投资评级 - 维持"买入"评级 基于25~27年归母净利润预测217亿、232亿、251亿元人民币 对应PE 13X、12X、11X [4] - 长期看好投资价值 因基础通信业务稳定 联通云业务为第二增长曲线 且股息率近五年平均超6% [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入2,002亿元 同比增长1.5% 归母净利润145亿元 同比增长5% [2] - 中期股息每股0.2841元 同比增长14.5% 显著高于净利润增速 [2] - 资本开支同比下降15% 自由现金流87.8亿元 同比大增63.1% [4] - 2025E-2027E营收增速预测3.5%/3.2%/2.2% 净利润增速5.5%/6.8%/8.2% [5][10] 业务板块分析 联网通信业务 - 收入1,319亿元 同比增长0.4% 移动和宽带用户净增1,100万户至4.8亿户 物联网联接数达6.9亿 车联网占8,600万 [2] 算网数智业务 - 收入454亿元 同比增长4.3% 占主营收入26% 其中联通云收入376亿元 同比大增18.6% [3] - 数据中心收入144亿元 增长9.4% AIDC签约金额同比+60% 5G专网收入同比+60% 累计实施5万个5G应用项目 [3] 战略布局 - 新增5个海外智算中心 服务280余家云服务商 连接400余个数据中心 算力储备达30EFLOPS [3] - 数据中心能力储备2,650MW 算力智联网向800G/1.2T带宽升级 [3] 市场数据 - 总市值3,117.95亿港元 近1年股价区间5.96-11.56港元 近1年绝对收益81.2% [6][8] - 2025年预测EPS 0.711元 2027年提升至0.822元 [5][10]

投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级，目标价下调至7.59元，基于2025年1.4xPB估值[6][12] - 当前股价5.39元，52周区间4.46-6.82元，总市值1685.15亿元[7] 财务表现与预测 - 2025H1营收2002.02亿元（YoY+1.5%），归母净利润63.49亿元（YoY+5.1%）[12] - 2025E全年营收预测4088.6亿元（YoY+4.9%），净利润98.57亿元（YoY+9.2%）[5] - 中期股息同比增长16%，2025E股息率3.2%，EPS 0.32元[5][12] - ROE稳步提升，2025E达5.8%，资产负债率降至44.2%[5][13] 核心业务进展 - **算网数智业务**：2025H1收入454亿元占比26%，联通云收入376亿元，AIDC签约金额同比+60%[12] - **联网通信业务**：收入1319亿元，移动+宽带用户超4.8亿（净增1100万），物联网连接数达6.9亿[12] - 资本开支同比下降15%至202亿元，智算规模达30 EFLOPS，数据中心利用率超70%[12] 运营效率与战略投入 - 研发费用34.6亿元（YoY+15.6%），管理费用下降3.5%[12] - 5G-A商用覆盖330城，万兆光网试点106城[12] - 可比公司中营收增速领先（2025E+4.95% vs 行业平均+3.33%）[14] 估值比较 - 当前PB 1.01x低于行业平均1.58x，市盈率17.1x（2025E）[5][14] - 股息率2.93%低于移动（4.27%）和电信（3.53%）[14]

业务表现 - 传统联网通信业务增长稳健 [2] - 算网数智业务成为新增长引擎 [2] - 算力基础设施资源利用率提高 [2] - 持续看好云和IDC业务放量 [2] 财务状况 - 资本开支下降 [2] - 现金流增长 [2]

投资评级 - 报告对研究的具体公司中国联通（600050 SH）维持"优于大市"评级 [1][5][23] 核心财务表现 - 2025年上半年营收达2002亿元（同比+1 45%） 联网通信收入1319亿元（同比+0 4%） 归母净利润63 49亿元（同比+5 1%） [1][8] - 净资产收益率（ROE摊薄）同比提升0 07pct至3 75% EBITDA率同比下降1 01pct至25 28% [1][8] - 2025-2027年归母净利润预测分别为95/101/109亿元 对应A股PE 18/17/16x H股PE 13/12/11x [23][26] 业务发展亮点 - 算网数智业务收入454亿元（同比+4 3%） 占收比达26% 其中联通云收入376亿元（同比+4 6%） 数据中心收入144亿元（同比+9 4%） AIDC签约金额同比大增60% [1][13] - 移动和宽带用户净增1119万户创近年新高 "双千兆"用户占比达50% 融合业务ARPU超100元 [13] - 智能服务加速发展 构建30多个可信数据空间和上百个AI智能体 在工业制造 医疗健康等领域实现商业化应用 [20] 资本与股东回报 - 2025年上半年资本开支202亿元 全年计划550亿元 同比持续下滑 [13][20] - 2025年中期派息每股0 11元（同比+16%） 体现对股东回报的重视 [20][23] 行业比较 - 可比公司中 中国移动（600941 SH）和中国电信（601728 SH）同样获"优于大市"评级 中国联通A股市净率（PB）1 0x低于同业水平 [26]

