业绩表现 - 2024年公司营收同比微增0.89%至60.15亿元，归母净利润和归母扣非净利润分别为16.55亿元和16.1亿元，各自较上年同期下降3.83%和5.15% [1] - 在"徽酒四朵金花"中，公司营收和净利润增速仅高于负增长的金种子酒，与迎驾贡酒、古井贡酒相比差距显著 [1] - 2024年迎驾贡酒实现营收同比增长8.46%至73.44亿元，归母净利润同比增长13.45%至25.89亿元 [2] 省内市场表现 - 2024年公司省内收入仅微增1.1%至50亿元上下，迎驾贡酒省内收入增速达12.75% [1] - 2024年公司省内经销商数量净增长6个，迎驾贡酒净增长19个 [6] - 公司省内收入增速由2023年的双位数增长再次跌入个位数 [6] 产品结构 - 公司高档白酒收入2024年为56.81亿元，仅同比微增0.06%，中档白酒收入同比下滑10.35% [4] - 迎驾贡酒同期中高档白酒收入为57.13亿元，增速达13.76% [4] - 公司产品更新迭代缓慢，口子年份系列十多年来未更新换代，直到2021年才推出兼香518布局500元+价位 [3] 省外市场表现 - 2024年公司省外收入为9.2亿元，同比下滑2.88%，毛利率同比下滑3.73个百分点至67.93% [6] - 2024年迎驾贡酒省外收入达19.09亿元，收入占比近26% [7] - 公司2024年一季度省外收入大幅下降19.84% [7] 渠道改革 - 公司采取的大商制导致对厂家渠道掌控力弱，新品推广进度不及预期 [5] - 公司正在进行渠道改革，通过小商化与平台运营等方式加强新品推广和市场开发 [5] - 短期来看渠道转型效果尚未显现，2024年业绩再度承压 [6] 行业竞争格局 - 徽酒市场呈现"一超多强"格局，古井贡酒营收破百亿位居第一 [2] - 2017年公司营收首次超过迎驾贡酒，但2022年再度被反超 [3] - 2018-2021年公司与迎驾贡酒收入差距由7.8亿元缩减至4.52亿元 [3]

报告公司投资评级 - 维持推荐评级 [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年实现稳健较快发展，2025年一季度实现开门红，符合预期 看好公司2025年产品矩阵继续向上向下延展，以及继续稳步推进全国化 根据最新业绩调整盈利预测，预计2025 - 2027年EPS分别为10.74/11.91/12.97元，2025/4/30收盘价204.1元对应P/E分别为19/17/16倍 [6] 相关目录总结 主要财务指标预测 - 2024 - 2027年营业收入分别为36010.99百万元、39328.45百万元、43202.18百万元、46878.90百万元，收入增长率分别为12.79%、9.21%、9.85%、8.51% [2] - 2024 - 2027年归母净利润分别为12242.88百万元、13104.64百万元、14532.14百万元、15822.83百万元，利润增速分别为17.29%、7.04%、10.89%、8.88% [2] - 2024 - 2027年毛利率分别为76.20%、76.84%、77.65%、78.06% [2] - 2024 - 2027年摊薄EPS分别为10.04元、10.74元、11.91元、12.97元 [2] - 2024 - 2027年PE分别为20.34、19.00、17.13、15.74，PB分别为7.16、5.55、4.19、3.31 [2] 市场数据 - 2025年4月30日，股票代码600809，A股收盘价204.10元，上证指数3279.03，总股本1220百万股，实际流通A股1220百万股，流通A股市值2490亿元 [4] 相关研究 - 2024年公司实现收入360亿元，同比+12.8%；归母净利润122亿元，同比+17.3% 2025Q1实现收入165亿元，同比+7.7%；归母净利润66.5亿元，同比+6.2% [6] - 2024年公司整体实现较快业绩增长，收入规模居行业第三，利润增速居行业前列 2025年目标营业收入继续保持稳健增长态势，2025Q1实现稳健开门红 [6] - 2024年中高价白酒收入265亿元，同比+14.3%，销售量同比+13%，吨价同比+1.2% 预计2025年中高价白酒保持量价趋势，增长重点在腰部产品老自汾，高价位段青花26产品可能带来惊喜 [6] - 2024年其他酒类收入93亿元，同比+9.4%，销售量同比+4.8%，吨价同比+4.4% 玻汾供不应求，公司有控制投放，预计2025年保持此状态 [6] - 2024年公司省内收入135亿元，同比+11.7%，销量同比 - 