报告公司投资评级 - 报告给予传奇生物买入评级，目标价76美元 [1] 报告的核心观点 - 4Q24 Carvykti®销售略超预期，销售额同比大幅增长110%至3.34亿美元，略超预期的3.22亿美元，环比3Q24有17%的涨幅，美国销售延续强势，同比增长110%、环比增长18%，同比增速相比3Q24的88%进一步提高，主要由产能扩张和2L+治疗市场渗透驱动，截至目前已在商业销售和临床研究中合计治疗5,000名患者 [1] - Carvytki 2024全年销售达9.6亿美元、4Q24销售超3亿美元，与百济神州之泽布替尼等出海创新药相比，在上市后第二个自然年达成优异业绩，体现传奇生物和强生在产能落地和商业化合作上高效推进 [1] - 考虑到Carvykti于2024年8月在中国内地获批上市，同时在欧洲更多国家启动正式商业化，以及诺华、比利时二期、新泽西扩建等新产能即将密集落地，预计2025年销售额将进一步翻倍至19亿美元 [1] - 公司股价近期回撤幅度较大，市场对竞品数据过度担忧，但患者基线差异、不良事件管理改进等因素使竞品与CARTITUDE - 1数据不直接可比，公司当前股价仍被明显低估，继续选为医药行业重点推荐标的之一 [1] 相关目录总结 交银国际医药行业覆盖公司情况 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |13 HK|和黄医药|买入|21.80|44.00|101.8%|2025年01月07日|生物科技| |1952 HK|云顶新耀|买入|39.55|56.20|42.1%|2024年12月04日|生物科技| |6160 HK|百济神州|买入|129.70|159.00|22.6%|2024年11月14日|生物科技| |9926 HK|康方生物|买入|62.60|87.00|39.0%|2024年10月02日|生物科技| |1801 HK|信达生物|买入|31.90|60.00|88.1%|2024年08月29日|生物科技| |2162 HK|康诺亚|买入|30.40|66.00|117.1%|2024年08月28日|生物科技| |9995 HK|荣昌生物|买入|13.44|24.00|78.6%|2024年08月19日|生物科技| |1548 HK|金斯瑞生物|买入|10.24|28.75|180.8%|2024年08月12日|生物科技| |LEGN US|传奇生物|买入|34.67|76.00|119.2%|2024年08月12日|生物科技| |6996 HK|德琪医药|买入|0.87|4.40|406.2%|2023年08月28日|生物科技| |9966 HK|康宁杰瑞制药|中性|3.39|5.00|47.6%|2024年11月26日|生物科技| |2268 HK|药明合联|买入|29.40|44.00|49.7%|2024年08月21日|医药研发服务外包| |2269 HK|药明生物|中性|17.64|12.30|-30.3%|2024年08月22日|医药研发服务外包| |6078 HK|海吉亚医疗|买入|12.68|24.50|93.2%|2024年09月02日|医疗服务| |AZN US|阿斯利康|买入|68.20|93.30|36.8%|2024年07月18日|跨国处方药企| |BMY US|百时美施贵宝|沽出|57.09|33.10|-42.0%|2024年07月18日|跨国处方药企| |3692 HK|翰森制药|买入|17.40|24.00|37.9%|2024年12月02日|制药| |002422 CH|科伦药业|买入|28.42|42.50|49.5%|2024年08月30日|制药| |2096 HK|先声药业|买入|6.78|10.00|47.5%|2024年08月23日|制药| |1177 HK|中国生物制药|买入|2.90|4.80|65.6%|2024年07月11日|制药| |600867 CH|通化东宝|买入|7.71|14.00|81.6%|2024年04月01日|制药| |1093 HK|石药集团|中性|4.38|5.80|32.4%|2024年11月18日|制药| |600276 CH|恒瑞医药|中性|44.43|45.00|1.3%|2024年10月28日|制药| [3]

报告公司投资评级 - 买入 [2][4] 报告的核心观点 - 宁德时代盈利能力强劲，新技术和国际化布局助力景气度延续，上调目标价至314.11元，维持买入评级 [2][6] 相关目录总结 财务数据一览 - 2022 - 2026年，宁德时代收入分别为3285.94亿、4009.17亿、3610亿、4417.23亿、4773.05亿元，同比增长分别为NA、22.0%、 - 10.0%、22.4%、8.1% [3] - 净利润分别为307.29亿、441.21亿、500.04亿、618.57亿、673.58亿元，同比增长分别为NA、64.3%、13.3%、23.7%、8.9% [3] - 每股盈利分别为7.18、11.79、13.36、16.53、18.00元，同比增长分别为NA、64.3%、13.3%、23.7%、8.9% [3] 股份资料 - 52周高位299.00元，52周低位140.75元，市值11331.5922亿元，日均成交量2504万股，年初至今变化 - 3.01%，200天平均价226.40元 [6] 业绩预告 - 2024年营业收入3560 - 3660亿元，同比下降11.2 - 8.7%，归母净利润490 - 530亿元，同比增长11.1 - 20.1%，扣非归母净利440 - 470亿元，同比增长9.7 - 17.2% [6] 市场份额 - 2024年宁德时代在我国动力电池装车量市场份额为45.1%，同比提升1.9个百分点 [6] 业务布局 - 2024年持续推出新产品和新技术，积极布局换电业务，2025年自建1000座巧克力换电站，中期规划共建站点1万个，最终规模达3 - 4万个 [6] 海外产能 - 德国工厂目标2024年实现盈亏平衡，匈牙利工厂一期预计2025年投产，西班牙合资工厂计划2026年底开始生产 [6] 财务预测变动 - 2024 - 2026年，营业收入新预测分别为3610亿、4417.23亿、4773.05亿元，较前预测变动 - 9%、0%、0% [7] - 毛利润新预测分别为992.75亿、1227.99亿、1326.91亿元，较前预测变动 - 3%、7%、7% [7] - 毛利率分别为27.5%、27.8%、27.8%，较前预测提升1.8、1.9、1.7个百分点 [7] - 归母净利润新预测分别为500.04亿、618.57亿、673.58亿元，较前预测变动2%、9%、6% [7] DCF模型 - 基于DCF模型，宁德时代每股价值314.11元 [8] 交银国际汽车行业覆盖公司 - 宁德时代收盘价258.00元，目标价314.11元，潜在涨幅21.7%，评级买入 [13] 财务数据 - 损益表显示2022 - 2026年各年的收入、成本、利润等数据 [15] - 资产负债简表显示各年的资产、负债、权益等数据 [15] - 现金流量表显示各年的现金流情况及财务比率 [16]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 游戏流水符合预期，看好哔哩哔哩盈利潜力释放，小幅调整2025/26年经调整净利润预期，切换至PEG估值，小幅下调目标价至24美元/186港元，认为公司合理目标价区间为22 - 27美元，股价进一步下行空间有限，维持买入评级 [1] 财务模型更新 - 收盘价17.05美元，目标价24.00美元（原为25美元），潜在涨幅+40.8% [1] - 基于可比文娱及游戏公司0.9倍2025年PEG，以及经调整净利润2025 - 27年复合增速43%，下调目标价 [1] 股份资料 - 52周高位29.66美元，52周低位8.94美元 [4] - 市值5,553.36百万美元，日均成交量4.13百万 [4] - 年初至今变化(5.85)%，200天平均价18.17美元 [4] 盈利预测变动 2024E - 营业收入26,716百万人民币，与前预测基本无变动 [5] - 毛利润8,726百万人民币，变动0%；毛利率33%，变动0.0ppts [5] - 经调整运营利润 - 128百万人民币，变动17%；经调整运营利润率0%，变动 - 0.1ppts [5] - 经调整净利润 - 81百万人民币，变动 - 5%；经调整净利率0%，变动0.0ppts [5] 2025E - 营业收入29,688百万人民币，变动0% [5] - 毛利润10,844百万人民币，变动 - 1%；毛利率37%，变动 - 0.7ppts [5] - 经调整运营利润1,774百万人民币，变动 - 9%；经调整运营利润率6%，变动 - 0.6ppts [5] - 经调整净利润1,868百万人民币，变动 - 3%；经调整净利率6%，变动 - 0.2ppts [5] 2026E - 营业收入31,936百万人民币，变动0% [5] - 毛利润12,142百万人民币，变动 - 2%；毛利率38%，变动 - 0.9ppts [5] - 经调整运营利润2,918百万人民币，变动 - 4%；经调整运营利润率9%，变动 - 0.4ppts [5] - 经调整净利润2,838百万人民币，变动0%；经调整净利率9%，变动0.0ppts [5] 业绩展望 2024年4季度 - 基本维持收入及利润预期，游戏《三谋》流水基本符合预期，《咒术回战幻影夜行》国际服首月流水或7000万元，维持4季度游戏收入17.7亿元预期，同比增速76% [6] - 维持广告/VAS收入预期，广告收入同比增24%，基本维持4季度毛利率36%/经调整运营利润4亿元预期 [6] 2025年 - 基本维持广告/游戏收入同比增19%/9%预期，《三谋》新赛季或带动流水恢复，《咒术回战幻影夜行》后续流水支撑有限，出海关注《三谋》年内繁体版上线 [6] - 持续看好广告收入增长，考虑1季度春晚合作营销费用提升，小幅下调2025年经调整净利润预期3%至18.7亿元 [6] 财务数据 损益表 - 2022 - 2026E收入分别为21,899、22,528、26,716、29,688、31,936百万人民币 [14] - 2022 - 2026E毛利分别为3,849、5,442、8,726、10,844、12,142百万人民币 [14] - 2022 - 2026E经营利润分别为 - 8,358、 - 5,064、 - 1,419、429、1,483百万人民币 [14] - 2022 - 2026ENon - GAAP标准下的经营利润分别为 - 6,257、 - 3,385、 - 128、1,774、2,918百万人民币 [14] - 2022 - 2026E净利润分别为 - 7,497、 - 4,822、 - 1,361、544、1,425百万人民币 [14] 资产负债简表 - 2022 - 2026E总资产分别为41,831、33,159、34,176、37,389、43,673百万人民币 [14] - 2022 - 2026E总负债分别为26,591、18,755、17,826、17,302、18,959百万人民币 [14] - 2022 - 2026E股东权益分别为15,238、14,392、16,338、20,075、24,702百万人民币 [14] 现金流量表 - 2022 - 2026E经营活动现金流分别为 - 3,911、267、2,039、3,994、5,798百万人民币 [15] - 2022 - 2026E投资活动现金流分别为10,609、1,762、1,436、 - 780、 - 1,167百万人民币 [15] - 2022 - 2026E融资活动现金流分别为 - 4,355、 - 5,075、 - 1,491、 - 1,193、0百万人民币 [15] 财务比率 - 2022 - 2026E核心每股收益分别为 - 18.994、 - 11.660、 - 3.273、1.333、3.513人民币 [15] - 2022 - 2026E毛利率分别为17.6%、24.2%、32.7%、36.5%、38.0% [15] - 2022 - 2026E净利率分别为 - 34.2%、 - 21.4%、 - 5.1%、1.8%、4.5% [15] - 2022 - 2026E流动比率分别为1.4、1.0、1.2、1.4、1.6 [15] - 2022 - 2026E应收账款周转天数均为25.2天，应付账款周转天数均为57.3天 [16] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 - 覆盖百度、哔哩哔哩、爱奇艺等多家公司，多数给予买入评级，各公司收盘价、目标价、潜在涨幅及发表日期等信息不同 [13]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 预计2024下半年公司收入增长略好于此前预期，但价格调整策略致利润率短期小幅下降 2025年收入加速增长预期不变，利润率提升幅度因降价策略弱于此前预期 微调收入预测，下调2024年/2025年调整后净利润17%/32% 基于2025年17倍市盈率不变，将目标价从24港元下调至18港元 虽短期利润率波动，但价格调整拉动单量及收入，中长期利润率提升趋势不变，维持买入评级 [2] 各部分总结 公司基本信息 - 收盘价15.40港元，目标价18.00港元，潜在涨幅16.9% [1] - 52周高位27.70港元，52周低位10.46港元，市值11422.64百万港元，日均成交量21.63百万，年初至今变化-14.44%，200天平均价19.26港元 [4] 盈利预测变动 |项目|2024E新预测|2024E前预测|2024E变动|2025E新预测|2025E前预测|2025E变动|2026E新预测|2026E前预测|2026E变动| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|14763|14719|0.3%|16793|16743|0.3%|18845|18788|0.3%| |毛利润（人民币百万）|3717|3890|-4.5%|4296|4654|-7.7%|4990|5389|-7.4%| |毛利率|25.2%|26.4%|-1.3ppts|25.6%|27.8%|-2.2ppts|26.5%|28.7%|-2.2ppts| |经调整运营利润（人民币百万）|493|689|-28.3%|687|1166|-41.1%|1148|1672|-31.3%| |经调整运营利润率|3.3%|4.7%|-1.3ppts|4.1%|7.0%|-2.9ppts|6.1%|8.9%|-2.8ppts| |经调整EBITDA（人民币百万）|880|1075|-18.1%|1082|1561|-30.7%|1558|2081|-25.1%| |经调整EBITDA利润率|6.0%|7.3%|-1.3ppts|6.4%|9.3%|-2.9ppts|8.3%|11.1%|-2.8ppts| |经调整归母净利润（人民币百万）|611|732|-16.5%|783|1158|-32.4%|1163|1608|-27.7%| |经调整归母净利率|4.1%|5.0%|-0.8ppts|4.7%|6.9%|-2.3ppts|6.2%|8.6%|-2.4ppts| [6] 业绩预期 - 预计2024下半年收入同比增8%（上半年为9%），略好于此前预计的7% 预计通过降价策略推动订单量双位数增长，拓展市占 预计调整后净利润2.5亿元，净利润率3.3%，同比降0.5个百分点，毛利润率同比小幅下降，部分被运营费率下降抵消 毛利润率下滑因战略降价满足消费习惯，短期内抵消自供品占比提升及供应链优化改善 [7] - 预计2024年公司收入/调整后净利润同比增8.5%/27%，对应利润率同比提升0.6个百分点 2024年4季度以来收入加速增长，预计趋势延续至2025年 预计2025年公司收入双位数增长，降价策略或持续，减弱此前利润率提升趋势，预计调整后净利润率同比提升0.6个百分点至4.7%，与2024年提升幅度基本一致 [7] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |收入|11547|13601|14763|16793|18845| |主营业务成本|(9277)|(10242)|(11046)|(12497)|(13855)| |毛利|2270|3359|3717|4296|4990| |销售及管理费用|(2569)|(2735)|(2919)|(3252)|(3488)| |研发费用|(621)|(580)|(576)|(655)|(678)| |其他经营净收入/费用|156|117|95|95|95| |经营利润|(764)|162|317|484|919| |Non - GAAP标准下的经营利润|(550)|396|493|687|1148| |财务成本净额|29|110|139|159|178| |应占联营公司利润及亏损|(34)|(11)|(11)|(11)|(11)| |其他非经营净收入/费用|(1339)|6465|0|0|0| |税前利润|(2108)|6725|445|632|1086| |税费|(31)|(25)|(22)|(63)|(163)| |非控股权益|2|0|0|0|0| |净利润|(2136)|6701|423|569|923| |归于权益的分派|(2136)|6701|423|569|923| |作每股收益计算的净利润|(2136)|6701|423|569|923| |Non - GAAP标准的净利润|(552)|481|611|783|1163| [11] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|2686|2715|3550|4918|6452| |应收账款及票据|174|218|186|366|254| |存货|1543|1800|1832|2277|2278| |开发中物业及土地预付款|456|496|541|615|690| |其他流动资产|2047|3042|1455|1455|1455| |总流动资产|6906|8271|7563|9631|11129| |物业、厂房及设备|671|899|845|812|796| |其他有形资产|538|525|563|599|635| |无形资产|16|20|21|22|24| |合资企业/联营公司投资|279|363|381|400|420| |其他长期资产|605|1687|652|685|719| |总长期资产|2108|3493|2462|2518|2593| |总资产|9014|11765|10025|12149|13722| |短期贷款|0|1|0|0|0| |应付账款|3119|3887|3917|4915|4885| |其他短期负债|2453|2715|2882|3108|3341| |总流动负债|5572|6602|6799|8023|8226| |长期应付账款|274|290|314|356|399| |其他长期负债|22124|414|427|431|435| |总长期负债|22398|704|741|788|835| |总负债|27971|7306|7540|8811|9061| |股本|0|0|0|0|0| |储备及其他资本项目|(18957)|4460|2486|3340|4663| |股东权益|(18957)|4460|2486|3340|4663| |非控股权益|0|(2)|(2)|(2)|(2)| |总权益|(18957)|4458|2485|3338|4661| [11] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |税前利润|(2108)|6725|445|632|1086| |合资企业/联营公司收入调整|34|11|11|11|11| |折旧及摊销|364|362|386|395|410| |营运资本变动|(197)|269|153|501|213| |利息调整|(29)|(110)|(139)|(159)|(178)| |税费|(1)|(5)|0|0|0| |其他经营活动现金流|1625|(6232)|217|250|276| |经营活动现金流|(313)|1021|1073|1630|1819| |资本开支|(334)|(360)|(132)|(150)|(168)| |投资活动|(270)|0|(27)|(29)|(30)| |其他投资活动现金流|1085|(2012)|0|0|0| |投资活动现金流|481|(2372)|(160)|(179)|(198)| |负债净变动|(264)|(1)|0|0|0| |权益净变动|0|1168|0|0|0| |其他融资活动现金流|1200|182|(79)|(83)|(87)| |融资活动现金流|936|1350|(79)|(83)|(87)| |汇率收益/损失|109|30|0|0|0| |年初现金|1472|2686|2715|3550|4918| |年末现金|2686|2715|3550|4918|6452| [12] 财务比率 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |每股指标(人民币)| | | | | | |核心每股收益|(14.819)|8.308|0.519|0.700|1.136| |全面摊薄每股收益|(14.819)|8.308|0.519|0.700|1.136| |Non - GAAP标准下的每股收益|(3.829)|0.597|0.750|0.963|1.431| |每股账面值|(131.506)|5.530|3.055|4.109|5.736| |利润率分析(%)| | | | | | |毛利率|19.7|24.7|25.2|25.6|26.5| |EBITDA利润率|(3.5)|3.8|4.8|5.2|7.1| |EBIT利润率|(6.6)|1.2|2.1|2.9|4.9| |净利率|(18.5)|49.3|2.9|3.4|4.9| |利润率分析(%) - Non - GAAP标准| | | | | | |毛利率|19.7|24.7|25.2|25.6|26.5| |EBITDA利润率|(1.6)|5.6|6.0|6.4|8.3| |经营利润率|(4.8)|2.9|3.3|4.1|6.1| |净利率|(4.8)|3.5|4.1|4.7|6.2| |盈利能力(%)| | | | | | |ROA|NA|NA|3.9|5.1|7.1| |ROE|NA|NA|12.2|19.5|23.1| |ROIC|NA|NA|12.1|13.1|16.8| |其他| | | | | | |流动比率|1.2|1.3|1.1|1.2|1.4| |存货周转天数|64.0|59.6|60.0|60.0|60.0| |应收账款周转天数|6.0|5.3|5.0|6.0|6.0| |应付账款周转天数|118.0|110.0|120.0|120.0|120.0| [12]

