投资理念与策略 - 股票市场是强大的机制 长期来看每日价格波动会累积成巨大的财富创造或毁灭 [1] - Pacifica Yield 旨在追求长期财富创造 其投资重点包括被低估的高增长公司、高股息股票、房地产投资信托基金以及绿色能源公司 [1]

投资策略与组合构建 - 分析师拥有超过15年的市场投资经验，专注于分析市场中的高收益机会 [1] - 投资策略核心是发掘高质量股息股及其他具备长期增长潜力的资产，这些资产能为支付账单提供强劲潜力 [1] - 构建了一个结合增长与收入的混合系统，其总回报可与标普500指数相媲美 [1] - 策略基础是建立一个坚实的经典股息增长股组合，并通过加入商业发展公司、房地产投资信托基金和封闭式基金来有效提升投资收入，同时获取与传统指数基金相当的总回报 [1]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价3.65港元 [7] 核心观点 - 公司开发业务拖累逐步减轻，商业运营α价值凸显，未来业务增长空间和方向清晰明确 [1] - 看好REITs政策打开背景下，企业价值持续重估 [1] - 由于行业销售和价格持续下行，造成公司短期结算金额和利润下行，当前净利润不能反应后续潜在盈利变化 [7] - 考虑政策端发力，资产价格逐步寻底，企业存在修复空间，采用PB方式估值更符合后续市场变化 [7] 公司业务与战略 - 公司是一家专注于幸福生活构建的产业投资运营集团，业务涵盖住宅开发、商业开发与运营等，已进入中国香港、美国加州、德州等地区 [10] - 公司践行“地产+商业”双轮驱动战略，2008年涉足商业地产，属于业内较早布局者 [7][45] - “新城系”拥有新城控股（A股）、新城发展（H股）和新城悦服务（H股）三家上市公司，新城发展持有新城控股67%的权益 [14] - 公司已形成住宅开发、商业运营、酒店管理、养老服务、创新孵化及资产管理等多元业务格局 [18] - 公司于2020年在董事会层面设立ESG委员会，并制定可持续发展目标与承诺 [28][29] 财务表现与预测 - **营业收入预测持续收缩**：2024年实际收入为892.27亿元人民币，预计2025-2027年收入分别为672.87亿、519.01亿、409.27亿元人民币，同比变化分别为-24.6%、-22.9%、-21.1% [3][8] - **净利润预计将恢复增长**：2024年归属母公司净利润为4.91亿元人民币，预计2025-2027年分别为5.24亿、6.23亿、8.05亿元人民币，同比变化分别为6.6%、19.1%、29.1% [3][8] - **盈利能力有望改善**：毛利率预计从2024年的16.79%提升至2027年的34.45%；销售净利率从2024年的0.55%提升至2027年的1.97% [8] - **现金流创造能力稳定**：经常性租金收入覆盖利息倍数由2020年的0.87倍大幅提升至2025年上半年的4.42倍 [7][39] - **估值指标**：报告预测公司2025/26/27年EPS为人民币0.07/0.09/0.11元，2026年每股净资产为6.72元 [7] 商业运营板块分析 (核心α价值) - **规模与布局领先**：截至2025年6月30日，吾悦广场已在全国141个大中城市布局205座，其中174座已开业，已开业商场数量位于上市公司全国首位 [22][45][74] - **运营能力突出**：吾悦广场2020-2025年上半年平均出租率超过97%，位居行业前列；商业运营毛利率和NOI Margin分别稳定在70%和50%左右 [55][69] - **收入增长强劲**：商业运营收入从2020年的56.7亿元增长至2024年的128.08亿元，复合增速约22.3%；2025年上半年商业运营总收入69.44亿元，同比增长11.78% [90] - **成为利润压舱石**：2025年上半年，商业运营板块收入占比提升至29%，毛利占比大幅提升至77% [90] - **会员价值释放**：截至2025年上半年，吾悦广场会员人数达4917万人，较2024年末提升12.5%；会员消费占比提升5.2个百分点至28% [65] - **轻资产模式拓展**：截至2025年上半年，公司运营26座轻资产项目，对商业运营总收入贡献占比约10.6%，是未来重要发力方向 [88][89] 住宅开发板块分析 - **销售规模主动收缩**：合同销售金额在2019年达到峰值2708亿元人民币后进入下行通道，2024年降至402亿元；2025年上半年合同销售金额103.30亿元，同比下降56.15% [94] - **销售均价底部确认**：公司自2024年8月起回收销售折扣，2025年上半年销售均价较2024年提升240元/平方米至10072元/平方米，价格底部确认 [7][99] - **开发毛利率筑底**：判断开发毛利率于2025年上半年约8%筑底，随着高折扣项目结转比例下降，后续毛利率具备小幅回升基础 [7][99] - **竣工计划大幅压缩**：2025年计划竣工面积555.05万平方米，较2024年的1529.14万平方米下降近六成，开发业务对营收和盈利的拖累将逐步减轻 [101][105] - **土地储备优化**：截至2025年上半年，土地储备约2909万平方米，其中一二线及长三角三四线城市占比58%，土储质量改善 [106][108] 财务状况与融资能力 - **债务结构优化**：截至2025年6月末，公司有息债务总额约572亿元，其中抵押融资占比高达77%；加权平均债务年限从2020年的2.45年延长至5.40年；加权平均融资成本从2020年的6.69%降低至5.84% [30][33] - **再融资能力恢复**：2025年在境内外融资市场持续突破，成功发行美元债、中票，并发行全国首单A股上市民企持有型不动产ABS [7][41] - **融资空间充足**：仍有价值约150亿元的商场尚未抵押融资；银行授信额度中尚有60%未被使用 [42] - **偿债压力可控**：2026年内公开市场待偿债务约69.9亿元人民币，2026年后兑付压力逐步减轻 [36][38] - **现金流可覆盖债务**：模型显示，公司2026-2028年商业与开发业务合计现金流预计可覆盖同期公开市场债务规模 [43] 行业机遇与估值重估逻辑 - **REITs政策打开价值重估空间**：中国REITs市场已形成“Pre-REITs—持有型不动产ABS—公募REITs”的完整梯次结构，有助于公司盘活存量资产 [42][68] - **商业资产价值存在重估条件**：利率下行及REITs发展有望降低资本化率(Cap Rate)，而公司稳定的NOI增长共同推动资产价值提升 [68][71] - **报告采用PB估值法**：基于2026年每股净资产6.72元人民币，给予0.5倍PB，对应目标价3.65港元（汇率1 HKD=0.92 CNY） [7] - **竞争格局优化**：部分竞争对手存在债务问题，公司在商业赛道，尤其在下沉市场的竞争格局逐步优化 [45]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价3.65港元 [7] 报告核心观点 - 公司开发业务拖累逐步减轻，商业运营α价值凸显，未来增长方向清晰，看好REITs政策打开背景下企业价值重估 [1] - 采用PB方式估值，预测2026年每股净资产为6.72元，给予0.5倍PB，对应价值每股3.65港元 [7] - 融资保持畅通，现金流创造能力稳定提升，商业板块在行业下行周期提供重要支撑 [7] - 商业赛道能力突出，运营α属性明显，先发优势、运营能力及下沉市场潜力构成核心竞争优势 [7] - 开发业务利润率底部确认，随着高折扣项目结转比例下降，毛利率具备小幅回升基础 [7] 公司概况与战略 - 公司为“新城系”产业投资运营集团，业务涵盖住宅开发、商业开发与运营等，践行“地产+商业”双轮驱动战略 [10][14] - “新城系”拥有新城发展(01030.HK)、新城控股(601155.SH)、新城悦服务(01755.HK)三家上市公司，股权结构清晰 [14][17] - 公司已形成住宅、商业、酒店、养老、创新孵化及资产管理等多元业务格局 [18] - 公司重视ESG管理，设立董事会层面ESG委员会并制定可持续发展目标 [28][29] 财务与债务状况 - 预测营业总收入将从2024年的892.27亿元持续下降至2027年的409.27亿元，但净利润预计从2024年的4.91亿元增长至2027年的8.05亿元 [3][8] - 预测毛利率将从2024年的16.79%显著改善至2027年的34.45% [8] - 截至2025年6月末，公司有息债务总额约572亿元，债务规模有序下降，加权平均融资成本由2020年的6.69%降至1H25的5.84% [30][33] - 债务期限结构优化，加权平均债务年限由2020年的2.45年延长至1H25的5.40年 [33] - 2026年内公开市场待偿债务约69.9亿元，兑付高峰在2026年5月至7月，2026年后兑付压力逐步减轻 [36][38] 现金流与融资能力 - 经常性租金收入覆盖利息倍数从2020年的0.87倍大幅提升至1H25的4.42倍，支撑常态付息能力 [7][39] - 2025年在境内外融资市场持续突破，成功发行美元债、中票及首单A股民企持有型不动产ABS [41] - 融资储备空间充足，仍有约150亿元的商场未抵押融资，银行授信额度尚有60%未被使用 [42] - 现金流预测显示，商业与开发业务合计资金流入可覆盖2026-2028年公开市场债务到期规模 [43] 商业运营板块分析 - 截至2025年10月，吾悦广场已在全国141个城市布局205座，其中176座已开业 [22] - 商业运营收入从2020年的56.7亿元增长至2024年的128.08亿元，2020-2024年复合增速约22.3%，1H25收入占比提升至29% [90] - 商业运营毛利占比从2020年提升64个百分点至1H25的77%，成为公司利润核心压舱石 [90] - 运营指标行业领先：出租率均值保持在97%以上，租售比处于10%-15%健康区间，日均客流位居行业前列 [55] - 会员价值释放：截至1H25会员达4917万人，会员消费占比提升至28%，未来有提升空间 [65][66] - 采用轻重并举模式，已开业174座商场中，148座为重资产，26座为轻资产，轻资产收入占比逐年提升 [84][88] 住宅开发板块分析 - 合同销售金额在2019年达到峰值2708亿元后进入下行通道，2024年降至402亿元，公司战略转向加速去化和保交付 [94] - 销售均价在2024年触底后回升，2025年上半年较2024年提升240元/平至10072元/平，毛利率于1H25约8%筑底 [99] - 2025年计划竣工面积仅555.05万平方米，较2024年下降近六成，开发收入预计将继续探底 [101] - 土地储备自2020年的约1.43亿平方米收缩至1H25的约2909万平方米，土储质量改善，一二线及长三角三四线占比58% [106][108] 行业与估值前景 - REITs政策通道打开，有助于公司盘活存量商业资产，实现价值重估 [42] - 商业地产价值重估逻辑在于NOI稳定增长及资本化率(Cap Rate)下行，公司商业物业具备通过REITs实现价值重估的条件 [68][71] - 在A/H上市房企中，公司商业板块的可变现资产增值/总市值比例达129.05%，价值重估潜力显著 [72]

文章核心观点 - 分析师通过评估多种高收益期权ETF发现不同投资组合策略会显著影响业绩表现 [1] - 分析师提出一种结合成长与收益的混合投资系统在获取投资收入的同时总回报率可与标普500指数持平 [1] 分析师背景与投资方法 - 分析师拥有超过15年的投资经验擅长分析市场中的盈利机会 [1] - 分析师专注于发掘高质量股息股及其他具有长期增长潜力的资产这些资产具备强大的支付潜力 [1] - 分析师的投资方法以经典股息增长股为基础并加入商业发展公司BDCs房地产投资信托基金REITs和封闭式基金CEFs以有效提升投资收入 [1]

