行业业绩概览 - 2025年前三季度，50家上市券商合计实现营业收入4522亿元，同比增长41%，合计实现归母净利润1831亿元，同比增长62% [1][2] - 剔除两项非经常性损益后，上市券商实现归母净利润1746亿元，同比增长63%，所有券商均实现同比增长或扭亏为盈 [2] - 业绩增长主要受益于权益市场行情向好，券商自营业务普遍收益上行，以及市场交投活跃，日均成交量显著提升，两融余额维持高位 [1][2] 业务板块动态 - 资管新规后，通道类资管规模持续下滑，集合资管规模占比持续提升，主动管理转型趋势明显，预计券商资管规模有望企稳，业务结构有望优化 [2] - IPO发行规模触底回升，增发规模同比提升，三季度以来市场行情大幅上行，申购情绪火热，带动公募基金发行规模同比提升 [2] - 证券行业佣金率自2002年实行浮动制以来持续下滑，促使券商寻求业务转型 [1][4] 财富管理转型 - 自2017年开始，券商发力财富管理业务，在产品平台的构建上寻求突破，以理顺产品供给和销售渠道 [1][4] - 券商在发展财富管理方面，于投资能力、资产获取和研究能力上实力较强，但在产品服务丰富度、渠道优势和客户基础方面不如银行 [4] - 产品供给端包括外部引入（公募、私募）和内部创设（资管、基金、投行），销售端则需将客户分层，建立完整的客户服务体系 [4] 行业特性与估值 - 券商股具有高BETA特性，与市场相关性强，传统通道模式使券商业绩对市场环境敏感 [3] - 2007年以来券商股与上证综指相关性较强，但2021年以来该相关性正在减弱 [3] - 截至2025年10月31日，中信证券II指数静态估值为1.55xPB，处于历史23%分位，近十年48%分位，公募基金三季度持有传统券商仓位仅0.52%，处于严重低配状态 [5] 后市展望与投资建议 - 随着流动性改善、利好性政策出台，券商股估值有望随市场改善而进一步提升 [1][5] - 券商股被视为牛市旗手，直接受益于市场反弹，且当前持仓低，业绩向上空间大 [5] - 研报重点推荐标的包括：中信证券、广发证券、华泰证券、中金公司、东方证券、东方财富、指南针 [5]

投资评级与目标价 - AH股均维持买入评级 [1] - A股目标价为42.24元人民币，H股目标价为39.34港币 [5][7] 核心观点 - 公司龙头优势稳固，各业务持续向好，综合竞争力位居行业前列 [1] - 财富管理转型持续深化，投资业务收入稳步增长，投行储备项目充足，国际业务持续发力 [1] 财富管理业务 - 25Q3末客户资产规模较年初快速提升 [2] - 持续丰富互认基金、QDII基金、QDLP基金、跨境理财通等跨境产品体系 [2] - 未来将拓展一带一路、东盟市场、绿色金融、数字经济等领域的资产配置机会 [2] 投资业务 - 25Q3单季度投资类收入126亿元，同比+26%，季度环比+23%，历史上仅次于11Q4单季度的128亿元 [3] - 交易性金融资产季度环比增长7%至7929亿元 [3] - OCI权益工具季度环比增长18%至1006亿元 [3] - 其他债权投资季度环比-32%至386亿元 [3] 投行业务 - 2025年1-10月境内股权融资业务承销金额2187亿元，稳居行业第一 [4] - 其中IPO承销金额126亿元，排名市场第二 [4] - 债券承销金额18308亿元，在证券公司中市占率达13.73%，为全市场承销额第一 [4] - 截至10月末，境内IPO排队项目共30余单，港股IPO递表项目数行业领先 [4] 国际业务 - 25H1子公司中信证券国际净利润贡献占比约21%，较24H1的16%进一步提升 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润为315/355/391亿元的预测 [5] - 对应EPS为2.12/2.39/2.64元，2025年BPS为21.12元 [5] - 可比公司A/H股Wind一致预期2025E PB分别为1.3/0.9倍 [5] - 给予2025年2.0/1.7倍PB估值，维持目标价 [5] 财务数据 - 2025E营业收入757.01亿元，同比+18.67% [11] - 2025E归属母公司净利润314.62亿元，同比+44.96% [11] - 2025E ROE为10.38%，2027E提升至11.26% [11]

