报告公司投资评级 - 给予公司“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司是盐湖提锂龙头企业，虽钾肥主业承压，但看好后市复苏，且研发投入扩大、经营性净现金流承压，推动盐湖资源整合后将夯实产业龙头地位，预测2025 - 2027年归母净利润分别为58.73、64.12、68.32亿元，当前股价对应PE分别为14.9、13.7、12.8倍 [5][6][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 未提及具体市场表现内容 相关研究 - 2024年全年公司实现总营业收入151.34亿元，同比下滑29.86%；实现归母净利润46.63亿元，同比下滑41.07%；Q4单季度实现营收46.86亿元，同比下滑19.05%，环比增长45.88%；实现归母净利润15.22亿元，同比下滑34.22%，环比增长63.83% [4] 投资要点 - 公司是盐湖提锂龙头，有碳酸锂产能4万吨，另有4万吨在建，氯化钾、碳酸锂市场低迷使业绩承压，2024年氯化钾产量496万吨，同比增长0.69%，销量467.28万吨，同比下滑16.56%，碳酸锂产量4万吨，同比增长10.92%，销量4.16万吨，同比增长10.51%，营收分别为117.13亿元、30.75亿元，同比分别下滑19.87%、51.66%，未来钾肥需求或带动行业复苏 [5] - 公司研发费用同比攀升44.11%，主因研发投入加码0.58亿元，管理费用同比增长39.04%，受环保费及职工薪酬增长驱动，经营活动现金流净额为78.19亿元，同比下降35.40%，因产品价格下行和承兑汇票使用量增加 [6] - 公司完成股份过户，控股股东变更为中国盐湖工业，实控人变为中国五矿，涉及股份6.81亿股（占比12.87%），从地方国企升格为央企，与五矿集团旗下五矿盐湖整合后将提升竞争力 [7][8] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为58.73、64.12、68.32亿元，当前股价对应PE分别为14.9、13.7、12.8倍，给予“买入”投资评级 [9] 盈利预测及财务指标 - 主营收入2024A为151.34亿元，2025E - 2027E分别为167.01、184.67、203.18亿元，增长率分别为 - 29.9%、10.4%、10.6%、10.0%；归母净利润2024A为46.63亿元，2025E - 2027E分别为58.73、64.12、68.32亿元，增长率分别为 - 41.1%、25.9%、9.2%、6.5%；摊薄每股收益2024A为0.86元，2025E - 2027E分别为1.11、1.21、1.29元；ROE 2024A为11.8%，2025E - 2027E分别为13.3%、13.2%、12.9% [11] - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2024A - 2027E的财务数据，包括流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等多项指标及变化情况，如毛利率2024A为51.9%，2025E - 2027E分别为55.2%、54.6%、53.2%等 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 盐湖股份作为钾肥龙头根基稳固，盐湖提锂成本优势凸显，虽2024年营收和利润同比下滑，但24Q4业绩环比改善，新建4万吨锂盐项目2025年有望释放新产能，预计25 - 27年归母净利润分别为55.2/64.4/70.2亿元，对应PE 16/14/12倍 [3][6][8] 根据相关目录分别进行总结 公司财报点评 - 2024年公司实现营收151.34亿元，同比 - 29.9%，归母净利46.63亿元，同比 - 41.1%，扣非归母净利44.01亿元，同比 - 49.6%；24Q4公司实现营业收入46.86亿元，环比 + 45.9%，归母净利润为15.22亿元，环比 + 63.8%；扣非归母净利润13.3亿元，环比 + 45.9% [3] 钾肥业务 - 2024年氯化钾产量496万吨，同比 + 0.69%，销量467.28万吨，同比 - 16.56%，库存量51.89万吨，同比 - 23.25%；不含税销售均价2507元/吨，同比 - 3.97%；销售成本1170元/吨，同比 - 7.95%，毛利率53.34%，同比 + 2.02pct [4] 碳酸锂业务 - 2024年碳酸锂产量4.0万吨，同比 + 10.92%，销量4.16万吨，同比 + 10.51%，库存量1069吨，同比 - 59.18%；不含税销售均价7.4万元/吨，同比 - 56.31%；销售成本3.6万元/吨，同比 - 21.78%，毛利率50.68%，同比 - 21.77pct [5] 新建项目进展 - 4万吨/年基础锂盐一体化项目截至目前已签订合同金额42.43亿元，整体形象进度约为55%，计划2025年内建成并释放部分产能，2025年预计生产3000吨 [6] 发展战略 - 中国盐湖将实施“三步走”发展战略，2025年内完成整合优化，具备世界一流盐湖产业的雏形；2030年形成1000万吨/年钾肥、20万吨/年锂盐、3万吨以上/年镁及镁基材料产能；2035年初步构建以盐湖为核心的锂电全生命周期产业、绿色氢能循环利用产业、高端镁基材料产业、新型储能产业，成为中国最大、世界一流的盐湖产业集群 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计25 - 27年公司归母净利润为55.2/64.4/70.2亿元（25 - 26年前值为79.68/84.85亿元），主要因锂价格下调，锂盐新增产量下调，分别对应PE 16/14/12倍，维持“买入”评级 [8] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|21,579|15,134|15,775|17,996|19,109| |增长率|-30%|-30%|4%|14%|6%| |净利润（百万元）|7,914|4,663|5,519|6,444|7,022| |增长率|-49%|-41%|18%|17%|9%| |EPS（元/股）|1.50|0.88|1.04|1.22|1.33| |市盈率（P/E）|11.0|18.7|15.8|13.5|12.4| |市净率（P/B）|2.7|2.4|2.1|1.8|1.6| [9]

供需关系 - 2025年全球锂矿及盐湖产能释放周期持续，预计供应量增长20万-30万吨LCE，但高成本矿山开工率下滑，国内碳酸锂月度开工率回落至50%左右 [4] - 澳矿成本（如Wodgina矿山）对价格形成支撑，供需平衡点预计在7万元/吨附近 [4] - 供应增长弹性较高，低价格抑制高成本产能释放，供需关系趋于动态平衡，价格中枢或围绕7万-8万元/吨震荡 [4] 需求端 - 2025年全球新能源汽车销量增速预计23.85%，对应碳酸锂需求增量约18万吨LCE，储能需求增速超38%，新增需求约7.5万吨LCE [6] - 下游磷酸铁锂和三元材料产能利用率受利润水平制约，2024年磷酸铁锂产能利用率仅49.5%，需求释放需价格企稳后的利润修复 [6] - 需求增长明确，但短期受产业链利润分配制约，长期价格触底后需求弹性将增强 [7] 原材料成本 - 2025年全球碳酸锂项目现金成本分布在4万-10万元/吨，盐湖提锂成本低于5万元/吨，锂云母等高成本产能需8万元/吨以上 [9] - 当前价格（2025年1月约7.79万元/吨）逼近高成本产能盈亏线，行业进入产能出清阶段 [9] - 上游冶炼厂因澳矿价格坚挺、库存低位（2024年碳酸锂周度产量环比下降10%），挺价意愿强烈 [9] 生产工艺技术 - 盐湖提锂占比提升，国内及南美盐湖产能因成本优势（现金成本低于4万元/吨）挤压锂辉石提锂份额 [11] - 锂电回收技术预计2025年规模化应用，长期或压制价格上限 [11] 下游议价能力 - 2024年电池企业业绩下滑（如宁德时代回调），磷酸铁锂电芯价格接近成本价0.35元/Wh，下游议价能力增强 [12] - 2024年碳酸锂产业链累库超55%，2025年库存周期或从"主动去库"转向"被动去库"，下游备货需求（如磷酸铁锂排产同比增60%）可能阶段性推升价格 [12] 竞争格局 - 高成本中小矿山（如Finniss）退出市场，头部企业（如天齐锂业、赣锋锂业）凭借低成本产能和长协订单巩固份额，行业CR5有望提升至60%以上 [14] - 2025年电池、电解液等环节资本开支增速低于需求增长，负极等细分领域扩产激进，结构性过剩或延续 [14] 总结 - 2025年碳酸锂价格预计宽幅震荡，区间7万-10万元/吨，底部受高成本产能出清支撑，顶部受盐湖低成本产能和需求增速制约 [16] - 核心变量包括新能源汽车政策、储能需求超预期、澳矿减产持续性及回收技术进展 [16] - 投资策略建议关注低成本盐湖提锂企业及垂直整合的电池龙头（如宁德时代） [16]