货币政策操作 - 人民银行于2025年7月15日开展14000亿元买断式逆回购操作，包括3个月期8000亿元和6个月期6000亿元，创下单次操作最高规模纪录 [1] - 同日开展3425亿元7天期逆回购操作，利率1.40% [2] - 6月MLF净投放1180亿元，买断式逆回购净投放2000亿元 [3] - 7月15日实现单日净投放15735亿元，考虑690亿元逆回购和1000亿元MLF到期 [3] 流动性管理 - 7月共有12000亿元买断式逆回购和3000亿元MLF到期 [3] - 截至7月15日，买断式逆回购实现2000亿元净投放，连续第2个月加量续作 [3] - 6月银行间流动性宽松，中长期资金缺口不大 [3] - 7月存在流动性缺口压力，主要来自缴税和政府债券发行 [4] 政策信号 - 买断式逆回购公告时间从月末调整为月中，显示货币政策透明度提升 [4] - 人民银行表示将保持流动性充裕，使融资规模与经济增长相匹配 [4] - 货币政策坚持支持性立场，下半年政策工具仍有宽松发力空间 [5] - 综合运用买断式逆回购和MLF持续注入中期流动性 [5] 市场影响 - 5月降准释放约10000亿元长期流动性 [3] - 近期操作有助于应对政府债券发行高峰期 [3] - 强化逆周期调节，推动宽信用进程 [3] - 商业银行7月存单到期规模小于6月，长钱压力缓解 [4]

金融总量与信贷增长 - 6月末人民币贷款余额268.56万亿元，同比增长7.1% [1] - 社会融资规模存量430.22万亿元，同比增长8.9% [1] - 广义货币（M2）余额330.29万亿元，同比增长8.3% [1] - 上半年人民币各项贷款新增12.92万亿元 [1] 信贷结构优化 - 企（事）业单位贷款增加11.57万亿元，占全部新增贷款的89.5%，占比较上年同期提高6.6个百分点 [2] - 中长期贷款增加7.17万亿元，是企（事）业单位贷款增加的主要构成 [2] - 住户贷款增加1.17万亿元，其中经营性贷款增加9239亿元 [2] - 制造业中长期贷款余额同比增长8.7%，上半年增加9207亿元 [2] - 基础设施业中长期贷款余额同比增长7.4%，上半年增加2.18万亿元 [2] 金融"五篇大文章"领域贷款 - 5月末金融"五篇大文章"贷款余额103.3万亿元，同比增长14% [3] - 科技贷款余额43.3万亿元，同比增长12% [3] - 绿色、普惠、养老、数字领域贷款同比分别增长27.4%、11.2%、38%和9.5% [3] 债券市场发展 - 2025年上半年债券市场发行各类债券44.3万亿元，同比增长16% [3] - 债券净融资8.8万亿元，占社会融资规模增量的38.6% [3] - 民营企业债券发行3500多亿元 [3] - 绿色、科技相关债券发行超过1万亿元 [3] - 债券市场"科技板"推出以来，288家主体发行科技创新债券约6000亿元 [3] 融资成本变化 - 前6个月新发放企业贷款加权平均利率约3.3%，比上年同期低约45个基点 [4] - 新发放个人住房贷款利率约3.1%，比上年同期低约60个基点 [4] - 6月公司信用类债券平均发行利率2.08%，较去年同期下降32个基点 [4] 未来政策方向 - 中国人民银行将继续实施适度宽松的货币政策 [4] - 推动扩大国内需求、稳定社会预期、激发市场活力 [4]

