报告公司投资评级 - 买入（维持）[8][15] 报告的核心观点 - 美团作为本地生活服务龙头，外卖增长稳健，到店竞争优化，闪购规模高增[1] - 市场认为美团核心主业餐饮外卖单量增长有限、到店受抖音竞争影响大、闪购规模难做大，但实际上美团餐饮外卖核心优势稳固，到店业务与抖音将差异化竞争，闪购规模有望高增[14] 根据相关目录分别进行总结 超预期逻辑 - 外卖盈利潜力在于广告货币化率提升带来的UE水平优化，订单量仍有增长空间，京东入局难撼美团核心运力及商家壁垒[2][3][4] - 到店酒旅增长空间充分，美团与抖音进入竞争平衡点，长期将错位竞争、共享行业扩容生态[5][6] - 美团闪购以闪电仓模式扩张加速下沉，专注潜力赛道和品类加深渗透，驱动单量规模超预期[7][12] 检验与催化 - 检验指标为外卖广告货币化率提升、到店GTV份额比、闪购订单量增长；催化剂为外卖单量增长和UE优化超预期、到店GTV份额比提升超预期、闪购GTV提升超预期[13] 盈利预测与估值 - 2024 - 2026年美团预计实现收入3370.07亿元、3909.96亿元、4496.42亿元，同比增长21.78%、16.02%、15.00%；实现经调整净利润431.71亿元、540.59亿元、715.64亿元，同比增长85.65%、25.22%、32.38%，对应PE为21.30X/17.01X/12.85X，维持“买入”评级[15] 目标价及空间 - 给予美团2025年20X NON - IFRS PE估值，对应目标市值10812亿元，当前对应上行空间约17%[16] 财务摘要 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|276,745|337,007|390,996|449,642| |(+/-) (%)|25.82%|21.78%|16.02%|15.00%| |经调整归母净利润（百万元）|23,253|43,171|54,059|71,564| |(+/-) (%)|722.48%|85.65%|25.22%|32.38%| |NON - IFRS每股收益(元)|3.72|7.14|8.94|11.84| |P/E（NON - IFRS）|40.84|21.30|17.01|12.85|[20] 三大报表预测值 - 资产负债表展示了2023 - 2026年流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目的预测值[22] - 利润表展示了2023 - 2026年营业收入、营业成本、销售费用等项目的预测值[22] - 现金流量表展示了2023 - 2026年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目的预测值[22]

报告公司投资评级 - 给予微创机器人-B“买入”评级，目标价21.83港元 [1] 报告的核心观点 - 公司“五分之四”机器人版图已成，2025 - 2026年将是重要扭亏节点，随着营收增长、规模效应和降本增效，利润将扭亏为盈 [6] - 国内配置证政策放松带来市场扩容，2023年6月新版医用设备配置证中腹腔内窥镜手术机器人规划数新增215%，公司订单量连续2年翻倍以上增长，中标数位居国产首位 [6] - 海外市场快速突破，商业化首年即获批20 +海外订单，5G远程手术方案助力学术推广和装机入院 [6] - 预计公司2024 - 2026年营业收入增速为173%/108%/130%，给予2026年15倍PS，目标价20.4元（21.83港元） [6] 根据相关目录分别进行总结 微创机器人：国产手术机器人异军突起 - 微创机器人是微创医疗子公司，2014年研发腔镜手术机器人，2015年成立公司研发骨科手术机器人，2021年在港上市，产品布局涵盖五大领域 [9] - 公司股权集中，微创医疗集团间接持股48.08%，主要控股股东为上海默化人工智能，还有员工持股平台 [9] - 公司管理层经验丰富，总裁何超博士有14多年手术机器人研发经验 [10] - 公司业绩快速增长，2024H1营收0.99亿元（+106%），亏损收窄至2.8亿元，预计未来两年扭亏 [12] - 2024年起公司把控降本增效，2024H1四费率合计2.9亿元，同比减少45%，研发成本中员工成本占比最高 [14] - 截至24H1公司现金及现金等价物余额2.2亿元，总负债8.7亿元 [16] 全球手术机器人市场长坡厚雪 - 机器人辅助手术是第三代外科手术形式，强化微创手术优势，克服其局限性，促进开放手术向微创转变 [19] - 