宏观量化配置框架回顾 - 构建结合经济、流动性、信用和通胀的宏观量化框架 应用于大类资产配置、行业和风格配置 [1] - 通过主成分分析发现经济和流动性是影响股票、债券、商品等大类资产共同波动的前两大因素 构建经济+流动性时钟模型 [1] - 激进型组合2013年以来年化收益8.5% 较基准超额0.6% 2022年前超额1.6% 2022年出现明显回撤 [3] - 2022年回撤主要源于权益快速下跌期间流动性宽松对组合形成拖累 [5] - 行业配置引入factor mimicking市场关注点模型 根据关注点决定不同维度敏感性权重 [5] - 宏观行业组合2019-2021年表现突出 2022年以来表现偏弱 降低行业选择数量可跑赢中证500和行业等权 [7] - 风格配置选择十大类因子中每月得分前三的因子 构建宏观因子组合和因子共振组合 [10] - 宏观方法在2021-2022年对风格因子筛选贡献明显 2023年底至2024年上半年出现明显回撤 [12] 回撤来源分析 - 回撤来源包括定量宏观判断指标有效性降低、市场受情绪资金等因素驱动、宏观指标与市场预期存在背离 [13] - 2020年后宏观事件影响增多 市场博弈增加 宏观数据与市场预期背离情况频发 [14] - 2022年下半年经济前瞻指标从底部回升但市场持续担忧疫情影响 权益表现偏弱 [14] - 2022年11月-2023年4月长债收益率上行但市场预期政策宽松 权益表现较好 [16] - 2022-2023年信用指标转好但市场更关注结构问题 多数时候保持悲观 [16] - 宏观数据与市场预期背离导致模型判断与市场表现错位 对组合形成拖累 [18] 市场预期修正方案 - 通过Factor Mimicking方法构建宏观变量代理组合 使用128只股票覆盖30个申万一级行业和97个二级行业 总市值28.3亿元占A股1/3 [19] - 选择工业增加值同比、10年期国债收益率、CPI同比、PPI同比、社融同比增速作为五大宏观变量 [19] - 组合构建流程包括计算超额收益矩阵、提取主成分、Lasso回归投影、求解特定暴露组合 [20] - 经济变量拟合效果偏弱但关键区间方向与市场观点匹配 其他变量拟合程度较好 [21][23] - 信用组合能较好反映市场观点 2022年以来信用总量改善但结构偏弱被市场视为信用偏弱信号 [25] - 通过组合收益与12个月均线比较得到市场隐含的宏观变量方向 [27] - 经济维度使用一致预测ROE和净利润增速月度变化构建修正指标 超过±1%视为观点变化 [29] - 流动性维度使用全市场日均换手率、收益靠前行业成交占比、换手提升行业占比构建微观流动性指标 [30][31] - 信用维度主要使用Factor Mimicking组合的隐含观点 [33] - 修正规则核心是当市场隐含预期与宏观数据明显背离时采用市场预期进行修正 [37] 修正观点应用效果 - 经济择时年化收益5.06% 修正后降至4.14% 流动性择时年化收益1.10% 修正后升至1.95% 信用择时年化收益4.33% 修正后升至7.27% [39] - 资产配置修正组合年化收益8.63% 较原经济+流动性组合8.52%略有提升 但受权益仓位限制和跨资产观点偏差影响提升有限 [40][41] - 行业配置修正组合年化收益7.96% 较原宏观行业组合3.67%显著提升 2024年信用悲观和经济数据偏差修正带来正向贡献 [45][46] - 中证500修正后指数增强年化收益14.38% 较原组合12.24%提升明显 沪深300修正后年化收益9.33% 较原组合8.57%提升 [52] - 中证1000修正后年化收益17.96% 较原组合17.62%略有提升 主要因修正数据基于中证800成分股 [52] - 2024年二季度以来信用修正指标持续偏弱 组合降低成长配置 有效匹配市场实际表现 [53] - 修正观点在2020年后宏观数据与市场预期背离场景中能有效降低回撤 增强配置表现 [54]

核心观点 - 成长因子成为当前市场共振因子，沪深300、中证1000中成长风格占优，经济偏弱环境下沪深300和中证500更侧重基本面，中证1000偏向低波[9][10] - 大类资产配置建议增加股票仓位至65.12%，黄金配置14.88%，商品和美股权重降至0%，债券维持中性配置[24][25] - 经济前瞻指标显示2025年8月处于下降周期底部，预计未来3个月将小幅回升，随后再次进入下降周期[12][13] - 流动性环境维持略偏松，7月利率小幅回升但整体仍宽松，货币投放数据回落但仍高于0，超储率处于0.91%的较低水平[20][22] - 信用指标在2024年下半年持续偏弱后有所改善，社融存量同比回落但综合信用指标仍维持正向[23][24] 宏观指标分析 经济前瞻指标 - 2025年8月PMI为49.3，新订单PMI为49.4，均处于下降周期，但预计未来3个月将出现短期回升[13][15] - 领先指标显示：汽车产量(同比)预计进入下降周期，粗钢产量(同比)处于下降周期中部但趋势放缓，M2同比将在9月触底[16][18] - 前瞻综合指标外推显示2025年8月GDP同比周期项为-1.5，处于4月以来的下降周期底部[15] 流动性指标 - 7月利率指标综合信号为1(偏松)，1年期国债收益率2.4%，10年期国债收益率2.5%，均低于历史均线[20][21] - 货币净投放0.24标准差倍数，超储率0.91%低于历史同期水平，综合流动性指标维持略偏松[20][22] 信用指标 - 社融存量同比连续2个月下行，信用结构指标为-0.33，但信用利差和贷款利率指标显示宽松信号[24] - 金融机构新增人民币贷款中，居民中长期贷款预计9月见顶，企业中长期贷款预计9月达峰值[18] 市场关注与行业配置 - 流动性成为最受关注变量，其代理组合波动值达6，显著高于信用和经济指标[26][30] - 行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的成长属性行业：电子、电力设备、美容护理综合得分最高[27][29] - 沪深300中成长因子累计IC达1.5，显著领先其他因子；中证500中低波动率和短期反转因子表现突出[10][11] 因子选择趋势 - 2025年以来沪深300持续增配成长因子，8月配置组合为成长+盈利+短期反转[10] - 中证1000因子选择保持稳定，连续8个月配置成长+低波动率组合[10] - 分析师预期因子在沪深300中表现回落，而短期反转因子在中证500中表现强劲[10][11]

