产品发布与命名 - 小米公司创始人、董事长、首席执行官雷军宣布，小米17 Ultra将于下周正式发布 [1] - 该机型在海外名称或将改为Leitzphone powered by Xiaomi，表明小米与徕卡的合作可能进一步深入 [1] 产品设计与外观 - 外观或将沿用现款机型的大尺寸圆形后置多摄模组，并安置在机背中轴线顶端 [1] - 后摄模组左侧为开孔更大的潜望式长焦，其余两枚摄像头则位于Deco的底部 [1] 硬件与影像配置 - 硬件配置或将采用全新的徕卡镀膜，以消除色差、降低反射，实现更高清晰度和保真度的成像 [1] - 按惯例搭载高通第五代骁龙8至尊版，并可能支持100W有线快充和卫星功能 [1] - 影像方面，可能采用5000万像素OV50M前置摄像头 [1] - 后置摄像头模组可能由5000万像素OVX10500U主摄、2亿像素S5KHPE长焦以及5000万像素OV50M或S5KJN5超广角组成 [1]

涉及的公司与行业 * 公司：小米集团 (Xiaomi Corp., 1810.HK) [1][27] * 行业：消费电子、人工智能、物联网、新能源汽车、互联网服务 [1][2][20][27] 核心观点与论据 **1 人工智能模型进展：MiMo-V2-Flash 发布** * 小米于12月16日发布了新的开源大语言模型 MiMo-V2-Flash，是其 MiMo 模型家族的一部分，专为推理、编码和智能体场景构建 [1] * 模型采用混合专家架构，总参数量3090亿，激活参数量150亿 [1] * 核心优势包括： * **卓越的编码与智能体能力**：在多项智能体基准测试中位列全球开源模型前两名，编码能力在开源模型中排名第一，与 Claude 4.5 Sonnet 能力相当，但成本仅为后者的2.5%，生成速度快2倍 [1][12] * **领先的推理效率**：推理速度达150 tokens/秒，API定价为输入每百万tokens 0.1美元/0.7元人民币，输出每百万tokens 0.3美元/2.1元人民币，实现了高性能与成本效益的平衡 [1][12] * **创新的训练范式**：采用多教师策略蒸馏方法，相比传统的监督微调+强化学习工作流，计算成本降低98% [1][12] * 该模型为资源受限环境（如边缘设备）和交互式、低延迟应用场景提供了优势 [10] * 小米首席音频科学家表示，公司致力于开源社区，2025年迄今已贡献30多个开源项目 [18] **2 AI 基础设施与生态系统整合** * 小米正迅速在AI基础设施和应用上追赶，并成为顶级的开源模型开发者，这将加速其“人车家全生态”的智能化整合 [2] * 研发投入支撑：管理层计划2026年研发投入400亿元人民币，未来5年总计投入2000亿元人民币，重点投资芯片组、操作系统和人工智能 [2] * 终端规模：截至2025年第三季度，小米拥有18亿台互联消费终端，为智能体应用提供了丰富的场景 [2] * 智能手机AI助手“超级小爱同学”月活跃用户达1.2亿，日均使用会话6500万次，可通过各种协议在100个常用互联网应用中实现超过3000种智能体技能 [2] **3 生态系统业务进展** * **AIoT（人工智能物联网）**： * 平台连接设备数首次突破10亿台 [21] * Mi Home App 月活跃用户超过1.1亿 [23] * 2025年AIoT模组年出货量也超过1亿个，超过1.5万个全球品牌已加入小米AIoT生态 [23] * **软件与互联网**： * 中国互联网：每月实现11亿次应用分发，拥有1800万游戏付费用户和1300万内容与服务订阅用户 [22] * 海外互联网：新兴市场移动广告收入实现“十几”百分比同比增长，Minicard功能通过端到端优化使投资回报率提升10% [22] * **CarIoT（车联万物）**： * 在4个关键领域开放生态：车内接口开放规范、共享生态配件（现有30多款产品）、人车家设备互联能力、与第三方品牌的联盟（14家公司已加入工作组） [24][26] * 计划2026年发布车载版米家App，并发布预集成的汽车中央网关 [26] * 已与比亚迪、广汽丰田、长城汽车等车企合作 [26] **4 投资观点与财务预测** * 高盛给予小米“买入”评级，12个月目标价53.5港元，基于分类加总估值法，当前股价41.22港元，隐含29.8%上行空间 [3][28][30] * 公司是全球第三大智能手机品牌和领先的消费AIoT/新能源汽车平台，其“人车家全生态”战略处于多年扩张的早期阶段 [27] * 财务预测：预计2024-2027年营收/每股收益复合年增长率分别为24%/28% [27] * 截至12月16日，公司年内已回购52亿港元股票，平均价格41.5港元 [3] 其他重要内容 **1 下一代智能体系统愿景** * 小米MiMo团队负责人阐述了下一代智能体系统愿景：不仅是语言模拟器，还需具备**智能体执行能力**（从记忆、推理、规划、决策到执行）和**全感知能力**，为理解物理世界奠定基础，并嵌入各种AI终端和日常工作流 [11] * 通向通用人工智能的道路被视作生物进化的逆向工程，起点是能与物理世界交互的模型 [18] * 开源与闭源模型的差距已从2020年的领先3年缩短至如今的仅领先几个月 [18] **2 近期关注点** * 小米冬季新品发布会（12月底） [3] * 新电动汽车车型/改款在工信部的申报 [3] * AI模型进展及应用，包括基于视觉语言模型的“小米全链路智能驾驶”升级 [3] **3 风险提示** * 全球智能手机行业竞争加剧，市场份额增长不及预期 [28] * 智能手机/电动汽车业务毛利率压力增大 [28] * 小米品牌高端化及电动汽车业务执行不及预期 [28] * 地缘政治风险及监管不确定性加剧 [28] * 宏观经济环境疲软，智能手机/IoT需求减弱 [28] * 汇率波动 [28]

