行业背景 - 2024年中国白酒行业步入深度调整期，市场竞争激烈，企业将"改革"视为关键动力[2] - 行业面临消费市场新需求，企业积极探索新增长点[2] - 白酒行业整体营收与利润规模扩张但增速放缓，59.7%酒企营业利润率下滑[12] 公司业绩 - 2014-2024年营收从46.51亿元增至235.78亿元，CAGR约18%[6][9] - 同期归母净利润从5.97亿元增至55.17亿元，CAGR约25%[6][9] - 2024年营收235.78亿元(同比+16.41%)，净利润55.17亿元(同比+20.22%)[10] - 年份原浆系列2024年营收180.86亿元(同比+17.31%)，占总营收76.71%[10] 区域表现 - 华中地区营收201.51亿元(同比+17.80%)，占比85.46%[11] - 华北市场占比8.40%(同比-0.7pct)，华南市场占比6.05%(同比-0.28pct)[12] 战略调整 - 坚持"全国化、次高端"战略，主推年份原浆系列形成全价格带覆盖[9] - 2016年收购黄鹤楼酒业51%股权，2021年并购明光酒业[9] - 提出"白酒+"新赛道：白酒+中药、白酒低度化、白酒+食品[15][16] - 2023年提前实现200亿目标后提出"冲向300亿"新目标[9] 品牌建设 - 2015年首创白酒冠名高铁，2016年起连续十年特约央视春晚[9] - 品牌知名度从2016年67.8%跃升至2023年92.1%[9] - 专家建议通过圈层影响和口碑营销提升省外品牌粘性[14] 管理层 - 董事长梁金辉任职11年，带领公司实现业绩爆发式增长[5][9] - 1966年出生，按国企规定或于2026年董事会换届时退休[4][8] - 36年古井工作经历，从基层岗位逐步晋升至董事长[8][9]

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/白酒Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和利润增长显著，2025Q1延续增长态势，年份原浆引领增长，产品结构稳中有升，省内大本营稳固，全国化迈向提质新阶段，结构升级与费用优化共振提升盈利能力，2025年坚持“全国化、次高端”战略，有望保持稳健增长势能 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为235.78/55.17/54.57亿元，同比+16.41%/+20.22%/+21.40%；2025Q1分别为91.46/23.30/23.12亿元，同比+10.38%/+12.78%/+12.78% [2] - 预计2025 - 2027年公司收入分别为259.9/289.3/320.8亿元，归母净利润分别为63.0/72.1/81.0亿元 [5] 产品情况 - 2024年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其它营业收入180.86/22.41/25.38亿元，同比+17.31%/+11.17%/+15.08%，年份原浆占比提升0.59pcts至79.10% [2] - 2024年公司酒类销量/吨价分别同比+8.44%/+7.37%，年份原浆销量/吨价同比+11.99%/+4.75% [2] 区域市场 - 2024年华北/华中/华南收入分别为19.79/201.51/14.26亿元，同比+7.40%/+17.80%/+11.16% [3] - 2024年经销商数量增加448家至5089家，同比+9.65%，商均规模同比+6.17%至463.31万元/家 [3] 盈利能力 - 2025Q1公司毛利率/归母净利率分别同比-0.67/+0.54pcts至79.68%/25.47%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.57/-0.43pcts至26.60%/4.37%；经营性净现金流同比-24.81%至18.45亿元 [4] 公司战略 - 2025年公司坚持“全国化、次高端”战略，持续优化产品结构，以古20为战略支点，抢占次高端消费群，扩大大众酒市场份额 [4] - 目前公司全国化覆盖率达70%以上，省外占比达40% [4]

山西汾酒业绩增长趋势 - 白酒行业结构性分化加剧 高端化 集中化趋势显著 公司将继续把握清香品类优势 通过全国化布局实现稳健增长 [1] - 国际市场将成为白酒行业未来重要突破方向 积极拓展国际市场有利于提升白酒全球知名度和影响力 推动中国白酒国际化进程 [1] - 清香型白酒在北方市场根基深厚 具备口感清爽 适口性强的大众化潜力 国际化路线机遇与挑战并存 需考虑海外烈酒消费习惯等文化差异 [1] 古井贡酒战略布局 - 公司坚持全国化与次高端双轮驱动战略 不断优化产品结构 持续深耕不同价位段产品 [2] - 以古20为战略支点抢占次高端消费群体 同时扩大古8 古5 献礼及老名酒等大众产品市场份额 [2] - 白酒行业竞争加剧 呈现向头部名酒品牌和区域强势品牌双集中态势 公司围绕白酒+战略 结合消费新模式新场景 将品牌和文化深度融合 [2] - 研发符合年轻消费者喜好的创新产品 需平衡传统工艺与创新需求 避免稀释品牌价值 [3] 酒类行业发展趋势 - 扩大内需 促进消费已成为中国经济高质量发展核心战略 2024年政府工作报告将大力提振消费置于十大任务之首 [4] - 酒类商品在服务人民美好生活 促进消费 创造税收等方面作用显著 未来需从规模扩张转向高质量发展 [4] - 通过品牌推广 品类创新 渠道优化以及绿色健康理念深化 实现精细化 集约化发展 [4] - 高端化 个性化 文化属性挖掘或成为刺激消费新增长点 [5]

业绩表现 - 2024年营收235.78亿元，同比增长16.41%，归母净利润55.14亿元，同比增长20.15% [3][4] - 经营活动产生的现金流量净额为47.28亿元，同比提升5.15% [4] - 2024年短期借款5003.82万元，长期借款4160万元，合计约9163.82万元，主要源自子公司黄鹤楼酒业及健康科技公司的银行借款，用作项目建设、运营资金周转等 [6][7] 市场布局 - 省内、省外收入占比为6:4，全国化覆盖率已达到70%以上 [4][5] - 公司借鉴省内发展经验，在省外打造规模省区、规模市场、规模客户，进一步提高省外销售规模和市场占比 [5] - 营销方面围绕"深耕滁州、布局安徽"的战略稳步推进，注重品牌建设与传统媒体投放及消费者互动 [9] 产品战略 - 坚持"全国化、次高端"战略不动摇，以古20为战略支点抢占次高端消费群体，同时扩大古8、古5、献礼及老名酒等大众产品市场份额 [3][11] - 明绿液营销战略稳步推进，公司采取防伪措施并设立专职市场秩序维护组织应对假货问题 [9][10] 行业趋势与公司应对 - 在人口增长放缓与行业存量竞争影响下，降速发展成为白酒行业共识 [11] - 未来盈利增长驱动因素包括优化费用资源配置、提高费用投放有效性、持续优化产品结构及开展提质降本增效专项行动 [11] - 2024年年度分红预案加上中期分红占归母净利润比例为57.49% [11] 财务细节 - 应收款项融资增多主要系春节旺季销售回款增加所致 [8] - 公司暂无相关股份回购计划 [9]