投资要点 1 对标黄金：白银属性的不同 2025年以来，白银价格飙升创新高，主因"工业和金融"需求共振。金银价格涨跌同步，如果接下来黄金震荡，白银价格有可能承压。金 银比看，白银短期超涨，警惕回调风险。 对标黄金：白银属性有何不同？回看历史，金、银价格的涨跌同步，但白银价格更具波动性。第一，白银的商品属性远强黄金，工业需 求更为广泛。第二，白银的货币属性历史悠久但已显著弱化，且避险属性远不及黄金。在发生系统性风险、通胀高企、货币信用危机 时，白银价格跟随黄金上涨，一旦危机缓解，该属性会迅速让位于商品属性。第三，白银的金融属性驱使价格更具弹性。由于单价低、 波动大，白银容易吸引大量短线投机者和动量交易者，价格可能因投机炒作出现暴涨暴跌。 过去50多年，白银价格经历了四轮飙升。第一轮：1979-1980年，投机资金主导白银泡沫。第二轮：2010-2011年，量化宽松应对金融危 机，流动性泛滥驱动银价飙升。第三轮：2020年，货币放水应对疫情冲击，叠加供需失衡，助推银价攀升。第四轮：2024年以来，地缘 风险叠加国际货币体系动荡，引发金价狂飙、银价补涨。值得关注的是，随着全球能源转型加快，工业用银的强劲需求为银价提 ...

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 全球市场处于“海外等待政策验证、国内等待需求修复”过渡阶段，国内工业企业利润现积极拐点，2026年有望温和增长 [2] - 美日或联合干预日元，美元指数承压，人民币有升值基础，后续关注美元指数和央行调控 [4] - 各品种走势分化，如碳酸锂短期补库需求支撑价格，铜价下探支撑位，油脂短期偏强等 各目录总结 金融期货 - 宏观：美联储主席人选本周或揭晓，涉及日本、美国等多则资讯 [1] - 人民币汇率：前一交易日在岸、夜盘及中间价有变动，关注美国政府停摆风险，春节结汇等因素推动人民币升值 [3][4] - 股指：结构性行情延续，中小盘指数大概率偏强，大盘股指较弱 [8] - 国债：短期观望，中线多单持有 [9] - 集运欧线：近弱远强，关注06合约支撑，存在多空因素博弈 [9][10][11] 大宗商品 新能源 - 碳酸锂：补库情绪仍存，短期价格和基差或走强，中长期价值有支撑 [14][15] - 工业硅&多晶硅：4月出口退税窗口期，短期工业硅易涨难跌，多晶硅关注会议结果及去库存情况 [17][18] 有色金属 - 铜：市场情绪左右价格，下探支撑位，给出策略建议 [20][22] - 铝产业链：铝震荡偏强，氧化铝震荡整理，铸造铝合金震荡偏强 [23][24] - 锌：日内上方压力大，基本面偏弱震荡 [24] - 镍 - 不锈钢：部分多头离场，持续回调 [25][26] - 锡：印尼消息和新模型拉动价格，短期高位宽幅震荡 [27][28] - 铅：偏弱窄幅震荡 [29] 油脂饲料 - 油料：外盘美豆、内盘豆粕和菜粕均缺乏驱动，菜粕空配减仓后底仓保本持有 [30][32] - 油脂：短期偏强，棕榈油最强势 [33][34] 能源油气 - 燃料油：裂解偏强，高硫基本面较差但有支撑 [36][37] - 低硫燃料油：上冲乏力，供给压力大，需求未提振 [38][39] - 沥青：地缘扰动，警惕回调，短期震荡，关注炼厂情况 [40][41][42] 贵金属 - 铂金&钯金：CME提保，中长期牛市基础仍在，回调可逢低布多 [45][46] - 黄金&白银：现货黄金逼近5200，易涨难跌，回调可布多 [47][49] 化工 - 纸浆 - 胶版纸：纸浆期价走低，胶版纸略有回升，均先观望 [51][52] - PTA - PX：震荡运行，后续或回调，回调布多 [53][56] - MEG - 瓶片：随情绪回调，短期见底，宽幅震荡 [57][59] - PP：短期基本面压力不大，供需双弱，关注宏观和装置检修 [60][62] - PE：基本面偏弱，受宏观情绪影响，观望为主 [63][65] - 纯苯 - 苯乙烯：情绪回落，关注出口、原油和下游反馈 [66] - 橡胶：震荡回调，关注库存和合成橡胶走势 [67][96] - 尿素：多单持有，05合约有涨价预期但或回调 [73][74] - 玻璃纯碱：反复为主，纯碱过剩预期加剧，玻璃供需双弱 [75][76] 黑色金属 - 螺纹&热卷：底部区间震荡，关注钢厂增产和需求季节性变化 [77][78] - 铁矿石：波动缩小，价格下行空间有限 [79][80] - 焦煤焦炭：试探下方支撑，关注矿山复产和宏观情绪 [81][83] - 硅铁&硅锰：震荡偏弱，受成本支撑和库存压制 [84] 农副软商品 - 生猪：LH2603继续承压下跌 [86][88] - 棉花：关注下游走货，回调布多不追涨 [88][89] - 白糖：利多不足，期价走高概率有限 [90][91] - 鸡蛋：期货提前交易节后淡季预期，JD2603承压下跌 [91][92] - 苹果：关注交割品短缺逻辑能否回归盘面 [99][100] - 红枣：短期低位震荡，关注下游采购，中长期供需偏松价格承压 [101] - 原木：波动率低位，短期观望，给出策略建议 [102][103]