财务表现 - 营业收入2002亿元 较上年同期19734亿元稳中有升 [1] - 利润总额17697亿元 同比增长52% [1] - 归属于上市公司股东净利润6349亿元 较上年同期6039亿元增长 [1] - 扣除非经常性损益净利润5580亿元 较上年同期5059亿元提升 [1] - 经营活动现金流量净额29299亿元 略低于上年同期30138亿元 [1] - 归属于上市公司股东净资产16952亿元 较上年度末16485亿元增长 [1] - 总资产66547亿元 较上年度末67284亿元略有下降 [1] 业务收入结构 - 联网通信收入1319亿元 [1] - 算网数智收入454亿元 占比提升至26% [1] - 国际业务收入68亿元 同比增长11% [1] - 战略性新兴产业收入占比达86% [1] - 联通云收入376亿元 [2] - 数据中心收入144亿元 同比增长94% [2] 用户规模与服务质量 - 联接用户规模突破12亿 [2] - 移动和宽带用户净增超1100万 总量达48亿 [2] - 物联网连接数净增超6000万 总量达69亿 [2] - 车联网用户8600万 [2] - 融合业务渗透率超77% 客单价超百元 [2] - 智能服务占比84% 问题解决率99% [2] 技术创新与基础设施 - 数据中心能力储备2650MW [3] - 智算总规模30EFLOPS [3] - 新建5个海外智算中心 [3] - 国际海缆权益容量提升23% [3] - 骨干光缆网达20万公里 [3] - AIDC签约金额同比增长60% [2] - 打造7500个5G工厂 [2] - 5G专网收入同比增长60% [2] 资本开支与运营效率 - 资本开支202亿元 同比下降15% [3] - 年化节省OPEX近10亿元 [3] - 数据中心资源利用率超70% [3] 国际合作与业务拓展 - 与全球600多家运营商和1000多家产业伙伴合作 [3] - 智能组网服务280多个云服务商 [3] - 连接超400个数据中心 [3] - 在东盟 中东 非洲 欧洲打造多个标杆项目 [3]

低空经济数字化基座建设 - 联通数科通过五网融合（通信网、感知网、导航网、算力网、气象网）构建数字基座，面向低空多元场景孵化网联创新能力，目标是打造6G空天地一体化服务应用[1] - 公司构建"1+1+3+N"低空能力体系：1张低空智联网、1个低空数智底座、3大核心平台（安全监管、空域管理、智慧应用）、N类应用场景（生产作业、公共服务、低空物流）[1] - 低空经济对网络需求体现在更高品质、更高价值、更智能化的数据集，公司率先实现31省数据集中，数据治理体量国内前列[2] 数据能力与算力优势 - 公司以可信数据资源空间为基础，打造数据要素融合智算基础设施，已联合7个国家标注基地构建生态协同体系[2] - 积累覆盖文本、多模态、语音和通用视觉等超10个行业的高质量数据集，总量达400T[2] - 大力投入边缘算力和终端算力，在云南电网巡检项目中通过自建边缘算力节点将数据处理时延从3秒降至200毫秒[2] 商业化应用成效 - 在浙江落地的低空网络实践项目单公里运营成本仅9.7元，显著低于物流企业自建网络的28元[2] - 福建龙岩无人机血液运输时效提升150%，郑州热力管网实现"即拍即识别"自动巡检，跨境海岛物流测试已启动[2] - 公司正着力打造以低空经济等为主要场景的算网数智业务，加速培育第二增长曲线[3]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入达1033.54亿元，首次单季度突破千亿大关，同比增长3.88% [2][5][6] - 归母净利润26.06亿元，同比增长6.50% [2][5] - 经营现金流净额78.46亿元，保持净流入状态 [9] - 资产负债率43.89%，较年初下降1.3个百分点 [4][12] - 2024年全年营收3895.89亿元，较2017年增长1147.6亿元；归母净利润90.30亿元，较2017年增长约2019.72% [11] 业务发展 - 移动用户3.49亿户，净增478万户；5G网络用户2.04亿户 [2][8] - 固网宽带用户1.24亿户，净增192万户；融合套餐用户ARPU保持百元以上 [8] - 物联网终端连接数6.63亿户，净增3840万户 [2][8] - 联通云收入197.2亿元；数据中心收入72.2亿元，同比增长8.8% [2][8] - 累计落地3万个"5G+工业互联网"项目和7500多个5G工厂 [2][8] 研发与创新 - 第一季度研发投入14.71亿元，同比增长6.67% [3][7] - 2024年研发投入130.72亿元，较2017年增长1578.05% [11] - 第一季度授权专利84件 [12] - 智算规模超过21E FLOPS，满足AI训练和推理需求 [10] - 数据服务收入18.4亿元，同比增长11.3%；智能服务收入21.0亿元，同比增长14.0% [10] 战略实施 - 持续推进"网络向新、技术向新、服务向新"三大战略 [2][10] - 