中国驻外官员对在尼泊尔中资企业项目进行调研 - 中国驻尼泊尔使馆经济商务处朱锋参赞于12月3日对两家在尼中资企业的项目进行了实地调研 [1] - 上午调研了中地海外水务有限公司承建的dhobighat污水处理项目，详细了解项目进展并与中方管理人员座谈 [1] - 下午调研了特变电工（600089）在加德满都承建的姆帕尼和新帕坦两个输变电站项目，实地了解项目建设及运营情况 [1] 调研核心要求与关注重点 - 朱锋参赞在调研中要求企业加强安全建设及管理效能，持续筑牢安全防线 [1] - 特别强调要确保岁末年初各项工作稳步推进 [1] - 在特变电工项目现场，对安防落实进行了重点巡视检查，要求企业加强安全管理意识 [1] - 要求推进后续重点工作，实现项目如期交付 [1]

市场表现与指数动态 - 截至2025年12月10日10:20，中证光伏产业指数下跌2.65% [1] - 成分股涨跌互现，聚和材料领涨4.21%，迈为股份上涨3.23%，奥特维上涨0.53% [1] - 弘元绿能领跌，大全能源、阿特斯跟跌 [1] - 截至2025年11月28日，中证光伏产业指数前十大权重股合计占比61.01% [1] 行业整合与政策展望 - “多晶硅产能整合收购平台”正式成立，公司名称为北京光和谦成科技有限责任公司 [1] - 该平台注册资本为30亿元，成立于2025年12月9日 [1] - 中原证券认为，光伏行业估值仍处于历史偏低位置 [1] - 后续围绕反内卷的产品销售价格措施、企业间并购整合、行业准入门槛提高以及产品质量标准提高的政策有望相继落地 [1] - 行业竞争格局和产业链生态有望优化，行业估值存在修复契机 [1] 投资工具与产品 - 光伏ETF嘉实(159123)跟踪中证光伏产业指数，是布局光伏全产业链的便捷工具 [1] - 场外投资者可通过光伏ETF场外联接(014605)布局光伏产业链投资机遇 [1]

市场表现 - 光伏概念股早盘普遍走弱，阳光电源、通威股份股价下跌超过4%，特变电工下跌超过3%，捷佳伟创、TCL中环下跌超过2% [1] - 受盘面影响，光伏相关ETF普遍下跌超过2% [1] - 具体ETF表现方面，光伏龙头ETF(159609)下跌2.66%，光伏ETF易方达(562970)下跌2.44%，光伏ETF基金(516180)下跌2.26%，光伏ETF(159857)下跌2.31%，光伏ETF(515790)下跌2.27%，光伏ETF指数基金(159618)下跌2.21%，光伏50ETF(516880)下跌2.32%，光伏ETF基金(159863)下跌2.18%，光伏龙头ETF(516290)下跌2.32%，光伏50ETF(159864)下跌2.06%，光伏ETF华夏(515370)下跌2.06%，光伏ETF嘉实(159123)下跌2.06% [2] 行业观点与展望 - 有券商认为，光伏行业估值仍处于历史偏低位置 [2] - 展望后市，预计后续将有围绕反内卷的产品销售价格措施、企业间并购整合、行业准入门槛提高以及产品质量标准提高的政策相继落地 [2] - 光伏行业竞争格局和产业链生态有望优化，行业估值存在修复契机 [2]

公司业务与市场地位 - 公司是国内线缆高分子材料领域头部企业 [1] - 公司自主研发的超高压电缆料打破国际垄断 [1] - 超高压电缆料已广泛应用于国内外多个高压、超高压项目 [1] 客户关系与认可 - 公司是特变电工的上游供应商 [1] - 公司曾获特变电工2023年优秀供应商“杰出服务奖”称号 [1]

