黄金价格表现与驱动因素 - 黄金价格在2025年首次突破每盎司4500美元大关，全年涨幅超过64%，创下自1979年以来最强劲的年度涨势 [2] - 地缘政治不确定性（乌克兰、中东和委内瑞拉局势）持续升温，共同推动了黄金的避险需求 [2] - 美元指数（DXY）在2025年上半年较主要货币下跌10.6%，创下1973年以来最差上半年表现，全年跌幅超过9%，美元走弱使以美元计价的黄金更具吸引力 [3] 历史对比与当前市场环境 - 市场评论员将当前环境与上世纪70年代末（伊朗革命、苏联入侵阿富汗）进行对比，当时黄金作为避险和通胀对冲工具，价格从1978年每盎司200美元飙升至1980年1月的850美元 [2] - 1980-1982年，美联储在保罗・沃尔克带领下将短期利率上调至20%的历史高点，成功遏制通胀但重创经济增长，导致美元走强、黄金价格回落至每盎司300-400美元区间 [5] - 当前经济与政策环境被认为更接近于上世纪70年代初，而非1979年 [11] 美联储货币政策与通胀现状 - 尽管2025年初通胀率一度逼近3%，始终高于美联储2%的目标，但美联储自2025年9月以来已三次降息，当前利率区间为3.5%-3.75%，是2022年以来的最低水平 [6] - 美联储主席鲍威尔在12月最后一次降息后表示当前利率处于预估的中性区间，但联邦基金利率期货市场预期2026年美联储至少会再降息两次，每次下调25个基点 [7] 对美联储独立性的担忧与市场影响 - 市场担忧特朗普政府可能于2026年5月干预美联储人事与决策，希望新任主席积极推动降息，这可能损害美联储独立性 [9] - 道明证券策略主管指出，2026年5月后美联储可能充斥相对温和的“鸽派”官员，将2%通胀目标视为参考而非硬性指标 [9] - 西班牙对外银行分析师指出，长期利率中已隐含“溢价”，源于2026年初鲍威尔继任者人选公布前的市场不确定性，即便仅感知到政府干预也可能导致长期借贷成本上升 [9] 对黄金及其他资产的影响 - CPM集团分析师表示，市场对美联储独立性的信心下降，已对黄金和白银的投资需求形成强劲支撑 [10] - 联博首席经济学家指出，央行屈从于政治压力往往会引发通胀上行，并以70年代美联储听从尼克松指令降息导致后续十年通胀高企为例 [10] - 若2026年美联储独立性受威胁，美元购买力可能下降并持续贬值，投资者会转而寻求黄金和加密货币等美元替代品，它们被视为有效的通胀对冲工具 [11]

美元走势与美联储政策 - 美元正面临自2017年以来最大年度跌幅，兑一篮子主要货币已下跌9.5% [3] - 美联储在9月份恢复降息令美元持续承压，分析师预计其明年可能再次降息 [4] - 交易员预计美联储到2026年底将降息两到三次，每次25个基点 [4] 美元走弱的原因分析 - 美元最初的疲软由特朗普4月份征收的激进关税引发，一度对主要货币下跌15% [4] - 美联储在全球央行中逆势采取宽松货币政策，而欧洲央行等其他央行维持甚至提高借贷成本 [4] - 特朗普混乱的政策制定促使外国投资者在购买美国资产时开始对冲美元风险敞口 [6] - 投资者通过衍生品交易进行对冲，会对美元造成下行压力 [7] 主要货币汇率预测 - 华尔街银行预计到2026年底，欧元兑美元汇率将升至1.20美元 [4] - 华尔街银行预计到2026年底，英镑兑美元汇率将从目前的1.33美元升至1.36美元 [4] - 欧元兑疲软的美元涨幅最大，飙升近14%，超过1.17美元，为2021年以来最高水平 [3] 美联储领导层变动的影响 - 分析人士认为，特朗普对美联储主席的人选将影响美元在2026年的走势 [5] - 若鲍威尔的继任者被认为会屈服于白宫要求更大幅度降息，美元可能会进一步下跌 [5] - 投资者担心热门继任人选凯文·哈塞特可能会在鲍威尔任期于5月到期后降低利率以取悦特朗普 [5] 美元多头的观点与市场动态 - 美元已从9月份触及的年内低点反弹2.5%，部分因贸易战导致美国经济衰退的预测未成现实 [6] - 美元多头认为，人工智能投资热潮将使美国经济明年增速超过欧洲，从而限制美联储大幅降息空间 [6] - 尽管美元在关税动荡后趋于稳定，但分析师警告明年美国股市的进一步上涨可能不会提振美元 [6]

