公司：Altimmune * 公司专注于开发用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）等疾病的药物，核心产品为Pemvidutide（亦称Pembidutide或Pembi）[4][6] * 公司管理层即将发生变动，现任董事长Greg Dorso将于明年年初接任总裁兼CEO职务[5] 核心产品Pemvidutide (Pembi) 概述 * Pemvidutide是一种针对肝脏疾病设计的双肽激动剂，通过公司专有的EuPort结构域将胰高血糖素和GLP-1以1:1的平衡比例结合[6] * 该设计旨在提供胰高血糖素的肝脏导向效应和GLP-1的代谢效应，形成一种具有差异化特征的单分子“组合疗法”[6] * 其关键优势包括良好的耐受性，这对于确保患者能够长期坚持有效剂量的治疗至关重要[6][16] IMPACT 2b期试验48周顶线数据关键结果 **抗纤维化效果** * **ELF评分改善**：1.2毫克剂量组ELF改善大于0.5，1.8毫克剂量组接近0.6，安慰剂校正后的差异接近0.8[10] * **肝脏硬度改善**：肝脏硬度改善约4千帕，相当于硬度降低约30%[10] * **复合终点达标率**：在ELF降低≥0.5且肝脏硬度降低≥30%的复合终点上，观察到剂量反应以及与安慰剂的显著差异，尤其是在1.8毫克剂量组[10][11] * **持续改善**：从24周到48周，1.8毫克剂量组的ELF和肝脏硬度测量值持续显著改善[11] **肝脏脂肪与炎症指标** * **肝脏脂肪含量**：Pemvidutide显示出清晰的剂量反应，从24周的快速改善后维持了相似的降低幅度，并在48周时肝脏脂肪减少超过50%[13] * **ALT（丙氨酸氨基转移酶）**：两个Pemvidutide剂量组实现的ALT降低幅度均超过与MASH消退强相关的17个单位降低值的两倍[13] * **ALT正常化**：超过70%的Pemvidutide治疗患者在48周时ALT恢复正常（≤30 U/L）[13] * **cT1（校正T1）成像**：两个剂量组实现的cT1降低幅度均远高于与MASH消退和纤维化改善强相关的80毫秒阈值[14] **体重减轻** * 体重减轻在24周后持续，显示出清晰的剂量反应[14] * 在48周时，1.2毫克和1.8毫克剂量组均实现了统计学显著的体重减轻[14] * 1.8毫克剂量组的体重减轻在48周时未出现平台期，考虑到试验人群中约45%为2型糖尿病患者，这一表现尤其令人印象深刻[14] **安全性与耐受性** * 在整个48周的研究期间，Pemvidutide保持了非常强的安全性，未出现与试验药物相关的严重或重度不良事件（AE）或特别关注的不良事件[15] * 大多数不良事件为轻度至中度，且未观察到心率增加[15] * **胃肠道耐受性**：1.2毫克剂量组的胃肠道不良事件发生率非常接近安慰剂组，而更高的1.8毫克剂量组在未进行剂量滴定的情况下也观察到了非常有吸引力的耐受性特征[16] * **停药率**：因不良事件导致的停药率低于安慰剂组，两个活性药物组的患者留组率高于安慰剂组[16] * **糖尿病患者安全性**：试验中约45%的患者为糖尿病患者，他们在整个研究期间能够保持良好的血糖控制[15] 与已获批及在研MASH疗法的比较 * Pemvidutide在48周时实现的安慰剂校正后ELF评分改善，与目前已获批的Resmetirom和Semaglutide在其3期试验中显示的改善效果相当[12] * 在安慰剂校正后的肝脏硬度测量方面，Pemvidutide在48周时也观察到了与其他化合物相似的改善[12] * 在停药率方面，Pemvidutide的数据优于其他在研药物，例如Survodutide的停药率接近23%，而FGF21类药物在临床试验中的停药率约为5%左右[27] * GLP-1类药物在临床研究中的停药率约为2%-6%，但在真实世界中，大量患者在6个月至一年内停药或无法达到有效剂量[28] 3期临床试验计划与监管进展 **与FDA的2期结束会议** * 公司与FDA举行了富有成效的面对面会议，并将在1月收到最终会议纪要[17] * 双方就针对中度至晚期纤维化MASH患者、以活检为终点的3期注册计划达成一致[17] * FDA对公司计划在3期试验中纳入AIM-MASH（首个FDA认证的AI病理学工具）以改善活检读片的标准化和减少共识读片过程的变异性持开放态度[17][18] * FDA对公司计划在3期试验中评估多个剂量（包括2.4毫克剂量）也持开放态度[18] **3期试验设计要点** * **试验启动**：预计在2026年启动3期MASH试验[18][20] * **主要终点**：将遵循现行指南，采用基于活检共识读片的主要终点，而非非侵入性检测[36][42] * **研究时长**：设计将包括52周的活检数据读出，然后患者群体将继续进行以临床结局为终点的确证性试验[24] * **样本量**：预计治疗组患者人数在1,000至1,500人左右，加上安慰剂组，公司倾向于采用该范围中较低的一端[40][41] * **剂量设置**： * 