文章核心观点 - 2025年全球市场受宏观货币秩序重构与产业AI科技革命两大长期趋势主导，表现为全球股票与黄金领涨，非美资产跑赢美元资产，科技成长跑赢周期价值[3] - 2026年大类资产配置的核心是研判股票与黄金牛市趋势的持续性，通过复盘历史总结了估值偏高、政策趋紧、地缘冲击、增长转向四种可能改变趋势的因素[4] - 综合分析认为2026年上半年股票与黄金牛市趋势延续可能性高，建议维持超配中国股票与黄金，并将商品从低配上调至标配，中债从标配下调至低配[4][16] 改变市场趋势的四大因素 - **估值偏高**：中国股票估值处于过去十年中位数附近，仍有上涨空间；黄金与美股虽相对偏贵，但分别受货币秩序重构和AI革命支撑，高估值制约有限；历史经验显示仅估值偏贵一般不会触发调整，需其他因素驱动[6] - **政策趋紧**：中国股票与黄金牛市多在政策收紧期终结；美国通胀预计在2026年5-6月筑顶，可能影响美联储降息节奏，但主席更迭可能带来鸽派转向；中国监管干预若出现可能比2015年更柔性，宏观流动性存在边际趋紧可能，但逆周期政策或加码[12] - **地缘冲击**：大国博弈加剧利好黄金长期表现，商品战略价值提升，但压制风险情绪对股票不利；历史地缘事件对资产冲击一般在2-3周内消退，中位数标普500指数跌幅为-5.5%，建议通过增持黄金与商品对冲而非降低股票配置[13][15] - **增长转向**：中美经济若明显走强将利好股票和商品，但挑战黄金牛市；中国经济已现弱复苏，M2与企业盈利现积极信号；美国增长下行但财政将扩张，拐点关注消费和就业数据，可能形成增长上行+通胀上行的"过热"情景[15] 2026年上半年资产配置建议 - **中国股票**：维持超配，预计处于宏观宽松与科技周期共振区间，场外资金流入支持表现；2026年建议增配周期价值板块，风格更均衡，因周期与成长估值差距处于历史高位[18] - **美国股票**：维持标配，虽受益于流动性宽松与科技趋势，但美元贬值周期中非美股票跑赢，且美股估值偏贵[18] - **中国债券**：从标配下调至低配，因利率下行空间有限，且经济预期改善可能带来回调压力，性价比低于股票与商品[19] - **美国债券**：维持标配，美联储宽松支持利率降至4%以下，但未来6个月通胀上行与增长拐点构成风险[19] - **商品**：从低配上调至标配，估值与成本结构或已在底部，一旦中美经济改善可能明显上涨，地缘事件凸显其风险对冲价值[19] - **黄金**：维持超配，虽估值处绝对高位，但货币秩序重构、地缘风险、货币宽松等逻辑支持充分；与历史牛市比涨幅和时间偏低，在美联储结束宽松或美国经济进入复苏周期前牛市难言结束，价格或触及5000美元/盎司[20]

Tabl e_Title 2025 年 11 月 3 日 大类资产运行周报（20251027-20251031） 风险提示：美国通胀数据改善不及预期 大类资产运行报告 全球主要资产表现 | | 近一周变动 | | --- | --- | | 新兴市场股市指数 | 0.87% | | Table_Fi rstSto ck 发达市场股市指数 主要资产涨跌幅表现 | 0.44% | | 全球债券指数 | -0.45% | | 全球国债指数 | -0.43% | | 全球信用债指数 姓名 | -0.63% 分析师 | | 美元指数 | 0.80% SAC 执业证书编号：S1111111111111 | | RJ/CRB 商品价格指数 | Xxxxxx @essence.com.cn -0.15% | | | 021-68767839 | | 标普高盛商品全收益指数 | -0.31% | 丁沛舟 高级分析师 期货从业资格号：F3002969 投资咨询从业证书号：Z0012005 dingpz@essence.com.cn 010-58747724 相关报告 大类资产运行周报（20250804 -20250808）-新一 ...

报告导读： 根据 2025 年 10 月底的最新数据，股票、债券和黄金市场在 2025 年 11 月 信号分别为负向，正向和负向。 大类资产 4 季度配置信号 ： 根据 2025 年 9 月底的最新数据，信用利差和期限利差均发出收窄信号， Q4 宏观环境预测结果为 Inflation 。 宏观动量模型配置信号： 根据 2025 年 10 月底的最新数据，股票、债券和黄金市场在 2025 年 11 月信号分别为负向，正向和负向。 以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。 报告名称： 大类资产及择时观点月报（2025.11）；报告日期：2025.11.03 报告作者： 郑雅斌（分析师），登记编号：S0880525040105 曹君豪（分析师），登记编号：S0880525040094 行业复合趋势因子组合表现及信号： 2015 年 1 月至 2025 年 10 月，行业复合趋势因子组合的累积收益为 122.58% ，超额收益为 48.40% 。上月（ 2025 年 10 月）因子信号为正向， Wind 全 A 当月收益率为 -0.04% 。根据 2025 年 10 月底的最新数据，行业复合趋势因子为 0.3 ...