机器人手术转换率低、住院时间短、输血率低、并发症发生率低等，但操作时间长 [21] - 2021年全球手术机器人市场达704亿元，腹腔镜和骨科手术机器人发展最成熟，分别占60%、17% [22] - 直觉外科是全球手术机器人龙头，2024年营收83.5亿美元，同比增长17.2%，净利润23.2亿美元，同比增长29.2% [24] - 达芬奇机器人由三部分组成，最新一代达芬奇5于2024年3月发布并优化更新，全球装机量9902台，欧美占77.5%，2024年手术量约268.3万例，年均单台271例/台 [26] - 手术机器人是“剃须刀”商业模式，设备+耗材+服务构筑高壁垒，2024年直觉外科业务中耗材占比57%，设备占比27%，服务占比16% [30] - 复盘直觉外科股价，产品迭代升级是核心驱动力，手术机器人厂商有强先发优势，直觉外科占据绝对领导地位 [34][38] 微创机器人：后起直追，5G远程引领手术机器人新潮 - 公司“五分之四”机器人版图补齐，获批品种有腔镜、骨科、泛血管和经皮穿刺，均已获批NMPA，部分获海外注册证，其他在研品种步入临床试验注册阶段 [40] - 图迈腔镜手术机器人对标达芬奇，由三部分组成，手术优势多，已用于复杂泌尿外科手术，2022.1获批上市，2023.9二代适应症拓展至全科室 [41] - 2023年6月新版配置证落地，腔镜手术机器人有望放量，全国规划新增559台，微创机器人中标数为国产首位，预计2025 - 2026年释放300多台余量 [43][44] - 公司5G远程手术引领潮流，2022年6月开展全球首例超远程手术，2024年演示和验证覆盖全球多国 [49] - 鸿鹄骨科手术机器人用于髋膝一体关节置换，2022.4获批上市，适应症拓展，截至2024年底全球累计订单超40台，海外销售依靠微创医疗集团 [53][55] 盈利预测与估值 盈利预测 - 假设图迈2024 - 2026年销售增速为214%/91%/169%，毛利率为50%/55%/57% [57] - 假设鸿鹄2024 - 2026年销售增速为100%/122%/58%，毛利率为48%/52%/55% [57] - 假设其他产品2024 - 2026年销售增速为246%/164%/131%，毛利率为39%/43%/50% [57] - 预测公司2024 - 2026年营业收入分别为286百万元、594百万元、1368百万元，毛利率分别为48.1%、52.4%、55.6% [57] 相对估值 - 选取直觉外科和联影医疗为可比公司，因未盈利选取PS估值法，给予2026年15倍PS，目标价20.4元（21.83港元），给予“买入”评级 [58]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价上调至 43.85 港元 [4] 报告的核心观点 - 2024 - 26 年信达生物销售收入将快速增加，2024 年产品销售收入如期快速增长，核心产品达伯舒与其他产品分别同比增加约 35%与 50.2% [1] - 预计 2025 - 26E 产品销售收入将分别增加 27.5%与 20.0%，2023 - 26E CAGR 为 27.6% [2] - 预计 2025 年销售费用可能略超预期，但因总收入预测上调，2025 - 26E 股东净利润预测仍分别上调 0.1%、4.6% [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 | 年结:12 月 31 日 | 2022 年 | 2023 年 | 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 总收入（百万元） | 4,556 | 6,206 | 8,459 | 11,321 | 12,907 | | 增长率（%） | 6.7 | 36.2 | 36.3 | 33.8 | 14.0 | | 股东净利润（百万元） | (2,179) | (1,028) | (708) | 185 | 466 | | 增长率（%） | (20.1) | (52.8) | (31.1) | 扭亏为盈 | 151.7 | | 每股盈利（人民币） | (1.46) | (0.66) | (0.43) | 0.11 | 0.28 | | 市盈率（倍） | 不适用 | 不适用 | 不适用 | 301.4 | 119.7 | | 每股股息（人民币） | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 股息率（%） | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 