1.8毫克剂量已被确立为3期试验的关键有效剂量[8][26] * 计划将2.4毫克剂量作为一个单独的给药组进行探索，以期在体重减轻和MASH疗效上获得额外收益[8][18][26] * 可能考虑对1.8毫克剂量采用非常简单的单步滴定方案以进一步改善耐受性[34][35] * **患者群体**：加速批准部分将针对F2、F3纤维化患者，并计划探索在F4（肝硬化）患者中使用Pemvidutide的可能性[41] * **非侵入性检测的作用**：虽然目前不能作为主要终点，但公司将在3期试验中纳入非侵入性检测，以便在监管机构未来转向认可这些终点时能够灵活调整[37][43] 其他研发管线进展 * **酒精使用障碍（AUD）**：已宣布将AUD作为Pemvidutide的新适应症，并启动了2期试验（RECLAIM），且已完成患者入组，预计2026年报告顶线数据[19][20] * **酒精相关性肝病（ALD）**：已宣布将ALD作为Pemvidutide的新适应症，并启动了2期试验（RESTORE），预计2026年完成患者入组，2027年完成试验[19][20] * **AUD适应症的3期准备**：Pemvidutide用于AUD的3期试验可能在2027年准备就绪[20] 市场与商业化考量 * **快速起效**：药物快速起效的特性对患者坚持用药和支付方认可非常重要[25][38] * **长期依从性**：支付方非常关注慢性疗法的依从性问题，患者过早停药或维持在亚治疗剂量都是其面临的挑战[38][39] * **价值主张**：公司认为，Pemvidutide在保持患者长期处于有效剂量方面的优势（低停药率、简单的滴定方案），将是其面对支付方的强大价值主张[39] 其他重要信息 * 公司认为其2期肥胖试验中观察到的体重减轻具有高质量，瘦体重保留情况与单纯饮食和运动相似[15] * 对于糖尿病患者与非糖尿病患者，在疗效和安全性方面未观察到差异[30] * 关于不同基线纤维化分期（F2 vs F3）患者对非侵入性检测反应的一致性，公司表示尚未完成所有亚组分析，但暂无证据表明存在差异[36]

行业动态与监管进展 - 美国肝病研究协会发布了新版实践指南，重点聚焦司美格鲁肽在代谢功能障碍相关脂肪性肝炎治疗中的应用，为中度到进展期纤维化患者提供治疗建议[6] - 美国食品药品监督管理局已通过加速批准途径，授予诺和诺德的减重药物Wegovy用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的适应症[6] - 在Wegovy获批前，唯一获得美国食品药品监督管理局批准的代谢功能障碍相关脂肪性肝炎治疗药物是Madrigal制药公司研发的Rezdiffra，该药于2024年获批[7] 公司动态与市场地位 - 诺和诺德表示，其Wegovy成为仅有的两种获得美国食品药品监督管理局批准的代谢功能障碍相关脂肪性肝炎疗法之一，巩固了公司在代谢疾病领域的地位[6] - 诺和诺德美国医学事务主管指出，该领域几乎没有可用的有效治疗方法，患者需要能够改善获益风险平衡并延缓疾病进展的药物[6] 临床试验数据与疗效 - 基于一项两阶段研究的第一部分结果，与安慰剂相比，Wegovy能在更多伴有代谢功能障碍相关脂肪性肝炎和肝纤维化的患者中改善肝脏状况[7] - 第72周的第一个主要终点数据显示，接受2.4毫克司美格鲁肽治疗的患者中，62.9%的患者脂肪性肝炎得到缓解且肝纤维化未恶化，安慰剂组比例为34.3%，应答者比例估计差异为28.7%[8] - 第72周的第二个主要终点数据显示，36.8%的司美格鲁肽治疗组患者肝纤维化改善且脂肪肝未恶化，安慰剂组为22.4%，应答者比例估计差异为14.4%[8] - 第72周的验证性次要终点显示，32.7%的司美格鲁肽治疗组患者脂肪肝症状得到缓解且肝纤维化得到改善，安慰剂组比例为16.1%，应答者比例估计差异为16.5%[8] - 试验主要研究者指出，司美格鲁肽对关键组织学因素的影响可能有助于延缓肝硬化和终末期肝病的进展，并强调了代谢功能障碍相关脂肪性肝炎与其他心脏代谢疾病的密切关联[8] 行业影响与未来展望 - 专家指出，代谢功能障碍相关脂肪性肝炎研究正处于快速推进阶段，随着获批治疗手段增多，协会正致力于向临床提供及时且实用的方案[6] - 协会表示，指南更新反映了科学进展与临床实践的加速演变，为医生提供了基于最新研究的工具，以更有效地管理代谢相关脂肪性肝病和代谢功能障碍相关脂肪性肝炎[9] - 随着司美格鲁肽等疗法的出现，患者与医护人员在改善肝脏健康与整体状态方面拥有更多选择[9] - 