0.9%，吨价同比+12.7%；省外收入224亿元，同比+13.8%，销量同比+11.3%，吨价同比+2.2% [6] - 2024年省内产品结构升级驱动增长，预计2025年维持此趋势 2024年省外收入增速快于省内，2025Q1省外收入增速略低于省内，预计全年省外增速仍快于省内，省外收入由长三角、珠三角稳健增长驱动，老自汾全国化也将助力 [6] - 2024年公司归母净利率34%，同比+1.3pct，消费税金及附加占收入比重同比 - 1.8pct，毛利率同比+0.9pct，销售费用率同比+0.3pct 2025Q1归母净利率40.2%，同比 - 0.6pct，毛利率同比+1.3pct，销售费用率同比+1.8pct 预计2025年适度加大销售费用投入，利润率小幅下降 [6] - 2024年公司合计分红74亿元，分红比例60.4%，较去年提升9.3pcts 按2025/4/30收盘价204.1元计算股息率3.3% [6] 公司财务预测表 资产负债表 - 2024 - 2027年流动资产分别为44033.74百万元、52895.81百万元、71193.18百万元、85682.57百万元 [7] - 2024 - 2027年非流动资产分别为9461.46百万元、9661.93百万元、9658.63百万元、9801.76百万元 [7] - 2024 - 2027年资产总计分别为53495.20百万元、62557.74百万元、80851.81百万元、95484.34百万元 [7] - 2024 - 2027年流动负债分别为17963.19百万元、16912.20百万元、20664.13百万元、19463.83百万元 [7] - 2024 - 2027年非流动负债均为327.53百万元 [7] - 2024 - 2027年负债合计分别为18290.72百万元、17239.73百万元、20991.66百万元、19791.36百万元 [7] - 2024 - 2027年少数股东权益分别为450.65百万元、460.65百万元、470.65百万元、480.65百万元 [7] - 2024 - 2027年归属母公司股东权益分别为34753.83百万元、44857.36百万元、59389.50百万元、75212.33百万元 [7] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为12172.32百万元、12938.97百万元、15255.00百万元、15348.94百万元 [7] - 2024 - 2027年投资活动现金流分别为 - 3928.76百万元、 - 100.00百万元、100.00百万元、 - 50.00百万元 [7] - 2024 - 2027年筹资活动现金流分别为 - 5733.62百万元、 - 3006.69百万元、 - 5.58百万元、 - 5.58百万元 [7] - 2024 - 2027年现金净增加额分别为2509.98百万元、9832.28百万元、15349.42百万元、15293.36百万元 [7] 利润表 - 2024 - 2027年营业收入分别为36010.99百万元、39328.45百万元、43202.18百万元、46878.90百万元 [8] - 2024 - 2027年营业成本分别为8569.68百万元、9108.00百万元、9656.61百万元、10283.03百万元 [8] - 2024 - 2027年营业税金及附加分别为5932.89百万元、6685.84百万元、7344.37百万元、7969.41百万元 [8] - 2024 - 2027年营业费用分别为3726.36百万元、4522.77百万元、5097.86百万元、5625.47百万元 [8] - 2024 - 2027年管理费用分别为1447.35百万元、1494.48百万元、1641.68百万元、1781.40百万元 [8] - 2024 - 2027年财务费用分别为 - 9.77百万元、 - 12.27百万元、 - 12.76百万元、 - 13.75百万元 [8] - 2024 - 2027年投资净收益均为350.00百万元 [8] - 2024 - 2027年净利润分别为12253.09百万元、13114.64百万元、14542.14百万元、15832.83百万元 [8] - 2024 - 2027年少数股东损益均为10.00百万元 [8] - 2024 - 2027年归属母公司净利润分别为12242.88百万元、13104.64百万元、14532.14百万元、15822.83百万元 [8] - 2024 - 