金银周报 国泰君安期货研究所 有色及贵金属 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年11月16日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint Special report on Guotai Junan Futures 黄金：关注美国关门恢复后数据公布情况；白银：冲高回落 强弱分析：黄金中性、白银中性 价格区间：890-980元/克、11400-12400元/千克 Special report on Guotai Junan Futures 数据来源：Wind、国泰君安期货研究所 2 ◆ 本周伦敦金回升1.93%，伦敦银回升6.81%。金银比从前周的82.1回落至78.4，10年期TIPS回升至1.86%，10年期名义利率回落至 4.14%（2年期3.62%），美元指数录得99.28。 ◆ 本周白银出现明显反弹，其现货矛盾中长期难解的情况下，周一租赁利率反弹以及国内极低的白银库存导致市场再度开启多头交易。 目前我们观察，在近期风险偏好不稳且静待美国数据公布之时，白银脱离宏观商品独自上涨的可能性较小，且目前看 ...

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 过去一周商品期权交易量小幅提升，仅贵金属板块交易量下降，能化中短纤、PTA、甲醇、玻璃、原油、烧碱和纯碱、瓶片周三到期，大多品种处于降波周期，可提前移仓卖权头寸至远月合约 [4] - 黑色板块期权升波增量，受铁矿石期货价格回落带动，黑色期权隐波抬升，前期政策预期提振基本兑现，市场交易逻辑回归基本面，缺乏新宏观驱动，价格反弹动能削弱，隐波仍有上升空间，可考虑买入熊市看跌价差组合对冲下跌行情 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场综述 - 商品期权交易量上周小幅提升，仅贵金属板块交易量下降，能化部分品种周三到期且大多处于降波周期，黑色板块期权升波增量 [4] 市场数据 市场概览 - 展示各品种期权平值波动率、60 日分位数、Skew 及 60 日分位数等量化数据 [12] 各品种期权数据 - 涵盖玉米、豆粕、菜粕等 59 个品种期权的主力、次主力及全合约的收盘价、涨跌、剩余交易日、成交量、持仓量、成交量 PCR、持仓量 PCR、平值波动率、HV - 10 日、HV - 20 日、Skew 等数据 [13][14][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周伦敦金回落0.43%，伦敦银回落0.54%，金银比从前周的81.7回升至82.1，10年期TIPS回落至1.83%，10年期名义利率回落至4.11%（2年期3.55%），美元指数录得99.54 [6] - 本周贵金属整体震荡，驱动不明，美国政府停摆致关键经济数据发布停滞，美联储12月议息会议面临困境，原定于下周公布的10月CPI岌岌可危，下周是政府关门交易的关节截点，risk - off与risk - on的摇摆将决定下周市场走向 [6] 根据相关目录分别进行总结 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） - 海外期现价差：本周伦敦现货 - COMEX黄金主力价差回落至 - 7.51美元/盎司，COMEX黄金连续 - COMEX黄金主力价差为12.6美元/盎司；伦敦现货 - COMEX白银主力价差回升至0.101美元/盎司，COMEX白银连续 - COMEX白银主力价差为 - 0.21美元/盎司 [12][15] - 国内期现价差：本周黄金期现价差为 - 3.62元/克，处于历史区间下沿；白银期现价差为 - 4元/克，处于历史区间上沿 [19][23] - 月间价差：本周黄金月间价差为7.56元/克，处于历史区间上沿；白银月间价差为54元/克，处于历史区间下沿 [28][31] - 金银近远月跨月正套交割成本：买TD抛沪金合计成本2.91元/克，买沪金12月抛6月合计成本15.17元/克，买TD抛沪银合计成本37.53元/千克，买沪银12月抛6月合计成本178.15元/千克 [34][35][36][37] - 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向：本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以空付多为主，代收货力量较强 [38] - 