自营业务 - 前三季度自营业务收入68.51亿元，同比增长28.81% [2] - 收入增长主要因A股及港股二级市场表现优于去年同期，公司通过优化投资组合策略和合理配置资产结构实现稳健增长 [2] 财富管理业务 - 前三季度经纪业务手续费净收入57.57亿元，同比增长53.8% [2] - 服务个人客户超1600万户，高净值客户数量创近5年新高 [2] - 核心竞争力在于构建总分联动、线上线下一体化的获客体系及客户分层经营体系 [2] - 未来将提高资产配置及买方服务水平，加速数字化转型以实现高质量发展 [2] 投行业务 - 公司认真学习并贯彻落实新国九条及科创板1+6政策等资本市场新政策 [3] - 凭借客户资源、市场口碑和人才队伍积累，对投行业务在新阶段取得更好发展充满信心 [3] - 坚持深化行业+区域+产品矩阵式布局，把握A股、港股、并购重组、REITs、科创债等业务机会以提升综合服务能力 [3] 衍生品业务 - 竞争优势体现在综合服务、跨境一体化管理、产品丰富度、研究交易能力、系统自动化及客户服务能力 [3] - 业务本质是通过与客户签署期权、互换等场外衍生品合约，提供风险管理和资产配置工具 [3] 资本管理 - 公司通过保持较高盈利水平、发行次级债及永续次级债等方式系统性补充附属净资本 [3] - 将结合实际情况和市场环境探索进一步补充股权资本的可能性 [3]

公司战略与核心竞争力 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力，以打造现代一流投资银行为目标推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势，在中投系统内推动资源整合与业务联动，构建差异化综合竞争力 [2] 财富管理业务转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型，已构建客户分类、服务分层、投顾分级、产品多元、科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万，通过精准客户分层与陪伴式服务提升客户黏性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务，用场景替代营销的财富管理转型理念 [7] 服务国家战略与金融赋能 - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制，将践行科技金融、绿色金融、普惠金融、数字金融、养老金融等金融五篇大文章落实为具体经营举措 [2][3] - 在科技金融领域，公司通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持，并积极助力科技企业科创板上市、再融资 [4] - 公司设立企业家办公室，为科技类上市公司在公司治理、ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划与生态构建 - 公司于2025年5月发起星耀领航计划，旨在构建一个赋能中国科创新力量的生态平台 [5][6] - 该计划通过投研对接、项目路演、行业论坛及定制化综合金融服务，支持聚焦于硬科技和战略性新兴产业的私募管理机构 [6] - 目前参与星耀领航计划的私募机构已突破1300家，展现了强大的行业号召力 [6] 公司治理与透明度 - 公司将治理能力视为企业发展根基，坚持信息的准确、及时披露，并与市场保持高效沟通 [2][3]

公司战略与治理 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力，以打造现代一流投资银行为目标推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势，在中投系统内推动资源整合与业务联动 [2] - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制，将践行金融五篇大文章落实为具体经营举措 [2] 财富管理转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型，已基本构建客户分类、服务分层、投顾分级、产品多元、科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万，通过精准的客户分层与陪伴式服务提升客户粘性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务，用场景替代营销的财富管理转型理念 [7] 服务科技创新与金融赋能 - 公司高度重视对科技金融、绿色金融、普惠金融、数字金融、养老金融的赋能 [3] - 在科技金融领域，通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持，并积极助力科技企业科创板上市、再融资 [4] - 公司设立企业家办公室，为科技类上市公司在公司治理、ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划 - 公司于2025年5月发起星耀领航计划，旨在构建一个赋能中国科创新力量的生态平台 [6] - 该计划通过投研对接、项目路演、行业论坛及定制化综合金融服务，为聚焦硬科技的私募管理机构提供支持 [6] - 目前参与的私募机构已突破1300家，展现了强大的行业号召力 [6] - 该计划是公司功能性引领发展道路的关键实践，旨在实现科技驱动－资本支持－产业成长－财富增值的良性循环 [6][7]

公司战略与治理 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力，以打造现代一流投资银行为目标推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势，在中投系统内推动资源整合与业务联动 [3] - 作为上市公司，公司坚持信息的准确、及时披露，与市场保持高效沟通以提升治理透明度 [3] 财富管理转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型，已构建客户分类、服务分层、投顾分级、产品多元、科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万，通过精准的客户分层与陪伴式服务提升客户黏性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务，用场景替代营销的财富管理转型理念 [7] 服务国家战略与科技创新 - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制，将践行金融五篇大文章落实为具体经营举措 [3][4] - 在科技金融领域，公司通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持，并积极助力科技企业科创板上市、再融资 [4] - 公司设立企业家办公室，为科技类上市公司在公司治理、ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划 - 公司于2025年5月发起星耀领航计划，旨在构建一个赋能中国科创新力量的生态平台 [6] - 该计划通过投研对接、项目路演、行业论坛及定制化综合金融服务，支持聚焦硬科技的私募管理机构 [6] - 目前参与的私募机构已突破1300家，展现了强大的行业号召力与成效 [6] - 该计划未来将牢牢把握赋能中国科创新力量主线，持续深化平台功能 [7]