报告行业投资评级 报告未给出行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 今日贵金属高位分化，沪金主力收涨1.52%，沪银主力收涨7.25%，铂金主力收跌4.61%，钯金主力收涨跌2.087% [1] - 短期避险方面，贸易战与地缘异动风险上升；美国就业走弱通胀温和，降息预期存在支撑 [1] - 避险属性方面，美航母打击群向中东集结，伊朗扬言任何对伊攻击将被视为全面开战，特朗普表示将对部分韩国输美商品关税从15%上调至25%，贸易战与地缘异动风险上升 [1] - 货币属性方面，美国11月核心资本财订单连续第五个月增长，提振经济前景；美国12月CPI涨幅符合预期，但家庭食品与房租支出增加；美联储12月在重重分歧中下调利率，暗示将暂停行动明年或仅降息一次；鲍威尔指出美联储的利率政策已处于良好位置，可以应对未来经济走势；目前市场预期美联储26年1月不降息概率维持在95%附近，下次降息或到6月；美元指数和美债收益率震荡偏强 [1] - 商品属性方面，波兰央行表示已批准一项购买多达150吨黄金的计划；白银受到供应偏紧支撑；铂金氢能产业铂基催化剂需求预期强劲；钯金短期需求仍有韧性，长期面临燃油车市场结构性压力；CRB商品指数震荡偏弱，人民币升值利空内价格 [1] - 预计贵金属短期震荡上行，中期高位震荡，长期阶梯上行 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2] - 国际价格方面，Comex黄金活跃合约收盘价为5004.80美元/盎司，较上日涨0.44%，较上周涨8.77%；伦敦金为5090.80美元/盎司，较上日涨2.92%，较上周涨9.08% [2] - 国内价格方面，沪金主力收盘价为1148.38元/克，较上日涨0.44%，较上周涨8.32%；黄金T+D收盘价为1142.89元/克，较上日跌0.12%，较上周涨8.23% [2] - 基差与价差、比价方面，沪金主力 - 伦敦金为24.32元/克，较上日跌20%，较上周跌10%；金银比为46.45，较上日跌10.24%，较上周跌7.44%等 [2] - 持仓量方面，Comex黄金为528004手，较上周涨8.17%；沪金主力为217484手，较上日涨0.77%，较上周涨16.95%等 [2] - 库存方面，LBMA库存为9106吨，较上周涨2.24%；Comex黄金为1124吨，较上周涨0.02%等 [2] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为139162手，较上周增加2614手 [2] - 黄金ETF中SPDR为1079.66吨，较上周跌0.55% [2] - 期货仓单中沪金注册仓单数量为100吨，较上周无变化 [2] 白银 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [4] - 国际价格方面，Comex白银活跃合约收盘价为103.89美元/盎司，较上日涨0.61%，较上周涨15.50%；伦敦银为109.61美元/盎司，较上日涨10.71%，较上周涨17.85% [4] - 国内价格方面，沪银主力收盘价为28300.00元/千克，较上日涨4.02%，较上周涨22.71%；白银T+D收盘价为28732.00元/千克，较上日涨4.43%，较上周涨24.12% [4] - 基差与价差方面，沪银主力 - 伦敦银为3803.38元/千克，较上日跌25.14%，较上周涨68.14%；沪银主力基差为432元/千克 [4] - 持仓量方面，Comex白银为152020手，较上周涨0.33%；沪银主力为4653150手，较上日跌3.83%，较上周跌1.43%等 [4] - 库存方面，LBMA库存为27818吨，较上周涨2.32%；Comex白银为12914吨，较上日跌0.00%，较上周跌3.24%等 [4] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为11326手 [4] - 白银ETF中iShare为15974.40吨，较上周跌1.53% [4] - 期货仓单中沪银注册仓单数量为581090千克，较上周跌7.30% [4] 铂金 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [6] - 国际价格方面，NYMEX铂金活跃合约收盘价为2627.10美元/盎司，较上日涨5.98%，较上周涨8.75%；伦敦铂为2507.00美元/盎司，较上日涨0.20%，较上周涨5.07% [7] - 国内价格方面，铂主力收盘价为685.90元/克，较上日涨8.21%，较上周涨12.43%；铂金收盘价为681.50元/克，较上日涨9.14%，较上周涨13.12% [7] - 基差与价差方面，铂主力 - 伦敦铂为125.59元/克，较上日涨69.72%，较上周涨64.30%；铂主力基差为 - 4元/克，较上日涨6.60% [7] - 持仓量方面，NYMEX铂金活跃合约为66423手，较上日跌0.51%，较上周涨0.26% [7] - 库存方面，NYMEX铂金总计为21吨，较上日跌1.46%，较上周涨4.94% [7] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为7536手 [7] 钯金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [10] - 国际价格方面，NYMEX钯金活跃合约收盘价为1945.50美元/盎司，较上日涨3.79%，较上周涨4.29%；伦敦钯为1850.00美元/盎司，较上日涨2.35%，较上周涨2.44% [10] - 国内价格方面，钯主力收盘价为497.95元/克，较上日涨2.94%，较上周涨6.09% [10] - 基差与价差方面，钯主力 - 伦敦钯为84.48元/克，较上日涨27.94%，较上周涨29.07% [10] - 持仓量方面，NYMEX钯金活跃合约为17998手，较上日跌0.22%，较上周跌2.15% [10] - 库存方面，NYMEX钯金总计为7吨，较上周涨2.54% [10] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为 - 198手 [10] 贵金属基本面关键数据 - 美联储相关数据，联邦基金目标利率上限为3.75%，较上周降0.25%；贴现利率为3.75%，较上周降0.25%等 [11] - 