公司战略与投资 - 公司通过其全资附属公司首程基石旗下公司参与投资华夏中核清洁能源封闭式基础设施证券投资基金[1] - 该投资旨在推动优质清洁能源基础设施资产的价值重估与存量盘活[1] - 公司未来将坚定不移地持续加大在中国智能基础设施资产领域的投资布局[1] - 公司将依托全产业链协同效应及REITs领域先发优势与行业头部企业协同合作构建中国智能基础设施资产全生命周期管理服务闭环[1] 投资项目详情 - 投资的华夏中核清洁能源REIT以中国核工业集团有限公司下属新疆波波娜水电站作为底层资产[1] - 波波娜水电站是当前新疆和田地区投运装机规模最大及年发电量最高的水电项目[1] 行业与政策意义 - 该REIT的成功上市是贯彻落实国家REITs战略部署与“双碳”目标政策导向的创新性实践[1] - 此举开创了社会资本参与绿色能源基础设施建设的市场化机制范本[1] - 该实践对于引导长期资本支持实体经济、推动能源结构转型具有重要示范意义[1] - 该投资对推动清洁能源行业高质量发展、完善绿色金融体系具有重大意义[1]

公司战略与投资动态 - 公司通过其全资附属公司首程基石旗下公司，参与投资了华夏中核清洁能源封闭式基础设施证券投资基金[1] - 此次投资旨在推动优质清洁能源基础设施资产的价值重估与存量盘活[1] - 公司未来将坚定不移地持续加大在中国智能基础设施资产领域的投资布局[1] - 公司将依托全产业链协同效应及在REITs领域的先发优势，与行业头部企业协同合作，构建中国智能基础设施资产全生命周期管理服务闭环[1] 投资标的（华夏中核清洁能源REIT）详情 - 该REIT的底层资产为中国核工业集团有限公司下属的新疆波波娜水电站，属于非核绿色能源板块[1] - 波波娜水电站是当前新疆和田地区投运装机规模最大及年发电量最高的水电项目[1] - 该REIT的成功上市是贯彻落实国家REITs战略部署与“双碳”目标政策导向的创新性实践[1] - 该REIT开创了社会资本参与绿色能源基础设施建设的市场化机制范本[1] 行业与宏观意义 - 此次投资对推动清洁能源行业高质量发展、完善绿色金融体系具有重大意义[1] - 该REIT对于引导长期资本支持实体经济、推动能源结构转型具有重要示范意义[1]

核心观点 - 报告维持对REITs市场的看多趋势，认为尽管短期市场在快速冲高后可能因止盈情绪和外部冲击出现波动，但随着政策利好逐步兑现和机构配置需求有序入场，市场整体仍具备支撑[4][7] - 建议投资者把握市场震荡过程中的配置机会，静待下一轮行情催化[1][4][7] 市场行情总结 二级行情回顾 - 过去一周（2026年1月23日-1月30日）REITs指数整体上行，中证REITs全收益指数周度上涨0.47%，收于1052.42点[4][6] - 各板块涨跌分化，能源和市政环保类REITs涨幅居前，具体周度涨跌幅由高到低分别为：能源（1.55%）、市政环保（0.53%）、交通（0.44%）、产业园（0.37%）、保障房（0.32%）、消费（0.22%）、仓储（0.22%）、新型基础设施（-1.19%）[4][6] - 过去两周（2026年1月16日-1月30日）中证REITs全收益指数累计上涨2.65%，同期沪深300指数下跌0.54%，中证红利指数上涨3.76%，中债综合指数上涨0.30%[11] - 市场情绪边际收敛，部分强势项目涨势放缓，前期表现相对弱势的经营权类项目接棒领涨[4][7] 一级发行与市场动态 - 过去一周，商业不动产公募REITs迎来首批集中申报，共有8只项目在2026年1月底集中申报，包括国泰海通砂之船、华夏凯德、华夏银泰百货、华夏保利发展、华安陆家嘴、汇添富上海地产、中金唯品会、华安锦江等项目[4][6][20][22] - 本轮商业不动产REITs底层资产主要集中在办公楼、购物中心和酒店等典型商业地产，有助于丰富市场资产类型，做大市值规模[4][7] - 截至2026年1月30日，国内REITs市场共上市78只，总市值2287亿元，流通市值1247亿元[20] - 