公司战略与治理 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力 推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势 在中投系统内推动资源整合与业务联动 [3] - 公司作为上市公司 坚持信息的准确及时披露 与市场保持高效沟通以提升治理透明度 [3] 财富管理转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型 [3] - 公司已构建客户分类 服务分层 投顾分级 产品多元 科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万 通过精准客户分层与陪伴式服务提升客户黏性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务 用场景替代营销的财富管理转型理念 [6] 服务国家战略与金融赋能 - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制 将践行金融五篇大文章落实为具体经营举措 [3] - 在科技金融领域 公司通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持 并助力科技企业科创板上市与再融资 [4] - 公司设立企业家办公室 为科技类上市公司在公司治理 ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划与生态构建 - 公司于2025年5月联合发起星耀领航计划 旨在构建赋能中国科创新力量的生态平台 [4][5] - 该计划核心目标是引导金融活水灌溉新质生产力 实现科技驱动 资本支持 产业成长 财富增值的良性循环 [5] - 计划启动后参与的私募机构已突破1300家 通过投研对接 项目路演 行业论坛等提供支持 [6] - 该计划是公司主动发挥金融机构功能性 引领行业服务新质生产力的关键举措 [4][6]

公司背景与所有权变更 - 公司由国盛金融控股集团股份有限公司吸收合并原国盛证券并更名而成 [2] - 2022年7月江西国资正式收购国盛金控50.43%的股份，成为实际控制人，公司回归国资序列 [2] - 2022年10月省政府批复同意国盛金控列为省管企业 [2] - 2025年10月国盛金控发布更名公告，宣告全新的省级上市券商平台正式诞生 [2] 公司规模与业务布局 - 公司是江西省唯一省属上市证券公司 [1][2] - 业务范围涵盖证券、资管、期货、私募股权投资等领域，提供一站式综合金融服务 [2] - 全国布局160余家分支机构，其中江西省内93家，实现省内市级行政区全覆盖 [2] - 截至2025年9月末，公司注册资本19.35亿元，总资产达488亿元，总市值超400亿元，员工近2300名 [2] 发展战略与经营理念 - 公司坚持"深耕江西、服务全国"发展理念，致力于打造省内领先、全国一流的金融企业 [2] - 推动构建"投研、企研、政研"三研协同机制，探索创新"投研+投资+投行"三轮驱动模式 [3] - 积极融入江西省制造业重点产业链现代化建设"1269"行动计划和企业上市"映山红"行动升级工程 [3] - 自2023年以来，公司合计服务各类企业股债融资超340亿元 [3] 金融服务与产品 - 为客户提供涵盖股债融资、并购重组、发展规划、金融招商、产业基金、绿色金融、普惠金融等综合金融服务 [3] - 深化财富管理转型，不断丰富金融产品矩阵，服务居民财富保值增值需要 [5] - 打造专业证券研究业务，拥有覆盖六大类38个领域的专业研究团队，综合实力连续多年位居行业前列 [5] 企业荣誉与社会责任 - 公司获评"新锐财富经纪商君鼎奖"、"金牛成长证券公司"、"江西省服务业龙头企业"等称号 [4] - 聚焦乡村振兴战略，与多个县签订结对帮扶合作协议，打造"国盛产业园"、"国盛产业路" [5] - 依托国家级投教基地，开展立体化宣传，惠及广大中小投资者群体 [5] - 公司将继续扎实做好金融"五篇大文章"，履行金融服务、风险管理和社会责任职责 [6]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 资本市场持续活跃，2025年前三季度行业净利润同比增长62%，第三季度净利润同比增长59%，环比增长25% [1] - 上调全年盈利预测，预计行业2025年净利润同比增长47% [1][7] - 日均股基交易额达18723亿元，同比增长109%，市场交投活跃度大幅回升 [1][6] - 费类业务几乎全线增长，自营业务弹性大，投资净收益同比增长42% [2] - 行业估值处于合理偏低水平，大型券商优势显著，行业集中度有望持续提升 [7] 市场环境与交易活跃度 - 2025年前三季度日均股基交易额18723亿元，同比增长109%，第三季度日均24076亿元，同比增长208%，环比增长67% [6][12] - 2025年10月日均股基交易额25606亿元，同比增长14% [12] - 沪市投资者平均每月新开户数247万户，同比增长46%，第三季度平均每月新开户数270万户，同比增长79% [6][12] - 截至2025年三季度末，融资余额23784亿元，同比增长66%，融券余额158亿元，同比增长66% [6][15] - 2025年前三季度平均维持担保比270%，较2024年提升22个百分点，两融余额25066亿元，较年初增长34% [6][17] IPO与再融资市场 - 2025年前三季度共发行119家IPO，募资规模773亿元，同比增长16%，平均每家募资规模6.5亿元，同比增长40% [6][21] - IPO项目撤否率22%，较2024年的54%大幅下降 [21] - 再融资募集资金7981亿元，同比增长573%，其中增发7475亿元，同比增长687% [6][25] - 债券发行规模12.1万亿元，同比增长22%，公司债、金融债券和ABS分别增长19%、23%和21% [6][26] 权益与债券市场表现 - 2025年前三季度万得全A指数上涨26.43%，去年同期上涨8.25%，创业板指上涨51.20%，去年同期上涨15.00% [6][30] - 中债总全价指数下跌2.19%，去年同期上涨2.70% [6][30] - 权益类公募基金发行回暖，股票+混合类基金发行规模4326亿份，同比增长184%，债券型基金发行规模3850亿份，同比下滑43% [6][33] 上市券商经营业绩 - 50家上市券商营业收入4522亿元，同比增长41%，归母净利润1831亿元，同比增长62% [6][38] - 第三季度净利润706亿元，同比增长59%，环比增长25%，扣非后同比增长85% [6][38] - 平均ROE为5.51%，同比增加2.65个百分点，平均杠杆率3.45倍，较年初的3.34倍小幅提升 [6][39] 业务收入结构 - 经纪业务收入1135亿元，同比增长74%，但增幅低于交易额增速，主要因基金费改后分仓佣金下滑 [2][44] - 投行业务收入254亿元，同比增长23%，受益于再融资触底回暖 [2][46] - 资管业务收入335亿元，同比增长2%，资管规模7.4万亿元，同比增长2% [2][53] - 自营投资净收益1956亿元，同比增长42%，第三季度777亿元，同比增长30%，环比增长16% [2][55] - 收入结构占比：经纪29%、投行6%、资管8%、利息9%、自营48% [41] 行业发展趋势与投资建议 - 监管鼓励券商并购重组，打造一流投行，行业集中度有望提升 [62][63] - 券商通过做市业务、投顾业务和数字化转型实现内生增长 [69][70][71] - 预计2025年行业净利润同比增长47%，经纪业务收入增长66%，投行业务增长18%，资本中介业务收入增长12%，资管业务增长8%，自营业务增长50% [7][73] - 重点推荐中信证券、中国银河、中金公司、广发证券、华泰证券、国泰海通、东方证券、东方财富、指南针、湘财股份等 [1][7][76]

