报告公司投资评级 - 上调评级为“强推” [1][7] 报告的核心观点 - 江淮汽车2025年一季度业绩符合预期，尊界产品周期启动有望点燃增长引擎，公司商乘并举，与华为合作打造豪华品牌尊界开启第二成长曲线 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为422.02亿、464.01亿、537.73亿、622.04亿元，同比增速分别为 - 6.3%、10.0%、15.9%、15.7% [3] - 2024 - 2027年归母净利润分别为 - 17.84亿、 - 1.46亿、16.41亿、27.91亿元，同比增速分别为 - 1277.6%、91.8%、1222.9%、70.1% [3] - 2024 - 2027年每股盈利分别为 - 0.82元、 - 0.07元、0.75元、1.28元 [3] - 2024 - 2027年市盈率分别为 - 44倍、 - 541倍、48倍、28倍 [3] - 2024 - 2027年市净率分别为7.0倍、7.1倍、6.2倍、5.1倍 [3] 公司基本数据 - 总股本218400.98万股，已上市流通股218400.98万股 [4] - 总市值790.61亿元，流通市值790.61亿元 [4] - 资产负债率74.66%，每股净资产5.12元 [4] - 12个月内最高/最低价为46.00/14.60元 [4] 财务表现 - 2025年一季度营收98.0亿元，同比 - 13.0%，环比 - 1.1%，同环比下滑受销量和ASP的共同影响 [7] - 一季度毛利率10.0%，同比 - 1.4PP（统一会计准则后同比 - 0.4PP），环比 + 2.3PP，环比增长受益于成本控制优化以及商用车销量占比提升 [7] - 销售费用率3.3%，同比 - 0.6PP（统一会计准则后同比 + 0.4PP），环比 + 1.7PP；管理费用率5.7%，同比 + 2.0PP，环比持平；研发费用率3.4%，同比 + 0.3PP，环比 - 1.9PP [7] - 一季度归母净利 - 2.2亿元，同比 - 3.3亿元，环比 + 21.9亿元，因2024年四季度受投资亏损和资产减值损失影响 [7] 销量情况 - 2025年一季度商用车销量6.7万辆，同比 - 1.0%，环比 + 28.5%，货车销量4.5万辆，同比 - 1.3%，环比 + 54% [7] - 一季度乘用车销量3.3万辆，同比 - 15.2%，环比 - 6.9%，其中新能源乘用车0.4万辆，新能源渗透率11% [7] - 一季度出口销量5.3万辆，同比 - 8.6%，环比 + 1.4%，出口占比53%，同比 - 1.4PP，环比 - 6.6PP [7] 尊界车型情况 - 尊界S800于2025年4月底亮相上海车展，5月底正式上市，搭载三大首发技术和三大迭代技术，具备科技 + 品牌独特竞争优势 [7] - 尊界有望使江淮成为整车行业中具有高ROE、高竞争力的稀缺标的 [7] 投资建议 - 预计2025 - 2027年自主业务营收436亿、453亿、471亿元，尊界业务营收27亿、84亿、150亿元 [7] - 将2025 - 2026年公司整体营收预测调整为464亿元、538亿元，2027年为622亿元，同比 + 10.0%、 + 15.9%、 + 15.7% [7] - 2025 - 2026归母净利预测上调为 - 1.5亿、16.4亿元，2027年为27.9亿元 [7] - 按分部估值，给予自主业务和尊界业务2025年0.8倍和30倍PS，合并公司目标市值1159亿元，对应目标价53.06元，空间47% [7]

问界M9市场表现 - 上市一周年累计大定超过20万辆[3] - 连续8个月蝉联50万元以上车型销量冠军[3] - 11月交付16,595辆 约为宝马X5两倍[6] - 占据50万元以上豪华SUV市场58%份额[6] - 成交均价稳定在50万元以上[6] 行业格局突破 - 打破BBA在50万元以上市场垄断[3] - 国产宝马X5L 2021年销量超5万辆[5] - BBA 2019年市场份额达81%[5] - 传统豪华品牌复购率与品牌忠诚度极高[5] - 中国豪华车市场规模从2010年30万辆增长至2020年252万辆[4] 产品竞争力 - 全系升级ADS 3.0无图智驾系统[8] - 搭载192线激光雷达 探测距离250米[8] - 智能座舱配备10个屏幕[8] - 百万像素投影大灯 像素达260万[10] - 67%车主因智能驾驶选择购买[8] - 65%车主因智能座舱选择购买[8] 技术研发投入 - 华为车BU累计研发投入30亿美元[11] - 年研发投入保持100亿元以上[11] - 拥有7000多名研发人员[11] - 实现五大智能科技自主可控[11] 品牌营销策略 - 春晚期间搜索量增长300%[12] - 明星车主自发形成口碑传播[13] - 高净值人群认可华为与BBA品牌力[12] - 73%中国消费者视汽车为娱乐工作空间[9] 财务影响 - 按50万元均价计算 创造营收超千亿元[3] - 华为车BU 2024年上半年净利润22.3亿元[3] - 预估全年净利润33.5亿元[3]