投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - Q2降本成效显著 碳酸锂业务不含税全成本环比下降0.3万+至约4.7万元/吨 [8] - 下半年价格弹性可观 预计锂价8万元/吨左右震荡 有望贡献3亿利润 [8] - 1万吨冶炼产能技改预计10月投产 全年碳酸锂销量有望达2.5-2.6万吨 [8] - 公司资源优势突出 成本优势显著 [8] 财务表现 - 25H1营收36.9亿元 同比下降17.8% 归母净利润4亿元 同比下降47.8% [8] - 25Q2营收19亿元 同比降13.1%环比增6.5% 归母净利润2.1亿元 同比降30.3%环比增9.4% [8] - 25H1毛利率15.8% 同比下降3.2个百分点 归母净利率10.9% 同比下降6.3个百分点 [8] - 25Q2毛利率14.8% 同比下降4.3个百分点环比降2.1个百分点 [8] - 预计2025-2027年归母净利润9.0/11.1/16.7亿元 同比变化-13%/+23%/+50% [1][8] 业务分析 碳酸锂业务 - 25H1碳酸锂销量1.2万吨 预计Q2销量近0.6万吨 [8] - 25H1碳酸锂营收7.4亿元 含税均价7万元/吨 毛利率33% [8] - 单吨营业成本4.1万元 预计不含税全成本4.8万+ 单吨利润约1.4万元 [8] 特钢业务 - 25H1特钢贡献归母净利润1.7亿元 同比有所下降 [8] - Q2归母净利润0.8亿元+ 环比略降 [8] - 预计2025全年有望贡献3.5-4亿元利润 [8] 财务指标 - 25H1期间费用率4.7% 同比上升2.2个百分点 Q2费用率5.1% 同比升2.6个百分点环比升0.8个百分点 [8] - 25H1投资收益0.5亿元 同比增长143% Q2投资收益0.4亿元 环比增长208% [8] - 25H1经营性净现金流2.4亿元 同比下降54.6% Q2为6.1亿元 同比降13.5%环比增265% [8] - 25H1资本开支1亿元 同比下降50% Q2资本开支0.6亿元 同比降63.8%环比增19.3% [8] - 25H1末存货7.1亿元 较年初下降6.2% [8] 估值指标 - 当前股价34.98元 总市值188.58亿元 [5] - 对应2025-2027年PE为20.87x/16.95x/11.28x [1] - 市净率1.50倍 每股净资产23.27元 [5][6]

行业与公司 - 黑色产业链（包括钢材、铁矿石、煤炭、焦煤、动力煤等）[1][2][3][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30] - 多晶硅、碳酸锂等商品[2] 核心观点与论据 黑色产业链整体 - 反内卷溢价已基本出清，钢材已吐掉反内卷溢价[1][2] - 四季度行情取决于需求预期能否兑现，若不及预期可能震荡下行[1][3][4][11][28] - 明年粗钢需求预期良好，地产拖累减弱，制造业和出口保持增长[11][17][18][20] - 美联储降息预期及"十五五"规划或提振市场信心[11][17] - 黑色板块商品受宏观资金及通胀预期驱动，非基本面主导[13] 铁矿石 - 近期抗跌性强，但需关注钢材预期及铁水高位能否维持[1][5][10] - 供需偏平衡，下半年供应环比增加，年底港口库存预计回升至1.5亿吨[3][23] - 价格区间：若需求不佳可能压至90美元，需求好则突破105美元[12] 煤炭 - 焦煤核心驱动力在政策调控，若不限产可能供需过剩[1][6][24] - 动力煤日耗见顶，进口改善，国内供应恢复，价格可能偏弱[7][8] - 焦煤价格区间：1,000-1,300元，高品质主焦煤可达1,500元[25] 钢材 - 库存基数低，旺季需求未验证，处于累库阶段[1][9][14] - 价格下跌时下游补库意愿强，上涨则面临抵抗[9][21] - 螺纹钢价格区间：3,100-3,400元，热卷加100元[3][25] - 出口强劲，但价格上涨将压制出口[20][21] 其他重要内容 - 新疆超产问题需重点关注[8] - 卷螺差走强，目前约250以上，后续或受房地产政策影响[13] - 螺纹钢交割压力大，品牌质量问题导致交割品价格不理想[26][27] - 四季度焦煤可能逢低买入，但需新预期刺激[15][29] 数据与百分比 - 钢厂盈利率接近7成[16] - 全年粗钢总需求预计微增0.5%，日均产量291万吨[20] - 内需下降约900万吨，出口增加1,300-1,500万吨[20] - 铁水需求增加1,600万吨[22] - 螺纹钢月差达-80至-90元[26] 风险与关注点 - 四季度需求不及预期可能导致震荡下行[1][3][28] - 焦煤政策调控不确定性高[6][24] - 钢材出口回落风险[20][21] - 铁矿石负反馈逻辑确认后可能大幅下跌[28][29]