核心观点 - 2025年6月新增信贷和社融数据超预期 同比多增且结构改善 反映货币政策逆周期调节效果显现 金融对实体经济支持力度增强 [1][2][3][4][5][7][10] 信贷表现 - 6月新增人民币贷款2.24万亿元 同比多增1100亿元 [1] - 6月末人民币各项贷款余额268.56万亿元 同比增长7.1% [2] - 上半年人民币各项贷款新增12.92万亿元 [2] - 6月企业中长期贷款同比多增400亿元 结束连续4个月同比少增 [5] - 6月企业短期贷款同比多增4900亿元 票据融资同比多减3716亿元 信贷结构优化 [5] - 6月居民中长期贷款同比多增151亿元 居民短贷同比多增150亿元 [5] - 制造业中长期贷款余额同比增长8.7% 上半年增加9207亿元 [4] - 基础设施业中长期贷款余额同比增长7.4% 上半年增加2.18万亿元 [4] 社融表现 - 6月新增社会融资规模4.20万亿元 同比多增9008亿元 [1][7] - 上半年社会融资规模增量22.83万亿元 同比多4.74万亿元 [6][7] - 6月末社融存量增速较上月末加快0.2个百分点至8.9% [7] - 政府债券融资同比多增4.32万亿元 是社融主要拉动项 [7] - 6月政府债券融资同比多增5032亿元 [7] - 6月外币贷款同比多增1132亿元 信托贷款、企业债券融资、股票融资同比多增 [8] 货币供应 - 6月末M2余额330.29万亿元 同比增长8.3% 增速较上月末高0.4个百分点 [1][9] - 6月末M1余额113.95万亿元 同比增长4.6% 增速较上月末高2.3个百分点 [1][9] - M2增速高于GDP与CPI之和 显示货币环境对实体经济支持充足 [10] 政策影响 - 5月降息降准落地 6月央行持续中期流动性净投放 改善信贷可获得性并降低融资成本 [1][3] - LPR报价下行激发实体经济信贷需求 [3][5] - 隐债置换因素对新增企业贷款的下拉作用减弱 [3][5][10] - 金融支持制造业、基础设施等重点领域 [4] - 财政加杠杆通过政府债券融资支撑社融增长 [7][10] 未来展望 - 预计下半年新增信贷和社融有望恢复同比多增 [10] - 央行可能继续实施降准降息 货币政策在适度宽松方向有充足空间 [10] - 7月新增社融有望持续同比多增 存量社融和M2增速有上行空间 [10]

货币政策执行情况 - 人民银行实施适度宽松的货币政策 进一步加大逆周期调节力度 5月出台一揽子金融支持举措 [1] - 综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕 促进货币信贷合理增长 [1] - 健全市场化利率调控框架 推动社会综合融资成本下降 [1] - 引导信贷结构优化 加强货币政策与其他宏观政策配合 [1] 上半年金融数据表现 - 6月末社会融资规模存量同比增长8.9% 广义货币M2同比增长8.3% 人民币贷款同比增长7.1% [2] - 1-6月新发放企业贷款加权平均利率3.3% 同比低45个基点 个人住房贷款利率3.1% 同比低60个基点 [2] - 5月末普惠小微贷款同比增长11.6% 制造业中长期贷款增长8.8% 科技贷款增长12% 均高于整体贷款增速 [2] - 股债汇等主要金融市场保持平稳运行 显示金融市场韧性增强 [2] 下阶段政策方向 - 货币政策传导需要时间 已实施政策效果将持续显现 [3] - 继续实施适度宽松货币政策 密切关注前期政策传导效果 [3] - 根据国内外经济金融形势动态调整政策力度和节奏 [3] - 政策目标聚焦扩大内需 稳定预期 激发市场活力 支持全年经济发展目标 [3]

货币政策实施情况 - 中国人民银行坚持支持性政策立场 实施适度宽松货币政策 灵活运用总量和结构性政策工具 保持金融市场平稳运行 [1] - 政策工具箱储备充足 下半年将根据内外部经济形势择机施策 灵活把握政策力度与节奏 [1] - 年初通过暂停国债买卖操作 适度收紧货币总闸门等措施 引导市场修正过度宽松预期 同时启用跨境融资宏观审慎调节参数等外汇管理工具防范汇率超调风险 [1] 市场反应与政策调整 - 二季度以来人民币汇率压力减弱 国债收益率适度回升 但外部环境变化促使货币政策加大逆周期调节力度 [2] - 5月出台一揽子金融政策包括降准降息 优化结构性货币政策工具 推出支持科技创新新政策工具等 [2] - 超六成受访经济学家认为二季度货币政策保持"宽松"或"非常宽松" [2] - 6月以来央行通过买断式逆回购操作提供中期资金支持 展现适度宽松取向 [2] 下半年政策展望 - 外部经济形势复杂多变 国内面临有效需求不足 物价持续低位运行等挑战 [3] - 央行将"促进物价合理回升"作为重要考量 明确"加大货币政策调控强度" 同时"灵活把握政策实施的力度和节奏" [3] - 市场普遍预期美联储降息 若落地将改善全球流动性 打开中国进一步宽松政策空间 [3] - 预计下半年或降准50个基点 降息20个基点 引导LPR下行带动实际利率回落 [3] - 结构性货币政策工具将继续定向支持科技创新 绿色转型 普惠小微等重点领域 [3]

