投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 中信期货研究|能源化⼯策略⽇报 2025-12-16 中国表需较好难敌供应⼤增，原油带领 化⼯延续偏弱格局 彭博根据我国原油加工量和成品油净进口推算出我国的石油表需， 11月同比增长4.53%，1-11月同比增长3.32%。中国的石油需求比市场年初 预估地表现要好，而影响价格的另一端是供给，全球的供给增速远超需 求。随着俄罗斯原油开始逐步被买家接受，原油的地缘溢价出现回落，印 度2025年12月购买俄油量预估为130万桶/日（Kpler数据），而一周多前 预估值仅有50-60万桶/日；另一个重要买家近期也有买盘涌现。油价临近 近期一个月多月的震荡平台下沿，月差和绝对值的同步走弱预估市场有破 位的可能。 板块逻辑： 原油无疑是化工端最大的方向指引，化工供需格局的边际转强将以价 差、基差、利润等形式体现，原油的弱势决定了化工难有单边走高。周一 液体化工库存公布，MEG周度继续累库，乙二醇库存从五年最低逐步升至 五年中位水平；纯苯华东港口库存周度持平，同比增速仍高达72%；苯乙 烯华东港口周度略去库，环比下降8.2%，绝对值仍是五年最高。1月合约 主力资金逐步转移至5 ...

12月12日，美联储如期降息，将联邦基金利率目标区间下调 25 个基点至 3.50%–3.75%。美元指数大幅 走弱，最低触及 98.6，创下一个月低位。10 年期国债收益率同步下挫 0.88 个百分点至 4.19%，录得近 一个半月来最大单日跌幅，也推动金银等贵金属价格迅速上扬。美联储主席鲍威尔会后表示，当前利率 水平已为未来的经济局势做好准备，但对于近期是否继续降息并未松口。外界分析认为，尽管官方表态 谨慎，但市场仍普遍押注未来仍有宽松空间，这为金价带来支撑。 在金丰来看来，这轮降息后的市场反应更像是前期压抑情绪的一次集中释放。金价方面，4 小时图显 示，20 周期简单移动平均线稳定运行在 100 周期上方，长周期均线也在现价下方温和上行，显示买盘 力量重新占据主导。金价站稳短周期均线上方，使短线看多氛围仍在延续。不过金丰来认为，技术指标 暂未呈现强势突破信号：动能指标仍在 0 下方走低，而 RSI 虽处于 53 的中性区间，但方向感不够明 确。短线阻力集中在 4268–4278 美元区间，若突破，4300 美元整数位将成为新的目标位；下方 4190 美 元为关键支撑，为降息后涨势的起点，若短时间跌破，该 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材整体成材下方受原料成本支撑，利润改善，价格震荡偏强，螺纹运行区间3000 - 3300，热卷3200 - 3500，需关注去库速度和下游消费情况，钢铁企业盈利率下跌或引发负反馈风险 [3] - 铁矿钢材需求淡季，钢厂减产库存去化，产业链矛盾缓解，焦煤让利钢厂利润回升，有增产驱动和冬储补库需求，临近会议宏观预期有支撑，短期价格下行空间有限 [21] - 煤焦焦煤供应边际变化有限，供需转为小幅过剩，煤价承压；焦炭供应预计回升，或面临累库压力，现货或面临2轮以上提降压力 [31] - 铁合金面临高库存和弱需求，成本重心或下移，供应维持减产，下方空间有限，预计震荡偏弱，虽可能受成材带动反弹，但之后仍回归基本面 [47] - 纯碱以成本定价，成本预期坚实但无趋势性减产估值难提升，玻璃冷修加速刚需走弱，中长期供应高位，出口缓解压力，上中游库存高位限制价格 [61] - 玻璃12月产线冷修预期影响远月定价和市场预期，近月跟随现实，现实层面冷修加速但终端淡季，库存高位，需观察中游库存去化程度 [84] 各品种总结 钢材 - 盘面价格2025年12月5日螺纹钢01、05、10合约收盘价分别为3137、3157、3192元/吨，热卷01、05、10合约收盘价分别为3312、3320、3329元/吨 [4] - 月差2025年12月5日螺纹01 - 05月差 - 20，05 - 10月差 - 35，10 - 01月差55；热卷01 - 05月差 - 8，05 - 10月差 - 9，10 - 01月差17 [4] - 