每股净资产（人民币） | 6.55 | 7.65 | 7.22 | 7.33 | 7.61 | | 市净率（倍） | 5.2 | 4.5 | 4.7 | 4.7 | 4.5 | [5] 收入增长原因 - 达伯舒需求持续增长，2024 年底新增获批子宫内膜癌适应症，预计 2024 - 26 年期间收入将从约 38.4 亿元增加至 47.9 亿元 [2] - 除达伯舒外现有产品需求快速增加，肿瘤药达伯特处于销售上量期，糖尿病药物信必乐 2024 年底新增纳入医保目录预计销量上升 [2] - 公司预计玛士度肽的减重与糖尿病适应症将分别于 2025 年上半年和下半年获批，该产品 2024 年已被纳入减重诊疗指南 [2] - 公司与罗氏药厂达成协议，2025 年将获约 8,000 万美元首付款，其后还将按临床试验进展获最多 10 亿美元的里程碑付款，将 2025 - 26E 年的授权费收入调升至 8.4 亿与 3.3 亿元 [2] 销售费用与净利润预测 - 预计玛士度肽上市初期加大销售推广，将 2025E 销售费用预测上调 9.3% [3] - 因总收入预测上调，2025 - 26E 股东净利润预测仍分别上调 0.1%、4.6% [3] 历史建议和目标价 | 日期 | 前收市价 | 评级变动 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | | 2024 - 3 - 22 | HK$38.10 | 买入（上调） | HK$46.00 | | 2024 - 7 - 4 | HK$38.05 | 买入（维持） | HK$51.05 | | 2024 - 8 - 30 | HK$43.50 | 买入（维持） | HK$55.40 | | 2024 - 11 - 1 | HK$33.80 | 买入（维持） | HK$42.45 | | 2025 - 2 - 11 | HK$36.35 | 买入（维持） | HK$43.85 | [15]

报告公司投资评级 - 交银国际对比亚迪股份的评级为买入，收盘价330.20，目标价379.22，潜在涨幅14.8%，评级发表日期为2024年10月31日 [3] 报告的核心观点 - 比亚迪和长安积极的定价策略将加速智驾落地，迫使其他车企重新调整智驾技术落地节奏，燃油车用户有望加速转向新能源车，带动2025年中国新能源车渗透率进一步提升至60% [2] - 比亚迪2025年销量目标500万辆，全系搭载“天神之眼”将给激光雷达、域控制器等智驾零部件供应商带来可观的市场增量，同时智驾零部件价格也有望加速下探 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年2月10日，比亚迪高阶智驾系统“天神之眼”正式发布，比亚迪全系车型将搭载该系统，首批有21款车型上市，公司宣布璇玑架构将全面接入DeepSeek以提升AI能力 [2] 高阶智驾系统“天神之眼” - “天神之眼”分为三个版本，“天神之眼A”（DiPilot 600）配备三个激光雷达，支持全国无图领航、易四方泊车，主要搭载于仰望品牌；“天神之眼B”（DiPilot 300）配备单激光雷达，支持全国无图领航、易三方泊车，主要搭载于腾势、比亚迪等品牌；“天神之眼C”（DiPilot 100）为高阶智驾三目版，支持高速领航和代客泊车，搭载于比亚迪秦PLUS DM - i等入门款车型，比亚迪的高快领航可做到1000公里以上零接管，代客泊车成功率高达99% [2] 全系搭载情况 - 比亚迪首发21款车型搭载“天神之眼”，10万元级及以上车型全系标配，10万元级以下车型多数也将搭载，此前行业内搭载智驾的最低价车型高阶智驾版本售价在15万元以上，比亚迪将支持高速NOA的天神之眼C搭载于海鸥，是行业内首次将高阶智驾下放到7万元级市场的A00级车 [2] “璇玑架构”接入DeepSeek - 璇玑架构全面接入DeepSeek可快速提升车端和云端的AI能力，在座舱端，车型可借助R1大模型卓越的推理能力，更好理解用户的模糊意图和隐性需求，提供更精准和个性化的服务，标志着比亚迪率先进入“生成式智能座舱”阶段，AI能提供主动服务 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予金山云买入评级，给予2025年目标PS 5x，对应目标市值494亿港币，对应目标价12.98港币，较2月10日收盘有39%上涨空间 [3][8][87] 报告的核心观点 - 金山云是金山小米生态核心云服务商，公有云服务是主要增长动力，与金山软件、小米续签框架协议保证收入增长基本盘 [7] - DeepSeek为代表的低成本路线有望加速国内AI渗透，为云厂带来规模效应提升ROI，推理需求加速有望实现成本优化 [7] - 小米建立人车家全生态，加大AI投入，智驾是重要增量场景，端到端模型依赖大量数据和算力支持，小米汽车业务快速起量，智驾迈入行业一梯队 [7] - 预计金山云2024 - 2026年整体收入分别为76.92/90.92/103.66亿元，对应增速分别为9%/18%/14%，首次覆盖给予买入评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：金山小米生态核心云服务商 - 雷军系的金山软件和小米集团为前两大股东，截至2024年6月30日，金山软件持股37.4%，小米集团直接及间接共持股12.25%，董事长为雷军，CEO为邹涛 [18] - 业务以IaaS为主，公有云服务9M24收入占比65%，是主要收入来源和后续增长动力，行业云服务为特定行业提供解决方案，2021年收购Camelot聚焦软件层业务 [20] - 2021年前收入高速增长，2022 - 2023年收入下滑，当前仍亏损，原因是公有云市场放缓、IaaS业务竞争激烈及主动缩减低利润率业务，IaaS需重资本投入 [21] - 2022年管理层更换，邹涛接任后进行收入结构调整和人工智能转型，加强与金山软件、小米生态业务合作，成效明显，收入增速和毛利率提升，净亏损率缩窄 [27] - 调整缩减低利润率的CDN和行业云业务，AI转型效果明显，AI收入快速起量，24Q3占公共云服务收入比例提升至31% [33] - 与金山软件、小米集团续签框架合作协议，2025 - 2027年金额增加明显，保证收入增长确定性，2023年来自二者收入为11亿元，占比16%，9M24占比提升至19% [35] - AI服务开展需增加资本开支，与小米签订融资服务框架，2023年资本开支20亿元用于采购服务器，预计未来三年每年有20 - 30亿元融资需求 [45] 新增长点：AI大模型和智能驾驶 DeepSeek低成本路线将加速国内AI渗透 - 海外23Q4起AI带动云厂收入增速上行，国内GenAI IaaS需求24H1同比增长203.6%，远超整体IaaS市场增速，AI对国内云厂业务拉动正在体现 [47][49][60] - 互联网公司在AI云时代竞争力提升，核心竞争要素包括算力、算法、数据、场景，其加大芯片采购投入，有自研芯片能力，生态场景丰富，数据多 [52] - DeepSeek代表的低成本路线会提升AI渗透率，加速企业数字化转型上云，提升云业务利润率，推理需求加速有望使云厂实现成本优化，金山云已支持DeepSeek - R1/V3 [61] 小米建立人车家全生态，加大AI投入 - 小米2024年以来在AI上投入明显加大，研发投入提速，人才储备增加，着手搭建GPU万卡集群进行算力储备，超级小爱功能升级 [65][66] - 智能驾驶从传统方案向端到端方案转变，各车企纷纷转向端到端技术路线，推出“车位到车位”功能，该功能覆盖场景更多、流畅度更高 [67][69][70] - 端到端模型依赖大量数据和算力支持，是技术和资源竞赛，特斯拉等车企加大算力投入，小米汽车业务起步晚但快速起量，智驾全面追赶，迈入行业一梯队 [71][75][81] 盈利预测和估值 - 收入端预计金山云2024 - 2026年来自金山软件的收入增速分别为25%/36%/33%，来自小米集团的收入增速分别为40%/71%/36%，来自其他客户的收入增速分别为4%/7%/6%，整体收入分别为76.92/90.92/103.66亿元，对应增速分别为9%/18%/14% [84] - 利润端预计金山云2024 - 2026年毛利率分别为14%/18%/20%，调整后净利润分别为 - 10.20/-5.78/-1.88亿元 [84] - 金山云当前亏损，使用PS估值，可比公司2025年平均PS为5x，给予其2025年目标PS 5x，对应目标市值494亿港币，对应目标价12.98港币，较2月10日收盘有39%上涨空间，首次覆盖给予买入评级 [87]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 报告的核心观点 - FY2025Q3公司RSV同比下降14.2%，销售降幅较Q2收窄，预计FY2025收入下降16.3%，归母净利润下降5%左右，调整FY2025 - 2027归母净利润预期为61.46/68.16/74.72亿港元，对应FY2025 PE为12倍 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 