公司评级与业绩 - 民生证券给予中国联通（600050 SH）推荐评级 [2] - 公司经营业绩稳健增长，业务结构持续优化 [2] - 公司经营效率提升，盈利能力增强 [2] 业务表现 - 传统业务竞争加剧可能导致用户ARPU值下降 [2] - 5G等资本开支存在超预期风险 [2]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025/2026/2027年归母净利润分别为101/113/126亿元，对应PE为17x/15x/13x [3][8] 核心财务表现 - 2025年上半年营收2002.02亿元（同比+1.5%），归母净利润63.49亿元（同比+5.1%），扣非归母净利润55.80亿元（同比+10.3%）[1] - 联网通信收入1319亿元（同比+5.4%，占收比74%），算网数智收入454亿元（同比+4.4%，占收比25.5%），国际业务收入68亿元（同比+11%）[2] - 净利率同比提升0.24pct至7.21%，资本开支同比下降15%至202亿元，年化节省OPEX近10亿元 [3] 业务发展亮点 - 联网通信：用户规模突破12亿，移动/宽带用户净增1100万至4.8亿，"双千兆"用户占比达50%，融合业务渗透率超77% [2] - 算网数智：联通云收入376亿元（同比+4.6%），数据中心收入144亿元（同比+9.4%），AIDC签约金额同比+60%，智算规模达30 EFLOPS [2] - 技术升级：推进800G/1.2T超大带宽演进，建成多模共生的元景大模型，打造上百个智能体 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营收分别为4095/4313/4551亿元，归母净利润101/113/126亿元，对应EPS 0.32/0.36/0.40元 [8] - 股息政策：2025年中期派息每股0.11元（同比+16%），股息收益率达3.6%-4.48% [3][8] - 当前股价5.40元，PB估值1.0x/0.9x（2025E/2026E）[8]

投资评级 - 维持"买入"评级，长期看好公司的投资价值 [4] 核心观点 - 2025年上半年营业收入2002.02亿元，同比+1.45%，归母净利润63.49亿元，同比+5.12% [1] - 每股拟派股息人民币0.1112元（含税），同比+16.0%，股东回报持续提升 [1] - 联网通信业务收入1319亿元，联接用户规模突破12亿，移动和宽带用户净增1100万，总量达4.8亿 [2] - 算网数智业务收入454亿元，占比提升至26%，其中联通云收入376亿元，数据中心收入144亿元，同比+9.4% [2] - 资本开支202亿元，同比下降15%，数据中心资源利用率超过70%，算力总规模达30EFLOPS [3] 业务表现 联网通信业务 - 移动和宽带用户净增1100万，总量达4.8亿，物联网连接数净增6000万，总量达6.9亿，车联网8600万 [2] 算网数智业务 - 联通云收入376亿元，AIDC签约金额同比+60%，累计打造5G工厂7500个 [2] - 数据中心能力储备2650MW，智算总规模30EFLOPS，推动算力枢纽节点高速互联 [3] 网络投资 - 资本开支同比下降15%，年化节省OPEX近10亿元，算力基础设施布局优化 [3] 财务预测 - 下调2025~2026年归母净利润预测至97亿元（-7%）和106亿元（-8%），新增2027年预测113亿元 [4] - 2025~2027年对应PE分别为17X、16X、15X [4] - 2025年营业收入预计4086.88亿元，同比+4.90%，归母净利润预计97.25亿元，同比+7.70% [5] 盈利能力 - 2025年毛利率预计24.0%，EBITDA率24.9%，归母净利润率2.4% [12] - ROE（摊薄）预计从2025年的5.66%提升至2027年的6.23% [12] 股东回报 - 每股红利从2023年的0.13元提升至2027年的0.25元，股息率从2.4%提升至4.6% [13]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于25~27年归母净利润预测217亿、232亿、251亿元人民币 对应PE 13X、12X、11X [4] - 长期看好投资价值 因基础通信业务稳定 联通云业务为第二增长曲线 且股息率近五年平均超6% [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入2,002亿元 同比增长1.5% 归母净利润145亿元 同比增长5% [2] - 中期股息每股0.2841元 同比增长14.5% 显著高于净利润增速 [2] - 资本开支同比下降15% 自由现金流87.8亿元 同比大增63.1% [4] - 2025E-2027E营收增速预测3.5%/3.2%/2.2% 净利润增速5.5%/6.8%/8.2% [5][10] 业务板块分析 联网通信业务 - 收入1,319亿元 同比增长0.4% 移动和宽带用户净增1,100万户至4.8亿户 物联网联接数达6.9亿 车联网占8,600万 [2] 算网数智业务 - 收入454亿元 同比增长4.3% 占主营收入26% 其中联通云收入376亿元 同比大增18.6% [3] - 数据中心收入144亿元 增长9.4% AIDC签约金额同比+60% 5G专网收入同比+60% 累计实施5万个5G应用项目 [3] 战略布局 - 新增5个海外智算中心 服务280余家云服务商 连接400余个数据中心 算力储备达30EFLOPS [3] - 数据中心能力储备2,650MW 算力智联网向800G/1.2T带宽升级 [3] 市场数据 - 总市值3,117.95亿港元 近1年股价区间5.96-11.56港元 近1年绝对收益81.2% [6][8] - 2025年预测EPS 0.711元 2027年提升至0.822元 [5][10]