指南的发布体现了协会持续推动肝病科学进展的目标，同时支持临床医师为患者提供更精准、更高质量的个体化照护[9]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）是基于较大患者基数、明确临床需求与商业化验证形成的确定性赛道[5] - FGF21靶点作为“多器官代谢调节器”，能够调控脂代谢以及阻止纤维化，直击MASH未满足需求，是继GLP-1之后最受期待的潜在MASH靶点之一，全球药企竞相布局[5][19] - 海外FGF21交易高频落地，显示全球药企持续加码，国内企业有望凭借日益精进的制药能力在MASH赛道上突破，将更多原创FGF21管线推向全球市场[5][27] - 华东医药DR10624在重度高甘油三酯血症（SHTG）的Ⅱ期临床数据优异，支持其进一步探索在MASH等患者中的治疗潜力，其MASH适应症预计2026年上半年读出数据[6][32][34] - 医药生物行业近期表现强劲，在31个子行业中排名靠前，整体上持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）[7] MNC抢滩靶点FGF21，关注国内投资机会 - MASH患者基数庞大，根据Frost & Sullivan预测，2030年中国及全球的MASH患病人数将分别达到0.56亿人和4.9亿人，相应的药物市场规模有望分别达到355亿人民币和322亿美元[15] - 高甘油三酯血症全球患病人数持续增长，2025年预计治疗市场约121.9亿美元，到2032年预计达到171.5亿美元[15] - MASH创新管线众多，FGF21R激动剂的研发在抗纤维化领域具有较强的代表性[18] - FGF21作为一种信号蛋白，专门负责调节葡萄糖和脂质稳态及能量代谢，可减少肝细胞应激和肝脂肪变性，防止与疾病相关的炎症和纤维化过程[19] - 海外研发格局中，依鲁西夫明、Pegozafermin、Efimosfermin alfa处于临床III期阶段；国内华东医药/道尔生物DR10624、民为生物MWN105、东阳光HEC88473、正大天晴AP025处于临床II期，研发进度居前[20] - 近期海外FGF21交易活跃，包括民为生物与丹麦Sidera合作（首笔投资款及近期里程碑款合计3500万美元）、诺和诺德47亿美元收购Akero Therapeutics、罗氏约24亿美元收购89bio、GSK最高20亿美元收购Boston Pharmaceuticals核心资产等[27] 华东医药DR10624高甘油三脂适应症2期数据优异 - 2025年11月9日公布的Ⅱ期临床主要结果显示，DR10624在12周治疗期间实现了高效且持续降低甘油三酯水平（最高达74.5%）、快速高效地消除肝脏脂肪（最高达67%）及多项代谢指标的改善[6][32] - 其耐受性良好、安全性可接受，与药物相关的主要不良事件的严重程度多为轻至中度[6][32] - DR10624已围绕SHTG、MASH、肥胖、糖尿病等多适应症布局临床，其MASH适应症处于临床II期，预计2026H1读出数据[6][34] 11月第2周医药生物板块行情 - 2025年11月第2周医药生物板块上涨3.29%，跑赢沪深300指数4.37个百分点，在31个子行业中排名第5位[7][36] - 当周各子板块均上涨，医药流通板块涨幅最大（上涨5.92%），其次为体外诊断板块（上涨5.91%）、原料药板块（上涨5.09%）；医疗设备板块涨幅最小（上涨0.04%）[7][39] - 报告持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务），并给出了月度及周度推荐股票组合[7][8]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净销售额达到2.873亿美元，环比增长35% [6][23] - 研发费用第三季度为1.74亿美元，去年同期为6870万美元，增长主要由于与MGL-2086全球许可协议相关的一次性1.17亿美元费用 [24] - 销售、一般及行政费用第三季度为2.091亿美元，去年同期为1.076亿美元，增长主要反映为支持Rezdiffra上市而增加的商业投资的全年化影响 [25] - 期末现金、现金等价物、受限现金及有价证券总额为11亿美元，增加反映了根据高级担保信贷安排获得的3.5亿美元初始定期贷款，部分用于偿还Hercules贷款安排下的所有未偿债务 [26] - 第四季度总净影响预计将达到先前讨论的20%-30%范围的中点，2025年全年平均值接近该范围的低端 [24] - 预计2026年总净影响将进入高30%范围，与专业药物类似物一致 [14][24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心产品Rezdiffra在上市第六个季度年化销售额已超过10亿美元 [4] - 