年22.6%，2026年31.3%，2027年36.9% [3][4] - 市盈率预计逐年下降，2025年67.32倍，2026年45.54倍，2027年34.31倍 [3][4]

行业投资评级与核心观点 - 报告建议继续关注通信行业相关投资机会 [2] - 行业处于低配阶段，算力资本开支保持高增长，通信行业持仓仍有显著向上空间 [2][87] - 2025年AI算力产业链将继续加速发展，叠加推理侧需求持续演进，通信行业相关产业链将继续受益 [2][87] 2025年H1及Q2整体业绩 - 2025年H1通信行业整体营收17850.03亿元，同比增长10.07%；归母净利润1604.32亿元，同比增长11.26%；扣非归母净利润1490.23亿元，同比增长13.04% [1][2][4] - 2025年Q2通信行业整体营收9424.83亿元，同比增长10.91%；归母净利润986.82亿元，同比增长12.33%；扣非归母净利润912.62亿元，同比增长12.94% [2][7] - 2025年H1行业整体毛利率为33.50%，同比实现增长 [11] 分板块业绩表现 - 2025H1营收同比增速前五的板块为：光模块、通信PCB、网络设备商、物联网模组和基站设备射频相关部件 [2][11] - 2025H1归母净利润增速前五的板块为：光模块、通信PCB、网络安全及可视化分析、物联网模组和网络设备商 [2][11] - 光模块及器件板块2025H1毛利率为34.97%，同比提升2.18个百分点；2025Q2毛利率为35.26%，同比提升0.61个百分点 [11][25] - 通信PCB&CLL板块2025H1营收572.49亿元，同比增长37.66%；归母净利润80.58亿元，同比增长80.79%；毛利率24.47%，同比提升2.74个百分点 [31] - 网络设备商板块2025H1营收5071.11亿元，同比增长28.86%；归母净利润191.84亿元，同比增长19.57% [37] - 物联网模组及方案板块2025H1营收202.30亿元，同比增长24.50%；归母净利润11.57亿元，同比增长25.52% [67] 重点公司业绩亮点 - 光模块龙头新易盛2025H1营收同比增长282.64%，归母净利润同比增长355.68%；中际旭创2025H1营收同比增长36.95%，归母净利润同比增长69.40% [25] - 通信PCB龙头沪电股份2025H1营收同比增长56.59%，归母净利润同比增长47.50%；深南电路2025H1营收同比增长25.63%，归母净利润同比增长37.75% [31] - 网络设备商工业富联2025H1营收同比增长35.58%，归母净利润同比增长38.61%；锐捷网络2025H1营收同比增长31.84%，归母净利润同比增长194.00% [37] - 物联网模组厂商移远通信2025H1营收同比增长39.98%，归母净利润同比增长125.03% [68] AI算力产业链投资与展望 - 海外云厂商2025Q2资本开支合计实现950亿美元，同比增长82.96%，环比增长32.05% [17] - Meta将2025年资本开支指引上调至660-720亿美元，计划到2028年至少投资6000亿美元用于AI建设；微软规划2025财年约800亿美元用于AIDC；谷歌上调2025全年资本开支指引至850亿美元 [17] - 博通FY25Q3 AI收入52亿美元，环比增长19%；FY25Q4 AI收入指引62亿美元，环比增长19% [23] - 甲骨文未实现履约义务达到4550亿美元，同比大增359% [22] - 阿里巴巴2026财年第一季度阿里云收入同比增长加速至26%，AI相关收入连续八个季度同比三位数增长 [18]

核心观点 - 2025年9月，京沪深三地共有47家上市公司公告更换审计机构，显示出审计服务市场的活跃变动 [3] 审计机构变动概况 - 立信会计师事务所客户数量减少最多，共减少7家 [6] - 容诚会计师事务所新增客户数量最多，共增加6家 [8] - 审计机构市场呈现客户资源重新分配的态势，部分本土所表现活跃 [6][8] 主要审计机构客户变动 - 新增客户数量排名前列的审计机构包括：容诚（6家）、立信（5家）、布格玛（4家） [9] - 共有26家审计机构在9月份获得新客户，其中15家仅新增1家客户 [9] - 国际四大会计师事务所中，普华永道中天、德勤华永、安永华明、毕马威华振各新增1家客户 [9] 上市公司审计费用分布 - 更换审计机构的上市公司2024年审计费用跨度较大，从55万元到496万元不等 [4][5] - 审计费用超过400万元的案例包括：消新坏境（496万元）、间泰科技（450万元）、明阳智能（430万元） [4] - 审计费用在100万元以下的公司有9家，最低为齐鲁华信（57万元）和中船汉光（55万元） [5]

证券日报网讯锐捷网络（301165）10月9日在互动平台回答投资者提问时表示，公司曾采购甲骨文公司 软件产品，目前与该公司无其他业务往来。 ...

公司与摩尔线程的合作关系 - 公司与摩尔线程公司存在技术交流与合作 [1] - 合作主要聚焦于云桌面领域 [1]

财务业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入66.49亿元，同比增长31.84%，归母净利润4.52亿元，同比增长194% [1] - 2025年第二季度单季度业绩表现强劲，营业收入达41.13亿元，环比增长62.19%，归母净利润3.45亿元，环比大幅增长221.46% [1] - 2025年上半年公司净利率同比提升3.75个百分点至6.8%，盈利能力显著增强 [4] 数据中心交换机业务 - 受益于AI算力需求爆发，2025年上半年公司数据中心交换机销量同比大幅增长333.07%至11.13万台，相关收入同比增长110.05%至35.96亿元 [2] - 该业务收入高度集中于头部互联网客户，来自阿里、字节、腾讯的收入占比合计达到90% [2] - 由于白盒产品特性及市场竞争，2025年上半年数据中心交换机业务毛利率同比下降6.85个百分点至20.79% [2] - 公司在高速率产品领域占据领先地位，2025年第一季度在中国200G/400G数据中心交换机市场份额排名第一 [2] 产品结构与市场开拓 - 公司收入结构多元化，2025年上半年来自互联网、企业级园区、SMB、运营商市场的收入占比分别约为53%、15%、23%、5% [3] - 公司推出多款创新产品，包括高密度400G/800G交换机、LPO光模块等，推动产品结构升级 [3] - 海外市场拓展成效显著，合作伙伴数量增长至2620家，2025年上半年海外业务收入同比增长48.46%至11.45亿元，毛利率高达41.31% [3] 运营效率与成本控制 - 公司通过管理改进和降本增效，2025年上半年销售费用同比下降11.03%，研发费用同比下降4.82% [4] - 费用率显著优化，2025年上半年销售、管理、研发费用率同比分别下降5.07、0.89、4.44个百分点 [4] - 尽管整体毛利率受产品结构影响同比下降2.65个百分点，但净利率实现提升，预计费用端将持续优化 [4]

格隆汇9月29日丨锐捷网络(301165.SZ)公布2025年限制性股票激励计划，本激励计划拟授予激励对象的 限制性股票数量为795.00万股，约占本激励计划草案公布日公司股本总额79,545.4545万股的1.00%。本 激励计划涉及的激励对象为435人，本激励计划限制性股票的授予价格为44.82元/股。 ...