A股市场表现 - A股主要指数早盘快速拉升 核心资产延续修复态势 截至10:14 跟踪中证A500指数的A500ETF基金（512050）涨0.82% [1] - A500ETF基金持仓股包钢股份、哈投股份强势涨停 北方稀土、药明康德、中国船舶等跟涨 该ETF盘中成交额超13亿元位居同类第一 [1] 稀土行业动态 - 北方稀土、包钢股份宣布提价 第三季度稀土精矿关联交易价格调整为不含税19109元/吨 较二季度的18825元/吨上涨1.5% [1] 宏观经济与政策 - 今年以来我国强化逆周期调节 实施适度宽松货币政策 系列措施护航宏观经济大盘 维护金融市场韧性 [1] - 专家认为政策实现"稳增长、控物价、防风险、促稳定"多重目标平衡 未来货币政策工具箱储备充足 新型政策性金融工具等增量政策值得期待 [1] 投资策略与工具 - 宽基指数与经济趋势紧密相关 可布局市场整体强势修复机遇 [1] - A500ETF基金（512050）跟踪中证A500指数 采取行业均衡配置与龙头优选双策略 细分行业全覆盖 融合价值与成长属性 [2] - 相比沪深300 A500ETF超配电子、医药生物、电力设备等新质生产力行业 具备天然的哑铃投资属性 [2]

货币政策实施与效果 - 今年以来实施适度宽松的货币政策，强化逆周期调节，实现"稳增长、控物价、防风险、促稳定"的多重目标平衡 [1] - 上半年货币政策在价格、数量、结构三个维度适时发力，提振内需、稳就业、稳企业、稳市场、稳预期 [2] - 一季度新增社融、信贷处于历史较高水平，反映经济活力复苏和金融对实体经济的支持有力 [2] 数量型政策工具 - 5月15日起降准0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元，降低银行资金成本并配合财政发力 [2] 价格型政策工具 - 5月7日起结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点，5月8日起7天期逆回购利率下调0.1个百分点，个人住房公积金贷款利率下调0.25个百分点，每年节省居民利息支出超200亿元 [3] - 5月20日存贷款利率同步下降，贷款市场报价利率均下降10个基点，企业新发放贷款利率约3.2%，个人住房贷款利率约3.1%，分别同比低50和55个基点 [3] 结构性政策工具 - 5月9日央行设立5000亿元服务消费与养老再贷款，优化支农支小再贷款、科技创新再贷款政策 [3] - 前5个月社融增量累计18.63万亿元，同比多3.83万亿元，人民币贷款增加10.68万亿元 [3] 重点领域支持 - 金融政策支持消费扩容提质、科技创新、民营小微企业和股市楼市 [5] - 央行等六部门出台19项措施支持消费，各地引导金融机构加大对住宿餐饮、养老托育、旅游等领域供给 [6] - 政策完善科技金融体制，债券市场"科技板"拓宽科技企业和股权投资机构融资渠道 [6] - 支农支小再贷款额度增加3000亿元，激励金融机构支持涉农、小微和民营企业 [6] - 5月末普惠小微贷款余额同比增长11.6%，一季度末专精特新中小企业贷款余额同比增长15.1% [7] 未来政策展望 - 下半年货币政策或进一步强化逆周期调节，可能再次降准降息，运用MLF、逆回购等工具保持流动性充裕 [8] - 结构性工具将重点支持科技创新、绿色发展、普惠小微、养老、消费等领域 [8] - 新型政策性金融工具有望推出，投资领域或包括消费基础设施、"两新""两重"等 [8]