美债相关，十年期美债真实收益率为2.46，较上日跌1.99%，较上周跌1.60%；美元指数为97.04，较上日跌0.47%，较上周跌2.02%等 [11] - 通胀数据，CPI同比为2.70%，较上周无变化；CPI环比为0.00%，较上周降0.30%等 [11] - 美国经济增长数据，GDP年化同比为2.40%，较上周增0.40%；GDP年化环比为4.40%，较上周增0.60% [11] - 美国劳动力市场、房地产市场、消费、工业、贸易等多方面数据均有体现 [13] - 央行黄金储备方面，中国为2306.32吨，较上周增1.87吨；美国为8133.46吨，较上周无变化；世界为36362.76吨，较上周无变化 [13] - IMF外储占比方面，美元为56.32%，较上周降1.46%；欧元为21.13%，较上周增1.12%等 [13] - 黄金/外储方面，中国为8.34%，较上周增0.33%；美国为81.98%，较上周增0.88% [13] - 避险属性相关，地缘政治风险指数为67.15，较上日降34.97%，较上周降62.69%；VIX指数为16.15，较上日涨0.37%，较上周降14.28% [13] - 商品属性相关，CRB商品指数为315.11，较上日涨0.92%，较上周涨2.86%；离岸人民币为6.9516，较上周降0.06% [13] 美联储最新利率预期 根据芝商所FedWatch工具给出了2026年1月28日至2027年12月8日不同利率区间的预期概率 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今日贵金属震荡偏强，沪金主力收涨1.54%，沪银主力收涨2.75%，铂金主力收跌0.48%，钯金主力收涨0.64% [1] - 核心逻辑包括短期避险方面贸易战避险消退、地缘异动风险上升，美国就业走弱通胀温和、降息预期支撑仍存；避险属性方面特朗普放话对欧洲八国加征关税、欧盟多国考虑报复使地缘异动风险上升；货币属性方面美国12月CPI涨幅符合预期、家庭食品与房租支出增加，12月就业增长几乎停滞、失业率下降缓解劳动力市场恶化担忧，上周初请失业金人数意外下降、劳动力市场处于停滞状态，美联储12月下调利率暗示明年或仅降息一次，鲍威尔称利率政策良好可应对未来经济走势，目前市场预期美联储26年1月不降息概率维持在95%附近、下次降息或到6月，美元指数和美债收益率震荡偏强；商品属性方面白银受供应偏紧支撑，铂金氢能产业铂基催化剂需求预期强劲，钯金短期需求有韧性、长期面临燃油车市场结构性压力，CRB商品指数震荡偏弱、人民币升值利空内价格 [1] - 预计贵金属短期震荡偏强，中期高位震荡，长期阶梯上行 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2] - 国际价格方面Comex黄金活跃合约收盘价4601.10美元/盎司、较上日跌0.42%，伦敦金4611.05美元/盎司、较上日持平；国内价格方面沪金主力收盘价1051.80元/克、较上日涨1.89%，黄金T+D收盘价1045.27元/克、较上日涨1.38% [2] - 持仓量方面Comex黄金527455手、较上周增9.46%，沪金主力167715手、较上日涨92.12%，黄金TD45964手、较上日跌0.80% [2] - 库存方面LBMA库存8598吨、较上周持平，Comex黄金1152吨、较上周跌1.08%，沪金18吨、较上日涨1.57% [2] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为136548手、较上周增12292手，黄金ETF中SPDR为952.53吨、较上周跌0.33%，沪金注册仓单数量为18吨、较上周涨0.38% [2] 白银 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [4] - 国际价格方面Comex白银活跃合约收盘价89.95美元/盎司、较上日跌2.46%，伦敦银90.80美元/盎司、较上日跌0.51%；国内价格方面沪银主力收盘价23189.00元/千克、较上日涨3.14%，白银T+D收盘价23136.00元/千克、较上日涨2.19% [4] - 持仓量方面Comex白银151513手、较上周跌1.13%，沪银主力4899720手、较上日涨0.06%，白银TD3144664手、较上日跌0.38% [4] - 库存方面LBMA库存27818吨、较上周增2.32%，Comex白银13347吨、较上日跌0.00%，沪银618吨、较上周跌4.91%，白银（上金所）612吨、较上周持平，显性库存总计42403吨、较上日跌0.29% [4] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为15045手、较上周减2613手，白银ETF中iShare为16073.06吨、较上周跌1.68%，沪银注册仓单数量为626843千克、较上周涨1.06% [4] 铂金 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [6] - 国际价格方面NYMEX铂金活跃合约收盘价2272.90美元/盎司、较上日跌2.03%，伦敦铂2208.00美元/盎司、较上日持平；国内价格方面铂主力收盘价686.95元/克、较上日涨4.46%，铂金收盘价591.25元/克、较上日跌2.59% [7] - 持仓量方面NYMEX铂金活跃合约18095手、较上日跌32.56%，库存方面NYMEX铂金总计21吨、较上日涨3.09% [7] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为16064手、较上周持平 [7] 钯金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [10] - 