美元汇率表现与市场预期 - 2025年全年，美元即期指数下跌了约8%，创下八年来最大年度跌幅 [1] - 市场交易员押注美元将进一步走低 [1] 影响美元走势的核心因素 - 投资者认为，若下一任美联储主席如预期般选择大力降息，美元将进一步贬值 [1] - 市场预期美国前总统特朗普将任命一位鸽派人士接替任期将于2026年结束的美联储主席杰罗姆·鲍威尔 [1] - 野村外汇策略师指出，美联储将是2026年第一季度美元走势的最大影响因素，关注焦点包括1月和3月的会议以及鲍威尔的接班人 [1] 政策事件对市场的冲击 - 在美国前总统唐纳德·特朗普于2025年4月发布关税新政后，美元下挫，并且此后未能大幅反弹 [1]

2025年资产与大宗商品表现回顾 - 黄金价格经通胀调整后达到卡特政府时期以来的最高水平[1] - 比特币在2024年翻倍后 于2025年出现下跌[1] - 白银价格飙升146% 领涨所有主要资产类别[1] - 铂金 钯金和黄金紧随其后 分列第二至第四位[1] - 橙汁价格下跌约59% 抹去了2024年的大部分涨幅 表现垫底[1] 2025年金属与能源市场驱动因素 - 数据中心和太阳能面板的需求推动铜和白银价格飙升[2] - 投资者因贸易战担忧和各国央行囤积黄金 推动金价达到峰值[2] - 尽管乌克兰和中东热点地区冲突持续 能源价格在年初保持坚挺 但随后因供应过剩担忧而下跌[2] - 尽管新闻头条不断 但市场“恐慌指数”VIX下跌了16% 显示市场情绪稳定[2] 2026年市场展望与关注点 - 华尔街预计2026年股市将表现稳固 但风险正在增加[3] - 市场关注黄金价格在2025年飙升后 2026年是否会再创新高[3] - 人工智能 关税动荡和美元走弱等因素 共同塑造了年度回报 使实物资产投资者受益超过数字资产[3] - 来自太阳能面板 数据中心和电动汽车的需求 推动白银和铜价创下数十年来最佳年度表现[3]

核心观点 - 华尔街主要金融机构预测，持续数年的美元强势期将结束，2026年美元或将迎来走弱拐点，这将成为影响全球资本流动与资产配置的核心趋势 [1] 美元走弱的原因分析 - **美联储货币政策转向**：市场普遍预期美联储将开启降息通道，结束紧缩周期，导致美元资产吸引力下降 [1] - **美国财政与贸易状况**：巨额的联邦预算赤字、高企的公共债务以及持续的经常账户赤字，引发投资者对美国财政长期可持续性的担忧 [3] - **全球金融结构变革**：为降低风险并实现资产多元化，许多国家正降低美元在外汇储备和国际贸易结算中的占比，增持黄金或使用其他货币 [4] - **避险光环消退**：美元的避险属性正在减弱，进一步削弱其支撑力 [4] 对全球市场与投资者的影响 - **资本重新分配**：美元资产收益率优势减弱后，全球投资者将重新考量资金去向，对外国资产的兴趣可能增加 [3][4] - **汇率变动**：美元兑欧元、日元等主要货币的汇率大概率会走弱 [4] - **投资策略调整**：过去数年围绕“美元长期走强”的布局需要改变，全球投资者必须及时调整货币配置策略以应对新趋势 [4]