2025年财政政策核心观点 - 2025年财政政策呈现逆周期调节加码、支出力度显著提升和政策前置发力三大特点，助力经济实现"开门红"并预留充足空间推动5%增速目标[1][2] - 财政赤字率历史性突破4%至5.66万亿元（同比+1.6万亿元），超长期特别国债增至1.3万亿元（含3000亿以旧换新资金翻倍），专项债额度提升至4.4万亿元（同比+5000亿），全年新增债务规模达11.86万亿元[2][3][5][6] - 政策背景源于外需受特朗普关税政策扰动（美国"对等关税"）、内需复苏不足及产业转型压力，需通过科技创新和绿色转型重塑经济韧性[3] 财政支出结构与投向 - 一般公共预算支出增速4.4%显著高于收入增速0.1%，民生领域支出占比37.1%（卫生健康7.2%、教育15.0%、社保就业14.8%），科技支出占比提升至历史新高4.2%[5] - 超长期特别国债8000亿投向国家重大战略（国防/能源安全），3000亿支持消费品以旧换新（同比+1500亿），2000亿用于设备更新（同比+500亿）[6] - 专项债除传统基建外，允许用于收购存量商品房作保障房、土地收储及化解地方政府拖欠企业账款，8000亿额度专项用于隐性债务置换[6] 地方债务化解机制 - 每年新增2万亿元地方隐债置换额度落地，叠加专项债中8000亿化债资金，预计五年可节约利息成本约6000亿元[4][6] - 中央承担主要赤字规模（地方占比稳定），通过降低利率减轻偿债负担，释放地方财政空间用于民生与投资[5][6]

报告核心观点 - 6月所有债券品种收益率下行，利率债短期限品种收益率下行更显著，信用债高等级和短期限品种信用利差走阔，违约金额略有上升但整体处于今年偏低水平 [3] - 美国服务业景气度回落、就业稳步增长、CPI通胀低位企稳，欧日通胀进一步回落、经济景气回升，国内经济增长动能从出口与投资转向消费，货币政策延续适度宽松基调 [3] - 上半年经济企稳主因是政府加杠杆，下半年贸易战不确定仍存，政策以稳为主，降准降息可期，可拉长久期、下沉信用增厚收益，投资策略为票息为主、积极持券 [3] 2025年6月债券行情回顾 - 全部品种收益率下行，高等级和短期限品种信用利差走阔，如1年国债收益率下行12BP、3年AAA信用利差变动+7BP [7][9] - 季末资金紧张，货币市场资金利率均值反弹显著，6月R001均值为1.48%、较5月下行8BP，R007均值为1.65%、较5月上行4BP [10] - 6月10年期国债利率波动回落 [15] - 6月全部品种信用债收益率下行，5年期AA - 信用债收益率下行15BP为变化幅度靠前的品种之一 [18] - 6月低等级长期限信用利差显著收窄，5年期AA - 品种信用利差收窄10BP [19] - 6月中债市场隐含评级下调债券金额124亿、上调债券金额254亿，下调主体7个、上调主体5个 [22][27] - 6月违约金额为今年以来偏低水平，违约金额（包括展期）30亿元、较上月小幅上升0.4亿元，2015年以来共兑付1151亿、兑付率为10.2% [28] 海内外基本面回顾与展望 海外基本面 - 美国服务业景气度回落、就业稳步增长，6月美国Markit服务业PMI录得55.5较前值回落，5月新增非农就业人数14.4万人、失业率4.2% [34] - 美国CPI通胀低位企稳、通胀预期保持稳定，5月美国CPI同比上涨2.4%、核心CPI同比上涨2.8%，5月以来10年期通胀预期稳定在2.3%左右 [37] - 欧日通胀进一步回落、经济景气回升，5月欧元区和日本CPI同比分别为1.9%和3.5%较前值回落，6月综合PMI录得50.6和51.5较前值上升 [42] 国内基本面 - 一季度GDP平减指数较去年四季度回落、同比持平，第二产业同比增速回升，细分行业中批发零售和信息技术一季度同比回升居前 [45][53] - 5月工业生产增速小幅下跌、多行业产出放缓，工业增加值同比5.8%较4月下跌0.3% [56] - 5月固定资产投资增速持续放缓，房地产造成主要拖累，固定资产投资同比2.9%连续两个月回落0.7个百分点 [60] - 5月社会消费品零售总额加速增长，同比增长6.4%、增速较4月增长1.3个百分点 [64] - 5月进口重返下降趋势、出口有所增长但增速放缓，进口同比下降2.1%、出口同比增长6.3%较4月回落2.9个百分点 [68] - 5月社融规模稳定上升，M2同比增长7.9%、增速较4月略微下跌0.1%，社融同比增长8.7%与4月增速持平 [71] 国信高频跟踪与预测 - 6月国信高频宏观扩散指数B季节性回落，表现基本持平历史平均水平，指向国内经济增长动能运行稳健 [81] - 预计6月CPI同比或回升至零，食品环比略高于季节性水平、非食品环比低于季节性水平 [82][86] - 预计6月PPI同比或回落至 - 3.4%，6月国内PPI环比约为 - 0.3% [87] 货币政策回顾与展望 - 6月公开市场净投放4359亿，7天逆回购利率为1.4%保持不变 [94] - 6月MLF净投放1180亿，操作方式调整为多重价位中标方式 [98] - 二季度货币政策例会明确延续适度宽松基调，强调加强逆周期调节，灵活把握政策力度与节奏，下半年或仍有降息降准空间 [103] 热点追踪 - 投资创造新供给拉动增长，消费代表需求支撑利润拉动投资间接拉动增长，可持续增长依赖投资与消费比例的协调平衡 [110] - 2009年起中国资本存量与GDP比值持续上升，投资效率不断下降，资本回报率持续回落，“投资驱动型增长”模式走向效率悬崖 [112][120] - 消费需求不足是中国投资效率衰减的根本原因，与服务业生产更相关的投资过剩是主要推动力量 [123][124] - 破解结构性困局关键是激活并扩大国内消费需求，改革投资评估体系，切换至“消费引领 - 投资响应”双轮协同模式 [130] 大势研判 - 历史数据显示2021年以来7月国债收益率多数下行，截至6月30日国债10 - 1期限利差为30BP、处于2002年以来7%分位数 [136] - 2021年以来7月信用利差变化不大，全部品种信用利差变化不超过15BP，长期限品种信用利差仍在历史低位 [137][142] - 违约风险可控，城投债一揽子化债有序推进，房企债务妥善处理概率大 [145][148] - 3年期品种持有3个月，AAA品种票息可抵御17BP收益率上行，AA品种多抵御2BP、AA - 品种多抵御12BP [149] - 国内经济企稳主因是政府加杠杆，下半年政府债券融资增速边际减弱，贸易战不确定仍存，政策以稳为主，降准降息可期 [150] - 债券投资以票息为主、积极持券，大幅调整风险不大，可用久期和信用应对时间不确定性 [150]