国际价格方面NYMEX钯金活跃合约收盘价1821.00美元/盎司、较上日跌7.28%，伦敦钯1837.00美元/盎司、较上日涨10.56%；国内价格方面钯主力收盘价529.05元/克、较上日跌8.54% [10] - 持仓量方面NYMEX钯金活跃合约21860手、较上日涨0.86%，库存方面NYMEX钯金总计6吨、较上日涨0.13% [10] - CFTC管理基金净持仓资产管理机构持仓（周度）为1504手、较上周持平 [10] 贵金属基本面关键数据 - 美联储方面联邦基金目标利率上限为3.75%、较上次降0.25%，贴现利率为3.75%、较上次降0.25%，准备金余额利率为3.65%、较上次降0.25%，总资产为66327.20亿美元、较上日增81.62亿美元，M2同比为4.27%、较上次降0.37% [11] - 关键指标方面十年期美债真实收益率为2.50、较上日涨1.21%，美元指数为99.37、较上日涨0.02%，美债利差（3月 - 10年）为0.08、较上日跌33.33%，美债利差（2年 - 10年）为 - 0.57、较上日涨18.75%，美欧利差（十债收益率）为1.51、较上日涨3.44%，美中利差（十债收益率）为2.91、较上日涨2.27% [11] - 美国通胀方面CPI同比为2.70%、环比为0.00%，核心CPI同比为2.60%、环比为0.00%，PCE物价指数同比为2.79%、核心PCE物价指数同比为2.83%，美国密歇根大学1年通胀预期为4.20%、5年通胀预期为3.40% [11] - 美国经济增长方面GDP年化同比为2.30%、年化环比为4.30% [11] - 美国劳动力市场方面劳动参与率为62.10%、较上次降0.30%，平均时薪增速为3.80%、较上次增0.20%，每周工时为34.20小时、较上次降0.10小时，ADP就业人数为4.10万、较上次增7.00万，当周初请失业金人数为19.80万、较上次降0.90万，职位空缺数为672.80万、较上次降121.90万，挑战者企业裁员人数为3.56万、较上次降3.58万 [13] - 美国房地产市场方面NAHB住房市场指数为37.00、较上日降5.13%，成屋销售为435.00万套、较上日增5.84%，新屋销售为57.00万套、较上日持平，新屋开工为106.10万套、较上日持平 [13] - 美国消费方面零售额同比为3.09%、环比为 - 0.10%，个人消费支出同比为5.26%、环比为0.37%，个人储蓄占可支配比重为4.00% [13] - 美国工业方面工业生产指数同比为1.99%、环比为0.37%，产能利用率为76.26%、较上次增0.19%，耐用品新增订单为780.28亿美元、同比为5.78% [13] - 美国贸易方面出口同比为 - 30.01%、环比为1.14%，进口同比为 - 28.69%、环比为8.71%，贸易差额为 - 2.94百亿美元 [13] - 美国经济调查方面ISM制造业PMI指数为47.90、较上次降0.30，ISM服务业PMI指数为54.40、较上次增1.80，Markit制造业PMI指数为0.00、较上次持平，Markit服务业PMI指数为0.00、较上次持平，密歇根大学消费者信心指数为54.00、较上次增3.00，中小企业乐观指数为99.50、较上次增0.50，美国投资者信心指数为13.20、较上次增9.20 [13] - 央行黄金储备方面中国为2306.32吨、较上日增0.08%，美国为8133.46吨、较上日持平，世界为36362.76吨、较上日持平 [13] - IMF外储占比方面美元为57.80%、较上日增0.88%，欧元为19.83%、较上日降0.99%，人民币为2.18%、较上日降0.04%，全球为22.18%、较上日增4.11% [13] - 黄金/外储方面中国为6.78、较上日增4.40%，美国为78.64、较上日增0.86% [13] - 避险属性方面地缘政治风险指数为196.96、较上日持平，VIX指数为15.86、较上日涨0.13% [13] - 商品属性方面CRB商品指数为302.05、较上日涨0.10%，离岸人民币为6.9638、较上日持平 [13] - 失业率为4.40%、较上日降0.10%，非农就业人数月度变化为5.00万、较上日降0.06% [13] 美联储利率预期 - 给出了2026年1月28日至2027年12月8日不同时间段联邦基金利率在不同区间的预期概率 [14]

核心观点 - 银价近期飙升并创历史新高，金银比快速跌至13年低位，本轮白银上涨逻辑与传统制造业周期脱钩，主要由现货短缺、库存紧张、战略属性强化及跨市场套利等商品属性因素驱动，同时市场将当前宏观环境与上世纪70年代滞胀时期类比，为贵金属牛市提供支撑 [1][2][3][6][12][13] 价格表现与金银比动态 - 2025年初以来，黄金涨幅为75%，白银涨幅为190%，后者是前者的2.5倍 [1] - 2025年11月24日至2026年1月14日约50天内，伦敦银价从50.04美元/盎司上涨至91.10美元/盎司，涨幅达82.05% [1] - 2026年1月14日，伦敦市场金银比一度降至50.57，创13年以来最低值，较2025年最高点105附近已腰斩 [1] - 金银比在2025年12月底跌破60，为近10年首次，并在2026年初进一步下探 [10] 本轮上涨的特殊性：与传统规律脱轨 - 历史规律显示，金银比修复通常伴随美国制造业PMI回暖至荣枯线50%以上，但本轮修复期间，美国ISM制造业PMI在2025年12月仍为47.9%，已连续10个月低于荣枯线 [2] - 金银比与制造业PMI“脱轨”表明，驱动因素并非传统的经济复苏-制造业需求逻辑 [2][3] - 美国制造业全球比重下降及话语权减弱，新兴市场力量及全球格局调整成为影响金银价格的新因素 [3] 驱动因素分析：商品属性凸显 - 