2027年主要财务比率中，营业收入增长率分别为12.79%、9.21%、9.85%、8.51%；营业利润增长率分别为16.27%、7.16%、10.89%、8.88%；归属母公司净利润增长率分别为17.29%、7.04%、10.89%、8.88% [8] - 2024 - 2027年毛利率分别为76.20%、76.84%、77.65%、78.06%；净利率分别为34.00%、33.32%、33.64%、33.75% [8] - 2024 - 2027年ROE分别为35.23%、29.21%、24.47%、21.04%；ROIC分别为33.60%、28.01%、23.63%、20.41% [8] - 2024 - 2027年资产负债率分别为34.19%、27.56%、25.96%、20.73%；净负债比率分别为 - 16.30%、 - 34.36%、 - 51.65%、 - 61.05% [8] - 2024 - 2027年流动比率分别为2.45、3.13、3.45、4.40；速动比率分别为0.45、1.07、1.63、2.53 [8] - 2024 - 2027年总资产周转率分别为0.67、0.63、0.53、0.49；应收账款周转率分别为478386.10、6069.71、59928.36、6609.87 [8] - 2024 - 2027年应付账款周转率分别为9.36、26.81、10.37、25.59 [8] - 2024 - 2027年每股收益分别为10.04元、10.74元、11.91元、12.97元；每股经营现金分别为9.98元、10.61元、12.50元、12.58元 [8] - 2024 - 2027年每股净资产分别为28.49元、36.77元、48.68元、61.65元 [8] - 2024 - 2027年P/E分别为20.34、19.00、17.13、15.74；P/B分别为7.16、5.55、4.19、3.31 [8] - 2024 - 2027年EV/EBITDA分别为13.04、13.26、11.16、9.53；P/S分别为6.91、6.33、5.76、5.31 [8]

报告公司投资评级 - 维持推荐评级 [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年实现稳健较快发展，2025年一季度实现开门红，符合预期，看好公司2025年产品矩阵继续向上向下延展，以及继续稳步推进全国化 [6] - 根据最新业绩调整盈利预测，预计2025 - 2027年EPS分别为10.74/11.91/12.97元，2025/4/30收盘价204.1元对应P/E分别为19/17/16倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标预测 - 2024 - 2027年营业收入分别为36010.99、39328.45、43202.18、46878.90百万元，收入增长率分别为12.79%、9.21%、9.85%、8.51% [2] - 2024 - 2027年归母净利润分别为12242.88、13104.64、14532.14、15822.83百万元，利润增速分别为17.29%、7.04%、10.89%、8.88% [2] - 2024 - 2027年毛利率分别为76.20%、76.84%、77.65%、78.06% [2] - 2024 - 2027年摊薄EPS分别为10.04、10.74、11.91、12.97元，PE分别为20.34、19.00、17.13、15.74，PB分别为7.16、5.55、4.19、3.31 [2] 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入360亿元，同比+12.8%；归母净利润122亿元，同比+17.3%；2025Q1实现收入165亿元，同比+7.7%；归母净利润66.5亿元，同比+6.2% [6] - 2024年规模体量跃居行业第三，2025年一季度开门红，2025年目标营业收入继续保持稳健增长态势 [6] 产品结构情况 - 2024年中高价白酒收入265亿元，同比+14.3%，销售量同比+13%，吨价同比+1.2%，预计2025年保持量价趋势，增长重点在腰部产品老自汾，高价位段青花26产品可能带来惊喜 [6] - 2024年其他酒类收入93亿元，同比+9.4%，销售量同比+4.8%、吨价同比+4.4%，玻汾供不应求，公司有控制投放，预计2025年保持此状态 [6] 地区收入情况 - 2024年公司省内收入135亿元，同比+11.7%，销量同比 - 0.9%、吨价同比+12.7%；省外收入224亿元，同比+13.8%，销量同比+11.3%，吨价同比+2.2% [6] - 