财政政策力度与特点 - 2025年首次提出"更加积极的财政政策"，财政赤字率提升至4%左右，新增政府债务总规模达11.86万亿元，同比增加2.9万亿元 [2] - 广义财政支出前5个月达14.5万亿元，同比增长6.6%，支出超过收入3.3万亿元，同比增幅46.5% [4] - 财政支出结构优化，前5月社保、教育、医疗三项民生支出占比41.1%，科技支出增速6.5%高于整体 [6] 政策工具与执行效果 - 上半年国债发行7.9万亿元，地方政府债发行5.5万亿元，超长期特别国债发行进度达42.7%，新增专项债发行进度49.1%快于去年同期 [6] - 财政政策前置发力，通过"两重""两新"政策（重大战略、重大工程、新基建、新型城镇化）带动消费回升和制造业投资高位运行 [3][7] - 设备更新和消费品"以旧换新"政策拉动内需，基建投资保持较高增速 [3][7] 下半年政策方向 - 预计全口径广义财政空间剩余超7万亿元，包括赤字余额4.03万亿元、专项债2.24万亿元、超长期特别国债7450亿元 [13] - 政策将向新质生产力倾斜，重点支持科技创新、制造业升级及"卡脖子"领域，同时加强稳就业和基层"三保" [10][11] - 可能"三箭齐发"：上调赤字率、增发专项债及超长期特别国债，并探索增量政策如生育补贴、房地产稳定基金等 [14] 经济支撑与挑战 - 上半年经济韧性源于财政政策协同发力，但下半年面临关税战冲击出口、消费刺激效应边际放缓、房地产持续调整等压力 [9] - 财政收支紧平衡，需动态调整预算对冲外需下滑风险，并推动国资收益改革补充社保资金 [14]