公司整体业绩 - 2025年前三季度公司总收入60.38亿元，同比增长201% [1] - 2025年前三季度归母净利润17.63亿元，同比增长345% [1] - 2025年第三季度单季度归母净利润6.36亿元，同比增长106%，但环比下降15% [1] - 2025年第一季度完成对民生证券的并表，但历史财务数据未进行追溯调整，因此同比增速不具可比性 [1] 经纪业务 - 2025年前三季度公司经纪净收入15.65亿元，同比增长293% [2] - 2025年第三季度单季度经纪净收入6.61亿元，同比增长456%，环比增长52% [2] - 公司持续推进买方投顾向广义财富管理转型，构建分层服务体系 [2] - 前三季度全市场日均股基成交额达1.93万亿元，同比增长110%，市场交易活跃度显著提升 [2] 投资业务 - 2025年第三季度末公司金融投资总规模为870亿元，环比下降6% [3] - 投资资产结构变化：交易性金融资产环比下降4%至719亿元，其他债权投资环比下降67%至15亿元，其他权益工具投资环比增长3%至135亿元 [3] - 第三季度末自营权益类和非权益类证券及其衍生品占净资本的比例分别为47.84%和224.36%，较第二季度末分别变化+7个百分点和-21个百分点，反映资产配置调整 [3] - 前三季度投资类收入29.67亿元，同比增长219%，但第三季度单季度收入8.70亿元，环比下降37% [3] 投行与资管业务 - 2025年前三季度投行净收入6.88亿元，第三季度单季度收入1.57亿元，同比增长66%，但环比下降56% [4] - 公司于2025年9月23日完成民生证券客户与业务向国联民生承销保荐（原华英证券）的迁移整合，为投行业务发展奠定基础 [4] - 2025年前三季度资产管理业务净收入5.27亿元，第三季度单季度收入1.70亿元，同比基本持平，环比下降13% [4] 盈利预测与估值 - 基于市场环境变化，公司2025-2027年每股收益（EPS）预测下调至0.42元、0.48元、0.55元 [5] - 预测2026年每股净资产（BPS）为9.52元 [5] - 考虑到并购后的业务协同效应，给予公司A股和H股2026年预测市净率（PB）分别为1.6倍和0.8倍，目标价分别为人民币15.23元和港币8.35元 [5] - A股和H股均维持买入评级 [5]