涉及的行业与公司 * **公司**: 小米集团 (Xiaomi Corp, 1810.HK) [1][8][67] * **行业**: 大中华区科技硬件 (Greater China Technology Hardware) [8][67] 核心观点与论据 * **AI研发进展**: 小米发布了开源大语言模型MiMo-V2-Flash，该模型被描述为强大、高效、超快的基础语言模型，擅长推理、编码和智能体场景，同时也能作为日常任务的通用助手 [1] * **模型技术参数**: MiMo-V2-Flash拥有3090亿总参数和150亿活跃参数，采用混合注意力架构，交织使用滑动窗口和全注意力，滑动窗口为128个token，混合比例为5:1 [2] * **性能与成本优势**: 该模型推理速度达每秒150个token，输入成本为每百万token 0.1美元，输出成本为每百万token 0.3美元，被认为是性价比最高的高性能模型之一 [3] * **竞争定位**: 据称，MiMo-V2-Flash与主流大语言模型（如DeepSeek-V3.2）相比具有竞争力 [2] * **未来展望**: 此次发布展现了小米对AI研发的承诺，预计公司未来将在云端AI和边缘AI方面取得更有意义的进展 [3] * **投资评级与目标**: 摩根士丹利给予小米“超配”评级，为行业首选股，目标价62.00港元，较2025年12月16日收盘价40.90港元有52%的上涨空间 [8] * **财务预测**: 预计公司2025年营收为4677亿元人民币，2026年为5920亿元人民币，2027年为6776亿元人民币，预计2025年每股收益为1.53元人民币，2026年为1.87元人民币，2027年为2.35元人民币 [8] * **估值方法**: 采用分类加总估值法，智能手机、IoT和互联网服务业务使用剩余收益模型，资本成本分别为11%、11%和11.4%，永续增长率分别为3%、3%和6%，电动汽车业务采用现金流折现模型，加权平均资本成本为12.2%，永续增长率5%，并对第二款电动汽车的成功概率进行加权（牛市30%，基准60%，熊市10%），最后加上投资的价值 [12][14] * **上行风险**: 第二款电动汽车订单和客户反馈超预期，中国线下扩张顺利且销量贡献强劲，海外市场份额提升 [14] * **下行风险**: 电动汽车竞争持续激烈，智能手机毛利率因库存去化和需求疲软承压，市场对智能电动汽车投资的担忧加剧可能带来压力 [14] 其他重要信息 * **市场数据**: 截至2025年12月16日，小米总股本为255.01亿股，市值为1339.94亿美元，日均成交额为12.99亿美元，52周股价区间为29.60-61.45港元 [8] * **利益冲突披露**: 摩根士丹利持有小米集团1%或以上的普通股 [20]，摩根士丹利香港证券有限公司是小米在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [59]，摩根士丹利在过去12个月内从小米获得了非投资银行服务的产品和服务报酬 [23]，并预计在未来3个月内寻求从小米获得投资银行服务报酬 [22] * **报告来源**: 本纪要来源于摩根士丹利研究，由摩根士丹利亚洲有限公司等机构发布，分析师为Andy Meng, CFA、Sharon Shih、Gary Yu [7][19]