报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 韦尔股份发布2024年业绩预告，2024年营收创历史新高，整体业绩显著提升，预计2024年营业收入为254.08 - 258.08亿元，中位数256.08亿元，同比增长22%；预计归母净利润为31.55 - 33.55亿元，中位数32.55亿元，同比增长486%，结束此前连续两年的下降趋势 [5] - 公司图像传感器产品在高端智能手机市场和汽车自动驾驶市场持续渗透，带动CIS市场份额稳步增长，拉动整体营业收入和毛利率，且积极推进产品和供应链结构优化，使毛利率逐步恢复 [5] - 看好公司CIS业务在高端智能手机及自动驾驶领域的广阔空间，智能手机CIS方面有望在新一轮换机和高端化周期中获增长，汽车CIS方面高端产品导入、中低端车型车载摄像头增长及机器视觉业务扩张有望打开新增长空间，拓展海外市场或利好毛利率 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 调整2024年营业收入至256.2亿元（前值262.1亿元），基本每股收益至2.69元（前值2.82元）；略微调整2025年营业收入至300.9亿元，维持毛利率32.2%预测，略微下调基本每股收益至3.65元，维持买入评级和目标价133元，对应2025年市盈率36.0倍 [1] 盈利预测变动 |项目|2024E新预测|2024E旧预测|差异|2025E新预测|2025E旧预测|差异|2026E新预测|2026E旧预测|差异| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万人民币）|25,616|26,209|-2%|30,093|30,287|-1%|35,222|35,598|-1%| |毛利润（百万人民币）|7,751|8,007|-3%|9,682|9,765|-1%|11,618|11,751|-1%| |营业利润（百万人民币）|4,088|4,259|-4%|5,499|5,555|-1%|6,722|6,803|-1%| |净利润（百万人民币）|3,259|3,409|-4%|4,418|4,475|-1%|5,480|5,559|-1%| |基本EPS（人民币）|2.69|2.82|-4%|3.65|3.70|-1%|4.53|4.60|-1%| |毛利率|30.3%|30.5%|-0.3ppt|32.2%|32.2%|-0.1ppt|33.0%|33.0%|0.0ppt| |营业费用率|14.3%|14.3%|0.0ppt|13.9%|13.9%|0.0ppt|13.9%|13.9%|0.0ppt| |营业利润率|16.0%|16.2%|-0.3ppt|18.3%|18.3%|-0.1ppt|19.1%|19.1%|0.0ppt| |净利率|12.7%|13.0%|-0.3ppt|14.7%|14.8%|-0.1ppt|15.6%|15.6%|-0.1ppt| [4] 股份资料 - 52周高位117.92元，52周低位79.22元，市值127,917.08百万元，日均成交量19.50百万，年初至今变化2.15%，200天平均价100.53元 [3] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|20,078|21,021|25,616|30,093|35,222| |主营业务成本|(13,903)|(16,446)|(17,865)|(20,411)|(23,605)| |毛利|6,175|4,574|7,751|9,682|11,618| |销售及管理费用|(1,281)|(1,090)|(1,306)|(1,505)|(1,796)| |研发费用|(2,496)|(2,234)|(2,357)|(2,678)|(3,100)| |经营利润|2,398|1,250|4,088|5,499|6,722| |财务成本净额|(594)|(457)|(457)|(537)|(628)| |其他非经营净收入/费用|(503)|(101)|63|63|63| |税前利润|1,301|691|3,695|5,026|6,157| |税费|(343)|(148)|(436)|(608)|(677)| |非控股权益|32|12|0|0|0| |净利润|990|556|3,259|4,418|5,480| [9] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|3,995|9,055|10,256|11,949|13,604| |应收账款及票据|2,525|4,057|4,944|5,808|6,798| |存货|12,356|6,322|