行业回顾 - 截至2025年6月10日，交运板块年初以来涨幅约-1.3%，略跑赢沪深300的-1.6%，但在申万一级行业中涨幅靠后 [1] - 快递与物流子板块涨幅居前，其中快递板块表现主要依赖顺丰的上涨，其余子板块走势偏弱 [1] - 上半年子板块走势差异反映市场对业绩确定性的偏好 [1] 中期展望 - 运输板块下半年挑战与机遇并存，周期底部行业存在价格弹性机会 [2] - 政府部门对反内卷的重视为行业价格竞争划定底线，航空和快递板块长期受价格竞争影响 [2] - 航空板块自疫情后持续亏损，24年票价明显下降；快递板块24年起价格战加剧，盈利承压 [2] 快递行业 - 通达系价格战进入深水区，中通与圆通加大市场份额争夺，对行业价格水平形成冲击 [2] - 一季度行业利润下降，件量增长无法完全对冲单票盈利下滑的影响 [2] - 市场对快递板块预期较低，单票市值接近历史最低水平，估值弱化格局改善可能性 [3] - 行业处于周期底部，中长期价格战缓和将带来较大盈利弹性，重点关注中通快递、圆通速递、申通快递 [3] 航空行业 - 一季度航空业盈利承压，但国内航线有望向供需再平衡演进 [4] - 行业需通过供给约束和民航局指引恢复盈利能力，25年高客座率下压缩供给或稳住票价 [5] - 旺季航空股具备向上弹性，淡季高客座率预示旺季需求将转化为票价提升，价格弹性或超24年同期 [5] - 燃油成本较24年有优势，航空板块PCF估值位于历史20%分位，三大航市值处于低位 [5] - 重点关注中国国航、春秋航空、吉祥航空 [5] 高速公路行业 - A股高速公路估值较高，配置机会向港股转移，A+H公司A股溢价率普遍超50% [6] - 25年港股高速公路溢价率收窄，显示价值发现过程，23-24年溢价率持续走高 [6] - 降息周期中高速公路板块因业绩稳定、高分红有望维持强势 [6] - 选股需关注股息率、分红意愿、现金流及资产负债率，重点关注皖通高速、宁沪高速、越秀交通基建 [6]

白银市场表现 - 现货白银价格一度暴涨4.5% 触及每盎司36美元上方 创2012年2月以来最高水平 [2] - 过去12个月白银涨幅约15% 明显落后于黄金42%的涨幅 但近期涨势正在缩小差距 [7][8] 驱动因素 - 技术动能 基本面改善和更广泛的投资者兴趣共同推动白银上涨 [4] - 趋势投资者重新燃起兴趣 资金从黄金轮动至白银 [5] - 交易所白银交易基金持仓量单日增加220万盎司 Comex白银期货看涨押注增加 [8] 白银的独特属性 - 白银具有双重属性 既是金融资产 也是工业原料 [9] - 作为太阳能电池板制造的核心材料 工业需求持续增长 [9] - 白银市场正迈向连续第五年供应赤字 供需失衡格局恶化 [9][10] 宏观环境影响 - 美国服务业活动收缩和就业增长放缓 强化美联储降息预期 [12] - 较低的利率环境利好白银 因其价格弹性更高 [13] - 避险需求 工业短缺和货币宽松预期共同作用 可能产生超出预期的价格冲击 [14]