现货价格2025年12月5日螺纹钢中国汇总价格3326元/吨，上海3290元/吨，北京3200元/吨，杭州3330元/吨，天津3200元/吨；热卷上海汇总价格3300元/吨，乐从3330元/吨，沈阳3220元/吨 [9][11] - 基差2025年12月5日01螺纹基差（上海）153，05螺纹基差（上海）133，10螺纹基差（上海）98，螺纹主力基差（北京）43；01热卷基差（上海） - 12，05热卷基差（上海） - 20，10热卷基差（上海） - 29，主力热卷基差（北京）60 [9][11] - 卷螺差2025年12月5日01卷螺差175，05卷螺差163，10卷螺差137；卷螺现货价差上海10，北京180，沈阳 - 10 [15] - 比值2025年12月5日01螺纹/01铁矿为4，05螺纹/05铁矿为4，10螺纹/09铁矿为4；01螺纹/01焦炭为2，05螺纹/05焦炭为2，10螺纹/09焦炭为2 [18] 铁矿 - 价格数据2025年12月5日01合约收盘价785.5元/吨，05合约769元/吨，09合约744元/吨；01基差 - 1.5，05基差16，09基差40；日照PB粉790元/吨，日照卡粉874元/吨，日照超特679元/吨 [22] - 基本面数据2025年12月5日日均铁水产量232.3万吨，45港疏港量318.45万吨，五大钢材表需864万吨，全球发运量3323.2万吨，澳巴发运量2663.2万吨，45港到港量2699.3万吨，45港库存15300.81万吨，247家钢厂库存8984.73万吨，247钢厂可用天数31.52天 [25] 煤焦 - 月差2025年12月5日焦煤09 - 01为148.5，05 - 09为 - 64.5，01 - 05为 - 84；焦炭09 - 01为215，05 - 09为 - 66，01 - 05为 - 149 [35] - 利润和比值2025年12月5日盘面焦化利润 - 28元/吨，主力矿焦比0.496，主力螺焦比1.992，主力炭煤比1.485 [35] - 现货价格2025年12月5日安泽低硫主焦煤出厂价1500元/吨，蒙5原煤自提价987元/吨等；晋中准一级湿焦出厂价1430元/吨，吕梁准一级干焦出厂价1640元/吨等 [38] 铁合金 - 硅铁2025年12月5日硅铁基差（宁夏） - 24，01 - 05为 - 34，05 - 09为 - 60，09 - 01为94；现货宁夏5200元/吨，内蒙5250元/吨等 [48] - 硅锰2025年12月5日硅锰基差（内蒙古）122，01 - 05为 - 50，05 - 09为 - 48，09 - 01为98；现货宁夏5520元/吨，内蒙5530元/吨等 [49] 纯碱 - 盘面价格/月差2025年12月5日纯碱05合约1213元/吨，09合约1275元/吨，01合约1137元/吨；月差（5 - 9） - 62，（9 - 1）138，（1 - 5） - 76；沙河重碱基差 - 30，青海重碱基差 - 232 [62] - 现货价格2025年12月5日华北重碱市场价1300元/吨，轻碱1250元/吨；华南重碱1400元/吨，轻碱1350元/吨等 [62] 玻璃 - 盘面价格/月差2025年12月5日玻璃05合约1115元/吨，09合约1176元/吨，01合约994元/吨；月差（5 - 9） - 61，（9 - 1）182，（1 - 5） - 121；01合约基差（沙河）56，01合约基差（湖北）120等 [85] - 日度产销2025年12月4日沙河产销97，湖北产销113，华东产销105，华南产销128 [86]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材整体成材下方受原料成本支撑，利润改善，价格震荡偏强，螺纹运行区间3000 - 3300，热卷运行区间3200 - 3500，需关注去库速度和下游消费情况 [3] - 铁矿石短期基本面好转，估值修复，价格将延续高位震荡格局 [22] - 焦煤供应边际变化有限，供需转为小幅过剩，短期煤价承压；焦炭后续供应预计回升，或面临累库压力，现货或面临2轮以上提降压力 [35] - 铁合金面临高库存和弱需求基本面，成本重心或下移，但下方空间有限，预计震荡偏弱，反弹后可能回归自身基本面 [50] - 纯碱以成本定价为主，中长期供应维持高位，刚需预期走弱，上中游库存高位限制价格 [68] - 玻璃12月产线冷修影响远月定价和预期，近月跟随现实，短期近端走强但持续性待察，现货压力尚存 [92] 分组1：钢材 盘面价格 - 2025年12月3日螺纹钢01、05、10合约收盘价分别为3137、3169、3203元/吨，热卷01、05、10合约收盘价分别为3319、3324、3337元/吨 [4] 月差 - 2025年12月3日螺纹01 - 05、05 - 10、10 - 01月差分别为 - 32、 - 34、66，热卷01 - 05、05 - 10、10 - 01月差分别为 - 5、 - 13、18 [4] 现货价格 - 2025年12月3日螺纹钢中国汇总价格3331元/吨，上海3300元/吨，北京3220元/吨，杭州3330元/吨；热卷上海汇总价格3310元/吨，乐从3340元/吨，沈阳3230元/吨 [10][12] 基差 - 2025年12月3日01螺纹基差（上海）163元/吨，05螺纹基差（上海）131元/吨，10螺纹基差（上海）97元/吨；01热卷基差（上海） - 9元/吨，05热卷基差（上海） - 14元/吨，10热卷基差（上海） - 27元/吨 [10][12] 卷螺差 - 2025年12月3日01、05、10卷螺差分别为182、155、134，卷螺现货价差（上海）10元/吨，卷螺现货价差（北京）160元/吨，卷螺现货价差（沈阳）0元/吨 [16] 比值 - 2025年12月3日01、05、10螺纹/铁矿均为4，01、05、10螺纹/焦炭均为2 [19] 分组2：铁矿石 盘面价格 - 2025年12月3日01、05、09合约收盘价分别为799.5、777、753元/吨 [23] 基差 - 2025年12月3日01、05、09基差分别为 - 3.5、21.5、45.5元/吨 [23] 现货价格 - 2025年12月3日日照PB粉797元/吨，日照卡粉890元/吨，日照超特690元/吨 [23] 基本面数据 - 2025年11月28日日均铁水产量234.68万吨，45港疏港量330.58万吨，五大钢材表需888万吨，全球发运量3323.2万吨，澳巴发运量2663.2万吨，45港到港量2699.3万吨，45港库存15210.12万吨，247家钢厂库存8942.48万吨，247钢厂可用天数30.9天 [29] 分组3：煤焦 月差 - 2025年12月3日焦煤09 - 01、05 - 09、01 - 05分别为162.5、 - 68.5、 - 94，焦炭09 - 01、05 - 09、01 - 05分别为179.5、 - 52.5、 - 127 [39] 其他指标 - 2025年12月3日盘面焦化利润 - 17元/吨，主力矿焦比0.492，主力螺焦比1.951，主力炭煤比1.493 [39] 现货价格 - 2025年12月3日安泽低硫主焦煤出厂价1580元/吨，蒙5原煤自提价1000元/吨，晋中准一级湿焦出厂价1430元/吨等 [42] 分组4：铁合金 硅铁 - 2025年12月3日硅铁基差（宁夏）4元/吨，硅铁01 - 05为 - 14，硅铁05 - 09为 - 64，硅铁09 - 01为78，硅铁现货宁夏5200元/吨等 [51] 硅锰 - 2025年12月3日硅锰基差（内蒙古）156元/吨，硅锰01 - 05为 - 48，硅锰05 - 09为 - 54，硅锰09 - 01为102，硅锰现货宁夏5520元/吨等 [52] 分组5：纯碱 盘面价格/月差 - 2025年12月3日纯碱05、09、01合约分别为1233、1295、1165元/吨，月差（5 - 9） - 62，月差（9 - 1）130，月差（1 - 5） - 68 [69] 现货价格/价差 - 2025年12月3日华北重碱市场价1300元/吨，轻碱市场价1250元/吨，重碱 - 轻碱价差50元/吨等 [69] 分组6：玻璃 盘面价格/月差 - 2025年12月3日玻璃05、09、01合约分别为1125、1179、1020元/吨，月差（5 - 9） - 54，月差（9 - 1）159，月差（1 - 5） - 105 [93] 基差 - 2025年12月3日01合约基差（沙河）37元/吨，01合约基差（湖北）96元/吨等 [93] 日度产销情况 - 2025年11月28日沙河产销162，湖北产销160，华东产销111，华南产销116 [94]