金银库存及持仓库存比：本周COMEX黄金库存减少0.44百万盎司，注册仓单占比回升至52.4%；COMEX白银库存减少72.25吨至14993吨，注册仓单占比上升至34%；黄金期货库存增加1.8吨，白银期货库存减少至42吨，金交所白银库存减少24吨至830吨 [40][42][44] - CFTC金银非商业持仓：本周COMEX CFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少 [46] - ETF持仓：本周黄金SPDR ETF库存增加1.71吨，白银SLV ETF库存减少101.18吨 [52][54] - 金银比：本周金银比从上周81.7回升至82.1 [56] - COMEX黄金交割量及金银租赁利率：本周黄金3M租赁利率为 - 0.13%，白银3M租赁利率为4.7% [58] 黄金的核心驱动 - 黄金和实际利率：本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行 [63]

贵金属期货市场表现 - 国际贵金属期货普遍收跌，COMEX黄金期货跌1.81%报3941.30美元/盎司 [1] - COMEX白银期货跌2.40%报46.90美元/盎司 [1] 黄金市场行为分析 - 黄金的飙升甚至超过了由大型科技股驱动的纳斯达克，被认为是泡沫行为的标志，势头自我强化 [1] - 市场存在错失良机的恐慌，即使是一些边际或无关的事件也可能增加市场的兴奋感 [1] 黄金价格走高的支撑逻辑 - 尽管存在泡沫观点，但黄金价格走高有一定逻辑支撑 [4] - 支撑因素包括货币和金融体系变革、美元疲软以及黄金的货币锚和对冲通胀角色 [4]

贵金属市场行情 - 11月4日晚间现货黄金价格加速下跌，跌破3940美元/盎司，日内跌幅扩大至1.63%[1] - 现货黄金具体报价为3935.875美元/盎司，较开盘价4001.150美元下跌65.075美元[2] - 当日现货黄金最高价达4005.940美元/盎司，最低价触及3933.415美元/盎司[2] 相关品种表现 - 现货白银跟随黄金下跌，跌幅超过2%，报价为47.016美元/盎司[1] - 期货市场贵金属主力合约短线下挫，沪金跌幅达1.57%，报价904.74元/克[4] - 沪银期货跌幅超过2%，报价11113元/千克[4]

贵金属期货收盘表现 - COMEX黄金期货价格上涨0.43%至4013.7美元/盎司 [1] - COMEX白银期货价格下跌0.52%至47.91美元/盎司 [1] - 国际贵金属市场在周一（11月3日）收盘涨跌不一 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储资产负债表变动对贵金属价格驱动显著，扩张会增加货币供应，推动金银价格上涨 [1] - 虽前期驱动银价强势的现货紧俏情况缓和，但COMEX白银持续去库，四季度白银实物需求支撑强 [1] - 鲍威尔鹰派表态，美联储宽松货币政策预期释放需周期，本次议息会议强化后续“降息 + 扩表”思路，策略上建议逢低做多白银，给出沪金和沪银主力合约参考运行区间 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情资讯 - 沪金涨0.39%报921.84元/克，沪银跌0.25%报11382.00元/千克；COMEX金报4013.40美元/盎司，COMEX银报48.25美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.11%，美元指数报99.73 [1] - 2024年5月美联储放缓QT操作后，COMEX白银主力合约价格在5月2 - 21日上涨19.7%至32.2美元/盎司；2010 - 2011年第二轮量化宽松期间，COMEX白银价格涨幅达169% [1] - 截至10月31日，海外现货白银隐含租赁利率为5.95%，较前期大幅回落；海外白银EFP费率为0.35美元/盎司，较10月10日高点明显下降但高于上周四；COMEX白银库存由10月3日高位去库1537吨至15005.53吨 [1] 策略观点 - 建议逢低做多更为受益的白银，沪金主力合约参考运行区间880 - 966元/克，沪银主力合约参考运行区间11001 - 12366元/千克 [2] 金银重点数据汇总 - 黄金：COMEX活跃合约收盘价上涨0.96%，成交量下跌 - 98.56%，持仓量上涨2.43%，库存下跌 - 0.20%；LBMA黄金收盘价上涨0.43%；SHFE活跃合约收盘价上涨1.07%，成交量下跌 - 1.12%，持仓量上涨0.67%，库存持平，沉淀资金流入1.75%；AuT + D收盘价上涨1.51%，成交量下跌 - 