5G中频基站超过144万站，4G中频共享基站超过200站 [10] - 全面拥抱AI，推出系列新产品新服务，付费用户近2.3亿户 [10] - 2017年混改以来经营业绩持续增长，2024年分红率54.73% [11][13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 公司聚焦联网通信和算网数智两大主业，盈利能力持续提升，费用管控良好且加大研发投入，业务发展态势良好，资本开支有效节省且投资结构优化，未来业绩释放能力有望增强，维持“增持”评级 [9][10][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 3895.89 亿元，同比增长 4.56%，归母净利润为 90.30 亿元，同比增长 10.49%；2024Q4 实现营收 994.66 亿元，同比增长 9.42%，归母净利润为 6.92 亿元，同比增长 16.26% [4] 公司业务分析 - 聚焦联网通信和算网数智两大主业，2024 年营收稳健增长达 3896 亿元，同比提升 4.6%，增速领先行业；联网通信业务收入占服务收入 76%，收入规模同比增长 1.5%；算网数智业务收入占服务收入 24%，收入规模同比增长 9.6% [9] - 费用管控良好，2024 年毛利率为 23.42%，同比下降 1.1pct；期间费用率为 17.69%，同比下降 0.47pct；持续加大创新投入，研发费用同比提升 9.1%，科创人才占比达 42%，研发人员占比近 10% [9] - 联网通信业务用户规模创新高，移动和宽带用户数达 4.7 亿户，净增 1952 万户；宽带网络端口数 2.8 亿，10G PON 端口占比超 80%；物联网连接数超 6.2 亿个，净增 1.3 亿个；车联网连接数达 7600 万，保持行业第一；格物工业互联网平台纳管设备超 1200 万，占全国的 12.5% [9] - 算网数智业务中，2024 年联通云收入达 686 亿元，同比提升 17.1%，数据中心收入为 259 亿元，同比提升 7.4%；智算业务签约金额超 260 亿元，快速发展；加快推进 IDC 向 AIDC、通算向智算升级，建成 300 多个训推一体的算力资源池，智算规模超 17 EFLOPS，建成算力智联网 AINet [9] 资本开支情况 - 2024 年资本开支为 613.7 亿元，同比下降 17%，联网通信类投资占比 48%，同比下降 17pct，算网数智类投资占比 23%，同比提高 11pct，算力投资同比上升 19%；2025 年预计资本开支约 550 亿元，其中算力投资同比增长 28% [9][10] 盈利预测及投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 97.97 亿元、105.22 亿元、112.07 亿元，对应 PE 分别为 17.26X、16.07X、15.09X，维持“增持”评级 [11] 股东回报与行业情况 - 2024 年派息率达 60%，董事会建议派发每股末期股息 0.0621 元（含税），全年股息合计每股 0.1580 元（含税），同比增长 19.7% [12] - 2024 年国内电信业务总量同比增长 10%（按上年不变价计算），电信业务收入同比增长 3.2%，云计算等新兴业务对收入增长贡献率达 78%，智慧家庭服务收入同比增长 11.3%，运营商研发费用同比增长 5.1% [12] - “双千兆”网络覆盖完善，2024 年我国 5G 基站数达 425.1 万个，平均每万人拥有 5G 基站 30.2 个；具备千兆网络服务能力的 10G PON 端口数达 2820 万个 [12] - 截至 2024 年底，三大运营商为公众提供的数据中心机架数达 83 万架，东部地区占比 71.1%，同比提升 1.3pct；运营商智算规模超 50 EFLOPS（FP16），同比翻倍增长 [12] 财务报表预测和估值数据 - 给出 2023A - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等数据 [17]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 公司聚焦联网通信和算网数智两大主业，盈利能力持续提升，费用管控良好且加大研发投入，业务发展态势良好，资本开支有效节省且投资结构优化，未来业绩释放能力有望增强，维持“增持”评级 [9][10][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 3895.89 亿元，同比增长 4.56%，归母净利润为 90.30 亿元，同比增长 10.49%；2024Q4 实现营收 994.66 亿元，同比增长 9.42%，归母净利润为 6.92 亿元，同比增长 16.26% [4] 公司业务分析 - 联网通信业务收入占服务收入 76%，收入规模同比增长 1.5%；算网数智业务收入占服务收入 24%，收入规模同比增长 9.6% [9] - 2024 年联网通信业务用户规模创新高，移动和宽带用户达 4.7 亿户，净增 1952 万户等；算网数智业务联通云收入 686 亿元，同比提升 17.1%等 [9] 