财务表现 - 公司2024年实现营业收入106.65亿元，同比下滑2.93%，归母净利润5.38亿元，同比增长24.80%，扣非归母净利润5.79亿元，同比增长24.47% [1] - 2024年第四季度营业收入25.16亿元，同比下滑9.94%，归母净利润0.64亿元，同比增长28.08%，扣非归母净利润0.72亿元，同比下滑2.25% [1] - 2025年第一季度营业收入26.25亿元，同比增长0.42%，归母净利润1.33亿元，同比增长48.46%，扣非归母净利润1.41亿元，同比增长40.35% [1] 产品策略与增长 - 公司坚持"鲜酸双强"发展策略，2024年低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，高端鲜奶和低温调制乳实现双位数增长 [2] - "24小时"鲜牛乳中高端系列同比增长超15%，"活润"品牌增长超20%，新品收入占比保持双位数 [2] - 2025年一季度低温鲜奶和低温酸奶延续良好增长态势，产品创新能力强，引领低温品类高质量增长 [2] 盈利能力与成本控制 - 2024年公司毛利率28.36%，同比提升1.49个百分点，归母净利率5.04%，同比提升1.12个百分点 [3] - 毛利率提升主要由于产品结构优化、核心渠道DTC表现优秀（形象店数量突破500家）以及原奶成本红利 [3] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为15.56%/3.57%/0.46%/0.95%，同比变化+0.28/-0.71/+0.03/-0.53个百分点 [3] - 2025年第一季度毛利率29.50%，同比提升0.12个百分点，归母净利率5.08%，同比提升1.64个百分点 [3] 战略规划与展望 - 公司持续深化"鲜立方战略"，夯实低温鲜奶和低温酸奶优势及DTC核心渠道优势 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.76/8.16/9.38亿元，同比增速26%/21%/15% [4] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为22x/19x/16x [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司持续深化“鲜立方战略”，强化核心业务、聚焦核心品类发展，提升企业价值、稳步推进五年战略；顺应消费趋势，推进创新迭代，拓展新渠道机会，加强区域深耕，看好后续市占率提升和利润率兑现 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月24日，新乳业发布2024年年报和2025年一季报。2024年营收106.65亿元，同比-2.93%；归母净利润5.38亿元，同比+24.8%；扣非归母净利润5.79亿元，同比+24.47%。2025年一季度营收26.25亿元，同比+0.42%；归母净利润1.33亿元，同比+48.46%；扣非归母净利润1.41亿元，同比+40.35% [5] 投资要点 - 低温产品表现优秀，利润率提升如期兑现。2024年收入端个位数下滑，液体乳及液体乳制造业收入略增，主要因一只酸奶牛剥离和其他业务收入下滑。2024年毛利率同比+1.5pct，预计系结构改善和成本红利，2024年我国生鲜乳均价同比-13.5%。低温鲜奶和低温酸奶中高个位数增长，低温占比持续提升，常温产品承压。2024年销售/管理费率分别为15.56%/3.57%，同比+0.28/-0.71pct，归母净利率同比+112BP至5.04% [6] - 一季度利润率继续大幅改善。2025年一季度营收略增，归母净利润大幅增长+48.46%，归母净利率同比+165BP至5.08%。预计收入受其他业务下滑影响，实际液态奶收入或好于报表端。一季度毛利率同比+0.11pct，销售/管理费率分别同比-0.07/-1.56pct，管理费率缩窄系科目调整，一季度我国生鲜乳均价同比-13.8%，成本红利延续，低温鲜奶和低温酸奶延续良好增长态势 [6] - 华东区域成为收入增长引擎，DTC渠道表现亮眼。2024年西南、华东、华北、西北、其他区域营收分别同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%/+18.13%，华东区域增长快，原因包括低温占比高且消费心智渗透好、产品创新强新品贡献高、DTC扩张好且抓取新渠道红利。2024年直营渠道营收同比+11.42%，占比58.4%，DTC涵盖新零售和封闭渠道，利于把握新渠道机遇、维护价盘稳定、促进产品结构升级 [6][7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为111.78/117.87/124.47亿元，同比增长5%/5%/6%；归母净利润分别为6.84/8.04/9.36亿元，同比增长27%/18%/16%；EPS分别为0.79/0.93/1.09元，对应PE为20/17/15x [8][9]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入106.65亿元 归母净利润5.38亿元 同比增长24.8% [1] - 2025年一季度营业收入26.25亿元 归母净利润1.33亿元 同比提升48.46% [1] - 2025年一季度净利润率5.25% 同比增加1.69个百分点 经营性净现金流1.6亿元 资产负债率较期初下降2.38个百分点 [3] 战略与经营 - 公司持续推进"鲜立方战略" 聚焦低温鲜奶和低温酸奶等核心品类 低温品类占比持续提高 [3] - 2024年低温鲜奶和低温酸奶取得中高个位数增长 高端鲜奶和低温调制乳实现双位数增长 [3] - "24小时"鲜牛乳中高端系列收入同比增长超15% 低温特色酸奶品牌"初心""活润"实现双位数增长 "活润"品牌增长超20% [3] - 2024年形象店数量突破500家 "鲜活go"系统覆盖全国141个市县和地区 实现48小时内配送标准化流程 [4] 研发与创新 - 公司参与制定31项标准 建成保藏2000余株特色菌株的乳酸菌菌种资源库 [3] - 突破太空搭载诱变育种、代谢分析等关键技术 "FZLL"系列工业发酵剂、"菌小方"等产品实现产业化 [3] - 2024年申报专利37项 其中发明专利14项 取得专利授权19项 其中发明专利8项 [3] 股东回报 - 2024年实施2023年度分红较上年增加76% 推动上市以来首次中期分红 [1] 未来规划 - 2025年以"鲜立方战略"为核心 聚焦"笃定核心价值、创造长期增长" 目标实现收入增长和净利率提升 [4]