5.20%，持仓量下跌 - 1.91% [4] - 白银：COMEX活跃合约收盘价下跌 - 0.99%，持仓量上涨1.75%，库存下跌 - 0.14%；LBMA白银收盘价上涨1.62%；SHFE活跃合约收盘价上涨1.67%，成交量上涨8.67%，持仓量上涨1.88%，库存上涨0.41%，沉淀资金流入3.58%；AgT + D收盘价上涨1.90%，成交量上涨7.75%，持仓量上涨9.02% [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周伦敦金回落2.26%，伦敦银回升1.99%，金银比从前周85.6回落至81.7，10年期TIPS回落至1.81%，10年期名义利率回落至4.11%，美元指数录得99.73 [5] - 本周贵金属价格止跌企稳，中美贸易谈判落地无超预期结果，市场回归G2对立叙事格局，黄金回落到4000美金附近有抄底性价比，白银海外价差矛盾缓解后价格跌落，但伦敦市场库存中长期偏低矛盾难解决，10月30日白银租赁利率再度小幅回升，伦纽价差有反弹迹象，短期关注白银向上反弹可能，黄金有抄底性价比但再度上涨驱动不足，倾向于黄金需月度级别震荡消化价格 [5] 各目录总结 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） - 海外期现价差：本周伦敦现货 - COMEX黄金主力价差回落至 - 74.51美元/盎司，COMEX黄金连续 - COMEX黄金主力价差为 - 81.5美元/盎司；伦敦现货 - COMEX白银主力价差回升至0.4062美元/盎司，COMEX白银连续 - COMEX白银主力价差为0.43美元/盎司 [11][14] - 国内期现价差：本周黄金期现价差为 - 0.9元/克，处于历史区间下沿；白银期现价差为 - 31元/克，处于历史区间上沿 [18][20] - 月间价差：本周黄金月间价差为7.12元/克，处于历史区间上沿；白银月间价差为58元/克，处于历史区间下沿 [24][29] - 金银近远月跨月正套交割成本：买TD抛沪金合计成本3.34元/克，买沪金12月抛6月合计成本15.30元/克，买TD抛沪银合计成本46.59元/千克，买沪银12月抛6月合计成本179.52元/千克 [32][33][34][35] - 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向：本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以空付多为主，代收货力量较强 [36] - 金银库存及持仓库存比：本周COMEX黄金库存减少0.71百万盎司，注册仓单占比回升至52%；COMEX白银库存减少451吨至15005吨，注册仓单占比上升至34%；黄金期货库存增加0.8吨，白银期货库存减少吨至664吨，金交所白银库存减少190吨至905吨 [38][40][42] - CFTC金银非商业持仓：本周COMEX CFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少 [44] - ETF持仓：本周黄金SPDR ETF库存减少13.17吨，白银SLV ETF库存减少230吨 [50][53] - 金银比：本周金银比从上周85.6回落至81 [54] - COMEX黄金交割量及金银租赁利率：本周黄金3M租赁利率为 - 0.13%，白银3M租赁利率为4.7% [57] 黄金的核心驱动 - 黄金和实际利率：本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行 [62] - 通胀和零售销售表现：未提及关键数据结论 - 非农就业表现：未提及关键数据结论 - 工业制造业周期和金融条件：未提及关键数据结论 - 经济惊喜指数及通胀惊喜指数：未提及关键数据结论 - 美联储降息概率：未提及关键数据结论

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金银价格本轮回调主因海外风险事件阶段性缓和预期及交易层面超涨回调，非交易逻辑逆转，从海外地缘政治风险、美元信用弱化以及美联储降息周期开启三个基本面驱动看，本轮价格下跌是“上涨趋势中的回调”而非“趋势逆转” [2][4] - 建议维持多头思路，关注美联储议息会议，预期降息25个基点，鲍威尔将对资产负债表变动作表态，策略上逢低配置多单，沪金主力合约参考运行区间923 - 982元/克，沪银主力合约参考运行区间11082 - 12023元/千克 [4] 各部分总结 行情数据 - 