零售情况 - FY2025Q3集团RSV同比下降14.2%，内地RSV同比下降13%，港澳及其他市场RSV同比下降20.4% [1] 内地市场 - 同店：2024年10 - 12月内地直营同店销售同比下降16.1%，加盟同店下降12.3%；黄金首饰及产品同店销售下降15.3%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售同比下降20.3%，定价黄金产品销售占比由同期6.9%提升至18.7% [1] - 开店：截止2024年12月末全球有6836家周大福珠宝品牌门店，10 - 12月内地净关261家周大福珠宝店 [1] 港澳及其他地区 - 2024年10 - 12月港澳及其他地区RSV同比下降20.4%，港澳地区直营同店销售同比下降21.3%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售增长33.7%，黄金首饰及产品同店销售下降36.2% [1] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万港元）|94,684|108,713|91,032|96,958|102,099|[3]| |增长率yoy（%）|-4.3|14.8|-16.3|6.5|5.3|[3]| |归母净利润（百万港元）|5,384|6,499|6,146|6,816|7,472|[3]| |增长率yoy（%）|-19.8|20.7|-5.4|10.9|9.6|[3]| |EPS最新摊薄（港元/股）|0.54|0.65|0.62|0.68|0.75|[3]| |净资产收益率（%）|16.5|24.7|22.3|23.4|24.4|[3]| |P/E（倍）|13.9|11.5|12.2|11.0|10.0|[3]| |P/B（倍）|2.2|2.8|2.7|2.5|2.4|[3]|

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][10] 报告的核心观点 - 报告公司作为国内餐饮行业龙头，立足于优质产品，持续创新商业模式，优化菜单、流程，吸引更多客群；多年来积累品牌实力，持续加大对于数字化、供应链、门店店型等方面的投入和创新，积累会员，降本增效。长期来看，公司业绩具有韧性，预计2025 - 2027年营业收入分别为118.20/126.55/136.39亿美元，归母净利润分别为9.37/10.15/11.14亿美元，当前股价对应PE分别为19.2x/17.7x/16.2x [10] 根据相关目录分别进行总结 财务业绩 - 2024年公司实现收入113.03亿美元/同比+3%，归母净利润9.11亿美元/同比+10%，核心经营利润11.9亿美元/同比+12%；2024Q4单季度实现收入25.95亿美元/同比+4%，归母净利润1.15亿美元/同比+18%，核心经营利润1.50亿美元/同比+35% [1] 门店扩张与系统销售额 - 截止2024年底，公司门店总数达16395家，其中肯德基/必胜客门店分别为11648/3724家；2024年/2024Q4，公司净新增1751/534家门店，其中肯德基净新增1352/365家，含402/136家加盟店（占比29.7%/37.3%），必胜客净新增412/118家，含42/21家加盟店（占比10.2%/17.8%） [2] - 不计外币换算影响，2024年/2024Q4公司系统销售额同比+5%/+4%，主要得益于7%/5%的净新增门店贡献 [2] 同店销售与餐厅利润率 - 公司整体/肯德基/必胜客的同店销售额在2024Q1分别同比 - 3%/-2%/-5%，2024Q2分别同比 - 4%/-3%/-8%，2024Q3分别同比 - 3%/-2%/-6%，2024Q4分别同比 - 1%/-1%/-2%，自2024Q2起持续环比改善；2024Q4同店销售额达上年同期的99%，同店交易量同比+4%，连续第8个季度增长，其中肯德基/必胜客同店交易量分别同比+3%/+9%，平均客单价分别同比 - 4%/-10%至38/78元（2019Q4分别为37/108元） [3] - 2024Q4，餐厅利润率为12.3%/同比+1.6pct；肯德基餐厅利润率为13.3%/同比+1.3pct，食品及包装物/薪金及雇员福利/物业租金及其他经营开支占比分别为31.8%/27.7%/27.2%，同比 - 0.7/-0.5/-0.1pct；必胜客餐厅利润率为9.3%/同比+2.0pct，食品及包装物/薪金及雇员福利/物业租金及其他经营开支占比分别为32.2%/29.8%/28.7%，同比+0.2/-1.9/-0.3pct [3] 外卖销售、数字订单与会员数 - 2024Q4，公司外卖销售同比+14%，外卖占肯德基和必胜客餐厅收入42%（2024Q3为40%）；2024全年，外卖销售同比+14%，肯德基/必胜客外卖销售占比分别为40%/39%，同比+4/+2pct [4] - 2024年，数字订单收入达96亿美元，占公司餐厅收入的90%/同比+1pct [4] - 2024年，肯德基及必胜客的会员数合计超5.25亿（2023年超4.70亿），会员销售约占肯德基和必胜客系统销售额的65%/同比持平 [4] 创新、股东回馈与门店计划 - 2024Q4，必胜客推出新菜单，上新40款SKU，多款经典商品降价；截至2024年底，新商业模式的肯悦咖啡/必胜客WOW门店已达约700/200 + 家店 [5] - 公司计划在2024年已回馈15亿美元基础上，2025 - 2026年向股东继续回馈30亿美元；2024年度每股现金股息同比+50%至0.24美元，2025H1计划在美国及香港进行总计约3.6亿美元的股票回购 [5] - 公司计划2025年净新增1600 - 1800家门店（2024年目标为1500 - 1700家），预计未来几年肯德基和必胜客净新增门店中加盟店比例将分别逐渐增至40% - 50%/20% - 30%；2025年资本支出约7 - 8亿美元（2024年目标为7 - 8.5亿美元） [5][10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 绿城中国销售保持稳健，拿地强度维持高位，自投代建业务齐头并进，土储充裕结构优质受地产行业销售下行影响，公司资产减值损失增加，下调盈利预测，预计2024 - 2026年公司归母净利润为24.72、33.25、45.41亿元，对应EPS为0.98、1.31、1.79元，当前股价对应PE为8.6、6.4、4.7倍看好公司低毛利项目结转完成后盈利修复，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 2025年2月10日，当前股价9.060港元，一年最高最低为11.720/4.940港元，总市值229.60亿港元，流通市值229.60亿港元，总股本25.34亿股，流通港股25.34亿股，近3个月换手率19.89% [1] 业绩情况 - 2025年2月3日公司发布盈利警告，预计2024年归母净利润同比下降50%以内，即不低于15.59亿元，主因房地产市场下行，公司主动加大长库存去化力度，加快库存结构调整，导致2024年度计提的资产减值损失增加剔除减值因素后，归母净利润预计同比增长 [7] 销售情况 - 2025年1月，自投项目销售面积19万方，同比下降20.8%，销售金额71亿元，同比下降9.0%，销售金额权益比同比下降3.4pct至67.1%，销售均价为37278元/平米，同比下降7.1%，销售金额排名行业第102024年累计自投销售金额1718亿元，同比下降11.6%，销售金额权益比提升4.5pct至70.2% [8] - 代建业务表现稳健，2025年1月代建签约销售金额43亿元，同比增长2.4%；2024年代建合同销售金额1050亿元，同比下降1.7% [8] 拿地与融资情况 - 2025年1月，公司在杭州、南京等地新增5宗土地储备，新增计容建筑面积55万方，权益拿地金额约48亿元，拿地强度高达42.5%，其中杭州下沙地块溢价率41.5%，总地价超20亿元 [9] - 1月成功发行10亿元三年期中期票据，票面利率4.25%，融资成本保持低位 [9] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 127,153 | 131,383 | 139,923 | 147,619 | 152,047 | | YOY(%) | 26.8 | 3.3 | 6.5 | 5.5 | 3.0 | | 净利润(百万元) | 2,756 | 3,118 | 2,472 | 3,325 | 4,541 | | YOY(%) | (38.3) | 13.1 | (20.7) | 34.5 | 36.6 | | 毛利率(%) | 17.3 | 13.0 | 14.1 | 15.2 | 16.1 | | 净利率(%) | 6.9 | 5.1 | 3.7 | 4.6 | 5.9 | | ROE(%) | 7.7 | 8.6 | 6.8 | 8.6 | 11.5 | | EPS(摊薄/元) | 1.09 | 1.23 | 0.98 | 1.31 | 1.79 | | P/E(倍) | 7.7 | 