核心观点 - 报告核心观点为宏观经济环境呈现“经济好转、流动性偏弱和信用收缩”的格局，在此背景下，资产配置倾向于提升A股权重，降低黄金配置，并在因子和行业选择上强调对经济敏感、对信用不敏感的风格，价值因子得分显著提高 [3][8][26] 价值因子表现与选择 - 根据宏观量化与因子动量结合的方法，当前选择对经济敏感、对信用不敏感的因子，价值的得分明显提高，在沪深300中成为共振因子 [3][8] - 成长因子的宏观得分进一步下降，但结合动量后仍然被选中；小市值因子虽流动性支持力度不大，综合其他宏观因素后本期仍被选中 [3][8] - 2025年10月，沪深300中的成长因子IC仍为正，而价值、红利因子反弹明显；中证500中价值因子同样反弹，成长因子出现回撤 [9][10][12] - 2025年11月的综合因子选择显示，沪深300中选中的因子为成长、价值、红利；中证500中为成长、价值、低波动率、短期反转、小市值；中证1000中为成长、低波动率、小市值 [9] 宏观经济指标方向 - 经济前瞻指标模型提示，2025年11月处于2025年9月以来上升周期的中部，预计未来3个月小幅上行，在2026年3月达到顶部拐点 [3][14] - 具体领先指标显示，固定资产投资完成额累计同比、挖掘机产量当月同比、工业企业利润总额累计同比等多个指标处于上升周期中 [14][18][19] - 流动性方面，10月利率信号偏紧（长端和短端利率均高于均线），但货币量信号宽松（货币净投放为正，超储率高于历史同期），综合流动性指标维持略偏松 [3][21][22][24] - 信用指标总体呈现小幅扩张，但社融存量同比连续2个月下降，信用总量指标继续回落，信用结构小幅回升 [3][25] 大类资产配置观点 - 结合经济上行、流动性偏紧、信用收缩的环境，债券观点偏弱，黄金因动量转弱配置比例降至10%，A股配置提升 [3][26] - 2025年11月大类资产配置的激进型权重为：A股70%、黄金10%、国债10%、企业债10%，商品和美股配置为0% [26] 市场关注点变化 - 市场关注点正从流动性驱动转向经济基本面，2023年以来信用和通胀关注度高，近阶段流动性持续为最受关注变量，但10月末PPI关注度小幅超越经济，处于交替期 [3][27][28] 行业配置建议 - 行业配置倾向于选择对经济敏感、对信用不敏感的行业，整体偏价值风格 [3][29][30] - 对经济最敏感的行业前三位是公用事业、煤炭、建筑装饰；对信用最不敏感的行业前三位是商贸零售、钢铁、银行；综合得分最高的行业前三位是钢铁、煤炭、建筑装饰 [30]

今年以来，"新三金"（债券基金、黄金基金、货币基金）火爆，随着一年期定存利率集体走低，手握闲 钱的投资者将目光转向收益更具吸引力的债基及"固收+"基金。 投资者对低风险理财配置的需求旺盛，但在投资端，低利率环境下债券的票息收益大幅收窄，市场机构 普遍拉长久期博取资本利得，交易结构不稳定性上升，对专业的基金管理人提出了更高的要求。"挖掘 bp（基点）、抢收益"，拼的是精细功夫，也是机构不约而同的追求。 应对低收益、高波动的困境，持续获取超额收益成为重中之重，为此，工银瑞信基金构建起了一套成熟 的应对体系，力争挖掘超额收益。 在工银瑞信基金固收团队看来，宏观研判的前瞻性是应对低利率的第一道防线，自上而下把握趋势最为 重要。工银瑞信基金摒弃短期市场噪音，重视长周期、有深度的宏观研究，对地产周期、产能周期、债 务周期等关键变量前瞻判断，关注利率趋势反转的风险，合理设定组合的久期中枢。 机构行为的"跟踪力"也是控制风险的关键。随着机构投资者行为对市场定价的影响力上升，工银瑞信基 金注重加强机构投资者行为的跟踪研究，尤其关注衡量交易拥挤度的指标，以规避短期市场波动加大的 风险，做好回撤控制。 资产比价的吸引力则是挖掘机会 ...