发行规模与节奏 - 11月新增专项债券发行规模达4921.92亿元，较10月的2873.57亿元环比增长71%，增长超2000亿元 [1] - 今年发行节奏逐步加快，一季度发行9602.41亿元，二季度发行12004.12亿元，三季度发行15165.71亿元 [1] - 前三季度累计完成全年4.4万亿元发行目标的83.6% [1] 政策影响与意义 - 发行规模显著增长为项目建设提供有力资金保障，推动项目落地和实物工作量形成，进而带动有效投资并对经济增长起到支撑作用 [1] - 规模扩大和节奏优化向市场传递积极信号，有助于增强市场主体信心，稳定市场预期，吸引社会资本参与，发挥财政政策乘数效应 [2] - 专项债券发行是积极财政政策“加力提效”的典范，其加速发行说明财政政策工具效能提升，为应对经济波动提供了更灵活高效的政策选择 [1][2] 资金投向特点 - 部分资金继续投向传统基建领域，如市政和产业园区基础设施建设、交通基础设施，以完善基础设施体系并推动经济结构调整 [2] - 投向持续创新，下半年土储专项债券发行加速，规模约达5030亿元，超过5000亿元关口 [2] - 多地专项债券转向耐心资本，陆续投向政府投资基金，并发行规模较大的用于化债的“特殊新增专项债券” [2][3] - 投向呈现结构性变化，从传统基建向公共服务、产业升级、债务化解等多领域延伸，以培育新增长点并提升经济发展质量 [3]

当前市场情绪与格局 - 亚洲股市普遍回调 A股和日股均小幅下跌 呈现典型的防守盘面 表现为人民币 原油和比特币下跌 而黄金和美元同步上涨 [2] - 市场情绪缺失并非恐慌 而是预期已满 投资者在等待美股开盘以提供方向 当前市场处于典型的Switch Mode 在噩梦与期待之间切换但缺乏形成新趋势的推力 [2] - 市场已将最好的消息提前交易完毕 当前押注美联储12月降息概率达80% 并预期到2026年底再降息三次 此逻辑是全球市场抹去跌幅的主要原因 [2] 市场预期与估值问题 - 降息预期已炒作至天花板 进一步上行空间有限 估值已很贵 美股市场依旧依赖少数几只巨头股票支撑 [2] - 市场已提前消化降息红利 但估值过高的问题尚未解决 上周大跌前困扰市场的那些问题依然存在 [2] - 所有资产都在等待新的上涨理由 市场节奏会反复 真正的答案尚未到来 [2] 关键报告与未来展望 - 一份名为《环球市场策略：踏浪出击》的报告发布 强调踏浪是判断而非等待 出击是精准而非激进 [2] - 报告指出12月10日的降息将非同寻常 将决定金融市场短期和长期的命运 并解答A股未追随美股大涨 人民币升值及美元第二波下跌周期等问题 [3] - 高盛在中国一只关乎国运的股票出现变数前 发布了一篇不同寻常的长篇报告 [3] - 华尔街连续发布三份报告 分别点评A股 美股和黄金 探讨美股牛市能否延续 A股故事是否讲完以及黄金明年的大区间 [3] - 报告独家解密美元第二波下跌周期是否到来 并附有美元未来2个月和6个月的预测 [3]

市场整体表现 - 美国市场因感恩节休市，全球市场流动性偏弱并陷入沉寂 [1] - 在消息面清淡的情况下，美元出现上涨，而美国国债、黄金、美股期货出现微幅下跌，呈现“美元上涨，一切皆跌”的模式 [1] - 市场最担忧的不是坏消息，而是“无人接力”后的自然回落 [1] 当前市场状态与特征 - 市场当前并非处于“安全期”，而是“被压着的安静期” [1] - 做市商重仓伽马，将市场波动压制得非常低，VVIX（恐惧指数的恐惧）甚至低于VIX（恐惧指数） [2] - 推动市场的两种力量均在休息，多头缺乏明确的新故事，空头缺乏筹码，形成“大家都在等别人先动”的局面 [2] - 当前状态本质是波动被过度压制，真正的市场方向一旦到来会非常突然 [2] 潜在市场路径分析 - 若缺乏新的宏观催化剂，市场可能进入三种路径之一：温吞反弹型、窄幅囚笼型（当前最像）、平静后的突变（最危险） [1] - 若市场下跌是出于“纠正降息过度”的预期，那么近期的微幅下跌不容小视 [1]