6.8 | 8.6 | 6.4 | 4.7 | | P/B(倍) | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.5 | 0.5 | [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年公司资本开支进一步下降，工程收入下行带来收入结构改善，后续业绩稳定性更强；预计2024年业绩受减值影响拖累仍存；全年现金流转正预期充分，中报每股分红维持稳定且分红比例有所提升，持续兑现分红逻辑；多重固废协同处置成为趋势，供热化改造也将带来业绩增量；无需过多担心行业现金流 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 光大环境近期股价回调较多 [3] 事件评论 - 运营业务经营稳定，建造收入继续下滑改善收入结构：公司主要业务有逆经济周期属性，总体经营稳定；2023年建造收入下降43%至约75亿港币，占比约23%；2024H1建造收入下降15%至约35亿港币，占比约22%；预计2024年资本开支进一步下降，工程收入明显下行，收入结构改善，业绩稳定性更强 [6] - 绿色环保亏损扩大，对光大环境业绩有拖累：中国光大绿色环保预计2024年亏损5.0 - 5.1亿港币，较2023年亏损同比增加66% - 69%；亏损增加因无形资产等损耗亏损，危废及固废处置业务单价下跌；2023年光大环境对绿色环保计提资产减值损失6.56亿港元，2024年亏损扩大或因相关减值进一步扩大 [6] - 全年现金流转正预期充分，持续兑现分红逻辑：光大绿色环保下属16间农林生物质发电项目公司收到国家电网可再生能源电价附加补助资金约人民币15.34亿元，叠加生物质国补回流，全年现金流转正预期充分，未来或改善资产信用状况并提升分红；2024H1每股分红维持0.14港元/股，分红比例提高至35.1% [6] - 多重固废协同处置和供热化改造带来业绩增量：未来多重固废处理依赖与生活垃圾焚烧协同处理，焚烧项目成核心资产，协同处理带动业绩提升；垃圾焚烧项目供热化改造可提供蒸汽热源，改善现金流并提升项目回报 [6] - 无需过多担心行业现金流：垃圾焚烧行业系合理收益率定价模式，处置费存上行预期；未来补贴转移给居民收费时，项目可出售绿证等获现金流补偿，维持盈利性稳定 [6] - 盈利预测与估值：预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为34.0亿港元、38.3亿港元、40.3亿港元，目前市值对应PE分别为6.13x、5.44x和5.17x；2024年若按30%分红率计算，当前股息率约4.9%；若按全年绝对派息与2023年持平计算，当前股息率为6.5% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 24年美图公司经调整归母净利润可能实现约52 - 60%的同比增长，对应约5.60 - 5.89亿元人民币，盈利能力提升得益于AI技术驱动核心业务影像与设计产品收入快速增长，且综合运营费用增幅低于毛利增幅 [1] - 美图是有切实AI收益的AI应用公司，DeepSeek验证AI产品使用效果不取决于算力投入多少，预计美图AI应用产品性能和使用效率有望提升 [2] - AI提升产品力并拉动付费，24 M7美图全系产品付费MAU中使用生成式AI生成影像的用户比例为41%，24年美图设计室MAU排名在线设计赛道第三（中国区），收入预计翻倍突破2亿元人民币并积极出海 [3] - 截至24年12月4日，公司出售全部已购买加密货币获利约7963万美元（约5.71亿元人民币），董事会决定将出售获利净额约80%用作支付特别股息 [3] - 考虑研发开支增长预计可控，上修24 - 26年经调整归母净利润预测至5.8/8.3/11.1亿元人民币（较上次预测+5%/+3%/+13%） [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2月7日，美图公司发布盈喜，24年经调整归母净利润可能大幅增长 [1] 大模型方面 - 美图奇想大模型于23年6月面世，24年1月备案并开放，24年功能持续更新迭代，9月升级视频生成能力，10月升级图像生成能力并上线一站式AI短片创作工具MOKI [2] - 24H1公司研发开支增幅较大，约5900万元用于算力购买，后续AI模型战略为自研+外采，倾向使用第三方大模型API，与可灵、DeepSeek有测试合作 [2] AI产品方面 - AI提升产品力并拉动付费，24 