合作内容 - Honda中国与Momenta达成深度战略合作 共同研发基于端到端大模型的量产辅助驾驶解决方案 [1] - 双方将依托Momenta"飞轮大模型"技术 整合感知与规划能力 打造覆盖全场景的量产辅助驾驶系统 [3] - 合作推动高速领航辅助驾驶、城区领航辅助驾驶、自动泊车辅助及记忆泊车领航辅助等全场景功能在中国市场规模化落地 [1] 技术细节 - Momenta端到端大模型采用"长期记忆+短期记忆"结合的数据训练架构 模拟人脑"直觉推理+逻辑分析"机制 [3] - 技术可有效解决复杂路况下的长尾问题 显著提升系统可靠性与稳定性 [3] - Momenta的"量产飞轮"模式可大幅降低研发成本并加速技术迭代 [4] 战略意义 - Honda中国将通过与Momenta合作加速技术本土化落地 为用户提供更安全、更智能的出行体验 [3] - 合作基于Honda工程实力与Momenta算法优势 推动辅助驾驶技术从高速场景向城区复杂路况延伸 [3] - 此次合作是Honda中国应对汽车行业电动化、智能化转型的重要举措 [4] 产品落地 - Honda纯电动品牌"烨"的第二弹车型"GT"全球首秀 将搭载Momenta量产辅助驾驶技术 [3] - GT车型以"驾驶乐趣"与"舒享体验"为核心 主驾采用AI沉浸式运动座舱 副驾打造"款待空间" [3] - 通过Momenta技术赋能 实现高速、城区及泊车场景的智能辅助驾驶功能 [3] - 烨GT计划于2025年下半年量产交付 [4] 行业背景 - 中国在辅助驾驶技术领域的发展速度全球领先 [3] - Momenta此前已与通用汽车、上汽等车企达成合作 [4] - Honda烨品牌首款车型东风Honda S7与广汽Honda P7已于近期上市 [4]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/汽车，6个月评级为买入（首次评级），当前价格73.35港元，目标价格105.74港元 [7] 报告的核心观点 - 小鹏汽车管理团队分工明确，2024年业绩大幅改善，大力改革苦修内功，强产品周期有望开启，智能化持续迭代升级，大众入股印证产品力，加速全球化布局，预计未来营收和利润增长，给予“买入”评级 [6][21][30][4][5][87] 根据相关目录分别进行总结 管理团队分工明确，2024年业绩大幅改善 - 团队差异化经历塑造小鹏汽车独特DNA，核心管理团队分工明确，控制权集中为何小鹏 [15][18][19] - 2024年公司营收408.7亿元，同比增长33.2%，净利润亏损57.9亿元，减亏44.2%，毛利率和净利率提升，降本增效明显，产能规划充足 [21][23][29] 大力改革，苦修内功 - 2022 - 2024年在组织架构、人事、营销体系、供应链管理等方面改革，为何小鹏汽车2024年9月以来月交付量大涨奠定基础 [30] 强产品周期有望开启 - 小鹏汽车产品布局全面，2024年新车助力销量增长，G6竞争力强但交付能力限制销量，Mona M03与P7+有望持续热销，未来3年规划新品或改款约30款，发布鲲鹏超级电动体系入局增程车 [38][41][43][49][56][57] 智能化持续迭代升级，大众入股印证产品力 - SEPA 2.0扶摇架构可覆盖多种车型，缩短研发周期，提高零部件通用化率 [59][60] - 2024年11月6日发布小鹏天玑AIOS，升级智能座舱软硬件体验 [63] - 小鹏汽车率先在国内实现端到端量产上车，坚定选择云端大模型，算法、算力、数据协同发展 [70][71][75] - 2023年7月大众入股小鹏汽车，双方合作加深，小鹏汽车开始确认来自大众的收入，盈利能力提升 [82][84] 加速全球化布局 - 