2024年省内产品结构升级驱动增长，预计2025年维持此趋势；2024年省外收入增速快于省内，2025Q1省外收入增速略低于省内，预计全年省外增速仍快于省内，省外由长三角、珠三角稳健增长驱动，老自汾全国化也将助力 [6] 盈利能力情况 - 2024年公司归母净利率34%，同比+1.3pct，消费税金及附加占收入比重同比 - 1.8pct有较大贡献，毛利率同比+0.9pct因产品结构提升，销售费用率同比+0.3pct [6] - 2025Q1归母净利率40.2%，同比 - 0.6pct，毛利率同比+1.3pct，销售费用率同比+1.8pct，预计2025年适度加大销售费用投入，利润率小幅下降 [6] 分红情况 - 2024年公司合计分红74亿元，分红比例60.4%，较去年提升9.3pcts，按2025/4/30收盘价204.1元计算股息率3.3% [6] 财务预测表（资产负债表） - 2024 - 2027年流动资产分别为44033.74、52895.81、71193.18、85682.57百万元 [7] - 2024 - 2027年非流动资产分别为9461.46、9661.93、9658.63、9801.76百万元 [7] - 2024 - 2027年资产总计分别为53495.20、62557.74、80851.81、95484.34百万元 [7] - 2024 - 2027年流动负债分别为17963.19、16912.20、20664.13、19463.83百万元 [7] - 2024 - 2027年非流动负债分别为327.53、327.53、327.53、327.53百万元 [7] - 2024 - 2027年负债合计分别为18290.72、17239.73、20991.66、19791.36百万元 [7] - 2024 - 2027年少数股东权益分别为450.65、460.65、470.65、480.65百万元 [7] - 2024 - 2027年归属母公司股东权益分别为34753.83、44857.36、59389.50、75212.33百万元 [7] 财务预测表（现金流量表） - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为12172.32、12938.97、15255.00、15348.94百万元 [7] - 2024 - 2027年投资活动现金流分别为 - 3928.76、 - 100.00、100.00、 - 50.00百万元 [7] - 2024 - 2027年筹资活动现金流分别为 - 5733.62、 - 3006.69、 - 5.58、 - 5.58百万元 [7] - 2024 - 2027年现金净增加额分别为2509.98、9832.28、15349.42、15293.36百万元 [7] 财务预测表（利润表） - 2024 - 2027年营业收入分别为36010.99、39328.45、43202.18、46878.90百万元 [8] - 2024 - 2027年营业成本分别为8569.68、9108.00、9656.61、10283.03百万元 [8] - 2024 - 2027年营业税金及附加分别为5932.89、6685.84、7344.37、7969.41百万元 [8] - 2024 - 2027年营业费用分别为3726.36、4522.77、5097.86、5625.47百万元 [8] - 2024 - 2027年管理费用分别为1447.35、1494.48、1641.68、1781.40百万元 [8] - 2024 - 2027年财务费用分别为 - 9.77、 - 12.27、 - 12.76、 - 13.75百万元 [8] - 2024 - 2027年投资净收益分别为324.11、350.00、350.00、350.00百万元 [8] - 2024 - 2027年净利润分别为12253.09、13114.64、14542.14、15832.83百万元 [8] - 2024 - 2027年归属母公司净利润分别为12242.88、13104.64、14532.14、15822.83百万元 [8] - 2024 - 2027年EPS分别为10.04、10.74、11.91、12.97元 [8] 主要财务比率 - 2024 - 2027年营业收入增长率分别为12.79%、9.21%、9.85%、8.51% [8] - 2024 - 2027年营业利润增长率分别为16.27%、7.16%、10.89%、8.88% [8] - 2024 - 2027年归属母公司净利润增长率分别为17.29%、7.04%、10.89%、8.88% [8] - 2024 - 2027年毛利率分别为76.20%、76.84%、77.65%、78.06% [8] - 