投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级，目标价下调至7.59元，基于2025年1.4xPB估值[6][12] - 当前股价5.39元，52周区间4.46-6.82元，总市值1685.15亿元[7] 财务表现与预测 - 2025H1营收2002.02亿元（YoY+1.5%），归母净利润63.49亿元（YoY+5.1%）[12] - 2025E全年营收预测4088.6亿元（YoY+4.9%），净利润98.57亿元（YoY+9.2%）[5] - 中期股息同比增长16%，2025E股息率3.2%，EPS 0.32元[5][12] - ROE稳步提升，2025E达5.8%，资产负债率降至44.2%[5][13] 核心业务进展 - **算网数智业务**：2025H1收入454亿元占比26%，联通云收入376亿元，AIDC签约金额同比+60%[12] - **联网通信业务**：收入1319亿元，移动+宽带用户超4.8亿（净增1100万），物联网连接数达6.9亿[12] - 资本开支同比下降15%至202亿元，智算规模达30 EFLOPS，数据中心利用率超70%[12] 运营效率与战略投入 - 研发费用34.6亿元（YoY+15.6%），管理费用下降3.5%[12] - 5G-A商用覆盖330城，万兆光网试点106城[12] - 可比公司中营收增速领先（2025E+4.95% vs 行业平均+3.33%）[14] 估值比较 - 当前PB 1.01x低于行业平均1.58x，市盈率17.1x（2025E）[5][14] - 股息率2.93%低于移动（4.27%）和电信（3.53%）[14]

投资评级 - 报告对研究的具体公司中国联通（600050 SH）维持"优于大市"评级 [1][5][23] 核心财务表现 - 2025年上半年营收达2002亿元（同比+1 45%） 联网通信收入1319亿元（同比+0 4%） 归母净利润63 49亿元（同比+5 1%） [1][8] - 净资产收益率（ROE摊薄）同比提升0 07pct至3 75% EBITDA率同比下降1 01pct至25 28% [1][8] - 2025-2027年归母净利润预测分别为95/101/109亿元 对应A股PE 18/17/16x H股PE 13/12/11x [23][26] 业务发展亮点 - 算网数智业务收入454亿元（同比+4 3%） 占收比达26% 其中联通云收入376亿元（同比+4 6%） 数据中心收入144亿元（同比+9 4%） AIDC签约金额同比大增60% [1][13] - 移动和宽带用户净增1119万户创近年新高 "双千兆"用户占比达50% 融合业务ARPU超100元 [13] - 智能服务加速发展 构建30多个可信数据空间和上百个AI智能体 在工业制造 医疗健康等领域实现商业化应用 [20] 资本与股东回报 - 2025年上半年资本开支202亿元 全年计划550亿元 同比持续下滑 [13][20] - 2025年中期派息每股0 11元（同比+16%） 体现对股东回报的重视 [20][23] 行业比较 - 可比公司中 中国移动（600941 SH）和中国电信（601728 SH）同样获"优于大市"评级 中国联通A股市净率（PB）1 0x低于同业水平 [26]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入2002亿元，归母净利润63.49亿元，同比增长5.12% [1] - 基本每股收益0.203元，拟每10股派发现金股利1.112元（含税），同比提升16% [1] - 经营活动产生的现金流量净额同比下降2.8%，主要因算网数智业务回款速度较慢及合同付款及时 [1] - 上半年资本开支202亿元，同比下降15%，年化节省OPEX近10亿元，数据中心资源利用率超过70% [1] 战略转型与投资重点 - 投资重点从移动、宽带等传统连接转向IDC、云等算网数智赛道，2025年固定资产投资预计550亿元左右 [2] - 未来2~3年投资保持相对平稳，下降幅度收窄 [2] - 网络从通信网、互联网向数据网、算力网、智能网演进，从"通信管道"向"AI生态"升级 [1][2] - 加快AI赋能网络运营，提升用户体验感知，推动降本增效 [2] 算网数智业务发展 - 算网数智收入达到454亿元，占比提升到26%，国际业务收入68亿元，同比增长11% [3] - 联通云收入376亿元，数据中心收入144亿元，同比增长9.4%，AIDC签约金额同比增长60% [3] - 建设运营上海临港、呼和浩特等万卡智算中心，数据中心能力储备2650MW，智算总规模30EFLOPS [2] - 打造多模共生的元景大模型，开放"元景万悟"智能体开发平台，构建30多个可信数据空间和上百个AI智能体 [3] 国际市场布局 - 智能组网服务280多个云服务商，连接超过400个数据中心，新建5个海外智算中心 [3] - 打造东盟智能制造、中东智能仓储、非洲智慧矿山、欧洲智慧港口等标杆项目 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入2002.02亿元，同比增长1.5% [1][2] - 归属净利润63.49亿元，同比增长5.12%，基本每股收益0.203元 [2] - 拟每10股派发现金股利1.112元（含税），同比提升16.0%，共计派发约34.77亿元（含税） [2] - 中国移动中期派息每股2.75港元，同比增长5.8%，合计派发中期股息594.32亿港元（含税） [2] 现金流与供应商付款 - 中国联通经营活动产生的现金流量净额同比下降2.8%，主要因算网数智业务回款较慢及加快供应商付款 [3] - 中国移动经营活动产生的现金净流入838亿元，同比下降36.2%，主要因加快付款进度支持产业链 [3] 资本开支与投资策略 - 中国联通上半年资本开支202亿元，同比下降15%，全年预期固定资产投资550亿元左右 [4] - 投资重点从传统连接转向IDC、云等算网数智赛道，2024年、2025年投资降幅均超10% [4] - 中国移动上半年完成资本开支584亿元，全年计划1512亿元，主要投向算力领域 [6] 算力网络与AI布局 - 中国联通数据中心能力储备达2,650MW，智算总规模达30EFLOPS [5] - 联通云收入376亿元，数据中心收入144亿元、同比增长9.4%，AIDC签约金额同比增长60% [8] - 中国移动呼和浩特、哈尔滨两大万卡级智算中心运营，总智算规模61.3EFLOPS [6] 业务结构与发展 - 联网通信收入1319亿元，算网数智收入454亿元，占比提升至26% [7] - 国际业务收入68亿元，同比增长11%，战略性新兴产业收入占比提升至86% [7] - 物联网连接数净增超6000万，总量达6.9亿，5G专网收入同比增长60% [8] 技术演进与生态构建 - 网络从通信网向数据网、算力网、智能网演进，打造"AI生态" [1][7] - 构建"元景万悟"智能体开发平台，在工业制造等领域规模化应用，打造30多个可信数据空间 [8] - 国际智能组网服务280多个云服务商，新建5个海外智算中心 [8]

低空经济数字化基座建设 - 联通数科通过五网融合（通信网、感知网、导航网、算力网、气象网）构建数字基座，面向低空多元场景孵化网联创新能力，目标是打造6G空天地一体化服务应用[1] - 公司构建"1+1+3+N"低空能力体系：1张低空智联网、1个低空数智底座、3大核心平台（安全监管、空域管理、智慧应用）、N类应用场景（生产作业、公共服务、低空物流）[1] - 低空经济对网络需求体现在更高品质、更高价值、更智能化的数据集，公司率先实现31省数据集中，数据治理体量国内前列[2] 数据能力与算力优势 - 公司以可信数据资源空间为基础，打造数据要素融合智算基础设施，已联合7个国家标注基地构建生态协同体系[2] - 积累覆盖文本、多模态、语音和通用视觉等超10个行业的高质量数据集，总量达400T[2] - 大力投入边缘算力和终端算力，在云南电网巡检项目中通过自建边缘算力节点将数据处理时延从3秒降至200毫秒[2] 商业化应用成效 - 在浙江落地的低空网络实践项目单公里运营成本仅9.7元，显著低于物流企业自建网络的28元[2] - 福建龙岩无人机血液运输时效提升150%，郑州热力管网实现"即拍即识别"自动巡检，跨境海岛物流测试已启动[2] - 公司正着力打造以低空经济等为主要场景的算网数智业务，加速培育第二增长曲线[3]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入达1033.54亿元，首次单季度突破千亿大关，同比增长3.88% [2][5][6] - 归母净利润26.06亿元，同比增长6.50% [2][5] - 经营现金流净额78.46亿元，保持净流入状态 [9] - 资产负债率43.89%，较年初下降1.3个百分点 [4][12] - 2024年全年营收3895.89亿元，较2017年增长1147.6亿元；归母净利润90.30亿元，较2017年增长约2019.72% [11] 业务发展 - 移动用户3.49亿户，净增478万户；5G网络用户2.04亿户 [2][8] - 固网宽带用户1.24亿户，净增192万户；融合套餐用户ARPU保持百元以上 [8] - 物联网终端连接数6.63亿户，净增3840万户 [2][8] - 联通云收入197.2亿元；数据中心收入72.2亿元，同比增长8.8% [2][8] - 累计落地3万个"5G+工业互联网"项目和7500多个5G工厂 [2][8] 研发与创新 - 第一季度研发投入14.71亿元，同比增长6.67% [3][7] - 2024年研发投入130.72亿元，较2017年增长1578.05% [11] - 第一季度授权专利84件 [12] - 智算规模超过21E FLOPS，满足AI训练和推理需求 [10] - 数据服务收入18.4亿元，同比增长11.3%；智能服务收入21.0亿元，同比增长14.0% [10] 战略实施 - 持续推进"网络向新、技术向新、服务向新"三大战略 [2][10] - 5G中频基站超过144万站，4G中频共享基站超过200站 [10] - 全面拥抱AI，推出系列新产品新服务，付费用户近2.3亿户 [10] - 2017年混改以来经营业绩持续增长，2024年分红率54.73% [11][13]