纪要涉及的行业或者公司 * 本纪要为中金公司发布的外汇市场研究报告，核心分析对象为人民币汇率[1] * 报告重点分析了人民币兑美元汇率在特定时期内的走势、驱动因素及未来展望[1] 核心观点和论据 **近期人民币汇率表现** * 人民币汇率在11月下旬以来连续升值，近期持续刷新年内新高[1] * 12月25日，离岸人民币汇率升破7.0，创下2024年9月后新高[1] * 在岸人民币汇率距离7.0关口亦只有一步之遥，并创下2023年5月后新高[1] * 12月人民币单月升值幅度达到了1%左右，年化水平超过了10%[8] **升值直接驱动因素：美元贬值与季节性** * **美元贬值是直接因素**：美元指数自11月下旬以来连续走弱，截至12月25日，其近一个月下跌幅度逾2%[2] * 美元下跌主因是市场对美联储宽松预期的加深，带动了美国与其余主要经济体货币政策的收敛预期[2] * **季节性因素**：从往年经验看，人民币汇率在11月、12月与1月通常会升值[5] * 12月基于出口商等市场主体的结汇需要，净结汇的规模通常较大，为人民币汇率推升提供了条件[5] * 美元指数往往在年末走弱，也有助于带动非美货币普遍升值[5] * 截至12月26日，本月美指贬值约1.4%，人民币升值约0.9%，按以往美元指数与人民币汇率变动幅度约3:1的比例关系，美元下跌可以解释人民币12月升幅的一半左右[4] **美联储政策预期变化** * 美国劳动力市场与物价表现均偏弱，为美联储后续降息提供了数据基础[3] * 美国11月失业率升至4.6%，高于市场预期[3] * 美国11月非农新增就业6.4万人，但3个月移动均值仅为2.2万人，继续位于年内低点[3] * 美国11月平均时薪同比降至3.5%，是近年来的低点[3] * 美国11月CPI同比2.7%，核心CPI同比2.6%，均明显低于市场预期的3.1%和3%[3] * 市场对美联储主席后续人事安排的讨论升温，普遍认为下一任美联储主席或将致力于推进降息周期[3] **货币当局的逆周期调节** * 近期中间价与人民币汇率一道升值，但中间价的升值幅度明显偏缓，体现逆周期调节力量[7] * 截至2025年12月25日，中间价弱于即期汇率326点，这是2023年3月后中间价弱于即期汇率的最大幅度[7] * “逆周期因子”的调节规模转为正值，意味着其偏向于平滑升值方向的超调[7] * 尽管人民币近期对美元持续升值，其对一篮子货币则更偏向贬值[7] **未来展望：人民币或保持温和升值趋势** * 短期看，人民币单月升值年化超10%的速率或难以持续，在短期强势后，升值斜率会平缓一段时间，时间点可能在2026年春节前后[8] * **中长期看，人民币汇率继续走强的基础仍在一段时间内保持，或将维持温和走升的态势[8]** * **外部基础是“弱美元”**：特朗普政府政策动摇美元信用，美联储推进降息周期将使得美债收益率走低，美元对冲成本下降[8] * **内部基础是“低通胀、强出口和高顺差”**：中国通胀水平偏低，实际有效汇率水平偏弱，叠加制造业崛起，出口规模占据全球较大份额[9] * 2025年月均进口金额降至近五年低点，推动11月累计贸易顺差过万亿美元[9] * 中国不含储备资产的国际投资净头寸水平亦升至历史最高水平[9] * “十五五”规划强调推进人民币国际化，适度偏强的汇率预期有助于平衡跨境资本流向，服务于该目标[9] **适宜升值速率的参考维度** * **美元跌幅**：判断美元指数明年的跌幅可能在5%左右，按照过去经验上的1：3关系，人民币中间价的升值幅度或在1.7%左右[10] * **中美利差**：当前中美利差在2%左右，2026年可能会缩减至1-1.5%，从平衡利差角度，人民币中间价的升值幅度或在1-2%之间[10] * **通胀差异**：用GDP平减指数测算，中美的通胀差异在4%左右，假定通胀差异继续保持，在简单匡算下中国的名义汇率需要升值4%左右来维持实际汇率的基本稳定[10] 其他重要内容 * 报告指出，今年人民币升值的幅度已经超过了美元资金运用的收益（一般为3%-4%），年末的升值让贸易企业未做汇率风险对冲的美元头寸出现了净亏损，为保证年底财务决算稳定，外贸企业的结汇需求加速入市可能在一定程度上助推了人民币在年末的升值[5] * 人民币期权的隐含波动率近期出现抬升，此前汇率升值速率较为温和的预期或出现一定松动[7] * 报告认为汇率升值存在两个前置条件，且在升值速率上涉及到多重均衡的问题，其走势的不确定性仍然是偏高的[10]