接受Rezdiffra治疗的患者数量超过29,500名，第二季度末为超过23,000名 [7] - 开具Rezdiffra处方的医疗保健提供者数量超过10,000名 [8] - 目标患者群体为315,000名确诊的中度至晚期纤维化患者，目前治疗率不足10% [7][15] - 约50%的Rezdiffra患者目前正在使用或曾经使用过GLP-1药物 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场是主要驱动力，患者群体分布预计为50-55%商业保险，30-35%医疗保险，约10%医疗补助及其他 [92] - 欧洲市场于9月底在德国启动，采取逐个国家的聚焦策略，预计2026年开始产生影响 [15][102] - MASH市场被视为处于早期阶段，类似于二十年前的IBD、类风湿性关节炎和银屑病市场 [9] - 新竞争者（如诺和诺德的Wegovy）的进入有助于提高市场认知度、推动筛查、诊断和治疗，可能扩大可寻址患者池 [9][63] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括最大化Rezdiffra的价值和构建产品管线 [4] - 管线建设策略包括推进Rezdiffra的III期临床试验（Maestro NASH outcomes trial in F4C，预计2027年读出；Maestro NASH trial in F2F3，预计2028年读出）以及业务发展（如收购口服GLP-1药物MGL-2086） [5][16][17] - 组合策略旨在开发同类最佳的、耐受性良好的口服组合疗法（如Rezdiffra与MGL-2086组合） [17] - 行业竞争方面，近期大型制药公司的并购活动验证了MASH市场，公司认为其凭借Rezdiffra的专利保护至2045年、先发优势和产品特性（有效、肝脏靶向、耐受性良好的口服药物）处于有利的竞争地位 [9][45][46] - 公司致力于在MASH领域建立长期领导地位，而非短期领先 [48] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对Rezdiffra的增长潜力充满信心，原因包括其最佳同类产品特性、巨大的未开发市场（治疗率不足10%）以及GLP-1单药治疗的高停药率（现实世界数据显示70%的肥胖患者在一年内停药） [10][11][15] - 2026年支付方合同谈判进展顺利，预计将实现广泛的一线准入、无阶梯治疗要求以及更符合临床实践的利用率管理标准，合同预计在年底前最终确定，覆盖绝大多数商业保险人群 [12][13] - 欧洲市场启动需要"铺设系统"，即教育医生、改变临床实践、建立患者识别和诊断流程，这项工作需要逐个诊所进行，预计产生影响需要时间 [15][103] - 管理层认为MASH市场将遵循其他大型慢性疾病市场的演变路径，通过持续创新发展成为数十亿美元的类别 [9] 其他重要信息 - Rezdiffra的新美国专利被列入橙皮书，将其价值延伸至2045年 [4] - 计划在2025年上半年启动MGL-2086的I期试验 [20] - 将在AASLD会议上展示新的数据，包括F4C开放标签队列的新数据（显示在最晚期F4C患者中的疗效）以及Maestro NAFLD 1试验的数据（显示F2F3患者中断治疗后的疾病回归） [21][22] - 公司目前专注于推动顶线增长和构建管线，盈利能力并非当前首要目标 [68] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: AASLD数据如何降低Maestro NASH结果研究的风险以及研究按计划进行的可见度 [30] - AASLD展示的开放标签队列数据（患者群体与结果研究非常相似）显示了Rezdiffra的持续疗效，这为结果研究将呈阳性结果提供了证据和信心 [33][34] - 刚从ACG会议回来，观察到胃肠病学家对Rezdiffra的认知和接受度有显著进展，Rezdiffra已成为该受众的基础治疗标准 [31] 问题: 将Rezdiffra与MGL-2086组合 versus 其他口服GLP-1（如orforglipron）的利弊，以及除GLP-1外其他可能与Rezdiffra协同的机制 [37] - 公司的口服GLP-1是orforglipron的衍生物，选择标准非常具体 [38] - 组合 rationale 来自Maestro NASH数据：即使轻微的体重减轻（如5%）也能增强resmetirom的抗纤维化效果 [38] - 公司正在广泛评估几乎所有可能与resmetirom组合的作用机制，只要有科学依据且相信组合疗效对患者有利 [39] - Rezdiffra的专利保护至2045年，使公司能够深思熟虑地构建持久的产品系列，而非急于应对专利悬崖 [40] 问题: 