行业背景与市场表现 - 人工智能基础设施建设需求走高，推动A股电网设备行业涌现大批牛股[2] - 思源电气成为行业佼佼者，下半年迄今累计涨幅超116%，最新总市值1224亿元，超过特变电工，排名行业第二[2] - 自2020年以来，公司股价累计涨幅已接近12倍，从总市值不到百亿元成长为超千亿元的行业龙头[8] - 自11月中旬以来，电网设备行业大部分个股股价随大市回调，但思源电气保持稳步上涨，一度突破160元/股，再创历史新高[10] 公司财务与经营业绩 - 2020年至2024年，公司营收增长约三倍，净利实现翻倍增长[8] - 2024年加权净资产收益率达18.05%，创上市以来新高，毛利率保持在31.25%的高位[8] - 2025年前三季度营收达138亿元，同比增长32.86%，净利21.9亿元，同比增长46.94%，已超去年全年净利，同比增速创2020年以来同期新高[8] - 海外收入持续高增长，2020-2024年年复合增长率约24.47%[9] - 2025年半年报显示，公司海外营收占比已达33.68%[11] 海外业务与竞争优势 - 海外电力设备供给紧缺，公司凭借完善的海外渠道和技术优势持续拿下大订单[8] - 得益于多年前对东芝变压器的并购，公司在高毛利的海外业务上表现突出[10] - 公司海外业务毛利率高达35.69%，显著高于国电南瑞的19.83%和特变电工的22.74%[10] - 公司海外营收占比33.68%，明显高于国电南瑞的8.2%和特变电工的12.27%[11] - 公司为遍及世界60多个国家和地区的客户提供产品与服务[5] 行业前景与增长动力 - 2030年全球电网投资有望翻番达6000亿美元，电气设备需求旺盛[9] - 国内变压器今年前9月合计出口459.1亿元，同比增长39%[9] - 伴随海外营收占比提升，公司盈利能力将持续增厚[9] - 公司通过参股子公司切入超级电容赛道，已成功获得车企重大定点项目订单，未来有望拓展至AI数据中心领域，打造新的增长曲线[9] 外资持股情况 - 思源电气是“外资限购第一股”，因总境外持股比例超过28%，深港通于2025年7月31日起暂停接受该股票的境外投资者买盘[11] - 截至12月5日，境外投资者持有思源电气A股比例仍达26.5%，持股总数为2.07亿股[12] - 外资还对同属电网设备行业的宏发股份和华明装备青睐有加，宏发股份当前境外投资者持股比例也超过了28%[14]

公司业务与产品 - 公司是国内线缆高分子材料领域的头部企业 [2] - 公司自主研发的超高压电缆料产品打破了国际垄断 [2] - 公司产品已广泛应用于国内外多个高压、超高压项目 [2] 客户关系与行业地位 - 公司是特变电工的上游供应商 [2] - 公司曾获得特变电工颁发的2023年优秀供应商“杰出服务奖”称号 [2]

文章核心观点 - 全球电力需求正因AI数据中心繁荣、电气化进程和可再生能源并网而指数级扩张，电力供应可能成为制约AI技术发展的核心瓶颈 [1] - 变压器与大规模储能系统被视为应对此瓶颈的关键瓶颈资产，相关电网设备和储能投资将迎来长期增长 [1][3] - 电力需求的“三重驱动”将推动全球电力系统进入“新基建2.0”阶段，从单纯扩容升级为高容量、灵活分配和高韧性的系统 [6] AI数据中心驱动的电力需求 - AI算力基础设施竞赛的核心基础是稳定庞大的电力供应体系，AI被视为带来全球电力“超级需求周期”的“吞电巨兽” [1] - 国际能源署预测，到2030年全球数据中心电力需求将增长一倍以上，达到约945太瓦时，略高于日本目前总用电量，其中AI应用是最重要驱动力 [2] - IEA预计到2030年，聚焦人工智能的数据中心整体电力需求将至少增长四倍以上 [2] - 持续猛增的AI训练/推理集群规模让“电力+散热”成为决定算力边界的核心底层资源 [2] 电网设备与储能的需求驱动力 - 电力需求受到“三重驱动”：AI数据中心、电气化、可再生能源与储能 [3] - 全球高压变压器订单中，来自AI数据中心、电网加固及可再生能源并网的占比显著提升 [3] - 电气化与老旧电网改造带来庞大的电网设备需求 [4] - 可再生能源与储能大规模并网是电网设备需求的另一大驱动力，尤其在亚洲，风光发电大基地与集中式储能项目带来超高压、特高压直流项目及大量配套变电站、储能变流器和PCS需求 [4] 关键受益领域与公司 - 