美元走势与市场驱动因素 - 美元正面临八年来最剧烈的年度回调，美元现货指数今年迄今已下跌8.1% [2] - 投资者认为，如果下一任美联储主席选择更大幅度的降息，美元还将进一步下跌 [2] - 市场已定价明年至少有两次降息，美国的政策路径与部分发达国家同行出现分歧，削弱了美元吸引力 [2] 主要货币对动态与市场仓位 - 欧元兑美元飙升，原因是温和的通胀和欧洲即将到来的国防支出浪潮使降息押注接近于零 [3] - 在加拿大、瑞典和澳大利亚，利率交易员正押注加息，这与美国形成对比 [3] - 截至12月16日当周的CFTC数据显示，市场对美元的悲观立场重新占据主导 [3] 美联储领导层更迭的影响 - 市场焦点集中在美联储主席鲍威尔的接替者上，其任期定于5月结束 [4] - 潜在候选人包括国家经济委员会主任哈塞特、前美联储理事沃什、美联储理事沃勒和鲍曼以及贝莱德的里德尔 [4] - 分析指出，哈塞特当选已被市场部分定价，而沃什或沃勒可能不会那么快降息，这对美元会更有利 [4] 市场共识与预测的挑战 - 市场共识在过去九年里一直预测美元兑欧元将持续疲软，对2026年也有同样预期 [4] - 然而，欧元兑美元在其中的六年里贬值了，凸显了共识预测的双重问题：估值是价格走势的糟糕预测指标，且共识预测往往追随现货价格，信号具有滞后性 [4]

美元年度表现与近期走势 - 美元正走向自2017年以来最深的年度跌幅，今年对一揽子主要货币汇率大跌9.5% [1] - 欧元成为西方主要货币中涨幅最大币种，对美元汇率飙升近14%，至1欧元兑换1.17美元上方，达到2021年以来最高水平 [1] - 这是自由浮动汇率制度史上美元表现最糟糕的年份之一 [1] 美元走弱的原因分析 - 美联储持续推进降息，金融界预测美元2026年将进一步走弱 [1] - 美国总统特朗普发动贸易战，引发市场对美国经济的担忧，动摇了美元传统的避险资产地位 [1] - 政策分化将推动美元进一步走弱，美联储明年可能继续降息，而包括欧洲央行在内的其他一些央行则维持甚至提高借贷成本 [1] - 一些交易员预计，美联储2026年将实施两到三次25个基点降息 [1] - 通货膨胀以及黄金和白银价格飙升，正削弱市场对美国国债的信心，为美元急剧下跌埋下伏笔 [2] - 资本流动方向已开始逆转，过去十年买入美国资产的外国投资者正将资金汇回本国，美国投资者也越来越多地寻求在海外获取更高回报 [2] 未来影响因素与预测 - 美元2026年走势取决于特朗普提名的美联储主席人选，如果继任者被认为会屈服于白宫压力并加大降息幅度，美元则可能进一步贬值 [1] - 特朗普预计明年1月宣布鲍威尔的继任人选，并提及美联储前理事凯文·沃什是头号候选人，白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特也很出色 [2] - 美国知名投资人彼得·席夫预测，美元明年可能加速下跌，并警告美国经济正走向一场历史性危机 [2]