沪金跌0.48%，报941.34元/克，沪银跌0.25%，报11419.00元/千克；COMEX金报4126.90美元/盎司，COMEX银报48.41美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.02%，美元指数报98.94 [2] - 展示了2025年10月24日与23日金银重点数据，含收盘价、成交量、持仓量、库存、沉淀资金等指标及日度变化、涨跌幅、近一年历史分位数 [7] 价格回调原因 - 外媒称欧洲国家与乌克兰拟定和平方案，前期金银因海外避险及联储宽松货币政策预期上涨，在该消息影响下短期回落，后特朗普及白宫表态使海外风险事件未彻底逆转 [2] 通胀数据情况 - 美国9月CPI数据低于预期，核心CPI同比和环比值也低于预期和前值，白宫表示11月可能不公布通胀数据，市场定价未来两次议息会议联储分别降息25个基点 [3] 图表相关 - 包含COMEX黄金与美元指数、实际利率、成交量、总持仓量、近远月结构等关系图，以及沪金、沪银相关价格、成交量、持仓量、近远月结构等图表，还有黄金和白银ETF总持仓量图、金银内外价差统计及相关季节图等 [9][10][11][12][13][14][15][16][18][19][20][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][40][41][42][44][45][47][48][49][50][51][53][54][56][57][58][59][60][62][63][64][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贵金属价格历经显著下跌后短期获支撑，宏观环境利多金银价格，但持仓仍需盘整 [2] - 海外避险情绪升温，金价短期企稳，明日晚间将公布美国9月CPI数据，美国财长预计下月CPI回落且提到金价上涨有帮助 [2] - 金银ETF持仓量受价格冲击表现弱势，多头情绪偏弱 [2][3] - 美联储货币政策处于宽松周期初期，新任联储主席人选未公布，贵金属策略建议维持多头思路，等待价格企稳后逢低介入多单，沪金主力合约参考运行区间928 - 982元/克，沪银主力合约参考运行区间10962 - 11690元/千克 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情数据 - 2025年10月23日，沪金跌1.56%，报934.72元/克，沪银涨0.04%，报11331.00元/千克；COMEX金报4101.80美元/盎司，COMEX银报48.03美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.02%，美元指数报98.92 [2] - 本周与上周相比，SHFE金涨5.87%，SHFE银涨2.36%；COMEX金跌0.51%，COMEX银跌4.34%；Au(T + D)涨4.99%，Ag(T + D)涨1.99%；伦敦金涨1.05%，伦敦银跌3.06%；SPDR黄金ETF持仓量降0.36%，SLV银ETF持有量涨3.64%；美国10年期国债收益率降1.24%，TIPS降1.73%；美元指数降0.07%，离岸人民币降0.50%；道琼斯指数涨1.41%，标普500涨1.37%；纳斯达克指数涨1.92%，VIX指数降14.13%；伦敦富时100跌0.27%，东京日经225指数涨5.27% [5] - 2025年10月22日与10月21日相比，COMEX黄金收盘价跌0.53%，成交量跌12.78%，持仓量涨2.43%，库存跌0.14%；LBMA黄金收盘价跌2.39%；SHFE黄金收盘价跌4.17%，成交量涨47.18%，持仓量跌4.37%，库存涨0.52%，沉淀资金流出8.36%；AuT + D收盘价跌3.86%，成交量涨13.83%，持仓量跌0.07%；COMEX白银收盘价涨0.04%，持仓量涨1.75%，库存跌0.56%；LBMA白银收盘价跌4.37%；SHFE白银收盘价跌3.40%，成交量涨10.40%，持仓量跌5.91%，库存跌7.70%，沉淀资金流出9.11%；AgT + D收盘价跌3.21%，成交量涨10.92%，持仓量跌4.59% [8] 策略观点 - 维持多头思路，等待价格企稳后逢低介入多单，沪金主力合约参考运行区间928 - 982元/克，沪银主力合约参考运行区间10962 - 11690元/千克 [4] 行情资讯 - 美国总统特朗普对结束乌克兰谈判进程失望，美国政府大幅增加对俄制裁并取消特朗普和普京会面计划，海外避险情绪升温 [2] - 明日晚间将公布美国9月CPI数据，美国财长预计下月开始CPI回落，提到金价上涨有帮助 [2]