环保有成本，中国是如何把成本转变为红利的？对此，曹远征指出，超大规模性是理解中国经济发展的 一把钥匙，它是中国经济集成创新的基础，也是其经济韧性的来源。 曹远征指出，超大规模性是中国经济集成创新的基础，也是其经济韧性的来源。 在12月18日举行的"2025第一财经资本年会"上，中国经济五十人论坛成员、清华大学管理实践访问教授 曹远征以"中国经济韧性及产业发展路径——对中国经济超大规模性的认识"为主题发表演讲。 曹远征指出，传统上，人们将碳减排视为一种发展的成本，中国却把绿色发展转变为红利，新能源车就 是典型的红利出现。 "电池加轮子在一百多年前就已出现，但中国把它变成与燃油车媲美的商业化大规模生产的新兴产业。 其技术路线既不是传统的电瓶车，也不是现代的燃油车。其零部件需要专门研发和配套生产。"曹远征 表示。 以比亚迪为例，曹远征指出，与其配套的专用零部件40%出产于在大湾区的企业。这意味着比亚迪生产 链和供应链上分工更加专业化，而更加细化分工预示着更为显著的规模经济，使在这一网络中专门生产 的特种配套产品，也因比亚迪的世界级规模而成为世界级量产，其中刀片电池就是例证。 曹远征认为，原创的高技术对国家经济发展固 ...

证券日报网讯 12月17日，浙文影业在互动平台回答投资者提问时表示，海外产能布局的完善将显著增 强产品国际竞争力，加速形成规模经济新优势。目前，公司出品的文旅题材微短剧《有间客栈》、公安 题材竖屏微剧《江南机动队》均杀青待播。 （编辑 丛可心） ...

文章核心观点 - 文章通过回顾全球半导体产业，特别是DRAM内存芯片领域，自1970年代至今的竞争格局演变，揭示了在重资产、强规模效应行业中取得成功的关键要素：需要超长期的耐心、对长期博弈本质的清醒认识、制度对长期失败的容忍度以及对业务边界的长期克制 [2][3][6][7][11][16][17][18][19] 日本DRAM产业的崛起与衰落 - 1976年，日本启动VLSI国家级产业计划，旨在超大规模集成电路领域追赶美国，并选择在高度标准化、重资产的DRAM内存芯片领域进行突破 [2] - 1978年至1984年行业下行周期中，日本企业逆势持续扩产、升级工艺，即便长期亏损也坚持投入，旨在通过规模经济压低单位成本 [3] - 1985年，日本企业的低价竞争策略见效，迫使英特尔退出DRAM业务，日本于1987年控制了全球超过80%的DRAM市场份额，完成产业逆袭 [3][5] 韩国DRAM产业的逆周期投资与超越 - 1990年代，三星电子选择在DRAM领域进行大规模下注，其策略比日本更激进 [7] - 1997年亚洲金融危机期间，三星逆周期加大DRAM资本开支，而日本同行普遍削减开支，此举虽导致三星短期财务指标恶化，但长期拉开了与日本企业的成本差距 [7][9] - 日本在泡沫经济破裂后，金融体系风险偏好下降，企业失去长期亏损换规模的耐心，1999年通过整合NEC与日立业务成立Elpida自救 [9] - 2008年金融危机后，Elpida因无法跟进韩国企业的投资规模而资金链断裂，于2012年破产并被美光收购，日本DRAM产业彻底退出舞台 [9][10] - 目前全球DRAM市场呈三寡头结构，三星、SK海力士和美光占据90%以上市场份额 [10] 中国台湾台积电的差异化路径与成功 - 1987年，张忠谋创立台积电，开创了专注于芯片制造、不参与芯片设计的纯代工模式 [11] - 台积电通过长期保持业务边界克制，明确不进入设计领域，赢得了芯片设计公司的信任，从而进入客户增加与产能利用率提升的正反馈循环 [11][13] - 2000年代后，先进制程资本门槛急剧抬升，一座先进晶圆厂投资动辄数百亿美元，台积电因专注制造而能将资源高度集中于制程推进 [13] - 到2010年代中后期，7纳米及以下先进制程已高度集中，台积电成为苹果、英伟达、AMD、高通等绝大多数高端芯片设计公司的共同选择，确立了近乎不可替代的产业地位 [13] 中国半导体产业的现状与挑战 - 中国对半导体产业投入巨大，国家集成电路产业投资基金一期（2014年）规模约1,387亿元人民币，二期（2019年）规模约2,041亿元人民币，两期合计超过3,400亿元人民币 [14] - 在DRAM领域，长鑫存储是中国最重要且几乎唯一试图进入主流市场的企业，自2016年启动，获地方政府及大基金深度支持，早期阶段支持规模达数百亿元 [14] - 长鑫存储已实现DDR4产品量产，月产能达数万片晶圆，但与全球领先企业相比仍有差距，后者已全面转向DDR5和HBM等更先进制程节点 [14] - 中国进入DRAM领域时，行业环境已发生根本变化，DRAM被视为战略资源，核心设备、材料和工艺被少数国家和企业掌握，同时企业面临更高的审计与风险约束，难以在行业低谷期承受长期亏损 [15] 半导体产业竞争的核心启示 - 在强规模效应、重资产行业，成功需要投资者具备超长期耐心，不被短期财务业绩过多干扰，日本和韩国的逆周期投入最终换来了成本领先和规模优势 [16] - 产业竞争是一场超长期的、可以无限加注的牌局，英特尔退出DRAM意味着永久性离场，日本后来试图通过Elpida重返却因筹码不足而失败 [17] - 决定产业成败的关键因素之一，是制度能否容忍长期失败，日本和韩国曾拥有允许企业多年亏损持续投入的制度环境 [18] - 在极端资本密集的产业中，最大的竞争优势往往来自于对边界的长期克制，台积电的成功源于对“不做什么”的长期坚持，从而占据了产业链中最难以替代的位置 [19]

增长黑盒Growthbox . 破解商业增长的黑盒，为消费零售企业，探索增长的最佳实践和数字化解决方案。 以下文章来源于增长黑盒Growthbox ，作者品牌观察组 前言：万店时刻，进入全球前5，中国咖啡的"新标杆诞生" 在过去两年的中国消费版图中，咖啡无疑是最具戏剧性的赛道。 如果说2023年是"价格战"的元年，9.9元的红标与蓝标在写字楼与购物中心贴身肉搏，将整个行业拖入了一场关于规模与资本的极限压力测试；那么站在 2025年年底回望，这场战争的下半场已经悄然发生了质变。 回顾挪瓦的增长曲线，其陡峭程度令人咋舌。但作为长期关注商业本质的研究者，我们更关注这"万店"背后的成分。是资本催熟的虚胖，还是通过某种底层逻 辑的创新，击穿了行业的成本底线？ 深入剖析挪瓦的数据与运营模型，我们看到了一些反常识的现象： 在行业普遍陷入"增收不增利"的怪圈时， 全年GMV同比增长高达4倍；在各大品牌还在争夺一线城市存量点位时，挪瓦通过独创的"联营模式"，将触角深入 到了便利店、网吧、酒店等毛细血管中，不仅没有陷入同质化竞争的泥潭，反而为这些存量业态创造了20%-25%的非咖商品销售增量。 看起来，挪瓦的万店故事，不再是一个 ...