银价涨幅超过黄金，是白银市场在现货短缺背景下商品属性凸显的现象，短期价格受商品属性影响显著，而非金融属性主导 [7] - 2025年，因美国关税威胁预期引发全球“抢银大战”，导致库存跨洋转移：伦敦金库白银库存骤减而COMEX库存飙升，随后套利活动又使伦敦库存回升，伦敦金库10月份增加了近1700吨白银 [6] - 英国从白银净出口国转为净进口国：2025年1月净出口量超2000吨，11月净进口量达1650吨 [6] - 全球白银库存紧张：2022年全球白银需求近4万吨，供给仅3.2万吨，供需缺口导致伦敦金库库存当年减少近1万吨，全球地上库存降至4万吨以下 [8] - 可交割显性库存更少：2025年伦敦金库白银库存最紧张时仅约2.2万吨，同时全球最大白银ETF持仓量已超过1.6万吨，进一步锁定了部分库存 [8] 供需基本面：供给刚性，需求强劲 - 供给端：2015年后全球白银矿山产量增长停滞，供给转向刚性，近几年全球白银年供给量（矿产银+回收银）长期维持在30000~33000吨 [7] - 需求端：2021年出现转折，受益于光伏等产业兴起，白银开始持续供不应求，地上库存不断消耗 [8] - 工业需求占白银总需求的六成左右，光伏用银是最大增长变量：2024年全球光伏用银达6146.05吨，较2022年增长约67% [9] - 2025年中国光伏电池产量已超过6亿千瓦，年产量或再创新高，可能进一步推高全球白银工业需求，加速库存消耗 [9] 战略属性与政策关注度提升 - 白银的战略资源属性被强化，未来美国对白银加征关税的风险上升，贸易扰动风险和区域库存隐忧可能高于黄金市场 [3] - 白银在绿色能源转型和数字化转型中扮演“下一代金属”核心角色，因其拥有所有金属中最高的导电性，对太阳能电池板、数据中心、电动汽车及AI集成电子产品至关重要 [4] - 中国商务部文件将白银与钨、锑并列称为“稀有金属”，引发市场对出口管控升级的猜测，但业内人士倾向于认为相关措施是对现有出口许可证管理的延续和细化，而非新增管制 [4][5] 历史对比与周期定位 - 历史上贵金属牛市期间，白银涨幅通常超过黄金：1970-1980年牛市中银价涨幅是金价的1.13倍，2001-2011年为1.36倍，而2019年以来的本轮牛市中，银价涨幅已达金价涨幅的1.89倍，远超以往 [11] - 市场将当前宏观环境与上世纪70年代类比：同样面临“滞胀”、逆全球化与美元信用危机 [12][13] - 上世纪70年代贵金属牛市终结于货币纪律回归（重建美联储独立性），而当前特朗普政府多次干预美联储，类似情形似乎在重演 [14] 机构观点与价格展望 - 华泰期货研究院认为，未来金银比大概率将脱离此前的高位区间，在40~80的中枢范围内呈现震荡格局 [11] - 东吴期货预计，当前银价运行区间可能会维持在80美元~100美元/盎司 [11] - 投资专家指出，若银价飙升至每盎司100美元，工业用户（如太阳能制造商）可能积极囤积满足一到两年需求后暂时退出市场，从而缓解市场压力，让供需重新平衡 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今日贵金属高位分化，沪金主力收跌0.17%，沪银主力收涨2.07%，铂金主力收跌2.47%，钯金主力收涨1.71% [1] - 短期避险方面，贸易战避险消退，地缘异动风险上升；美国就业走弱通胀温和，降息预期支撑仍存 [1] - 避险属性方面，特朗普政府正在讨论获取格陵兰岛的方案，美国抓捕马杜罗震惊世界，地缘异动风险上升 [1] - 货币属性方面，尽管美国第三季度经济增长超过预期，但消费者信心降至4月以来的最低水平；美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创下2021年初以来最慢增速，低于市场预期的3%；美国11月就业反弹超预期，失业率升至四年高位；美联储12月在重重分歧中下调利率，暗示将暂停行动明年或仅降息一次；鲍威尔指出，美联储的利率政策已处于良好位置，可以应对未来经济走势；目前市场预期美联储26年1月不降息概率维持在80%附近，下次降息或到4月；美元指数和美债收益率震荡偏弱 [1] - 商品属性方面，白银受到供应偏紧支撑；铂金氢能产业铂基催化剂需求预期强劲；钯金短期需求仍有韧性，长期面临燃油车市场结构性压力；CRB商品指数震荡偏弱，人民币升值利空内价格 [1] - 预计贵金属短期震荡偏强，中期高位震荡，长期阶梯上行 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2] - 国际价格方面，Comex黄金活跃合约收盘价为4505.70美元/盎司，较上日涨1.03%，较上周涨3.57%；伦敦金为4490.35美元/盎司，较上日涨0.76%，较上周涨3.53% [2] - 国内价格方面，沪金主力收盘价为998.90元/克，较上日跌0.60%，较上周跌0.82%；黄金T+D收盘价为1001.92元/克，较上日持平，较上周跌0.30% [2] - 基差与价差、比价方面，沪金主力 - 伦敦金为 - 9.08元/克，较上日跌834%，较上周跌135%；沪金主力基差为3.02元/克；金银比为57.22，较上日跌2.44%，较上周跌1.53%；金铜比为7.43，较上日跌0.15%，较上周跌4.82%；金油比为79.09，较上日涨3.48%，较上周涨5.14% [2] - 持仓量方面，Comex黄金为481866手，较上周涨2.29%；沪金主力为126146手，较上日跌3.13%，较上周跌24.02%；黄金TD为45964手，较上日持平，较上周跌17.61% [2] - 库存方面，LBMA库存为8598吨，较上周持平；Comex黄金为1152吨，较上日持平，较上周跌1.08%；沪金为18吨，较上日涨1.57%，较上周涨1.32% [2] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓为126873手，较上周减10668手 [2] - 黄金ETF方面，SPDR为952.53吨，较上日持平，较上周跌0.33% [2] - 期货仓单方面，沪金注册仓单数量为18吨，较上周涨0.38% [2] 白银 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [4] - 国际价格方面，Comex白银活跃合约收盘价为81.22美元/盎司，较上日涨6.16%，较上周涨13.37%；伦敦银为78.48美元/盎司，较上日涨4.54%，较上周涨5.15% [4] - 国内价格方面，沪银主力收盘价为19290.00元/千克，较上日跌0.83%，较上周涨5.98%；白银T+D收盘价为19495.00元/千克，较上日持平，较上周涨3.71% [4] - 基差与价差方面，沪银主力 - 伦敦银为1681.52元/千克，较上日跌35.51%，较上周涨20.09%；沪银主力基差为205元/千克 [4] - 持仓量方面，Comex白银为157391手，较上周涨1.08%；沪银主力为4101870手，较上日跌1.33%，较上周涨21.04%；白银TD为2993510手，较上日持平，较上周涨4.23% [4] - 库存方面，LBMA库存为27186吨，较上周涨3.55%；Comex白银为13970吨，较上日跌0.00%，较上周涨0.02%；沪银为553吨，较上周跌26.77%；白银（上金所）为819吨，较上周持平；显性库存总计为42667吨，较上日跌0.02%，较上周跌0.29% [4] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓为16595手，较上周减7269手 [4] - 白银ETF方面，iShare为16118.16吨，较上日持平，较上周跌2.05% [4] - 期货仓单方面，沪银注册仓单数量为691638千克，较上周跌15.60% [4] 铂金 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [6] - 国际价格方面，NYMEX铂金活跃合约收盘价为2272.90美元/盎司，较上日跌2.03%，较上周涨17.68%；伦敦铂为2208.00美元/盎司，较上日持平，较上周涨15.84% [7] - 国内价格方面，铂主力收盘价为686.95元/克，较上日涨4.46%，较上周涨26.60%；铂金收盘价为591.25元/克，较上日跌2.59%，较上周涨15.56% [7] - 基差与价差方面，铂主力 - 伦敦铂为191.51元/克，较上日涨18.06%，较上周涨68.66%；铂主力基差为 - 96元/克，较上日涨24.53% [7] - 持仓量方面，NYMEX铂金活跃合约为18095手，较上日跌32.56%，较上周跌21.54% [7] - 库存方面，NYMEX铂金总计为21吨，较上日涨3.09%，较上周涨4.80% [7] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓为16064手，较上周持平 [7] 钯金 - 策略为稳健者观望，激进者逢低做多，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [10] - 国际价格方面，NYMEX钯金活跃合约收盘价为1821.00美元/盎司，较上日跌7.28%，较上周涨5.57%；伦敦钯为1837.00美元/盎司，较上日涨10.56%，较上周涨11.81% [10] - 国内价格方面，钯主力收盘价为529.05元/克，较上日跌8.54%，较上周涨11.01% [10] - 基差与价差方面，钯主力 - 伦敦钯为116.86元/克，较上日跌29.71%，较上周涨9.47% [10] - 持仓量方面，NYMEX钯金活跃合约为21860手，较上日涨0.86%，较上周涨2.30% [10] - 库存方面，NYMEX钯金总计为6吨，较上日涨0.13%，较上周涨3.49% [10] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓为1504手，较上周持平 [10] 贵金属基本面关键数据 - 美联储方面，联邦基金目标利率上限为3.75%，较上周降0.25%；贴现利率为3.75%，较上周降0.25%；准备金余额利率为3.65%，较上周降0.25%；美联储总资产为66908.33亿美元，较上周涨0.01%；M2同比为4.27%，较上周降0.22% [11] - 关键指标方面，十年期美债真实收益率为2.54%，较上日降0.39%，较上周降0.39%；美元指数为98.60，较上日涨0.28%，较上周涨0.33%；美债利差（3月 - 10年）为0.16%，较上日降11.11%，较上周降16.67%；美债利差（2年 - 10年）为 - 0.55%，较上日涨1.85%，较上周涨25.00%；美欧利差（十债收益率）为1.53%，较上日涨0.66%，较上周涨100.00%；美中利差（十债收益率）为2.89%，较上日降0.49%，较上周降0.85% [11] - 美国通胀方面，CPI同比为2.70%，较上周降0.30%；CPI环比为0.30%，较上周持平；核心CPI同比为2.60%，较上周降0.40%；核心CPI环比为0.30%，较上周持平；PCE物价指数同比为2.79%，较上周涨0.05%；核心PCE物价指数同比为2.83%，较上周降0.08%；美国密歇根大学1年通胀预期为4.20%，较上周降0.30%；美国密歇根大学5年通胀预期为3.20%，较上周降0.20% [11] - 美国经济增长方面，GDP年化同比为2.30%，较上周涨0.30%；GDP年化环比为4.30%，较上周涨0.50% [11] - 