6,867|7,846|9,073| |其他流动资产|737|831|1,186|1,346|1,534| |总流动资产|19,613|20,264|23,252|26,949|31,009| |物业、厂房及设备|2,540|3,490|4,941|6,221|7,369| |无形资产|2,018|2,305|1,525|1,009|668| |其他长期资产|11,018|11,684|11,684|11,684|11,684| |总长期资产|15,577|17,479|18,150|18,915|19,721| |总资产|35,190|37,743|41,402|45,863|50,730| |短期贷款|3,632|2,671|3,255|3,824|4,476| |应付账款|1,128|1,663|1,807|2,064|2,387| |其他短期负债|5,613|4,734|4,734|4,734|4,734| |总流动负债|10,373|9,069|9,796|10,623|11,597| |长期贷款|2,750|2,977|3,628|4,262|4,989| |其他长期负债|3,967|4,202|3,921|3,106|2,002| |总长期负债|6,717|7,180|7,549|7,369|6,991| |总负债|17,090|16,248|17,345|17,991|18,588| |股本|1,185|1,216|1,216|1,216|1,216| |储备及其他资本项目|16,833|20,235|22,797|26,612|30,882| |股东权益|18,018|21,451|24,013|27,828|32,098| |非控股权益|82|44|44|44|44| |总权益|18,100|21,495|24,057|27,872|32,142| [9] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|958|544|3,259|4,418|5,480| |折旧及摊销|1,045|1,166|1,444|1,457|1,526| |营运资本变动|(5,352)|5,232|(1,289)|(1,585)|(1,895)| |其他经营活动现金流|1,355|594|192|(815)|(1,104)| |经营活动现金流|(1,993)|7,537|3,606|3,474|4,007| |资本开支|(2,306)|(2,350)|(2,115)|(2,221)|(2,332)| |投资活动|(1,717)|(112)|(137)|(160)|(188)| |其他投资活动现金流|5|(1)|0|0|0| |投资活动现金流|(4,017)|(2,464)|(2,252)|(2,382)|(2,520)| |负债净变动|3,242|(2,009)|916|1,203|1,378| |股息|(822)|(574)|(537)|(815)|(1,104)| |其他融资活动现金流|(165)|2,519|(532)|212|(106)| |融资活动现金流|2,255|(64)|(154)|600|168| |汇率收益/损失|120|51|0|0|0| |年初现金|7,630|3,995|9,055|10,256|11,949| |年末现金|3,995|9,055|10,256|11,949|13,604| [10] 财务比率 每股指标（人民币） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心每股收益|0.839|0.468|2.694|3.653|4.531| |每股账面值|15.265|18.054|19.854|23.008|26.538| [10] 利润率分析（%） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|30.8|21.8|30.3|32.2|33.0| |EBITDA利润率|14.6|11.0|21.8|23.3|23.6| |EBIT利润率|9.4|5.5|16.2|18.5|19.3| |净利率|4.9|2.6|12.7|14.7|15.6| [10] 盈利能力（%） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |ROA|2.9|1.5|8.2|10.1|11.3| |ROE|5.8|2.8|14.3|17.0|18.3| |ROIC|11.6|7.3|21.7|25.0|26.5| [10] 其他 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净负债权益比（%）|13.2|/|净现金|净现金|净现金| |流动比率|1.9|2.2|2.4|2.5|2.7| |存货周转天数|277.5|207.3|134.7|131.5|130.8| |应收账款周转天数|49.6|57.1|64.1|65.2|65.3| |应付账款周转天数|48.6|31.0|35.4|34.6|34.4| [10]