行业拐点与增长前景 - 摩根士丹利将2026年定位为自动驾驶行业的“奇点”时刻，标志着从概念炒作向商业落地转变，预计美国将有33个城市推出商业化服务 [1] - 自动驾驶行业预计将引发市场爆发，重塑出行生态，并直接影响万亿美元级产业链估值 [1] - 2025年美国自动驾驶总里程预计仅1.16亿英里，但基准情景下2025-2032年复合年增长率高达103%，到2032年将飙升至160亿英里，较2025年增长140倍 [1] - 尽管2032年自动驾驶里程仅占美国汽车总里程0.5%，但将占据网约车行业里程的30%，首当其冲颠覆共享出行市场 [1] - 行业增长源于多城落地与成本下降的正反馈循环，投资者评估框架需从“烧钱补贴”转向“规模经济” [1] 市场竞争格局 - 未来市场预计将由Waymo和特斯拉主导，合计占据2032年美国自动驾驶里程约70% [2] - Waymo与特斯拉的竞争焦点在于安全与成本的博弈，谁先补齐短板将锁定胜局 [2] - 传统网约车平台Uber和Lyft面临份额被“蚕食”的危机 [2] - 目前Uber占网约车市场70%，Lyft占30%，但到2032年，在Waymo自营APP与特斯拉不合作假设下，二者仅能捕获自动驾驶行程的22%和7% [2] - Uber与Lyft份额剧减、估值下调10%凸显传统平台的生存困境 [1] 主要参与者对比分析 - Waymo凭借NHTSA数据估算的36万英里平均无事故里程，建立了7倍于特斯拉的安全壁垒 [2] - 特斯拉Robotaxi当前平均无事故里程为5万英里 [2] - 特斯拉Robotaxi当前每英里成本为0.81美元，较Waymo第5代车型的1.36-1.43美元低40%-43% [2] - Waymo第6代车型预计2027年规模化后成本降至0.99-1.08美元，接近私人拥车成本0.70美元/英里 [2] - 预计到2032年，Waymo和特斯拉各自的市场份额约为35%，形成双寡头格局 [4] - 特斯拉CEO埃隆·马斯克表示其FSD安全里程将很快追平Waymo，并强调其成本优势无人能及 [2] 产业链与生态影响 - AI代理的整合潜力将进一步放大谷歌生态优势 [1] - Waymo与特斯拉的安全-成本博弈将重塑万亿美元出行市场 [1]

中国建设消费强国的战略路径 - 核心观点：中国需通过提升消费占GDP比重、重点发展服务消费、并形成全球最大消费市场以建设消费强国，同时借此推动人民币国际化 [3][7] 消费结构优化与升级 - 当前中国尚不能称为消费大国，需尽快补上消费的结构性偏差缺口，使消费占GDP比重与现阶段人均收入水平国际标准大体接轨 [3][7] - 发展重点应转向服务消费，特别是教育培训、医疗卫生、社会保障等“发展型消费”，这实质上是“投资于人”的人力资本投资，为创新驱动奠定基础 [3][7] 构建全球最大消费市场 - 中国应形成全球最大规模的消费市场，成为“全球最大的甲方”，让国内消费者分享全球物美价廉的商品和服务 [3][7] - 中国人口是美国的4倍，完全可能形成远超美国的全球最大消费市场 [4][8] 以消费市场推动人民币国际化 - 中国制造业占全球份额30%，是最大货物贸易出口国，但人民币国际化地位与之不匹配 [4][8] - “十五五”期间缩小差距的突破口是大幅增加离岸人民币数量，实现人民币使用的“规模经济” [4][8] - 需实施进出口基本平衡新战略：在保持出口竞争力和顺差的同时，相应增加进口，并改用人民币支付结算 [4][8] - 2024年中国货物贸易顺差接近1万亿美元，若将此顺差规模改为用人民币支付结算的进口，可对外输出7万多亿人民币，大幅扩大目前仅1万多亿人民币的离岸人民币市场规模 [4][9]