近日公开数据显示，在2025年三季度27家理财公司（不含合资理财公司）到期的封闭式产品中，青银理 财展现出很强的业绩稳定性与达标能力：3—6个月期限、6—12个月期限的产品业绩基准中枢达标率均 实现100%，1—2年期限产品业绩基准中枢达标率为97.83%，在全行业同类产品中居于前列，且到期收 益大幅高于行业均值。 分析人士表示，封闭式产品业绩中枢达标率高低，反映一家理财公司在产品运作上的能力，这个能力关 乎资产配置、风险管控、市场趋势研判等核心环节。青银理财相关产品业绩中枢达标率领先，既展现其 对市场短期波动的精准把控能力，也印证了其中长期投资策略的有效性与稳定性。 事实上，在近年资产端与投资者层面变化显著背景下，青银理财做稳做实低波动产品线，同时进一步推 进产品端创新，通过微含权等产品动态捕捉市场机会。投资策略上侧重从大类资产配置逻辑中寻找确定 性机会，动态调整股债资产比例，筛选潜在优质资产提升综合回报。青银理财表示，未来将持续丰富产 品谱系，加大投入打造一流投研团队，推进渠道建设、做好合规风控，提高在城商行理财子公司中的核 心竞争力，实现可持续的高质量发展。 积极创新丰富产品谱系 "从内部投研体系来看， ...

金 融 工 程 国内权益资产全线收涨，全球资产 BL 策 略本周涨幅 0.5% 大类资产配置模型周报第 39 期 本报告导读： 全球资产 BL 模型 1、全球资产 BL 模型 2、全球资产风险平价模型、国内资产风险 平价模型和国内资产 BL 模型 1 分录涨幅 0.54%、0.37%、0.22%、0.14%和 0.1%； 基于宏观因子的资产配置模型和国内资产 BL 模型 2 分录跌幅 0.25%和 0.01%。 投资要点： | | | | [Table_Authors] | | | --- | --- | | | 郑雅斌(分析师) | | | 021-23219395 | | | zhengyabin@gtht.com | | 登记编号 | S0880525040105 | | | 张雪杰(分析师) | | | 0755-23976751 | | | zhangxuejie@gtht.com | | 登记编号 | S0880522040001 | | | 朱惠东(分析师) | | | 0755-23976176 | | | zhuhuidong@gtht.com | | 登记编号 | S08805250700 ...

核心观点 - 多家机构认为四季度应进行股、债、商品相结合的均衡资产配置，以把握机遇并分散风险 [2][8] 权益资产观点 - 全球通胀温和及货币政策趋于宽松，企业盈利稳健，共同构成支撑权益资产上行的积极因素 [3] - 美联储降息有望推动美元流动性外溢，新兴市场权益资产将直接受益，历史表明美元走弱周期中新兴市场表现通常优于发达市场 [3] - 港股因估值处于历史中低位且对外资流动高度敏感，有望迎来补涨行情，前三季度南向资金净流入规模超1.2万亿元创历史新高 [3] - A股受益于“反内卷”政策对盈利预期的托底及对科技成长与高端制造领域的长期支持，AI、机器人、新能源等板块将是市场主线 [3] - 在全球降息背景下，宽松货币政策带来充足市场流动性，有利于新兴市场资产估值修复，中国权益资产配置性价比较高 [4] 黄金及其他商品观点 - 近期金价调整主因前期涨幅过大引发的获利回吐，支撑黄金走强的基本逻辑未变，包括对冲主权债务风险、通货膨胀及地缘政治事件，并受较低实际利率及央行、投资者强劲需求支撑 [5] - 中长期看，黄金走强逻辑由美联储降息周期、全球央行持续购金及市场对美元信用担忧三种核心因素支撑 [6] - 短期金价或维持震荡，但中长期仍有上行空间，因美联储降息周期及海外不确定性持续存在将巩固黄金的避险需求 [6] - 全球铜铝库存处于低位，叠加通胀周期下全球经济增长，市场需求量大增，铝及相关板块四季度或出现机会 [7] - 冬季采暖需求高峰期来临，煤炭需求量有保障，且板块具备红利属性，相关机会值得关注 [7] 资产配置策略 - 采取“平衡”策略，通过股票、债券、商品等资产的多元化组合，在不确定市场中分散风险、把握机会 [8] - 采用全球多元资产配置策略，关注权益市场基本面与结构性机会，同时利用债券、黄金等防御性资产对冲风险 [8] - 具体可采用“核心＋卫星”配置策略，“核心部分”配置A股、港股和黄金资产，“卫星部分”布局铜铝等工业金属 [8] - 建议四季度采取“均衡偏进取”的资产配置策略，整体侧重成长与资源品方向，同时兼顾防御，可关注A股与港股中的AI算力、半导体、机器人及创新药出海等方向 [9]