投资评级 - 达达集团 (DADA US) 的投资评级为“中性”，目标价为 1.4 美元，潜在涨幅为 5.3% [1][2] 核心观点 - 即时配送行业受益带动达达快送增长，但京东秒送业务调整导致收入下滑 [2] - 2024 年 4 季度收入预期同比下降 13%，达达快送收入上调 5%，京东秒送收入下调 10% [2][6] - 2024 年全年收入预期为 96 亿元，同比下降 8%，调整后净亏损/亏损率为 7.1 亿元/7.4% [6] - 2025 年收入预期为 102 亿元，同比增 6%，调整后净亏损/亏损率为 4.3 亿元/4.2% [6] 财务数据 - 2024E 年收入预计为 96.21 亿元，2025E 年为 102.27 亿元，2026E 年为 115.10 亿元 [5] - 2024E 年达达快送收入预计为 57.68 亿元，2025E 年为 69.10 亿元，2026E 年为 75.46 亿元 [5] - 2024E 年京东秒送收入预计为 38.53 亿元，2025E 年为 33.17 亿元，2026E 年为 39.64 亿元 [5] - 2024E 年经调整运营利润预计为 -8.17 亿元，2025E 年为 -5.42 亿元，2026E 年为 -3.52 亿元 [5] 损益表预测 - 2024E 年总收入预计为 96.21 亿元，同比下降 8.4%，2025E 年预计增长 6.3%，2026E 年预计增长 12.5% [7] - 2024E 年达达快送收入预计为 57.68 亿元，同比增长 1.4%，2025E 年预计增长 3.9%，2026E 年预计增长 3.1% [7] - 2024E 年京东秒送收入预计为 38.53 亿元，同比下降 2.0%，2025E 年预计下降 7.2%，2026E 年预计下降 5.4% [7] 行业趋势 - 即时配送行业受益带动达达快送增长，KA 业务覆盖品类拓展、精细化运营以及履约质效优化等因素推动收入增长 [2][6] - 京东秒送业务调整导致广告收入下滑及免运门槛降低后履约服务收入下降，短期内以提升用户心智、拉动单量和复购率为主 [2][6]

投资评级 - 报告对百度的投资评级为“买入”，目标价为102美元，潜在涨幅为23% [1][2][4] 核心观点 - 报告预计百度的核心广告收入将从2025年1季度开始逐季改善，下半年同比增速或将转正，主要得益于AI搜索改造的商业化推进 [2] - 自动驾驶业务方面，RT6车型的成本改善显著，可能推动自动驾驶应用的商业化进程 [2] - 报告维持百度的目标价为102美元/99港元，基于广告业务10倍市盈率和其他业务1.5倍市销率的估值 [2] 盈利预测 - 2024年营业收入预计为1325.17亿元人民币，与之前预测基本持平，2025年和2026年营业收入预计分别为1337.33亿元和1407.50亿元，增速分别为0.9%和5.2% [3] - 2024年百度核心业务收入预计为1040.98亿元人民币，2025年和2026年分别为1055.99亿元和1103.60亿元 [3] - 2024年经调整净利润预计为238.40亿元人民币，2025年和2026年分别为225.19亿元和243.70亿元 [3] 业务细分 - 2024年4季度百度核心收入预计为270.84亿元人民币，同比下降1.5%，其中广告业务预计同比下降7.8%，智能云收入预计加速增长，自动驾驶业务稳步扩张 [6] - 2025年1季度百度核心收入预计同比下降2%，广告收入增速将从1季度开始逐季改善，下半年同比增速可能转正 [6] 财务数据 - 2024年预计百度核心业务运营利润率为22.7%，2025年和2026年分别为21.5%和21.9% [7] - 2024年预计百度核心业务毛利率为57.8%，2025年和2026年分别为58.0%和57.8% [7] 行业覆盖 - 报告还覆盖了其他互联网行业公司，如爱奇艺、哔哩哔哩、快手、腾讯音乐等，均给予“买入”评级 [14]

投资评级 - 报告对京东的投资评级为“买入”，目标价从56美元上调至60美元，潜在涨幅为53.8% [1][6] 核心观点 - 以旧换新政策利好持续，涉及品类及规模扩大将持续利好京东带电品类销售，供应链效率优化持续体现 [1] - 预计2024年4季度收入同比增9.2%至3340亿元人民币，较此前预期上调3%，调整后净利润为95亿元，同比增13%，较此前预期上调12% [6] - 预计2025年公司利润仍有望保持健康增长，基于13倍2025年市盈率，目标价上调至60美元/233港元 [1][6] 财务预测 - 2024年总收入预计为1,145,926百万人民币，较前预测上调0.9%，2025年总收入预计为1,207,018百万人民币，较前预测上调0.7% [5] - 2024年带电品类收入预计为556,221百万人民币，较前预测上调1.9%，2025年带电品类收入预计为577,008百万人民币，较前预测上调0.7% [5] - 2024年经调整净利润预计为46,059百万人民币，较前预测上调2.3%，2025年经调整净利润预计为48,632百万人民币，较前预测上调2.8% [5] 股价表现 - 京东股价年初至今变化为12.49%，52周高位为47.08美元，52周低位为21.44美元 [4] - 京东股价表现优于MSCI中国指数，2024年1月至2025年1月期间股价涨幅显著 [3] 行业覆盖 - 交银国际覆盖的互联网及教育行业公司中，京东目标价上调至60美元，评级为“买入” [13] - 其他电商公司如拼多多、阿里巴巴也获得“买入”评级，目标价分别为144美元和111美元 [13]