美国劳动力市场方面，失业率为4.60%，较上周涨0.20%；非农就业人数月度变化为6.40万，较上周涨1.69万；劳动参与率为62.40%，较上周持平；平均时薪增速为3.50%，较上周降0.20%；每周工时为34.30小时，较上周涨0.10小时；ADP就业人数为 - 3.20万，较上周降7.90万；当周初请失业金人数为19.90万，较上周降1.60万；职位空缺数为817.90万，较上周涨50.20万；挑战者企业裁员人数为7.13万，较上周降8.18万 [13] - 美国房地产市场方面，NAHB住房市场指数为39.00，较上周涨2.63%；成屋销售为413.00万套，较上周涨1.98%；新屋销售为66.00万套，较上周持平；新屋开工为113.30万套，较上周持平 [13] - 美国消费方面，零售额同比为3.92%，较上周涨0.14%；零售额环比为0.08%，较上周降0.66%；个人消费支出同比为5.26%，较上周降0.37%；个人消费支出环比为0.37%，较上周降0.18%；个人储蓄占可支配比重为4.00%，较上周降0.10% [13] - 美国工业方面，工业生产指数同比为2.52%，较上周涨0.36%；工业生产指数环比为0.17%，较上周涨0.23%；产能利用率为75.96%，较上周涨0.04%；耐用品新增订单为780.28亿美元，较上周持平；耐用品新增订单同比为5.78%，较上周持平 [13] - 美国贸易方面，出口同比为 - 28.58%，较上周降3.41%；出口环比为 - 3.24%，较上周降5.03%；进口同比为 - 19.08%，较上周涨3.75%；进口环比为 - 1.01%，较上周涨10.57%；贸易差额为 - 5.28百亿美元，较上周持平 [13] - 美国经济调查方面，ISM制造业PMI指数为47.90，较上周降0.80；ISM服务业PMI指数为52.60，较上周涨0.20；Markit制造业PMI指数为0.00，较上周持平；Markit服务业PMI指数为0.00，较上周持平；密歇根大学消费者信心指数为52.90%，较上周降0.70；中小企业乐观指数为99.00，较上周涨0.80；美国投资者信心指数为9.70，较上周涨5.50 [13] - 央行黄金储备方面，中国为2305.39吨，较上周涨0.04%；美国为8133.46吨，较上周持平；世界为36362.76吨，较上周持平 [13] - IMF外储占比方面，美元为57.80%，较上周涨0.88%；欧元为19.83%，较上周降0.99%；人民币为2.18%，较上周降0.04%；全球为22.18%，较上周涨4.11% [13] - 黄金/外储方面，中国为6.78，较上周涨4.40%；美国为78.64，较上周涨0.86% [13] - 避险属性方面，地缘政治风险指数为304.40，较上日持平，较上周涨92.40%；VIX指数为14.75，较上日降1.01%，较上周涨3.87% [13] - 商品属性方面，CRB商品指数为302.07，较上日降0.21%，较上周涨0.08%；离岸人民币为6.9791，较上日持平，较上周降0.32% [13] - 美联储最新利率预期方面，根据芝商所FedWatch工具给出了2026年1月至2027年12月各利率区间的概率 [14]

市场行情与表现 - 有色金属板块全面上涨，安宁股份、锡业股份涨停，华友钴业、湖南白银、中国铝业、华锡有色、洛阳钼业、紫金矿业等跟涨 [1] - 有色矿业ETF招商（159690）当日上涨4.33%，盘中成交额超过2900万元，近7个交易日连续获得资金净流入3300万元 [1] - 有色矿业指数在2025年全年涨幅达104.84%，显著跑赢同期有色金属行业指数的94.73%涨幅 [1] - 近一年有色矿业指数涨跌幅为99.45%，最大回撤为-13.76% [4] - 近十年有色矿业指数累计涨幅172.62%，年化涨幅10.87%，年化夏普比率0.49，波动率相对较高 [11][13] 指数构成与特征 - 有色矿业指数聚焦于有色金属产业链上游矿产资源开采环节，具有鲜明的“源头”特征 [6] - 指数成份以铜、黄金、铝为主，合计权重占比超过57% [6] - 具体权重构成：铜31.5%、黄金14.3%、铝11.6%、稀土10.0%、锂8.2%、其他小金属7.4%、铝锌6.0%、钴5.7%、钨3.9% [7] - 前十大权重股包括紫金矿业（10.23%）、洛阳钼业（9.59%）、北方稀土（6.41%）、华友钴业（5.69%）、中国铝业（5.32%）等 [9] 机构观点与驱动因素 - 中信建投认为工业金属价格由“金融属性”和“商品属性”共同决定 [1][19] - 金融属性方面，美联储已开启降息周期 [1][20] - 商品属性方面，全球铜铝库存处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业拉动，铜铝需求增长或将好转 [1][20] - 长江证券展望2026年一季度，认为贵金属上涨趋势有望延续，工业金属方面，降息预期与美国囤铜共振，铜铝春季攻势或前置，板块春季行情值得期待且有望提前 [18] 商品价格与市场观察 - 截至2025年12月31日当周，LME铜价报12496.5美元/吨，周涨幅1.63%；LME铝价报2997.0美元/吨，周涨幅2.57% [16] - 同期，COMEX黄金价格报70.5美元/盎司，周跌幅4.79%；COMEX白银价格报4324.5美元/盎司，周跌幅7.69% [16]

核心观点 - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [1] - 结合海外宏观环境变化，投资者需重点关注流动性风险 [1] - 关键转折点可能出现在2026年年中 [1] 行业驱动因素 - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [1] - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] 宏观环境与政策展望 - 美联储主席鲍威尔的任期将于2026年5月结束，市场预计“鸽派”色彩浓厚的凯文·哈塞特将接任，若其当选，美联储货币政策宽松节奏就可能加快 [1] - 为应对经济下行压力与史上最长的政府“停摆”事件，美联储已重启扩表 [1] - 需警惕流动性边际收紧的潜在风险 [1]