近期行业并购后公司的未来竞争定位和市场准入，以及对Sagimet计划测试denifanstat与Rezdiffra组合的看法 [43] - 对Sagimet的计划不知情，未参与 [45] - 近期并购验证了MASH市场，预计将吸引更多对创新和科学的投资，最终加速市场发展，公司处于领先地位 [45] - 市场准入策略采取长期视角（考虑到2045年专利、F4C适应症、未来管线产品），旨在为Rezdiffra和未来产品系列保留最大价值 [46] - 对F4C数据和Maestro NASH结果研究（预计2027年读出）充满信心，目标是在F2至F4C MASH领域建立领导地位 [47][48] 问题: Rezdiffra的依从率是否高于40-60%的范围（反馈为80%以上），以及净定价展望（是否会出现类似GLP-1的中个位数年度净价格下降） [51] - 一年依从率与耐受性良好的口服药物一致（约60-70%），但也听到临床医生关于高依从率的积极反馈，这与产品特性一致 [52] - 总净影响在2026年后预计只会朝一个方向发展（即进一步下降），但公司处于有利位置，策略是提供广泛的一线准入，支付方理解疾病的严重性和Rezdiffra的独特临床价值 [52][53][54] - ICER两次证明Rezdiffra具有成本效益 [88] 问题: 对Aetna formulary coverage decision的具体评论，以及2026年具有广泛一线准入的商业保险人群覆盖百分比目标 [57] - Rezdiffra在2025年未列入Aetna处方集，2026年同样未列入，这并非实际变化，预计不会产生有意义的影响，仍可通过事先授权或医疗例外获取 [59] - 预计2026年将实现广泛的商业保险人群覆盖 [58] 问题: 是否观察到诺和诺德的营销活动扩大了可寻址患者池，315,000患者目标是否仍准确，以及盈利路径 [62] - 诺和诺德进入市场的第一个季度，公司继续稳定增加患者，未观察到太多影响，但其教育PCP和推动诊断的努力最终对市场和患者有益 [63] - 315,000是目标确诊患者数量，已知有新的确诊患者（不在原315,000内），诊断率仍然很低，预计新竞争者将帮助提高诊断率 [65] - 当前重点和2026年重点仍是推动顶线增长和构建管线，而非盈利能力 [68] 问题: 强劲的上市表现和高依从率如何影响对药物长期慢性使用潜力和稳态需求的看法 [71] - Rezdiffra的每日一次、耐受性良好的药片特性使其非常适合长期慢性治疗，其特性优于其他类别最初上市的产品 [72] - AASLD数据显示了Rezdiffra的持续疗效，中断治疗会导致疾病回归，这结合持续耐受性是长期治疗的关键 [75] 问题: 销售队伍扩张（面向内分泌学家）与深度渗透策略如何协调，以及如何调和患者数量与收入数字（是否有库存或欧洲等因素） [79] - 第三季度业绩由美国需求驱动，与库存或欧洲无关 [80] - 公司能够同时处理扩张（如针对内分泌学家）和深度渗透（针对胃肠病学家和肝病学家） [80] - 内分泌学家目标名单增加了数千名医生，由专门的集中团队负责，这部分医生对Rezdiffra感兴趣表明GLP-1s并非MASH的解决方案 [81][82] - 深度渗透是指深化现有核心处方医生（胃肠病学家和肝病学家）的处方行为 [81] 问题: 预期GLP-1价格侵蚀如何影响Rezdiffra的准入和支付方决策 [86] - 即使GLP-1总净影响迅速侵蚀，公司预计2026年1月将进入高30%范围，并处于有利位置 [87] - 从需要解决的问题（昂贵疾病）出发，Rezdiffra已被ICER视为具有成本效益，能够抵消无干预时的高昂疾病成本，市场上需要多种机制和药物 [87][88] 问题: 第四季度增长预期和对2026年共识估计的舒适度，以及当前Rezdiffra销量中医疗保险的比例和semaglutide IRA定价决策对该渠道长期前景的影响 [91] - 患者分布预计为50-55%商业保险，30-35%医疗保险，约10%医疗补助及其他 [92] - 第四季度预计环比实现高个位数增长，考虑因素包括第三季度高基数、第四季度销售天数较少、总净影响开始显现（达到20%-30%中点） [93] - 2026年预计将继续稳定增加患者，实现强劲的净销售额增长，但需考虑年初总净影响上升和第一季度季节性因素的影响 [96] 问题: 欧盟上市的预期节奏及其对2026年增长的贡献，以及已报告的SG&A是否包含欧洲销售队伍费用 [99] - 德国上市相关的SG&A费用已包含在SG&A中，随着进入更多国家，费用会增加，但公司会保持纪律性，要求每个国家在2-3年内实现正贡献 [100][101] - 欧盟上市（目前仅德国）于第三季度开始，但收入微不足道，预计2026年开始产生一些影响，但2026年的强劲销售增长绝大部分由美国销售增长和患者增加驱动 [102] 问题: 