双主业战略与业务布局 - 公司确立双主业发展模式：医疗健康经营性主业+大类资产配置投资主业 [2] - 推进“爆款产品”和糖尿病诊疗照护“O+O”新模式两大核心战略 [2] - 大类资产配置业务以全球化视角进行多元化分散资产管理，目标长期年化收益率6%-10% [3] - 截至2025年半年报，私募股权类资产占比12.6% [3] 财务表现与股东回报 - 2025年1-9月实现公允价值变动收益及投资收益合计约18.13亿元 [11] - 2025年第三季度营业收入达3.04亿元，较第二季度2.58亿元环比增长17.8% [24] - 2025年1-9月整体毛利率维持在65.4% [25] - 自2021年以来累计回购金额28.79亿元，累计回购股数94,921,428股 [6][7] - 自2020年以来累计现金分红5次，合计派发现金股利17.37亿元 [20] - 制定未来三年股东回报规划，承诺累计分配利润不少于累计净利润的30% [20] 产品研发与市场进展 - 呼吸道检测四联检产品处于临床阶段尾声，计划推出甲流、乙流、Covid及合胞病毒检测 [5] - CGM产品计划于2026年在国内完成认证并上市销售，美国进度稍晚 [8][17] - AI助听器产品已进入验证阶段，主打AI自适应免线下适配 [15] - AIoT糖尿病家庭医助项目已完成30余人AI团队组建，开发垂直模型赋能慢病管理 [12][13][14] 糖尿病诊疗照护“O+O”业务 - 截至2025年半年报，业务已在全国约50个城市、424家医院推广，管理患者36.6万名 [10][22] - 在美国与约74家诊所、394名医生合作，照护病人约2.1万人 [10] - 未来三年目标在中国管理100万糖尿病患者，国内单人年经济价值保守估算1000元 [22] - 业务中二型糖尿病患者占比更高，收费涵盖硬件和服务 [9][10] 销售渠道与产能布局 - 试剂盒产品在C端实现稳定常态化销售，覆盖亚马逊、CVS和沃尔玛等线上线下渠道 [8][24] - 三联检等产品以to C为主，院内渠道通过合作医生推广但销量尚少 [24][31] - 为应对美国关税政策，在越南、美国等地布局海外产能 [29] - 新零售业务（小米、小鹏合作）在收入中比重不超过10% [26] 科创投资与资产管理 - 通过天开九安海河海棠科创母基金出资子基金，已有16家被投企业过会 [4] - 投资策略为“投早、投小、投长期、投硬科技”，重点布局人工智能等领域 [4] - 投资沐曦科技已于2025年10月24日成功过会并提交注册 [3] - 资产管理团队覆盖大陆、香港、纽约，自2022年底组建以来基本达到预设业绩目标 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 10月20 - 24日当周美国9月CPI同比增速不及预期，中美经贸磋商达成基本共识，美元指数周度收涨，股市商品上涨、债市回落，以美元计价商品＞股＞债；中国9月规模以上工业增加值同比增速高于预期但消费等数据有差异，股市商品收涨、债市震荡偏弱，股＞商品＞债，前期风险事件影响减弱、风险情绪回暖，需关注本周美联储议息会议 [3][6][20] 根据相关目录分别进行总结 全球大类资产整体表现情况 - 全球股市普遍收涨，美股涨幅居前，新兴市场好于发达市场，VIX指数周度跌幅明显，亚太、美洲、其他地区部分指数有不同涨幅，如韩国综合指数周涨幅5.14%、委内瑞拉IBC周涨幅11.26%等 [8][11][12] - 全球债市有所走弱，不及预期的9月通胀数据支持美联储进一步降息，2年期美债收益率周度抬升2BP，10年期美债收益率周度持平于4.02%，高收益债＞信用债＞国债 [13] - 全球汇市美元指数周度收涨，涨幅0.39%，主要非美货币兑美元涨跌互现，人民币汇率窄幅震荡 [14] - 全球商品市场国际油价因美国制裁俄罗斯石油公司周度大涨，市场避险情绪降温使贵金属价格周度回落，主要工业品及农产品价格普涨，如标普高盛能源全收益指数周涨幅7.83% [17][19] 国内大类资产表现情况 - 国内股市A股主要宽基指数普涨，两市日均成交额较上一周回落，成长风格涨幅居前，通讯、电子等板块涨幅居前，农林牧渔表现不佳，上证综指周涨幅2.88% [21] - 国内债市震荡偏弱，央行公开市场操作净投放1981亿元，资金面平稳，企业债＞信用债＞国债，如中债 - 企业债总财富(总值)指数周涨幅0.14% [23][24] - 国内商品市场周度收涨，能源涨幅居前，贵金属表现不佳 [25] 大类资产价格展望 前期风险事件对市场的影响有所减弱，风险情绪回暖，需关注本周美联储议息会议的整体表现情况 [27]