过去一周有10只REITs更新发行状态，其中中金厦门火炬产业园和中航北京昌保租赁住房首发项目已问询[20][21] - 外高桥项目拟启动扩募程序，拟购入仓储物流和工业厂房类不动产项目[20] - 过去一周REITs市场日均交易额为6.36亿元，较前一周边际下行，但仍维持相对高位[17][19] 估值与收益指标 - 报告列出了各REITs项目的收益率和现金分派率数据，例如保障性租赁住房类项目中，红土创新深圳安居REITs收益率为2.83%，现金分派率为2.68%；消费基础设施类项目中，华夏华润商业REITs收益率为2.84%，现金分派率为3.55%[17] - 部分项目公布了分红计划，如中金湖北科投光谷REIT单位分红0.0248元，分红比例为1.31%；中信建投沈阳国际软件园REIT单位分红0.2000元，分红比例为5.32%[23] - 部分项目涉及限售股解禁，如嘉实京东仓储基础设施REIT将于2026年2月8日解禁7000万份，解禁后流通份额占比将达80%；易方达华威农贸市场REIT已于2026年1月26日解禁20660万份，解禁后流通份额占比达66%[24]

投资策略与组合构建 - 分析师拥有超过15年的市场投资经验，专注于分析市场中的高收益机会 [1] - 其投资专长在于发掘高质量股息股及其他具有长期增长潜力的资产，这些资产具备强大的支付潜力 [1] - 提出一种混合增长与收益的投资体系，通过构建稳固的经典股息增长股基础，并加入商业发展公司、房地产投资信托基金和封闭式基金，可以有效提升投资收入，同时获得与标准普尔指数相当的总回报 [1]

二级市场表现 - 核心指数整体上行：中证REITs（收盘）和中证REITs全收益指数本周分别收于809.56和1052.42，回报率分别为0.35%和0.47% [4] - 资产类别回报排序：本周回报率由高至低排序为原油 > REITs > 纯债 > 美股 > A股 > 黄金 > 可转债 [4] - 项目属性表现分化：产权类REITs回报率为0.27%，特许经营权类REITs回报率为0.68% [4] - 底层资产类型表现：水利设施类REITs涨幅最大，回报率排名前三的底层资产类型分别为水利设施类、能源类和交通基础设施类 [4] - 单只REIT涨跌互现：有41只REITs上涨，1只REIT与上周持平，36只REITs下跌，涨幅排名前三的分别是博时津开产园REIT、工银蒙能清洁能源REIT和华夏中海商业REIT [4] 市场交易活跃度 - 整体成交规模：本周公募REITs总成交额为31.8亿元，期内区间日均换手率均值为0.68% [5] - 单只REIT成交量：期内成交量前三的是华夏合肥高新REIT（0.41亿份）、博时蛇口产园REIT（0.36亿份）、嘉实京东仓储基础设施REIT（0.30亿份） [5] - 单只REIT成交额：期内成交额前三的是华夏华润商业REIT、南方润泽科技数据中心REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT [5] - 主力资金流向：本周主力净流入总额为14910万元，市场交投热情较上周有所下降 [5] - 分类主力净流入：期内主力净流入额前三的底层资产类别是消费基础设施类、园区基础设施类、能源基础设施类 [5] - 单只REIT主力净流入：期内主力净流入额前三的REITs是华夏华润商业REIT、中金亦庄产业园REIT、中金印力消费REIT [5] 大宗交易情况 - 大宗交易总额：本周大宗交易总成交额为3.66亿元，较上周有所下降 [6] - 单日交易峰值：星期三（2026年1月28日）大宗交易成交额为10806万元，为期内单日最高 [6] - 单只REIT大宗交易：期内大宗交易成交额前三的是平安宁波交投REIT、华泰宝湾物流REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT [7] 一级市场动态 - 新增上市情况：本周无REITs产品新增上市 [8] - 项目状态更新：本周有10只REITs产品的项目状态得到更新 [8]