小鹏汽车出海版图不断扩展，2024年巴黎车展表示已在全球30多个国家和地区销售，目标2025年底进入超60个国家和地区市场，未来十年海外销量占比达一半 [87] 盈利预测和估值 - 预计公司2025/2026/2027年分别实现营收935.9/1402.2/1695.8亿元，分别实现净利润 - 11.2/+20.0/+71亿元 [90][93] - 选取可比公司，给予小鹏汽车2025年2X PS，对应目标市值1872亿人民币，对应目标价105.74港元，空间44.2%，给予“买入”评级 [95]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 2025年4月14日小鹏汽车举办AI技术分享会，披露正在研发720亿参数的“小鹏世界基座模型”，将通过云端蒸馏小模型部署到车端，提升AI汽车智力上限，赋能AI机器人、飞行汽车等 [2][4] - 小鹏世界基座模型赋能，提升AI汽车智力上限，AI智驾进展领先；AI基础设施优势显著，算力集群、数据基础设施构建核心竞争优势，助力搭建“云端模型工厂” [2][8] - AI智能驾驶能力领先，随着渠道变革、营销体系加强，叠加新车周期，公司销量快速提升；2025年多款新车上市增强销量周期，规模提升、降本效果将体现，叠加软件盈利模式拓展和出海增长，未来盈利有较大弹性，给予“买入”评级 [8] 各部分总结 算法与算力加速迭代，“端到端”大模型时代来临 - 特斯拉引领，国内车企跟进，智驾进入端到端大模型时代，技术飞跃；端到端大模型上限高、下限不低，泛化能力强，能处理长尾场景 [9] - 2024年5月小鹏率先在国内首发量产端到端大模型，华为、理想等车企也有相关进展 [11][12] 大模型时代，算力与数据加速储备 - 算法向大模型迈进，车端算力逐步增配，小鹏、理想等车企有未来搭载高算力芯片或自研芯片的规划 [17] - 云端算力方面，特斯拉领先，华为、理想建设快，小鹏等车企追赶，国内车企深化与互联网厂商合作部署算力 [19] - 端到端智驾模型对数据需求增长，国内新势力加速储备训练数据，小鹏训练数据量领先且增长快 [20] 小鹏启动720亿参数自驾基模研发，AI智驾进展持续领先 - 数据、算法和算力加持，小鹏智驾将升级AI大脑，“世界基座模型”提升AI汽车智力上限，赋能多领域 [23] - 小鹏建成万卡智算集群，云端算力达10 EFLOPS，运行效率高，全链路迭代周期短 [25] - 小鹏世界基座模型参数规模大，具备多种能力，参数量是主流VLA模型35倍左右 [25][27] - AI基础设施优势显著，算力集群和数据基础设施构建核心优势，打造“云端模型工厂” [30] - 世界模型赋能基座模型性能优化，构建闭环反馈网络 [31] 三大阶段性成果：小鹏在物理世界AI领域快速进步 - 验证规模法则在自动驾驶领域持续生效，参数或训练数据量增加，模型能力增强 [36] - 在后装算力的车端成功实现基模控车 [41] - 启动72B参数基模训练，搭建强化学习模型训练框架，“规则时代”经验赋能AI [45][50]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 零跑汽车2月交付25,287辆，同比增长285.1%，环比增长0.5%；1 - 2月累计交付超5.0万辆，同比增长167.8% [2][4][7] - 公司国内新车周期带来销量持续增长，海外与Stellantis合作实现轻资产出海，打开全球销量空间 [2] - 后续新车周期叠加海外销售开启和国内高价车型C16销量增长，公司销量及收入有望持续快速增长并推动盈利提升 [7] - 2025年公司设立销量目标50万辆，计划同比持续高速增长；预计2025 - 2027年销量分别为57、80、100万辆 [7] 各部分总结 新车规划 - 公司覆盖5 - 20万价格带不同细分市场，已实现T03和C10出海 [7] - 未来三年每年在全球推出2 - 3款产品，2025年计划推出B系列3款车型，价格在10 - 15万元，紧凑型SUV B10计划于3月10日正式开启预售 [7] 渠道建设 - 国内坚持“1 + N”渠道发展模式，截至2024年12月底，共有860家门店，覆盖264个城市 [7] - 海外10月底已有339家欧洲门店，预计2025年全球将超500家 [7] 智驾规划 - 加大对智驾领域投入，计划2025年上半年在全新LEAP 3.5构架上配置以“端到端大模型”为基础的高速及城区的高阶智驾功能 [7] 市场前景 - 国内以技术底蕴打造极致品价比，竞争优势强大，未来强势新车周期有望推动销量上升，尽快扭亏为盈 [7] - 海外与Stellantis合作，利用其全球资源实现轻资产出海，未来以多种方式进行产品出海，看好海外高单车盈利带来可观利润贡献 [7]

核心观点 - 公司坚定加大智驾投入，坚持AI路线和全球化战略，目标是以L2成本提供L3体验[5] - 公司已完成从分段式到one model架构的端到端转型，技术路线与特斯拉趋同[8][17][19] - 智驾功能将全系标配且不收费，通过平台化实现车型全覆盖[12][14] - 云端算力计划2025年底达10EFlops，较2024年增长2.6倍[11][13] - 端到端技术使行业竞争门槛提高，头部厂商优势可能扩大[26] 战略规划 - 智驾研发投入占比重大，2023年AI研发总投入35亿元[30][31] - Robotaxi业务规划2026年推出车型，专注软硬件不涉运营[32] - 云端大模型将服务自动驾驶/机器人等多生态，参数规模达千亿级[23][24] - 组织架构调整为AI模型开发/应用交付/效能三大部门[11][31] 技术进展 - 天玑5.4.0系统即将发布，算法架构全面升级[8] - 已实现"三网合一"one model架构，神经元连接替代规则接口[19][20] - 车端模型参数量行业领先，云端模型达车端80-100倍规模[21] - 城区智驾月度用户渗透率83%-86%，X9车型Max版选装率73%[10][12] 行业竞争 - 特斯拉FSD V12验证技术方向，但公司早于2022年启动研发[16][18] - 车队规模不等于数据优势，车型多样性更利高质量数据采集[13][14] - 端到端分三种路线：规则堆叠/车端模型/云端大模型，公司选择后者[23] - 激光雷达未完全放弃，但倾向轻雷达方案追求全国适用性[14] 产品策略 - P7+起全系标配高阶智驾，选装率将达100%[12][14] - 智驾软件采用终身免费模式，包含泊车/城区/高速等全场景[14] - 不同车型传感器配置平台化，新增车型仅需补充数据采集[14] 数据与算力 - 训练数据强调质量非数量，工程能力决定数据利用效率[13] - 云端训练集群利用率保持80%-90%高位[13] - 2023年1-9月交付9.9万辆，弱于部分新势力但更重长期终局[13]

公司发展历程 - 2016年由曹旭东创立，初期定位为数据驱动+量产自动驾驶的非主流路线[7] - 2018年成为中国首个自动驾驶独角兽，但2019-2020年融资停滞[5] - 2021年获得10亿美元融资，占历史总融资额3/4，投资方包括上汽、丰田等巨头[6] - 2024年上半年中国道路上有近10万辆车搭载其自动驾驶软件，客户包括上汽、比亚迪等[4] - 计划赴美上市，可能成为中国自动驾驶第一股[5] 技术路线与产品 - 采用"一个飞轮两条腿"战略：数据飞轮驱动+量产自动驾驶与全无人驾驶并行[41] - 2020年开始预研深度学习决策模块，2022年量产高速NOA时选择深度学习方案[11][33] - 2023年底将视觉模型和决策模型合并为端到端大模型，成为中国首批量产端到端方案的公司[37] - 