沪深300指数风险评分与核心驱动因素 - 中泰资管风险系统评分为52.77，较上月45.79显著回升，核心驱动为市场情绪边际改善[2] - 估值中枢小幅回落至60.68（上月64.74），但仍处于近6个月中高位区间[2] - 行业间估值分化显著，钢铁、电子、房地产等9个行业估值高于历史60%分位数，而农林牧渔和非银金融板块估值持续低于历史10%分位数[2] 市场情绪与预期分析 - 市场情绪分数大幅改善至45.24（上月22.24），从“低迷”区间向“中性”区间靠拢[3] - 情绪修复呈现结构性分化，公募基金发行分数升至历史较高位成为核心支撑，但两融分数下滑至历史低位，杠杆资金活跃度不足[3] - 市场预期分数略有回落至52.00（上月55.00），分析师关注10月宏观数据走弱，尤其是固定资产投资同比增速下滑[2] 债券市场风险评分与基本面 - 中泰资管风险系统评分为56.7分，基本面偏弱对债券市场形成支撑[7] - 10月固定资产投资累计同比增速下跌至-1.7%，全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，增速较9月放缓[7][8] - 社会消费品零售总额增长4.28%，较上月回落0.22%，线上消费增速放缓[8] 流动性环境与债市表现 - 10月新增社融8149亿，同比少增达5971亿，社融存量同比回落0.2个百分点至8.5%[10] - M2同比下行0.2个百分点至8.2%，M1同比大幅下行1.0个百分点至6.2%[11] - 十年国债活跃券收益率位于1.8%附近窄幅震荡，流动性平稳但市场缺乏明确驱动力[11]

经济基本面因素 - 国内生产总值（GDP）增长强劲意味着企业盈利水平提升、就业机会增加、消费能力增强，进而吸引更多外资流入，推动本币需求上升和汇率升值[1] - 通货膨胀率持续高于其他国家会导致货币在国际市场上的实际价值相对下降，进口商品成本增加，出口竞争力可能减弱，最终可能导致汇率贬值[1] - 失业率水平是劳动力市场状况的重要指标，较低的失业率对应经济运行良好、消费与生产活动活跃，有助于增强对货币的信心，对汇率形成支撑[1] 中央银行货币政策 - 央行提高基准利率会使该国货币资产的收益率上升，吸引国际资本流入以获取更高回报，从而推动本币需求增加和汇率升值[2] - 央行降低基准利率时，货币吸引力下降，资本可能流出，导致本币贬值[2] - 央行可通过在外汇市场上买入或卖出本币的方式进行干预，以调节汇率波动幅度，旨在维护汇率基本稳定或实现特定宏观经济目标[2] 国际收支状况 - 经常账户顺差意味着该国在对外贸易中净收入增加，外汇储备可能相应增长，对本币形成支撑[2] - 资本与金融账户记录了跨境资本流动，外国直接投资、证券投资等资本流入的增加会提升对本币的需求，推动汇率上升[2] - 资本流出可能导致本币贬值[2] 政治与市场环境 - 政治稳定的国家更易吸引外资，有利于维持本币汇率的稳定[3] - 地缘冲突或政治动荡可能引发市场避险情绪，导致资本从风险较高地区流出，转向避险资产货币，影响相关货币汇率[3] - 市场参与者基于对经济数据、政策走向的分析形成汇率预期，若普遍预期某国将采取紧缩性货币政策，可能提前买入该国货币，导致汇率在政策实施前上升[3]

核心财务业绩 - 第三季度每股收益达1.11美元，超出市场共识预期0.91美元，较去年同期0.90美元显著提升 [2] - 当季盈利超出预期近22%，显示公司持续超越市场预测的能力 [2] - 第三季度营收达3.578亿美元，超出市场共识预期近4%，较去年同期3.181亿美元增长12.5% [3][5] 财务健康状况 - 债务权益比为0.42，表明公司采用平衡的融资策略，债务水平适中 [4][5] - 流动比率为1.29，表明公司拥有合理的流动性以覆盖短期负债 [4][5] - 市销率为2.22，意味着投资者愿意为其每美元销售额支付2.22美元 [4] 市场地位与表现 - 公司是医疗技术领域的重要参与者，专注于创新医疗器械 [1] - 强劲的营收增长和持续的盈利超预期，使公司在竞争激烈的医疗技术市场中定位良好 [4]