2024 - 2027年净利率分别为34.00%、33.32%、33.64%、33.75% [8] - 2024 - 2027年ROE分别为35.23%、29.21%、24.47%、21.04% [8] - 2024 - 2027年ROIC分别为33.60%、28.01%、23.63%、20.41% [8] - 2024 - 2027年资产负债率分别为34.19%、27.56%、25.96%、20.73% [8] - 2024 - 2027年净负债比率分别为 - 16.30%、 - 34.36%、 - 51.65%、 - 61.05% [8] - 2024 - 2027年流动比率分别为2.45、3.13、3.45、4.40 [8] - 2024 - 2027年速动比率分别为0.45、1.07、1.63、2.53 [8] - 2024 - 2027年总资产周转率分别为0.67、0.63、0.53、0.49 [8] - 2024 - 2027年应收账款周转率分别为478386.10、6069.71、59928.36、6609.87 [8] - 2024 - 2027年应付账款周转率分别为9.36、26.81、10.37、25.59 [8] - 2024 - 2027年每股收益分别为10.04、10.74、11.91、12.97元 [8] - 2024 - 2027年每股经营现金分别为9.98、10.61、12.50、12.58元 [8] - 2024 - 2027年每股净资产分别为28.49、36.77、48.68、61.65元 [8] - 2024 - 2027年P/E分别为20.34、19.00、17.13、15.74 [8] - 2024 - 2027年P/B分别为7.16、5.55、4.19、3.31 [8] - 2024 - 2027年EV/EBITDA分别为13.04、13.26、11.16、9.53 [8] - 2024 - 2027年P/S分别为6.91、6.33、5.76、5.31 [8]

文章核心观点 公司24年及25年一季度表现稳居行业前列盈利能力稳增25Q1利润略超预期未来高质量增长趋势有望延续维持“买入”评级 [1] 业绩表现 - 24年营收/归母净利235.8/55.2亿同比+16.4%/+20.2%；24Q4营收/归母净利同比+4.9%/-0.7%；25Q1实现营收/归母净利91.5/23.3亿同比+10.4%/+12.8% [1] - 24年白酒实现营收228.7亿同比+16.4% [2] - 25Q1销售回款82亿元同比-1.6%；经营净现金流18亿元同比-24.8%；25Q1末合同负债36.7亿同比/环比-9.5/+1.5亿元 [3] 产品情况 - 24年产品结构稳步提升古7/古8/古16表现突出；25Q1预计古16表现靠前古8、古5实现稳健增长 [1][2] - 24年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入180.9/22.4/25.4亿同比+17.3%/+11.2%/+15.1% [2] 市场表现 - 24年省内合肥市场优势延续省外聚焦去库存和动销压力可控 [1] - 24年华北/华中/华南营收19.8/201.5/14.3亿同比+7.4%/+17.8%/+11.2% [2] 盈利指标 - 24年毛利率同比+0.8pct至79.9%；销售/管理费用率同比-0.6/-0.6pct至26.2%/6.1%；归母净利率同比+0.7pct至23.4% [3] - 25Q1毛利率同比-0.7pct至79.7%；销售/管理费用率同比-0.6pct/-0.4pct至26.6%/4.4%；归母净利率同比+0.5pct至25.5% [3] 盈利预测与目标价 - 略下调公司25 - 26年盈利预测预计25 - 26年EPS为11.49/12.85元引入27年EPS 14.45元 [4] - 给予25年20xPE目标价229.80元 [4]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 古井贡酒2024年实现营收236亿元，同比+16.4%，归母净利55亿元，同比+20.2%；1Q25实现营收91亿元，同比+10.4%，归母净利23.3亿元，同比+12.8%；公司拟每10股派发红利50元（含税），2024年拟总分红31.7亿元，分红率57.5% [3] - 考虑消费整体压力，下调2025 - 26年归母净利预测至62/68亿元（原值：65/73亿元），预计2027年归母净利75亿元；公司省内市场基本盘扎实，省外市场持续开拓，全国化未来可期；分产品看，古16引领升级，古20稳扎稳打，高端化持续推进；依然维持“推荐”评级 [7][8] 相关目录总结 财务数据 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为202.54亿、235.78亿、259.59亿、281.66亿、302.78亿元，同比增速分别为21.2%、16.4%、10.1%、8.5%、7.5%；净利润分别为45.89亿、55.17亿、61.88亿、68.36亿、74.56亿元，同比增速分别为46.0%、20.2%、12.1%、10.5%、9.1% [6] - 2024 - 2027年预计毛利率均为79.9%，净利率分别为23.4%、23.8%、24.3%、24.6%；ROE分别为22.4%、21.7%、20.8%、19.9% [6] - 2024 - 2027年预计资产负债率分别为36.6%、34.1%、32.7%、31.2%；净负债比率分别为 - 61.2%、 - 78.9%、 - 87.5%、 - 93.6% [10] 产品与市场表现 - 分产品看，2024年份原浆营收181亿元，同比+17%，量/价分别+12%/+5%；古井贡酒营收22亿元，同比+11%，量/价分别+9%/+2%；黄鹤楼及其他营收25亿元，同比+15%，量/价分别 - 1%/+16%；预计古8与古16维持较快增速 [7] - 分地区看，2024年华中/华北/华南分别实现营收202/20/14亿元，同比分别+18%/+7%/+11%，基地市场表现更优 [7] 费用与盈利情况 - 2024/1Q25公司毛利率79.9%/79.7%，同比分别+0.8/-0.7pct；2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.2%/6.1%/0.3%/-1.5%，同比分别 - 0.6/-0.6/-0.02/-0.7pct；1Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.6%/4.4%/0.2%/-2.0%，同比分别 - 0.6/-0.4/+0.04/-1.2pct [7] - 得益于费用精细化管控，2024/1Q25公司归母净利率分别为23.4%/25.5%，同比分别+0.7/+0.5pct；截至1Q25，公司合同负债36.7亿元，同比/环比 - 9.4/+1.6亿元 [7]

公司发展目标与现状 - 西凤酒提出"三年突破200亿"的发展目标，但2021年提出的"十四五末实现保底200亿"目标因2023年营收仅103.4亿元而难以实现[2] - 2023年公司销售收入同比增长23%至103.4亿元，但2024年未公布具体营收数据，为六年来首次[6] - 公司面临经销商诉讼事件和舆论风波，如"黄渤诉讼事件"和"司马南夹头酒风波"[2][18] 产品与渠道问题 - 产品线混乱，除红西凤和老绿瓶外，其他产品辨识度低，开发品多达二十种，利润率40%-50%[7] - 包销模式导致产品矩阵臃肿，同价位产品如国花瓷、华山论剑与自营产品竞争，影响消费者选择[8] - 开发品规模达二十亿，剔除困难，且削弱公司对市场和渠道的控制力[10][11] 高端化与市场表现 - 公司推行"高端化+全国化"战略，红西凤定位千元价格带，但市场调货价仅700元，终端成交价780-820元，价格倒挂严重[13][16] - 红西凤省外认知度低，消费者更倾向选择青花郎或八代普五[16] - 老绿瓶因版本不同导致价格差异，影响终端市场[18] 营销与品牌形象 - 国花瓷西凤酒邀请司马南营销引发负面舆论，导致品牌形象受损[18] - 公司新增10万家终端网点并建设体验店，但高端化与全国化仍需时间沉淀[16] 行业与竞争环境 - 白酒行业2024年营收增速仅5%，头部企业转向"降速保质"[22] - 公司需保持年均14.87%的增速才能实现200亿目标，远高于行业平均水平[22] - 公司基础网络建设、终端服务等方面存在不足，经销商质量把关不严导致价格不稳定[21]