目前端到端无图NOA已在上汽智己、比亚迪腾势等车型落地[13] - 城市NOA方案2024年性能提升10倍，实现"有路就能开"[18] 行业竞争格局 - 高阶智驾供应商中仅华为和Momenta实现交付，自研车企仅蔚小理[4] - 认为未来全球仅存3-4家智驾Tier1，格局可能是7:2:1的市场分配[25][26] - 主要竞争对手华为在部分城市表现相当，但泛化能力较弱[21] - 特斯拉FSD进入中国将推动行业洗牌，形成"良币驱逐劣币"效应[22][23] 运营与交付能力 - 以1300人团队同时交付数十个车型，人效高于4000人规模的华为[15] - 交付效率持续提升：首个车型400人1.5年，现新车型仅需几人半年[47] - 建立M-Framework、M-Adapter、M-Box三大工具实现多平台快速适配[51][53] - 坚持"主线产品"策略避免技术路线分叉，通过工具化降低交付成本[49][56] 商业模式与规划 - 硬件BOM成本从2万降至7000-1万，目标未来降至4000-5000[27] - 2024年下半年计划将方案下探至15万元车型[30] - 新增高通芯片合作，拓展油车和混动市场[31] - 目标服务全球1000万辆车/年，对应约20%市场份额[25] 技术理念 - 提出"智驾摩尔定律"：软件体验每两年提升10-100倍，硬件成本降一半[16][27] - 端到端技术难点在于提升下限，通过功能场景树+数据产线+评测体系解决[34][36] - 采用"低成本短周期试错"方法验证技术假设[38] - 认为完全无人驾驶需要海量量产车数据，1000辆测试车无法解决长尾问题[41]

宁德时代组织架构调整 - 宁德时代将原有6大区重组为国内和海外两大区，由安国平、华夏分别担任负责人并直接向董事长曾毓群汇报[3] - 原联席总裁冯春艳调整为运营体系、采购中心和PMC的Sponsor角色，决策权高于业务负责人[3] - 采购中心由原总经理黄斌接任部长，直接向曾毓群汇报，冯春艳作为Sponsor参与重要决策[3] - 调整目的是适应新能源汽车市场快速变化的供需关系，加强一把手对生产制造的直接管理[6][7] - 海外业务重要性提升，管理层明确表示调整是为支持全球化战略[7] 宁德时代全球化进展 - 德国工厂已投产，匈牙利工厂计划2025年投产，与斯特兰蒂斯在西班牙合资建厂[8] - 北美采用技术授权模式与福特、特斯拉合作建厂，正与通用汽车洽谈类似合作[8] - 技术授权模式下公司提供技术支持但不持有工厂资产，该模式吸引更多国际车企合作[8] - 欧洲市占率达40%超越LG新能源，客户包括奔驰、宝马、大众等主流车企[8] - 全球市占率38%（+2pct），中国市占率46%（+3pct）[8] 蔚来智能驾驶架构重组 - 智能驾驶研发部将感知与规控团队合并为大模型团队，集成团队重组为交付团队[8] - 新架构由原感知负责人彭超领导，研发副总裁任少卿提出放弃传统"感知-决策-规控"范式[8] - 团队规模约1500人，相比华为7000人、比亚迪4000人更为精简[9] - 明确转向端到端大模型技术路线，旨在加速高阶智能驾驶功能落地[8][9] 行业智能驾驶技术趋势 - 特斯拉FSD v12推动端到端大模型成为行业共识，中国车企加速跟进该技术[9] - 端到端技术通过深度神经网络实现全流程控制，能更好处理长尾案例并降低普及成本[9] - 城区NOA成为主要竞争领域，需实现自主超车、变道等复杂场景处理[9] - 蔚来NOP+已覆盖726城26万用户，华为ADS 2.0支持全国路段，小鹏NGP覆盖300+城市[10][11] - 华为计划8月量产ADS 3.0，理想预计年底推出自研端到端方案，长城/比亚迪等通过供应商合作推进[12] 蔚来运营数据 - 2024年1-5月累计交付新车66217辆，同比增长51%[13]