内分泌学家 versus 肝病学家/胃肠病学家开具处方的保险批准率是否存在系统性差异或挑战，以及是否有现实世界证据显示Rezdiffra可预防或延迟F4肝硬化进展或导致医生在F2、F3 MASH患者中偏好Rezdiffra over GLP-1s [107] - 保险批准标准因支付方而异，通常要求由专科医生（肝病学家、胃肠病学家）开具或会诊，有时可能不包括内分泌学家，但这目前不构成障碍 [109] - 公司认为Rezdiffra应由专科医生开具，在扩展到更广泛范围前，专科医生需要积累治疗经验 [110] - 越来越多的现实世界证据正在出现（部分在AASLD展示），早期指标非常强劲，临床医生反馈疗效显著（肝脏脂肪、纤维化、LFTs、血脂等） [108] - 现实世界数据显示GLP-1s的高停药率（70%肥胖患者一年内停药），而Rezdiffra显示出持续疗效和耐受性，这影响了偏好 [10][75]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 核心观点 - FGF21是海外跨国药企（MNC）重点布局的MASH（代谢相关脂肪性肝炎）明星靶点，国内相关企业有望实现映射[3][5] - MASH为全球常见肝病，远期全球患者人数或达近5亿人，药物市场或超300亿美元[5][17] - FGF21靶点展现出“一站式”解决MASH核心问题的巨大潜力，可显著降低肝脂、改善炎症、并逆转肝纤维化[5][23] - 海外近期有大额BD落地，显示MNC对该靶点的高度认可，包括诺和诺德47亿美元现金收购Akero Therapeutics，以及罗氏以最高35亿美元收购89bio[5][30] - FGF21全球研发格局较好，内卷程度低，国内企业如中国生物制药、东阳光药、华东医药的研发管线进度值得关注[5][27] 行情回顾与市场表现 - 本周（2025年9月29日-2025年10月10日）中信医药指数上涨0.3%，跑输沪深300指数1.2个百分点，在中信一级行业分类中排名第24位[4][42] - 2025年初至今中信医药生物板块指数上涨23.0%，跑赢沪深300指数5.7个百分点，在中信行业分类中排名第12位[4][42] - 医药子板块表现：医疗器械+1.7%，生物医药III +0.9%，中成药+0.8%，医疗服务+0.4%，医药流通-0.1%，化学原料药-0.3%，化学制剂-1.4%[47] - 本周涨幅前五的个股为：振德医疗（+31.8%）、万邦德（+21.2%）、常山药业（+12.9%）、信邦制药（+10.5%）、大博医疗（+10.4%）[4][59] - 截至2025年10月10日，医药板块整体估值为30.38倍（TTM），医药行业相对同花顺全A（除金融、石油石化）的估值溢价率为15.89%[53] MASH疾病市场与FGF21靶点潜力 - MASH是由代谢功能障碍相关脂肪性肝病（MASLD）进展而来的肝脏疾病，可演变为肝硬化、肝功能衰竭甚至肝癌[17] - 最新指南估计MASH的全球患病率精确至5%–7%，根据Frost & Sullivan预测，到2030年全球MASH患病人群将达4.86亿人，药物市场规模有望达到322亿美元[17] - MASH在研管线及靶点众多，GLP-1、FXR、FGF-21等靶点较为热门，不同靶点可实现抗炎、调节代谢、抗纤维化和减少热量摄入等不同效果[5][20] - FGF21是FGF超家族中的内分泌成员，可通过多重、协同的作用机制精准靶向MASH的核心病理环节，在肝脏中促进脂肪减少并改善胰岛素敏感性，在脂肪组织中促进脂肪分解与能量消耗，在中枢神经系统调节食欲与能量偏好[23] 全球及国内FGF21研发格局 - 全球FGF21靶点针对MASH的研发管线内卷程度相对较低[25] - 单靶点方面：海外efruxifermin（Akero Therapeutics）和pegozafermin（89bio）处于美国临床III期；国内正大天晴AP025处于II期临床，进度领先[27] - 多靶点方面：海外fazpilodemab（罗氏）处于美国II期；国内东阳光药HEC88473（FGF21/GLP-1-Fc融合蛋白）和华东医药/道尔生物DR10624（FGF21/GLP-1R/GCGR融合蛋白）处于临床II期[27] 国内重点公司及研发进展 - 中国生物制药：子公司正大天晴拥有单靶FGF21（AP025）和双靶FGF21/GLP-1（AP026）在国内及部分亚洲地区权益，AP025国内进度最快，处于II期阶段[5][31] - 东阳光药：HEC88473（FGF21/GLP-1-Fc融合蛋白）国内临床II期，中国Ib/IIa期临床数据显示治疗5周后最优剂量组肝脏脂肪降低-47%，对比安慰剂组-15%[5][32] - 华东医药：通过控股子公司道尔生物开发三靶FGF21/GLP-1R/GCGR融合蛋白DR10624，国内II期，新西兰Ib/IIa期临床显示治疗12周后最优剂量组肝脏脂肪降低-79%，对比安慰剂组-26%[5][38] 中短期投资思考 - 当前重点关注三季报预期，创新药及创新药产业链如CXO和上游相对较好[6] - 创新药主线短期情绪较弱，但产业趋势仍在，预计25年第四季度或有第二波行情，主要催化因素包括10月中下旬ESMO等会议可能读出超预期数据，以及第四季度可能落地的BD交易[6] - 中长期角度，建议重点关注创新药（有商业化能力的BioPharma、有潜在大BD的标的、前沿技术）、医疗器械（政策拐点、估值底部）以及业绩好的标的[6]