施耐德电气凭借“中压到机架末端的全链路电力系统方案 + 软硬件数字孪生 + 液冷并购”，在AI基建浪潮中处于最直接受益点位 [2] - 施耐德电气于2024年收购Motivair，切入浸没/直接液冷冷板及冷却分配单元市场，布局AI数据中心迫切需要的液冷系统 [2] - 高压及特高压变压器、GIS、变电站成套设备大幅受益于主网扩容、跨区域输电、新能源基地接入以及AI数据中心的专线与变电站 [5] - 电网侧/电源侧大规模储能系统全面受益于电网升级、新能源波动平抑、峰谷调节、数据中心与工业负荷的备用电源需求 [6] - 花旗认为阳光电源是亚洲股票市场最核心受益标的，以其逆变器+储能系统集成为长 [6] - 部分韩国储能与逆变器厂商亦有布局 [6] 具体股票与目标价 - 花旗看好阳光电源及中国台湾的中兴电工未来股价涨势最为强劲，予其目标价分别对应约32%及35%的未来潜在涨幅 [6] - 花旗予LS Electric、思源电气及特变电工的目标价分别意味着9%、7%及18%的未来潜在涨幅 [6] 投资前景与策略 - 随着美联储降息周期降低融资成本，将助推电网基建长期项目投资 [1] - 花旗认为未来3-5年全球电网设备与储能设备相关资本支出不是“单一驱动” [3] - 亚洲市场的电网设备与大型储能类股票正迎接牛市轨迹 [5] - 电力系统正从“增量扩容”升级到“高容量+资源分配灵活性+供需韧性”三维升级 [6] - 估值上，即使过去两年股价已有显著上涨，花旗仍认为相关公司存在进一步重估空间 [6]

市场行情与指数表现 - 2025年12月9日，新能源板块下修调整，截至11:17，中证新能源指数下跌0.59% [1] - 成分股中，科华数据领涨，德业股份、微导纳米跟涨；科达利领跌，川能动力、雅化集团跟跌 [1] - 截至2025年11月28日，中证新能源指数前十大权重股合计占比45.35%，主要权重股包括阳光电源、宁德时代、隆基绿能等 [1] 技术研发突破 - 南京大学谭海仁教授课题组联合仁烁光能产业化团队，在清洁能源关键核心技术研发中取得重大突破 [1] - 其研制的平米级商业化钙钛矿光伏组件，实现了绿色环保制备，并在转换效率与产品可靠性方面达到世界领先水平 [1] - 此次研究突破了钙钛矿太阳能电池产业化的关键瓶颈，是推动其迈向商业化进程的重要一步 [1] 行业需求数据 - 根据华安证券数据，CESA口径下，2025年1-9月国内储能装机31.77GW/85.11GWh，在高基数下保持高增速，功率同比增长19.3%，容量同比增长28.41% [1] - 全年国内储能需求有望超预期 [1] - 根据开源证券数据，国内11月电动车乘用车批发预估172万辆，同比增长20%，环比增长7%，累计增长29% [1] 投资工具 - 新能源ETF(159875)紧密跟踪中证新能源指数，是一键布局能源龙头的便利工具 [2]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：亚洲电力设备行业，具体包括输变电设备（变压器）和储能系统[1] * 公司：LS Electric、Sieyuan Electric、TBEA、Chung Hsin Electric、Sungrow、Hyundai Electric、Fortune Electric、Hitachi、Siemens[1][2] 核心观点与论据 **全球及中国变压器制造商前景** * 全球顶级变压器制造商在手订单充足，足以支撑2026-2028年的盈利，预计2026年新订单将保持强劲，主要受美国公用事业、科技和数据中心公司资本支出增长的推动[2] * 中国变压器制造商在海外（除美国外）市场增长强劲，例如Sieyuan的出口收入在2025年上半年同比增长89%，TBEA的海外新订单同比增长88%[2] * 中国公司的新订单增长主要来自亚洲（特别是中东）、非洲和拉丁美洲，且交货周期（1-2年）比Hyundai