M7美图全系产品付费MAU中使用生成式AI生成影像的用户比例为41% [3] - 24年美图设计室MAU排名在线设计赛道第三（中国区），收入预计翻倍突破2亿元人民币，已采用DeepSeek技术用于AI生成PPT相关功能，并积极推动出海 [3] 股东回报 - 截至24年12月4日，公司出售全部已购买加密货币获利约7963万美元（约5.71亿元人民币），董事会决定将出售获利净额约80%用作支付特别股息 [3] 投资建议 - 国内AIGC原生应用仍在起步阶段，美图在生活场景和生产力场景产品有优势，考虑研发开支增长预计可控，上修24 - 26年经调整归母净利润预测至5.8/8.3/11.1亿元人民币（较上次预测+5%/+3%/+13%），维持“买入”评级 [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,085|2,696|3,614|4,588|5,572| |营业收入增长率|25.2%|29.3%|34.1%|27.0%|21.4%| |经调整归母净利润（百万元）|111|368|577|826|1,109| |经调整归母净利润增长率|39.7%|233.2%|56.6%|43.2%|34.3%| |经调整EPS（元）|0.02|0.08|0.13|0.18|0.24| |经调整PE|164|49|31|22|16|[4] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|2,085|2,696|3,614|4,588|5,572| |营业成本|-898|-1,040|-1,222|-1,490|-1,731| |毛利|1,187|1,656|2,392|3,098|3,841| |其它收入|673|28|109|21|14| |营业开支|-1,687|-1,271|-1,779|-2,157|-2,564| |营业利润|173|413|721|963|1,291| |财务成本净额|15|44|6|11|18| |应占利润及亏损|-13|-19|-3|-12|-11| |税前利润|175|438|725|962|1,298| |所得税开支|-156|-72|-116|-154|-208| |税后经营利润|19|366|609|808|1,090| |少数股东权益|75|12|-1|-1|-1| |归母净利润|94|378|608|807|1,089| |经调整归母净利润|111|368|577|826|1,109|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|234|413|852|1,089|1,465| |投资活动现金流|-17|-645|-94|-302|-303| |融资活动现金流|-37|-81|-9|11|18| |净现金流|180|-313|749|798|1,179|[9] 资产负债表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|5,004|5,767|6,646|7,803|9,270| |流动资产|2,456|2,769|3,446|4,346|5,557| |现金及短期投资|1,300|1,174|1,923|2,721|3,901| |应收账款|351|388|453|443|430| |存货|26|54|36|44|52| |其它流动资产|739|1,012|1,033|1,137|1,175| |非流动资产|2,549|2,998|3,200|3,458|3,712| |长期投资|124|122|121|115|110| |固定资产净额|441|464|536|603|665| |其他非流动资产|1,984|2,412|2,543|2,740|2,938| |总负债|1,295|1,653|1,924|2,273|2,649| |流动负债|1,069|1,264|1,444|1,693|1,969| |应付账款|734|735|672|671|692| |短期借贷|10|15|0|0|0| |其它流动负债|325|514|771|1,023|1,277| |长期负债|226|389|480|580|680| |长期债务|0|0|0|0|0| |其它|226|389|480|580|680| |股东权益合计|3,710|4,114|4,722|5,530|6,620| |股东权益|3,770|4,109|4,716|5,523|6,613| |少数股东权益|-60|5|6|7|8| |负债及股东权益总额|5,004|5,767|6,646|7,803|9,270|[10]