南向资金流向 - 12月17日，南向资金整体呈现净买入态势，净买入金额约为79.09亿港元 [2] 个股资金流向 - 小米集团-W获得南向资金净买入，金额约为10.63亿港元 [2] - 美团-W获得南向资金净买入，金额约为7.51亿港元 [2] - 中国移动遭遇南向资金净卖出，金额约为5.14亿港元 [2]

公司动态 - 小米集团发布开源大模型MiMo-V2-Flash，其总参数为3090亿，激活参数为150亿 [1] - 该模型被认为具备与市场主流大型语言模型竞争的能力 [1] - 此举表明公司对人工智能研究与开发有坚定的承诺 [1] 发展前景 - 预期公司未来在云端人工智能和边缘人工智能方面将取得更明显的进展 [1] 机构观点 - 摩根士丹利予小米集团目标价62港元，评级为“增持” [1]

公司动态 - 小米集团发布开源大模型MiMo-V2-Flash，其总参数为3090亿，激活参数为150亿 [1] - 该模型被认为具备与市场主流大型语言模型竞争的能力 [1] - 此举表明公司对人工智能研究与开发有坚定的承诺 [1] 发展预期 - 摩根士丹利预期公司未来在云端人工智能和边缘人工智能领域将取得更明显的进展 [1] 机构观点 - 摩根士丹利给予小米集团目标价62港元，评级为“增持” [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 核心观点 - 报告认为小米集团相比以往在存储周期中具备更强韧性，主要得益于高端化战略初见成效以及“人车家全生态”形成的更均衡业务结构，产品结构高端化潜力尚未充分释放 [6] - 为反映存储涨价与需求抑制对2026年业绩的轻微影响，报告下修了2025-2027年经调整归母净利润预测，但维持买入评级，并期待后续催化因素带来叙事反转 [6] 财务表现与预测 - **2025年第三季度业绩**：营业收入1131亿元人民币，同比增长22%，略超彭博一致预期的1125亿元；经调整净利润113亿元人民币，同比增长81%，大幅超出彭博一致预期的100亿元 [6][7] - **整体财务预测**：预测公司2025年至2027年营业收入分别为4761亿、5647亿、6786亿元人民币，同比增长率分别为30%、19%、20%；预测同期经调整归母净利润分别为435亿、445亿、584亿元人民币，同比增长率分别为59%、2%、31% [5][6] - **盈利能力**：公司已连续三个季度站稳千亿营收、22%毛利率、百亿利润水平线；预测2025年整体毛利率为22.7% [6][10] 智能手机业务 - **2025年第三季度表现**：全球出货量4330万部，同比持平，环比增长2%；平均销售价格（ASP）为1063元人民币，同比下滑4%；毛利率为11.1% [6][7] - **管理层指引与预测调整**：管理层指引2025年全年出货量目标为1.7亿部；预计行业从2025年第四季度开始面临存储大幅涨价后的库存压力，且持续时间长于以往 [6] - **为反映行业趋势**：报告下调2026年智能手机出货量预测5%至1.69亿部（同比下滑1%），同时上调2026年ASP预测2%至1203元人民币（同比增长5%），并下调2026年毛利率预测2.6个百分点至10.0% [6] IoT与生活消费产品业务 - **2025年第三季度表现**：收入276亿元人民币，同比增长速度降至6%，主要受国内补贴退坡影响；毛利率为23.9%，同比提升3.2个百分点，主要得益于产品结构优化 [6][7] - **AI与战略布局**：公司于9月发布Xiaomi-MiMo-Audio语音开源大模型，11月发布智能家居未来探索方案Xiaomi Miloco，使用端侧视觉大模型赋能全屋智能 [6] - **预测调整**：为反映国内补贴退坡与大家电竞争压力，报告下调2025年IoT业务收入增速预测至29%；但看好后续出海动能，维持2026-2027年收入增速预测14%和9%不变 [6] 互联网服务业务 - **2025年第三季度表现**：收入94亿元人民币，同比增长11%；毛利率为76.9% [6][7] - **细分亮点**：广告收入72亿元人民币，同比增长17%；境外收入33亿元人民币，同比增长19%，占比达34.9%，两者均创历史新高 [6] 电动汽车业务 - **2025年第三季度表现**：收入290亿元人民币，交付10.9万辆，平均销售价格26万元人民币，毛利率达25.5%，单季实现经营利润7亿元人民币 [6][7] - **目标上调**：根据CEO雷军表述，2025年全年预计交付将超过40万辆，此前目标为35万辆 [6] - **未来展望**：管理层展望2026年受购置税补贴减少、竞争加剧影响，毛利率或将低于今年 [6] 后续潜在催化因素 - 报告指出期待后续催化上行因素带来叙事反转，主要包括：1）存储涨价实际结束；2）全面丰富的电动汽车车型矩阵；3）玄戒芯片Gen2在车端、云端扩大应用；4）可能的基座大模型发布 [6]

公司股份回购操作 - 公司于2025年12月16日斥资2.94亿港元进行股份回购 [1] - 本次回购涉及720万股公司股份 [1] - 回购价格区间为每股40.36港元至41.00港元 [1]

公司股份回购 - 小米集团于12月16日执行了股份回购操作 [1] - 本次回购总耗资为2.94亿港元 [1] - 公司共回购720万股股份 [1] - 每股回购价格区间为40.36港元至41港元 [1]

股份数据 - 2025年12月15日已发行股份总数为21,533,719,534[3] - 2025年12月16日因股份奖励或期权发行新股29,600，占比0.00011%，每股发行价2.04港元[3] - 2025年12月16日结束时已发行股份总数为21,533,749,134[3] - 2025年11月有多日进行股份购回，各日购回数量、占比及每股购回价不同[4] - 2025年12月16日公司购回股份7200000股，付出总额2.93643916亿港元，最高41港元，最低40.36港元[13] - 公司可根据购回授权购回股份总数为25.94916968亿股[13] - 根据购回授权已购回股份数目为1.192954亿股[13] - 已购回股份数目占购回授权决议获通过当日已发行股份百分比为0.46%[13] - 2025年12月15日，已发行股份数目（不包括库存股份）为260.45272678亿股，含A、B类普通股[14] 其他信息 - 购回授权决议获通过日期为2025年6月5日[13] - A部股份购回后相关操作暂停期截至2026年1月15日[13] - 公司股份为不同投票权架构公司普通股B类，有证券代号，于香港联交所上市[13] - 购回股份（拟注销）数目为7200000股，无拟持作库存股份[13] - 呈交者为首席财务官林世伟[16]