投资评级 - 报告对顺丰同城（9699 HK）的评级为“买入”，目标价为13.5港元，潜在涨幅为46.7% [1][2][3] 核心观点 - 顺丰同城2024年收入/利润增长预期不低于25%/100%，下半年收入同比增长预期不低于30% [2] - 2024年全年经调整净利润预期为1.3亿元人民币，同比增160%，对应净利率0.8% [2] - 2025年公司有望保持约25%的收入增长动能，规模效应下利润持续释放 [2] - 2024年下半年收入预期上调7%，主要反映KA业务收入强劲增长及最后一公里配送单量增速好于预期 [7] - 2024年全年收入预期同比增25%，其中同城/最后一公里业务分别增25% [7] 财务数据 - 2024年预计营业收入为15,498百万元人民币，同比增长25.1% [6] - 2024年预计经调整净利润为132百万元人民币，同比增160% [6] - 2024年预计毛利率为6.6%，较此前预期下调0.2个百分点 [6] - 2025年预计营业收入为19,350百万元人民币，同比增长24.8% [6] - 2025年预计经调整净利润为262百万元人民币，同比增98.5% [6] - 2026年预计营业收入为23,490百万元人民币，同比增长21.4% [6] - 2026年预计经调整净利润为445百万元人民币，同比增69.8% [6] 业务分析 - 同城配送服务2024年预计收入为9,259百万元人民币，同比增长25.1% [6] - 最后一公里配送2024年预计收入为6,239百万元人民币，同比增长25% [6] - KA业务收入保持强劲增长，主要受益于消费政策推动和下沉市场持续渗透 [7] - 最后一公里配送对顺丰速运单量渗透率稳步提升，新业务场景快速起量 [7] 股价表现 - 顺丰同城52周高位为12.60港元，52周低位为8.30港元 [5] - 市值约为6,695.48百万港元，日均成交量为0.44百万 [5] - 年初至今股价变化为-0.97% [5] 行业覆盖 - 报告覆盖的互联网及教育行业公司包括百度、爱奇艺、哔哩哔哩、快手、腾讯音乐、京东、拼多多、阿里巴巴等，多数公司评级为“买入” [13]

投资评级 - 卓胜微 (300782 CH) 的投资评级为“买入” [2] 核心观点 - 卓胜微 2024 年全年营业收入预计为 44.91 亿元，同比增长 2.6%，略低于预期的 45.95 亿元 [7] - 2024 年归母净利润预计为 3.80-4.93 亿元，同比下降 66.14%-56.07%，中位数 4.37 亿元低于预期的 5.42 亿元，主要由于 12 寸 IPD 产线上量和 L-PAMiD 新产品导致研发费用上升 [7] - 2024 年毛利率预计与 3Q24 的 37.1% 基本持平，4Q24 营业利润率或环比下降至个位数 [7] - 芯卓产线上线可能影响公司利润水平，2024 年射频前端芯片产业链仍处于库存水位与市场需求波动的周期中 [7] - 2024 年公司积极扩大射频模组产品的市场开拓力度，如 L-PAMiF 和 L-FEMiD 等新模组产品，帮助收入同比回升 [7] - 2025 年营业收入预测下调至 54.5 亿元（前值 56.2 亿元），毛利率预计在 2025 年见底，2024/25/26 年毛利率略微上调至 39.6%/38.0%/38.7% [7] - 2024/25/26 年营业利润率下调至 10.0%/14.4%/17.1%，基本每股收益下调至 0.81/1.42/1.98 元 [7] - 基于 68 倍 2025 年市盈率，目标价下调至 97 元，维持买入评级 [7] 财务数据 - 2022 年收入为 36.77 亿元，2023 年增长至 43.78 亿元，2024E 预计为 44.91 亿元，2025E 为 54.54 亿元，2026E 为 64.46 亿元 [6] - 2022 年净利润为 10.69 亿元，2023 年增长至 11.22 亿元，2024E 预计为 4.33 亿元，2025E 为 7.56 亿元，2026E 为 10.57 亿元 [6] - 2022 年每股盈利为 2.00 元，2023 年增长至 2.10 元，2024E 预计为 0.81 元，2025E 为 1.42 元，2026E 为 1.98 元 [6] - 2022 年市盈率为 41.9 倍，2023 年为 39.9 倍，2024E 预计为 103.4 倍，2025E 为 59.2 倍，2026E 为 42.4 倍 [6] - 2022 年每股账面净值为 16.27 元，2023 年增长至 18.36 元，2024E 预计为 18.98 元，2025E 为 20.17 元，2026E 为 22.07 元 [6] 盈利预测变动 - 2024E 营业收入新预测为 44.91 亿元，较旧预测 45.95 亿元下降 2% [8] - 2024E 毛利润新预测为 17.77 亿元，较旧预测 18.04 亿元下降 1% [8] - 2024E 营业利润新预测为 4.49 亿元，较旧预测 5.48 亿元下降 18% [8] - 2024E 净利润新预测为 4.33 亿元，较旧预测 5.42 亿元下降 20% [8] - 2024E 基本每股收益新预测为 0.81 元，较旧预测 1.01 元下降 20% [8] - 2024E 毛利率新预测为 39.6%，较旧预测 39.3% 上升 0.3 个百分点 [8] - 2024E 营业费用率新预测为 29.6%，较旧预测 27.3% 上升 2.2 个百分点 [8] - 2024E 营业利润率新预测为 10.0%，较旧预测 11.9% 下降 1.9 个百分点 [8] - 2024E 净利率新预测为 9.6%，较旧预测 11.8% 下降 2.1 个百分点 [8] 股份资料 - 52 周高位为 120.10 元，52 周低位为 59.10 元 [4] - 市值为 448.47 亿元，日均成交量为 12.54 百万股 [4] - 年初至今股价变化为 -6.47%，200 天平均价为 83.70 元 [4]