公司活动与议程 - 公司举办投资者活动 介绍治疗MASH的口服疗法lanifibranor 旨在成为同类最佳疗法 [1] - 活动议程包括管理层介绍及三位知名肝病学专家演讲 随后进行小组讨论和问答环节 [1][2] 公司财务与临床试验进展 - 公司约一年前完成超4亿美元私募配售 为全球三期NATiV3临床试验的入组提供了良好资金支持 [2] - 公司加速患者入组并实现超额入组 该进展于今年4月宣布 [3]

公司近期活动 - 临床阶段生物制药公司Inventiva宣布将在2025年11月7日至11日于华盛顿特区举行的美国肝病研究协会2025年肝脏会议上展示四篇摘要[1] - 公司还将在会议期间的745号展位进行展出[4] 会议展示详情 - 展示内容包括一篇来自三期NATiV3研究的摘要，比较了数字图像与玻璃切片在肝活检样本组织病理学评估中的应用，展示时间为2025年11月8日下午1点至2点（美国东部时间），摘要编号2019[2] - 展示内容包括三篇来自lanifibranor临床前研究的数字病理学数据摘要，均计划于2025年11月9日展示，摘要编号分别为3342、3348和3347[2][4] 核心产品管线 - Lanifibranor是公司的先导候选产品，是一种口服小分子泛PPAR激动剂，旨在以中等效力靶向所有三种PPAR亚型[5] - 该产品通过激活PPAR诱导抗纤维化、抗炎症以及有益的血管和代谢变化，是目前唯一处于临床开发阶段用于治疗MASH的泛PPAR激动剂[5] - 美国FDA已授予lanifibranor用于治疗MASH的突破性疗法和快速通道资格认定[5] 公司业务聚焦 - Inventiva是一家临床阶段生物制药公司，专注于研发用于治疗MASH患者的口服小分子疗法[6] - 公司目前正在NATiV3关键性三期临床试验中评估lanifibranor，用于治疗成人MASH患者[6] - 公司在巴黎泛欧交易所和纳斯达克全球市场上市[7]

涉及的行业或公司 * 公司为Altimmune 专注于开发治疗MASH的GLP-1/glucagon双重激动剂pemvidutide [1][2] * 行业为生物制药 特别是代谢性疾病领域 如MASH 肥胖 酒精使用障碍和酒精性肝病 [1][36][38] 核心观点和论据 **药物疗效与优势** * 24周二期数据显示出类领先的MASH缓解率 以及纤维化改善的明确迹象 所有评估指标均指向药物的快速强效活性 [2][5] * 药物显示出强劲的减重效果 24周时体重减轻约6% 并且减重趋势仍在持续 未出现平台期 [2][20] * 药物具有多重作用机制 结合了glucagon的直接肝脏作用和GLP-1的代谢益处 可多方位治疗MASH 对血清脂质和血压等也有益处 [2][3][29] * 药物起效迅速 在非侵入性测试中早期就显示出变化 例如肝脂肪减少在12周时已与24周时相当 ALT改善在第4周就具有统计学显著性 [12][23] **耐受性与患者依从性** * 药物耐受性良好 在MASH研发药物中拥有最低的不良事件停药率 且无需剂量滴定 [3][12] * 良好的耐受性和早期疗效对于维持患者治疗依从性至关重要 而当前其他GLP-1药物存在高停药率问题 [14][15][16] **监管策略与三期试验设计** * 公司的基本策略是以基于活检的终点进入三期试验 但同时为监管变化预留灵活性 如采用AI组织学评估或非侵入性测试终点 [11][25][26] * 预计FDA会要求为期52周的三期试验终点和安全性数据 但非侵入性测试可以更早显示疗效 [22][23] * 采用AI评估和非侵入性测试可使试验更高效 成功概率更高 成本更低 [27] **市场定位与竞争格局** * 药物定位为可治疗从F1到F4的广泛MASH患者 结合了直接肝脏作用和减重益处 相比需要联合两种疗法的方案 单一分子更具优势 [32][34] * 与semaglutide相比 pemvidutide起效更快 72周的起效时间对于会进展为肝硬化的患者群体来说难以接受 [13][33] * 公司战略是专注于治疗MASH等具有高价值的难治性疾病 而非直接竞争肥胖适应症 肥胖是作为共病被治疗 [38] 其他重要内容 **AI组织学评估进展** * 欧洲已批准使用AI方法读取活检切片 提供该分析服务的PathAI公司已向FDA提交提案 预计FDA将在今年第四季度做出回应 [8][9] * AI评估被认为比人眼更准确 公司对此持乐观态度 并已获得优秀的AI读取结果 [8][9] **其他研发管线** * 公司在酒精使用障碍领域拥有快速通道资格 预计该试验将在2026年下半年读出结果 [36] * 酒精性肝病研究也已开始 对成功抱有高度信心 [36] **财务状况与合作** * 公司正在改善资产负债表 并评估所有选项为三期试验提供资金 [39] * 大型药企对MASH领域的兴趣回归 公司是战略讨论的一部分 但未透露具体细节 [29][31]