Electric和Hitachi等传统供应商（3年）更短[2] **产品与成本比较** * 韩国变压器质量优于中国变压器，据Hyundai Electric数据，韩国变压器故障率为0.01%，中国变压器为0.03%，但两者绝对值均非常低，在大多数情况下使用都是安全的[3] * 生产成本方面，Hyundai Electric在韩国的变压器生产成本是在美国的65%，而估计中国的生产成本比韩国低10-20%[6] * 韩国工厂采用1或2班制，每周最长工作52小时，而中国没有此类限制[6] **中国电网资本支出与政策影响** * 2025年前10个月，中国电网资本支出同比增长7.2%至4824亿元人民币，增幅低于此前预期，因此将2025年全年增长预测从13%下调至8-9%[7] * 增长不及预期的主要原因是2025年2月发布的第136号政策，该政策规定新建可再生能源项目的所有产出需通过市场机制销售，电网公司不再负责将弃电率控制在5%以下，因此超前建设特高压线路的倾向减弱[7] * 2025年迄今仅批准建设3条特高压线路，低于年初市场预期的5-6条[7] **美国政策对储能业务的影响** * 美国的“One Big Beautiful Bill”规定，使用中国设备或由中国实体持股超过25%的供应商设备的美国非住宅可再生能源项目，将无法享受30%的投资税收抵免[8] * Sungrow将通过以下方式减轻影响：为销往美国的储能系统使用来自韩国和日本的电池（而非中国电池），并对美国销售的储能系统提供一定的价格折扣[8] **公司估值与评级** * 重申对LS Electric、Sieyuan Electric、TBEA、Chung Hsin Electric和Sungrow的“买入”评级[1] * **Chung Hsin Electric**：基于21倍2026年预期每股收益，设定12个月目标价200新台币，与其自2023年行业重估以来的平均水平一致[9] * **LS Electric**：基于DCF模型，目标价为560,000韩元/股，相当于2025年预期市盈率53.7倍和市净率8.0倍，低于全球同行[11] * **Sieyuan Electric**：基于DCF模型，目标价为170.00元人民币/股，相当于2025年预期市盈率45.0倍和市净率8.8倍[13] * **Sungrow**：基于DCF估值，目标价为240.00元人民币，相当于2026年预期市盈率25.5倍和市净率7.7倍[15] * **TBEA**：基于DCF模型，目标价为26.00元人民币/股，相当于2026年预期市盈率15.2倍和市净率1.8倍[18] 其他重要内容 **投资者兴趣与公司选择** * 在变压器制造商中，投资者普遍对LS Electric、Sieyuan Electric、TBEA和Chung Hsin Electric的兴趣高于Hyundai Electric和Fortune Electric，主要因估值更具吸引力[1] * 在储能系统制造商中，Sungrow是投资者讨论中最受欢迎的公司[1] **公司特定风险** * **Chung Hsin Electric**：主要下行风险包括电网基础设施建设延迟导致销售增长不及预期、电网升级计划预算削减导致订单流减弱、运营事故导致长时间检查和利用率降低、宏观经济基本面疲软[10] * **LS Electric**：主要下行风险包括海外新订单低于预期、海外关税高于预期、原材料成本高于预期[12] * **Sieyuan Electric**：主要下行风险包括中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期[14] * **Sungrow**：主要下行风险包括太阳能装机增速不及预期可能影响其光伏逆变器和EPC业务增长、中国及海外市场储能系统需求不及预期、海外贸易紧张局势加剧可能减少其产品出口[17] * **TBEA**：主要下行风险包括多晶硅价格低于预期、钢铁、铜和铝价格高于预期、变压器需求不及预期[19] **利益披露** * 