中美贸易冲突分析 - 美国占全球4.2%人口但消费额占全球1/3 中国生产全球1/3商品且部分不可替代 双方互为甲方[5] - 关税从34%涨到125% 已超出企业承受范围(利润率通常5%-30%) 可能导致供需双消失[10] - 冲突本质是规模经济与比较优势的博弈 中国通过规模效应突破静态比较优势理论[11] - 可能结局包括全球贸易萎缩15-20% 产业链分工变粗 各国内循环比例上升[16] - 与1930年代大萧条不同 现代有货币政策工具但难解关税导致的滞胀问题[17] 美国消费市场特殊性 - 美元国际货币地位带来铸币税收益 科技企业全球垄断形成"收租"能力[18] - 消费占GDP比重达70% 财富效应(家庭净资产/收入比持续上升)支撑高消费率[21] - 若贸易逆差下降可能伴随美元地位削弱和科技企业垄断被打破 实际是消费能力下降[22] 中国消费市场建设 - 关键是通过制度设计让规模经济收益更公平分配 建立14亿人统一大市场[24] - 消费不足主因是结构性分配问题(城乡养老金差距达10倍)和周期性信心不足[26] - 社保缴费率24%呈现累退性 降低10个百分点可使月入5000元者增收500元[27] - 财政应直接投放货币提振需求 贷款投放因顺周期性在衰退时效果有限[31] 政策建议与改革方向 - 政府债务本质是代际分配 技术进步可使当前债务在未来GDP占比微不足道[34] - 房地产价格健康调整有利于年轻人 需防止不可贸易品行业垄断损害效率[35] - 提高"保留工资"关键在完善社保 反对者担忧损害竞争力的观点不符合社会进步趋势[35] - 当下最紧迫是应对贸易摩擦冲击 需财政政策发力促进内部消费需求[36]

中美贸易冲突分析 - 中美互为甲方乙方关系，双方在贸易冲突中均具有不可替代性，美国消费占全球1/3，中国生产占全球1/3 [5][7] - 本轮贸易冲突范围广、幅度大，关税从34%升至125%，可能直接导致供需消失 [10] - 冲突根源在于自由贸易导致收入差距扩大和供应链安全问题，但不应因噎废食 [10] - 比较优势理论存在局限性，规模经济对中国技术进步和产业发展至关重要 [11] - 冲突可能结局包括全球贸易萎缩、产业链重组、经济体内部循环比例上升 [16] 美国消费市场特殊性 - 美国消费占全球三成多，背后有美元国际货币地位和科技企业垄断性收益支撑 [18] - 美国消费占GDP比重高源于外部收入（铸币税和科技收租）未计入GDP [21] - 特朗普关税政策可能动摇美元国际地位和科技企业垄断优势 [22] - 美国贸易逆差下降可能意味着其全球收租能力减弱，消费能力降低 [22] 中国消费市场发展 - 建立消费大市场需要让发展成果更公平惠及全体人民 [4] - 3.5亿人已成为消费甲方，14亿人统一大市场潜力巨大 [5] - 消费不足根本原因在于贫富差距大和周期性经济下行 [24] - 缩小收入差距需完善社会保障体系，降低社保缴费比例（目前约24%） [26][27] - 财政政策应直接提振消费需求而非仅补贴企业 [24][31] 经济政策建议 - 短期可用货币财政政策应对贸易冲突，长期需给消费者减负 [5] - 补贴企业应有时限，经济结构调整需由消费需求引导 [23] - 财政可通过划拨国有资产或发债支持社保，本币债无违约风险 [32][33] - 技术进步和经济增长可使未来债务负担相对减轻 [34] - 房地产价格调整对年轻人和促进内需有利 [34] 社会分配与保障 - 完善社会保障体系是提高消费意愿的关键 [5][25] - 收入分配调节应采取累进制，降低中低收入群体社保负担 [26][27] - 提高最低保障不会必然损害企业竞争力，社会伦理底线会随发展提升 [35] - 规模经济收益应更公平分配以促进消费需求 [35]