核心财务与运营表现 - 2025年第三季度总营收约586亿元，同比增长8.6% [1] - 实现净利润15亿元，整体业绩符合预期 [1] - 核心平台总订单量达46.85亿单，同比增长13.8%，日均订单量突破5000万单 [1] - 核心平台总交易额（GTV）同比增长14.8%至1158亿元 [1] - 订单量已连续11个季度保持同比双位数增长 [1] 中国出行业务 - 中国出行业务GTV同比增长10.1%至860亿元 [2] - 中国出行订单量同比增长10.7%，营收实现8%的增长 [2] - 据F&S预测，公司在中国网约车市场的份额预计在2024年达到70% [2] - 活跃用户数量是主要平台中唯一持续走高的，用户进一步向平台集中 [2] - 通过推出滴滴轻享、甄选快车、包车、宠物出行等细分服务，进行精细化运营以挖掘需求 [3] - 升级会员体系，与海底捞、华住会、希尔顿、亚朵等品牌打通，构建用户忠诚度 [3] - 围绕司机权益推出新举措，包括升级保障计划和公益关爱救助，以稳定供给端 [4] 国际业务 - 国际业务订单量同比增长24.3%至11.62亿单，日均订单量达1263万单 [5] - 国际业务营收同比增长35% [5] - 2025年4月以“99 Food”品牌重启巴西外卖业务，已覆盖巴西30多个主要城市 [5] - “99 Food”承接了99平台的5500万用户和70万注册骑手，整合出行、配送和支付功能 [5] - 计划未来一年为巴西外卖业务投入20亿雷亚尔，目标在2026年年中扩展至100个城市 [6] - 在墨西哥的外卖业务“DiDi Food”市场渗透率显著，与Uber Eats并驾齐驱 [7] - 截至2024年底，“DiDi Food”在墨西哥已完成超过3.6亿份订单配送，服务约74000家餐厅 [7] - 国际出行业务在2025年前三季度经调整EBITA已实现累计盈利 [9] 国际化战略与生态拓展 - 国际业务覆盖拉美、亚太和非洲的14个国家，提供出行、外卖和金融等服务 [8] - 在巴西牵头成立“巴西可持续出行联盟”，已有23家企业加入，推动网约车电动化 [10] - 在巴西推出电动车出行品类“99electric-Pro”，并在墨西哥上线500辆纯电动汽车 [10] - 国际化叙事从验证模式成功转向基于本地化优势进行生态延伸 [8]

行业规模与增长 - 截至11月30日，中国快递年业务量首次突破1800亿件，已超过2024年全年1750.8亿件的水平 [1] - 目前行业月均业务量超160亿件，单日最高达7.77亿件，每秒超过6200件 [1] - 行业自2014年突破100亿件后进入快速发展期，2021年业务量达1083亿件（同比增长29.9%），2023年达1320.7亿件（同比增长19.4%） [1] 科技应用与创新 - 第1800亿件快件的派送过程实现了较高程度的无人化，包括全自动分拣、无人车运输及快递员上门 [3] - 行业加大科技研发投入，在仓储环节应用机器人等设备实现全面无人化上架、拣选、出库 [3] - 在分拣环节，AI视觉模型实现毫秒级响应，降低错分率；在运输环节，大模型助力路由动态优化；在揽派环节，无人机、无人车试点范围扩大 [3] 经济驱动与产业作用 - 宏观政策及全国统一大市场建设带动需求与生产，为行业注入发展动力 [4] - 行业规模经济效应放大，对产业拉动和区域经济带动能力提升，成为促消费、扩内需、稳增长的重要支撑 [4] 公司财务表现 - 前三季度，7家A股快递公司中6家营收同比增长，顺丰控股与申通快递归母净利润同比增长 [6] - 顺丰控股前三季度营收2252.61亿元（同比增长8.89%），归母净利润83.08亿元（同比增长9.07%） [6] - 申通快递前三季度营收385.7亿元（同比增长15.17%），归母净利润7.56亿元（同比增长15.81%） [6] 行业竞争与盈利趋势 - “通达系”公司件量增速分化，单票收入环比持续改善，“反内卷”成效显著 [6] - 预计四季度快递产业链利润将获得显著修复 [6] - 10月数据显示，申通、圆通与韵达单票收入环比分别提升2.8%、0.9%和4.5%，策略出现分化：圆通倾向于提升份额，申通和韵达倾向于提价 [7] - 在行业增速下行背景下，存量市场重要性凸显，价格战逻辑或改变，服务质量提升被置于更重要的位置 [7] - 参考2021年下半年情况，预计行业单票收入上行还会持续，提价对行业盈利增益将较为明显 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对蔚来-SW（09866 HK）维持“买入”评级 [4][6] - 目标价设定为港股57.2港元，对应目标市值约180亿美元（1396亿港元），约0.9倍2026年预期市销率 [4] - 核心观点基于公司预计在2026年实现全年扭亏为盈，且2025年第四季度有望实现季度扭亏为盈 [1][2][4] 近期财务与运营表现 - 2025年第三季度交付汽车87,071台，同比增长40.8%，环比增长20.8% [1] - 2025年第三季度总收入达218亿元，同比增长16.7%，环比增长14.7%，其中汽车销售收入为192亿元，同比增长15%，环比增长19% [1] - 2025年第三季度毛利率为13.9%，同比提升3.2个百分点，环比提升3.9个百分点；汽车毛利率为14.7%，同比提升1.6个百分点，环比提升4.4个百分点 [1] - 2025年第三季度归母净亏损为36.6亿元人民币，Non-GAAP归母净亏损为27.6亿元，亏损率同比收窄10.9个百分点，环比收窄9.0个百分点 [1] 未来业绩指引与展望 - 公司指引2025年第四季度交付量为12.0-12.5万辆，同比增长65.1%-72.0%；收入为327.6-340.4亿元，同比增长66.3%-72.8% [2] - 预计2025年第四季度车辆毛利率约18%，研发费用指引20亿元，销管费用指引40亿元，并预计实现季度扭亏为盈 [2] - 公司预计在2026年上半年突破月销5万辆汽车，2026年全年目标扭亏为盈 [2] - 报告预测公司2025-2027年销量约为33万/52万/63万辆，总收入达862亿/1412亿/1654亿元 [4] 产品与品牌发展 - 乐道L90自2025年7月底上市后，三个月交付量超3.3万台，连续3个月领跑大型纯电SUV市场 [2] - 全新ES8于2025年9月20日上市交付，41天内交付破万，稳居高端大型SUV销量前列 [2] - 展望2026年，公司预计第二季度上市两款车型、第三季度上市一款车型，包括豪华旗舰车蔚来ES9、大五座SUV乐道L80、大五座的蔚来ES7等 [2] - 公司拥有广泛的服务网络，包括172家蔚来中心、395家蔚来空间、422家ONVO门店、405家服务中心及70家交付中心 [2] 技术与芯片战略 - 公司自研的世界模型NWM已于2025年5月30日开启推送，未来将为搭载NX9031及NVIDIA Orin X芯片的车型分批升级 [3] - 年底即将推送的COCONUT 2.1.0将采用面向城市/高速NOA及泊车的端到端模型方案 [3] - 自研的神玑NX9031芯片不仅自用，还通过合资公司向其他车企或非汽车行业客户推广，且合作不具有排他性 [3] 财务预测摘要 - 报告预计公司Non-GAAP归母净利润在2025-2027年分别为-137亿元/6亿元/84亿元，净利润率分别为-16%/0%/5% [4] - 预计毛利率将从2025年的13.2%提升至2027年的18.1% [10] - 预计营业收入增长率在2026年将达到63.8% [5][10]

AI龙头公司股价表现与市场背景 - 自2022年底ChatGPT发布以来，美股AI龙头公司（“7姐妹”）股价大幅跑赢整体市场 [2] - 自2025年初DeepSeek出现以来，中国AI龙头公司（主要在港股）也大幅跑赢大市 [2] - 尽管相关企业盈利有较快增长，但美国股市风险溢价处于极低水平，反映了投资者的乐观预期 [2] 高利率与高股价并存现象的解释 - 传统思维认为利率与风险资产价格是跷跷板关系，但过去几年美元利率上升环境下股价仍大幅上涨，需要新的解释 [3] - 第一种解释：股市是因，利率是果 AI领衔的股市上涨是美国经济总需求的重要支撑，由此带来的通胀压力促使美联储维持高利率 [3] - 今年以来AI相关资本开支贡献了美国GDP增长的三分之一 [3] - 最富有的10%人口拥有85%的美国股票，这部分人占总消费支出的一半，为有记录以来最高份额，股市财富效应促进消费、降低储蓄 [3] - AI相关资本开支增加投资，与财富效应共同作用，导致维持供求平衡的自然利率上升 [3] - 第二种解释：利率和股价都是果，由第三方力量驱动 美国AI主导的股市吸引了全球资金，截至2025年9月，外国投资者持有美股21.2万亿美元，占总市值31.3%，为二战后最高市场份额 [4] - 全球投资者押注美国科技巨头股票，助长美国股市，相关财富效应刺激总需求，进而支撑了利率水平 [4] AI技术发展的成本与收益分析 - AI技术发展特征为应用层面技术成熟度低与预期利润大并存，需要资本市场尤其股权投资支持 [6] - 大模型成本包括研发成本（算力、人员、电费、数据获取、模型维护等）和应用成本（推理能耗） [6] - AI相关投资模式从资本轻型的软件分发模式转变为资本密集的硬件生产（先进芯片和数据基础设施）模式 [6] - 科技巨头公司投入巨额资金，并成为OpenAI、Anthropic等大型AI初创企业的主要支持者，接管了风投公司的角色 [6] - 业界资本相比风投更容易被AI赋能，可以降低不确定性或提高预期收益 [6] - 大模型收益端分析面临很大不确定性，不同应用场景差异大，直接经济收益（降本增效）和间接经济收益（提升竞争优势）难以估量和加总 [7] - 大语言模型可能给出不准确答案，限制其在很多商业应用的价值 [7] - 大模型应用价值在于用企业内部场景数据训练，但很多企业尚未准备好或不知如何应用自身数据 [7] AI对宏观经济影响的估算 - 估算AI对经济增长影响主要有两种方法：外推法和基于任务的方法 [8] - 外推法将AI类比电力与IT革命，推测未来十年AI革命或能带来0.8-1.3个百分点的年度额外GDP增长 [8] - 基于任务的方法（Acemoglu, 2024）估算未来十年AI对TFP增速的影响仅为每年增加0.07个百分点 [8] - Aghion教授认为基于任务的方法因未充分考虑AI成本下降及能力提升而存在低估，综合文献看，AI带来的年生产率增长应在0.08-1.24个百分点之间 [8] - 中金研究院2024年《AI经济学》采用“元任务”分析方法，测算到2035年AI引入将为我国带来GDP额外提升约9.8%，对应额外年化增长率约0.8% [9] 规模经济、技术进步与行业格局 - DeepSeek的突破在于以算法架构改善弥补算力限制（美国对华先进芯片出口限制），用7纳米芯片做4纳米芯片的事 [10] - 对于算法改善对先进芯片的替代作用，存在悲观与乐观两派观点，乐观派引用杰文斯悖论，即技术进步提升要素使用效率时，收入效应大于替代效应，导致整体需求增加 [11] - 从英伟达股价后续走势看，杰文斯悖论似乎得到印证 [11] - 芯片作为制造品具有规模经济特征，单位成本随生产规模增加而下降，在充分竞争市场下价格随边际成本下降 [12] - 煤炭作为自然禀赋具有规模不经济特征，采矿业供给弹性低，需求增加导致价格上升 [12] - 规模定律隐含算力、数据、电力等要素投入呈现规模报酬递减，对模型性能的追求只能通过增加要素投入来实现 [13] - 规模报酬递减和盈利增长同时发生，反映了相关企业的定价能力，规模定律带来的投入门槛使巨型科技企业处在有利地位 [13] - 中国大模型开源模式对全球AI竞争格局带来重大影响，推动市场朝更公平方向发展，大幅提升中国在全球AI领域话语权 [14] - DeepSeek动态稀疏架构被IEEE纳入国际标准，欧美不少初创企业采用中国开源模型 [14] - 中国开源模式倒逼OpenAI重启开源、Meta调整开源策略，DeepSeek以宽松许可证推动技术自由传播，且推理成本远低于GPT-4等闭源模型 [14] - AI的能耗成为关注点，电力来源中，化石能源具有规模不经济特征，绿色能源（制造业）具有规模经济特征 [14] 高估值可持续性与潜在风险 - 当前美国AI相关股票高估值可能有两个载体：一是投资者对未来长期盈利增长过度乐观；二是当前盈利本身（与当下AI相关资本开支相关）不可持续 [15] - 泡沫破裂可能体现为芯片产业规模经济作用，叠加竞争格局变化（如中国先进半导体产业发展）或算法架构/系统改善提升芯片产出效率，导致技术壁垒被打破、先进芯片价格下降 [15] - 另一个可能是AI大模型应用及其创造的经济效益不及当前乐观预期 [16] - 关键是大模型研发的规模报酬递减能否通过技术进步（如算法改善）来弥补，或大模型应用能否在更广经济层面带来规模报酬递增 [16] - 科技泡沫与房地产泡沫不同，前者的破裂短期带来较大冲击，但长远看是创造性破坏，规模经济和正外部性意味局部领域过度投资虽不可持续，但可能有利于长远的技术进步和创新发展 [16]