在过去12个月内，花旗环球金融有限公司或其关联公司从LS Electric、Sieyuan Electric、Sungrow Power Supply获得了除投行服务外的产品和服务报酬[29] * 花旗环球金融有限公司或其关联公司目前或过去12个月内曾是LS Electric、Sieyuan Electric、Sungrow Power Supply的客户，所提供的服务为非投行、证券相关服务以及非投行、非证券相关服务[30] * 花旗环球金融有限公司和/或其关联公司在Sungrow Power Supply方面拥有重大经济利益[30]

公司核心战略与前景 - 公司深耕电磁线领域，产业基础牢固，创新能力突出，市场地位不断提升 [1] - 公司战略为紧紧围绕电力行业深耕细作，做精做透电磁线主业，同时全面布局新能源汽车领域，培育新增长点，打造更具竞争力的产业结构 [1] - 公司于2025年8月登陆北交所，成为沈阳首家北交所上市公司，计划利用资本市场助力做强主业、扩大规模、完善产业链 [10][11] 竞争优势与市场地位 - 公司位于沈阳经济技术开发区，几十年深耕特高压输变电领域，在电磁线细分市场成果丰硕，行业地位突出 [3] - 公司专注于高电压、大容量变压器用电磁线，研发了阶梯状组合换位导线、内屏蔽组合换位导线、多根数换位导线、光纤系列绕组线、耐高温自粘漆包换位导线等代表性产品 [5] - 公司电磁线产品覆盖国内全部特高压主设备制造商，海外市场遍布中东、北美、东南亚，形成“国内重点工程+海外新兴市场”双市场格局 [6] - 公司产品应用于多项领先的超/特高压工程，包括世界电压等级最高、输送容量最大、输送距离最远、技术水平最先进的昌吉—古泉±1100kV特高压直流输电工程 [7] 产业链与成本优势 - 沈阳拥有以特变电工为链主的成熟输变电产业集群，上下游企业集中布局，为公司提供了完善的供应链，降低了采购及物流成本 [5][6] - 公司结合高效率的智能化生产线，成本控制能力保持在较高水平 [6] 技术创新与研发实力 - 公司紧跟产业升级趋势，持续推动创新研发，其发展得益于中国构建的全球领先、高效智能的特高压输电网络 [5] - 公司研发创新以客户需求为导向，以技术突破为核心，以标准引领为目标，聚焦高技术含量和高附加值产品 [8] - 公司大力培育研发团队，建设电磁线研发中心，深化产学研融合，联合高校攻克极端工况下的产品性能瓶颈 [8] - 截至2024年底，公司已拥有80项专利，并参与起草制定了多项国家及行业标准 [8] - 公司核心竞争力在于构建了“技术研发—标准制定—规模化生产—全球化交付”的闭环生态 [8] - 公司正积极推动数字化、智能化升级，打造行业领先的数字化智能工厂 [8] 新能源汽车领域布局 - 公司在特高压传统优势基础上，积极拓展新能源汽车领域，将新能源汽车高效电机用特种电磁线生产基地项目作为IPO募投项目之一 [11] - 新能源汽车驱动电机向高压化、高效化发展，扁线电机因高转换率、高功率密度等优点呈替代传统漆包圆铜线驱动电机的趋势 [11] - 公司的耐电晕漆包铜扁线能解决新能源汽车驱动电机高压化痛点，募投项目将重点研发生产新能源车800V扁线驱动电机用电磁线 [11][12] - 通过切入新能源汽车核心供应链，公司构建了“特高压输变电+新能源汽车”双主业驱动格局，为拓展储能、轨道交通等领域奠定基础 [12] 行业发展机遇 - 全球化进程加速，国内外电力需求持续增长，推动发电及输配电设施建设加快，电磁线产业正处于快速增长期 [6] - 中国特高压电网的发展为关键设备变压器提质升级提供新课题，对变压器线圈提出更高要求，持续推动技术创新 [5] - 变压器是输变电工程的重要装备，变压器线圈是变压器的“心脏”，电磁线的质量和可靠性对工程安全稳定运行至关重要，尤其在超/特高压领域要求更高 [7]