核心观点 - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量，白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [2] 白银供需基本面 - 全球白银市场已连续5年（2021-2025年）处于供应短缺状态，缺口分别为2468吨、7762吨、6240吨、4632吨和3659吨 [3] - 短缺主要矛盾源于需求端增长，尽管疫情后全球经济增速放缓，但供需矛盾未完全解除 [3] - 2026年白银需求有望迎来结构性回暖，投资需求或随市场情绪改善而复苏 [3] - 人工智能、AI及算力设备等新兴领域快速发展，将带动连接器、触点等对白银及银合金镀层的工业需求 [3] - 2025年11月7日，美国地质勘探局正式将白银列入关键矿产清单，此举预计将进一步扩大2026年白银的供需缺口，强化其商品属性的定价逻辑 [3] 宏观环境与政策转折点 - 美国2025年11月未季调CPI年率已降至2.7%，核心CPI为2.6%，在油价稳定背景下，通胀大幅反弹风险有限，为美联储实施货币宽松提供了空间 [4] - 美国制造业PMI已连续处于收缩区间，11月录得48.2，且新订单与就业分项均显疲软，服务业虽保持韧性但2026年仍存走弱风险 [4] - 关键转折点可能出现在2026年年中，美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月结束，市场预计“鸽派”色彩浓厚的凯文·哈塞特将接任，若其当选，美联储货币政策宽松节奏可能加快 [4] - 为应对经济下行压力与政府“停摆”事件，美联储已重启扩表 [4] 市场风险与投资者策略 - 美元信用体系的长期影响力呈现弱化趋势，全球央行持续的购金行为体现了对美元资产的分散化需求 [5] - 2025年中国央行购金力度已有所放缓，2026年是否暂停增持有待关注 [5] - 重点应防范流动性风险，极端流动性紧缩情况下，黄金、白银等资产亦难以独善其身 [5] - 通胀反弹、经济实现软着陆及美联储货币政策边际收紧的可能性，均可能扭转当前的市场预期 [5] - 投资者策略上应关注向上的机会，在把握结构性行情的同时，对短线极端波动保持警惕 [5] - 若海外经济在降息周期中企稳反弹，则需重新评估中长期看多白银的逻辑基础 [5]

核心观点 - 12月22日A股有色金属板块普遍上涨，白银有色涨停，多只黄金、矿业股跟涨，矿业ETF上涨2.73% [1] - 金价创历史新高，现货黄金首次站上4400美元/盎司，年初至今累计上涨逾67%，纽约期金涨超1%至4432美元/盎司 [3] - 金价上涨受多重因素驱动：美联储12月降息落地、1月降息预期升温、日本央行加息靴子落地、美国财政赤字率将提升、中国央行购金为长期趋势 [3] - 工业金属价格同样表现强势，铜、铝、锡等价格上涨，受流动性充裕与供给强约束推动 [3] - 铜矿供应持续偏紧，2026年长单加工费大幅下降，在AI与电网需求旺盛背景下，铜价或维持强势 [3] - 工业金属价格由金融属性（美联储开启降息周期）和商品属性（低库存、中国经济复苏、新能源拉动）共同决定 [4] - 矿业ETF具备一篮子配置特性，能分散单一品种价格波动风险，在能源转型、AI算力建设、全球宽松政策推动下，资源需求有长期支撑 [4] 市场表现 - 12月22日午后，A股有色金属板块持续走强 [1] - 白银有色涨停，中钨高新涨超9% [1] - 云南锗业、湖南白银、西部黄金、紫金矿业、中金黄金、赤峰黄金跟涨 [1] - 矿业ETF（159690）涨2.73% [1] 贵金属价格与驱动因素 - 现货黄金站上4400美元/盎司，为史上首次 [3] - 年初至今累计上涨逾67% [3] - 纽约期金日内涨超1%，现报4432美元/盎司 [3] - 近期金价强势主要系12月降息落地、失业率高于预期+CPI低于预期致1月降息预期升温、日本央行加息靴子落地 [3] - 长期看货币信用格局重塑持续，大而美法案通过后美国财政赤字率将提升 [3] - 当前中国黄金储备偏低，央行购金为长期趋势，金价中枢将持续上行 [3] - 美国11月CPI超预期降温，令市场对美联储2026年降息幅度有所上修，黄金、白银、铂钯等贵金属价格大幅飙升 [3] 工业金属价格与驱动因素 - 锡、铜、铝等工业金属表现强势 [3] - 价格上涨由充裕的流动性和供给的强约束共同推动 [3] - 上周LME铜、铝、铅价格变化分别为2.8%、2.4%、0.9% [3] - 铜矿偏紧延续，2026年铜矿长单加工费Benchmark敲定，分别为0美元/吨与0美分/磅（同比下降21.25美元/吨与2.125美分/磅） [3] - 在AIDC、电网对铜需求旺盛背景下，将加剧铜供应的脆弱性，铜价或维持强势运行 [3] - 从金融属性看，美联储已开启降息周期 [4] - 从商品属性看，全球铜、铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转 [4] 行业配置与展望 - 矿业ETF（159690）跟踪的中证有色金属矿业指数覆盖工业金属、贵金属、能源金属、小金属等细分行业 [4] - 一篮子配置特性能够有效分散单一品种的价格波动风险 [4] - 在能源转型（电动车、光伏）、AI算力建设、全球宽松政策的共同推动下，资源需求具备长期支撑 [4] - 或有助于布局“资源新周期” [4]