公司战略活动 - 公司将于2025年10月8日举办分析师与投资者活动，提供战略更新 [1] - 活动将在纽约市举行，并通过网络直播进行，时间为美国东部时间上午11:30至下午2:00 [1] - 活动议程包括公司管理层演讲以及代谢功能障碍相关脂肪性肝炎领域主要意见领袖和患者代表的见解 [2][5] 核心产品管线 - 公司主要资产为lanifibranor，一种用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的新型泛PPAR激动剂 [3] - 该药物正处于关键的NATiV3三期临床试验阶段，预计将在2026年下半年公布顶线结果 [5] - 活动将深入探讨lanifibranor的作用机制、二期临床试验的关键发现以及三期试验的设计与进展 [6] 行业专家参与 - 活动将邀请多位国际知名专家参与，包括哈佛医学院医学教授Nezam Afdhal博士 [6] - 伦敦玛丽女王大学肝病学教授兼研究主任William Alazawi博士也将出席 [6] - 三期NATiV3研究的共同主要研究者、弗吉尼亚联邦大学医学院的Arun Sanyal博士将参与讨论 [6] 市场定位与潜力 - 活动将讨论lanifibranor在巨大的全球代谢功能障碍相关脂肪性肝炎市场中的预期定位 [6] - 将重点介绍该药物因其独特的肝内和肝外双重活性，如何满足代谢功能障碍相关脂肪性肝炎治疗领域未满足的关键需求 [6] - 专家将阐述影响代谢功能障碍相关脂肪性肝炎治疗格局的关键趋势 [5]

GLP-1药物市场概况 - 2024年全球GLP-1药物销售收入超500亿美元 [1] - 司美格鲁肽2024年上半年销售额达166.32亿美元 超越K药成为全球销量第一药物 [1] - 礼来替尔泊肽同期销售额147.34亿美元 与司美格鲁肽差距不足20亿美元 [10] - 美国GLP-1RA市场处方量礼来占比57.0% 诺和诺德占比42.5% [10] - 礼来减重版Zepbound上半年销售额同比增长223% 显著高于诺和诺德Wegovy的75%增速 [10] 派格生物市场表现 - 公司股价三个月累计涨幅超4倍 [1] - 9月3日盘中股价触及43.28港元 创上市新高 [2] - 总市值突破160亿港元 [2] - 银诺医药IPO暗盘暴涨270% 反映市场对GLP-1赛道追捧 [1] 技术平台与研发能力 - 公司建立专有高效靶点筛选与分子修饰平台HECTOR [4] - 平台包含代谢疾病数据收集、药物分子设计及化合物筛选三大系统 [4] - 采用聚乙二醇(PEG)技术延长化合物半衰期 增强长效疗效 [4] - 基于平台开发出PB-119和PB-718等候选药物 [5] 核心产品PB-718临床进展 - 为GLP-1/GCGR双重受体激动剂 通过多途径改善代谢紊乱 [5] - Ib/IIa期临床试验显示1.6mg剂量治疗18周肝脏脂肪含量降低57.14% [7] - 最大降幅达62% 优于司美格鲁肽同期46.2%的降幅 [7] - 针对MASH治疗领域 全球患病人数预计2030年达4.86亿 [6] - MASH市场规模预计达千亿美元 存在巨大未满足需求 [6] 核心产品维培那肽(PB-119)进展 - 上市注册申请已获受理 国内商业化即将落地 [1] - 三期临床试验展现52周无反弹效果 [13] - 血糖达标率比肩甚至超越国际一线产品 [13] - 获国家"重大新药创制"科技重大专项支持 [13] 行业竞争格局 - 诺和诺德市值一年蒸发近4000亿美元 [11] - 礼来市值迫近7000亿美元 [11] - 诺和诺德糖尿病市场份额从2024年72%降至2025年Q2的53% [10] - 替尔泊肽在SURMOUNT-5头对头临床试验中全面优于司美格鲁肽 [10] 市场前景与估值潜力 - 公司有望成为首家千亿市值港股创新减肥药龙头 [2][14] - MASH治疗领域仅两款药物获批 Rezdiffra上市首年销售额破3亿美元 [8] - Rezdiffra在2024年Q2单季收入达2.13亿美元 [8] - 美联储降息预期可能推动全球资本流入港股医药板块 [14] - 国内医药政策更新释放支付体系优化信号 [14]