文章核心观点 - 2025年特朗普重返白宫执政满一年期间美元指数大幅贬值约10%从年初的110跌至年末的97左右创下2017年以来最差年度表现[1] - 美元贬值是特朗普政府的关税保护政策美联储降息放水以及全球去美元化加速三大因素叠加作用的结果[7][14] - 美元贬值对个人消费企业出口及全球大宗商品价格产生了广泛影响并且市场预期其弱势可能延续至2026年[13] 美元贬值表现与数据 - 2025年全年美元指数大幅下挫9.5%创下近十年来最大年度跌幅[5] - 2025年上半年美元指数狂跌10.8%创下1973年以来同期最大跌幅[5] - 欧元兑美元汇率在2025年飙升近14%突破1.17关口达到2021年以来最高水平[5] 美元贬值的主要原因 - **特朗普关税政策**：2025年4月2日美国对所有进口商品加征10%基准关税并对部分中国商品加征24%关税单边贸易保护政策削弱了美元信用引发美债被抛售收益率全年维持在4%以上[7] - **美联储降息放水**：在特朗普施压下美联储于2025年9月10月12月连续三次降息累计降息75个基点使联邦基金利率区间跌至3.5%-3.75%货币供应增加压低了美元价值[8][9][10] - **全球去美元化加速**：沙特对华出口原油30%用人民币结算40%用沙特里亚尔动摇了石油美元体系同时全球外汇储备中美元占比跌至56.32%连续11个季度低于60%创30年来新低减少了对美元的需求[11] 美元贬值的影响 - **对个人消费**：人民币兑美元温和回升使得海淘和海外旅游成本降低[13] - **对企业出口**：中国电动汽车锂电池光伏等“新三样”出口逆势增长部分受益于美元贬值带来的价格优势[13] - **对全球市场**：以美元计价的黄金价格突破4000美元/盎司铜等大宗商品价格也随之上涨[13] 对美元未来走势的展望 - 包括摩根大通德意志银行在内的6家大型投行预测到2026年底美元指数可能再跌3%美元牛市周期可能接近尾声[13] - 未来走势存在不确定性若特朗普减税政策推升美国通胀可能导致美联储放缓降息若中美贸易休战协议生变也可能引发短期波动[13]

美元年度表现与跌幅 - 美元正走向自2017年以来最深的年度跌幅 [1] - 美元今年对一揽子主要货币汇率大跌9.5% [1] 主要货币汇率变动 - 欧元对美元汇率飙升近14%，至1欧元兑换1.17美元上方，达到2021年以来最高水平 [1] - 欧元成为西方主要货币中涨幅最大币种 [1] 美元走弱的原因分析 - 美国总统特朗普发动贸易战，引发市场对美国经济的担忧，动摇了美元传统的避险资产地位 [1] - 美联储持续推进降息，而包括欧洲央行在内的其他一些央行则维持甚至提高借贷成本，政策分化推动美元走弱 [1] - 一些交易员预计，美联储2026年将实施两到三次25个基点的降息 [1] 对未来走势的预测与影响因素 - 金融界预测，随着美联储持续降息，美元2026年将进一步走弱 [1] - 美元2026年走势取决于特朗普提名的美联储主席人选，若继任者被认为会屈服于白宫压力并加大降息幅度，美元可能进一步贬值 [1] - 特朗普预计明年1月宣布鲍威尔的继任人选，并提及凯文·沃什是头号候选人，凯文·哈西特也很出色 [2] - 美国知名投资人彼得·席夫预测，美元明年可能加速下跌，因通货膨胀以及黄金和白银价格飙升正削弱市场对美国国债的信心 [2] 市场资金流向变化 - 资本流动方向已开始逆转，过去十年买入美国资产的外国投资者正将资金汇回本国 [2] - 美国投资者也越来越多地寻求在海外获取更高回报 [2]