报告核心观点 - 持续配置反转因子，各股票池配置风格仍偏向成长，都配置了反转因子且该因子持续反弹；小幅增配美股，权益仓位不变；经济前瞻指标处于下降期初期；流动性货币投放进一步回升，综合指标维持略偏松；信用指标维持较高水平；市场流动性关注度最高；行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的行业 [2] 各部分总结 持续配置反转因子 - 将宏观量化与因子动量观点结合选择共振因子，成长因子任意方法选择即配置，其他因子按类型参考不同结果；目前经济回落、流动性略偏松、信用转好，仅流动性触发修正，修正后方向与上期一致 [5][7] - 因流动性与信用背离，按对经济不敏感、对信用敏感选得分前三因子，各股票池配置风格偏成长，300、500 因子选择与上期一致，中证 1000 增加短期反转因子，各股票池都配置反转因子且该因子持续反弹 [7][8] 各宏观指标方向与资产配置观点 经济前瞻指标 - 2025 年 7 月经济前瞻指标处于下降趋势初期，未来将持续下降；6 月 PMI 和 PMI 新订单指标上升，部分领先经济指标处于下降周期，影响前瞻综合指标下降 [13] 流动性 - 每月末根据利率、货币净投放、超储率判断流动性环境，近三个月指标显示 6 月利率下行，货币投放反弹，超储率低，综合流动性指标维持略偏松 [20][21][23] 综合信用指标 - 2024 年下半年信用各维度指标偏弱，本月信用指标与上期接近，社融存量同比小幅回落，信用结构好转，综合信用指标维持较高水平 [24] 大类配置观点 - 目前经济下行、流动性偏紧、信用较好，与此前观点一致，权益仓位不变；美股趋势回升，小幅增配 5% [2][25] 市场关注点 - 通过 Factor Mimicking 模型跟踪市场关注点，2023 年以来信用、通胀关注度高，近期流动性成最受关注变量，市场受流动性驱动多，经济关注度近两月回落 [26][28] 宏观视角下的行业选择 - 本期经济指标下行，流动性指标修正为略偏紧，信用指标乐观，因流动性和信用背离，倾向选择对经济不敏感、对信用敏感的行业，如电子、传媒、电力设备等 [28]

报告核心观点 - 经济指标继续转弱，配置风格仍偏成长，结合当前指标应提升债券仓位，经济前瞻指标开始进入下降期，流动性货币投放回升，信用指标维持较高水平，市场对流动性关注度仍最高，行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的行业 [4] 各部分总结 经济指标与配置风格 - 目前经济回落、流动性中性偏松、信用指标转好，修正后方向为经济下行、流动性偏紧、信用转好且与上期一致 [4][9] - 因流动性与信用背离，按对经济不敏感、对信用敏感选得分前三因子，各股票池配置风格仍偏成长，300、500 因子选择与上期一致，中证 1000 去掉小市值，成长、盈利为共振因子 [4][9] - 5 月沪深 300 基本面因子表现回升、低波动率回撤，中证 500 低波因子反弹 [11] 各宏观指标方向与资产配置观点 经济前瞻指标 - 2025 年 6 月经济前瞻指标正处下降周期初期，未来将持续下降 [4][13] - 2025 年 6 月 PMI 和 PMI 新订单指标较上月上升，分别为 49.5 和 49.8，经济前瞻指标预计处 2024 年 5 月顶部拐点以来下降周期 [13] - 固定资产投资完成额等多项指标位于下降周期，预计在不同时间到达底部拐点后进入新一轮周期 [15] 流动性 - 5 月我国利率平稳，短端利率略超 12 个月均线，长期利率与均线距离大 [4][26] - 货币投放数据反弹，信号回中性，超储率低，综合流动性指标回到中性略偏松 [4][28] 综合信用指标 - 2024 年下半年信用各维度指标弱，本月信用指标与上期接近，社融存量同比连续 5 个月回升，综合信用指标维持较高水平 [4][29] 大类配置观点 - 目前经济下行、流动性偏紧、信用较好，A股仓位小幅下调，国债仓位提升，美股仓位减至 0 [4][31] - 各大类资产中，A股中性偏空权重 50%，黄金偏多权重 20%，商品偏空权重 0%，国债中性权重 20%，企业债权重 10%，美股偏空权重 0% [31] 市场关注点 - 2023 年以来信用、通胀关注度高，近阶段流动性成最受关注变量，市场受流动性驱动多，近期宏观、微观流动性强度不高，权益市场震荡，经济关注度近一年上升但上月小幅回落 [4][33] 宏观视角下的行业选择 - 本期经济指标下行，流动性略偏紧，信用指标乐观，因流动性和信用背离，行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的行业 [4][34] - 对经济最不敏感、对信用最敏感及综合得分最高的行业包括电子、传媒、美容护理等 [34]