公司费用与研发情况 - 2024 年毛利率为 23.42%，同比下降 1.1pct；期间费用率为 17.69%，同比下降 0.47pct [9] - 2024 年研发费用同比提升 9.1%，科创人才占比达 42%，研发人员占比近 10% [9] 公司资本开支情况 - 2024 年资本开支为 613.7 亿元，同比下降 17%，2025 年预计约 550 亿元，其中算力投资同比增长 28% [9][10] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 97.97 亿元、105.22 亿元、112.07 亿元，对应 PE 分别为 17.26X、16.07X、15.09X [11] 股东回报情况 - 2024 年派息率达到 60%，全年股息合计每股 0.1580 元（含税），同比增长 19.7% [12] 行业发展情况 - 2024 年国内电信业务总量同比增长 10%，收入同比增长 3.2%，新兴业务比重提升，运营商研发费用同比增长 5.1% [12] - “双千兆”网络覆盖完善，2024 年我国 5G 基站数达 425.1 万个等 [12] - 截至 2024 年底，三大运营商数据中心机架数达 83 万架，智算规模超 50 EFLOPS（FP16） [12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][24] 报告的核心观点 - 2024年中国联通经营稳健，归母净利润同比增长10.5%，营收3896亿元同比+4.6%，扣非净利润67亿元同比-10.6%，EBITDA达923亿，ROE为5.49%同比+0.41pct，Q4单季营收995亿元同比+9.4%，归母净利润6.9亿元同比+16.26% [1][9] - 算网数智业务增长提速，基础通信业务稳健发展，创新业务布局成果显著，产业互联网收入达824亿元同比+24%，传统业务用户结构持续优化 [2][13][15] - 资本开支及资本开支占收比下降，成本费用率基本持平，经营稳健，规划2025年资本开支550亿元 [3] - 联网算网协调发展，网络服务能力持续提升，2024年算网数智投资141亿元同比增长11% [3][21] - 分红率持续提升，每股股息5年CAGR达19.1%，拟派发末期股息每股0.0621元，全年股息每股0.158元，分红率达55%同比+4.5pct [3][22] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|372,597|389,589|407,591|424,570|442,731| |(+/-%)|5.0%|4.6%|4.6%|4.2%|4.3%| |净利润(百万元)|8173|9030|10009|11149|12444| |(+/-%)|12.0%|10.5%|10.8%|11.4%|11.6%| |每股收益（元）|0.26|0.28|0.31|0.35|0.39| |EBIT Margin|5.9%|5.2%|5.7%|6.2%|6.9%| |净资产收益率（ROE）|5.1%|5.5%|5.9%|6.4%|7.0%| |市盈率（PE）|23.9|21.7|19.5|17.5|15.7| |EV/EBITDA|5.7|6.0|7.2|6.3|5.6| |市净率（PB）|1.23|1.19|1.16|1.13|1.10|[5] 业务发展情况 - 创新业务：2024年产业互联网收入达824亿元同比+24%，“联通云”收入361亿元同比+17.1%，数据中心业务收入259亿元同比+7.4%，大数据服务收入64亿元同比+20.8%，智算业务签约金额超260亿元 [2][13] - 传统业务：“大联接”用户达11.4亿户，全年净增1.95亿户；5G套餐用户达2.90亿户，渗透率达83%同比增长5pct；固网宽带出账用户达1.2亿户，连续全年净增用户突破884万户 [2][15] 成本费用情况 - 资本开支：2024年资本开支614亿元，占主营业务收入同比2023年下降3.3pct，规划2025年资本开支550亿元 [3][16] - 折旧及摊销：2024年778亿元，占营业收入比23.8%，同比2023年下降2.8pct [3][16] - 费用率：运营及支撑成本占营业收入比基本持平，销售费用率同比下降0.1pct、人工成本占收比同比提升1pct、研发费用率同比提升0.1pct [3][16] 网络服务能力 - 2024年算网数智投资141亿元同比增长11%，IDC机架达42万架，机架上柜率达68%，智算总规模超过17E flops，训练推理算力池超300个 [3][21] 分红情况 - 拟派发末期股息每股0.0621元，全年股息每股0.158元，分红率达55%同比+4.5pct，每股股息5年CAGR达19.1% [3][22] 投资建议 - 维持2025 - 2026盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为100/112/124亿元，对应港股PE分别为13/12/11x，PB分别为0.7/0.6/0.6x；对应A股PE分别为20/18/16x，PB分别为1.1/1.0/1.0x [4][24]