公司业绩表现 - 2024年营业收入106.65亿元同比下降2.93% 连续三年超过100亿元 [1][3] - 2024年净利润5.38亿元同比增长24.80% 连续5年双位数增长 [1][3] - 2025年一季度营业收入26.25亿元同比增长0.42% 净利润1.33亿元同比增长48.46% [7] - 2024年净利率达5.15% 较上年同期上升1.17个百分点 较2022年上升1.53个百分点 [1][5] - 2025年一季度净利率持续上升至5.25% [7] 财务指标改善 - 2024年底资产负债率64.61% 较上年同期下降5.86个百分点 较2022年下降7.3个百分点 [1][5] - 2025年一季度末资产负债率进一步下降至62.24% [7] - 2024年度现金分红2.15亿元 实施上市以来首次中期分红3012.36万元 [8] - 2024年度合计分红金额2.45亿元 分红率约46% [9] 业务发展情况 - 2024年液体乳及乳制品制造业营业收入99.07亿元同比增长0.75% 占营收比例92.89% [3] - 2024年形象店数量突破500家 [4] - 2024年自有牧场奶牛存栏数超过5万头 成母牛平均单产提升至12吨/头年以上 [6] - 2021-2023年研发费用连续3年超过4000万元 2024年研发费用4910.33万元同比增长3.63% [6][7] - 2024年销售费用16.59亿元同比下降1.14% [7] 行业背景 - 2018-2023年营业收入从49.72亿元增长至109.87亿元 年均复合增长率17.2% [2] - 2018-2023年净利润从2.43亿元增长至4.31亿元 年均复合增长率12.1% [2] - 2024年国内牛奶产量4079万吨同比下降2.8% 液态奶整体销量略有下降 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，看好公司发展目标，预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，维持“买入”评级 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收/归母净利润分别为106.65/5.38亿元，分别同比 - 3%/+25%；2024Q4总营收/归母净利润分别为25.16/0.64亿元，分别同比 - 10%/+28%；2025Q1总营收/归母净利润分别为26.25/1.33亿元，分别同比 + 0.4%/+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比 + 0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比 - 1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比 - 0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比 - 1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比 + 1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比 + 2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比 + 5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，“24小时”系列占比持续提升，收入同比增长超15%；低温调制乳同比实现双位数增长；“初心”系列实现双位数增长；“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比保持双位数，推出“初心”清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比 + 11%/-13%；营收占比分别同比 + 8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 公司自研“鲜活go”平台业务规模持续增长，用户复购率与留存率显著提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比 - 7%/+2%/-17%/-11%，西南地区仍为主要市场，华东地区表现亮眼 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] - 预计2025 - 2027年主营收入分别为109.75/116.46/124.13亿元，增长率分别为2.9%/6.1%/6.6%；归母净利润分别为6.74/7.90/8.90亿元，增长率分别为25.3%/17.3%/12.6% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，预计2025 - 2027年业绩向好 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收106.65亿元、归母净利润5.38亿元，分别同比-3%、+25%；2024Q4总营收25.16亿元、归母净利润0.64亿元，分别同比-10%、+28%；2025Q1总营收26.25亿元、归母净利润1.33亿元，分别同比+0.4%、+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比+0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比-1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比-0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比-1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比+1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比+2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比+5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均中高个位数增长，“24小时”系列占比提升、收入同比超15%，低温调制乳双位数增长，“初心”系列双位数增长，“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比双位数，“初心”推出清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比+11%/-13%；营收占比分别同比+8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 自研“鲜活go”平台业务规模增长，用户复购率与留存率提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比-7%/+2%/-17%/-11%，西南为主要市场，华东成新兴增长点 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|10,665|10,975|11,646|12,413| |增长率（%）|-2.9%|2.9%|6.1%|6.6%| |归母净利润（百万元）|538|674|790|890| |增长率（%）|24.8%|25.3%|17.3%|12.6%| |摊薄每股收益（元）|0.62|0.78|0.92|1.03| |ROE（%）|17.1%|19.3%|20.3%|20.4%|[11]