公司发展目标与现状 - 公司提出"三年突破200亿"的发展目标，但2021年曾提出"十四五末实现保底200亿"的目标，目前仅迈过百亿大关，翻倍可能性很小 [3] - 2023年公司销售收入103.4亿元，同比增长23%，但2024年未公布具体销售数据，为6年来首次 [7] - 公司高端化与全国化战略推进缓慢，红西凤市场调货价700元以下普遍，终端成交价780-820元，价格倒挂严重 [17] 产品与渠道问题 - 产品矩阵混乱，除红西凤和老绿瓶外，其他产品辨识度低，开发品多达二十种，售价从百元到千元不等 [8] - 包销模式导致产品同价位竞争，如国花瓷、华山论剑等联营品牌与自营产品价格重叠，影响消费者选择 [9] - 开发品利润率40%-50%，但经销商更倾向推高利润开发品，导致公司对市场和渠道控制力薄弱 [11][12] 品牌与营销挑战 - 高端产品红西凤省外认知度低，消费者更倾向选择青花郎或八代普五 [17] - 公司在宴席和礼品市场缺乏竞争力，消费者更认本地品牌或全国性名酒 [18] - 国花瓷西凤酒因"司马南夹头"风波导致品牌形象受损，直播间被迫关闭评论停播 [20][21] 行业与竞争环境 - 白酒行业转入缩量竞争，2024年行业整体营收增速仅5%左右，头部企业开启"降速保质" [24] - 作为"老四大名酒"，茅台、泸州老窖、汾酒已迈入高端白酒头部，公司仍困于区域市场 [7] - 公司需保持年均14.87%的增速才能在2028年实现200亿目标，但行业环境与内部问题使难度加大 [24]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，上调目标价至 260 元 [2][9] 报告的核心观点 - 东鹏饮料全国化增势迅猛，国际化战略启航，2024 年业绩表现优异，预计 2025 年高增依旧无虞，中长期成长空间大 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年全年总营收 158.39 亿元，同比+40.63%；归母净利润 33.27 亿元，同比+63.09%；扣非归母净利润 32.62 亿元，同比+74.48%。单 Q4 营收 32.81 亿元，同比+25.12%；归母净利润 6.19 亿元，同比+61.21%；扣非归母净利 5.99 亿元，同比+62.97% [2] - 2024 年中期/末期股息均为每股 2.5 元，全年派发红利约 23 亿元，分红率约 69% [2] 现金流与地区营收 - 2024 全年/2024Q4 销售回款同比分别+46.98%/+74.40%，年底合同负债+其他应付款 58.5 亿元，环比 2024Q3 提升 18.2 亿元 [8] - 2024 年广东/全国其他区域/直营本部 & 线上营收分别 43.6/90.1/24.5 亿，同比+16.0%/+49.6%/+67.3%，Q4 同比+4.1%/+29.4%/+61.0% [8] 产品营收情况 - 2024 年能量饮料/电解质饮料/其他饮料营收 133.0/15.0/10.2 亿，同比+28.5%/280.4%/103.2% [8] 费用与盈利情况 - 2024 年公司毛利率同增 1.7pct 至 44.8%，销售/管理费用率分别同比-0.4/-0.6pcts 至 16.9%/2.7%，净利率同比提升 2.9pcts 至 21.0% [8] - 单 Q4 毛利率同降 1.0pcts 至 43.9%，销售/管理费用率分别同比-1.5/-0.6pcts，财务费用率-2.7pcts，公允价值变动收益占收入比重同比+1.4pcts，2024Q4 净利率大幅+4.2pcts 至 18.9% [8] 国内发展情况 - 2024 年网点从 340 万增至近 400 万，尼尔森显示东鹏特饮销量/销售额份额分别+4.9/+4.0pcts 至 47.9%/34.9% [8] - 浙江、长沙基地投产完毕，华北建设持续推进，设计产能已从 335 万吨增至 487 万吨、同比增长 45% [8] - 补水啦重点投入，销售规模达 15 亿，大咖生椰拿铁新口味销售反馈良好，茶饮推出“果之茶”，鸡尾酒、椰汁开拓新消费场景 [8] 国际化战略情况 - 2024 年已通过贸易商将产品出口到 25 个国家和地区，并拟于印尼建设海外第一家工厂 [8] - 拟推动 H 股上市，预计东南亚市场有望成为全球化布局第一站，中长期全球化逻辑下东鹏高成长可持续性进一步强化 [8][9] 投资建议情况 - 维持 2025 - 2026 年业绩预测 45.1/56.1 亿元，新增 2027 年预测 66.2 亿元，对应 PE 估值为 26/21/18 倍 [9] - 给予 2025 年 30 倍 PE，上调目标价至 260 元，维持“强推”评级 [9] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|15,839|20,149|24,451|28,184| |同比增速(%)|40.6|27.2|21.3|15.3| |归母净利润(百万)|3,326|4,509|5,606|6,617| |同比增速(%)|63.1|35.6|24.3|18.0| |每股盈利(元)|6.40|8.67|10.78|12.72| |市盈率(倍)|36|26|21|18| |市净率(倍)|15.5|12.4|9.4|7.3|[10]