投资评级 - 对浦发银行的投资评级为“增持”，并维持该评级 [4][7] 核心观点 - 浦发银行2025年营收与利润稳健高增，资产质量持续改善，信贷维持高增，基本面逐步向好 [3][6][7] - 2025年实现营业收入1711.42亿元，同比增长1.5%，归母净利润500.17亿元，同比增长10.5%，利润维持双位数高增 [6] - 净利息收入同比增5%，存贷稳健增长支撑，息差平稳，全年累积净息差1.42%与2024年持平，率先实现净息差企稳 [6] - 费用端管控成效显著，资产质量迎来近年来最优水平，不良率、关注类余额和占比均双降，拨备覆盖率持续上升 [6] - 作为唯一一家总部在上海的股份行，扎根长三角，服务全国主要经济区，近年来加速在科技数智化方面的战略布局 [7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入171,142百万元（同比+1.5%），归母净利润50,017百万元（同比+10.5%），每股收益1.46元，净资产收益率7.18% [4][6] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为532.34亿元、566.91亿元、568.46亿元 [4][6][7] - **营收预测**：预测2026-2028年营业收入分别为180,636百万元、188,414百万元、193,346百万元，增长率分别为5.5%、4.3%、7.0% [4] - **估值水平**：基于2026-2028年预测，PE分别为6.56X、6.17X、6.13X，PB分别为0.44X、0.39X、0.42X [4][7] 业务分析 - **息差与定价**：4Q25单季年化净息差环比微降4bp至1.40%，单季年化资产收益率环比降11bp至2.94%，计息负债付息率环比降8bp至1.54% [6] - **资产负债增长**：2025年生息资产同比增5.8%，贷款同比增5.8%，计息负债同比增6.3%，存款同比增8.5% [6] - **信贷结构**： - 对公贷款同比增7.8%，零售贷款同比增2.1% [6] - 对公新增贷款中，泛政信类、其他品类、制造业为前三大贡献，新增占比分别为54.7%、22.7%、18.2% [6] - 零售贷款中，按揭、消费贷、经营贷分别同比+0.5%、+11.4%、-1.9% [6] - **存款结构**：2025年存款活期与定期占比基本稳定在4:6，整体活期存款占比37.2%，对公活期、对公定期、个人活期、个人定期分别同比+0.2%、+13.8%、+9.5%、+10.3% [6] - **非息收入**：2025年净非息收入同比-6.1%，其中手续费净收入同比-0.4%，净其他非息收入同比-10.3% [6] 资产质量 - **整体改善**：截至2025年末，不良率1.26%，环比下降3bp，自4Q23以来维持逐季下降；关注类占比2.09%，环比下降9bp；逾期率1.89%，较1H25下降1bp [6] - **拨备提升**：拨备覆盖率200.7%，环比上升8.2个百分点，自1Q24以来维持逐季上升；拨贷比2.53%，环比上升6bp [6] - **细分行业不良**： - 对公不良率较1H25上升2bp至1.21%，其中建筑业不良率增幅较多（+43bp） [6] - 零售不良率较1H25下降18bp至1.47% [6] - 对公不良贷款中，前三大不良占比行业分别为房地产（18.66%）、制造业（8.95%）、租赁商服（7.49%） [6][21]

2026年2月信贷数据分析 - 2026年2月新增人民币贷款9000亿元，与去年同期的10100亿元基本持平，考虑到今年2月工作日因春节假期明显少于去年，当前的信贷增长形势实际好于去年同期[4] - 2月下旬3M国股转贴现利率均值从1.03%上行至1.40%，月末最后一天达1.53%，结合票据融资负增长，表明金融机构在2月下旬并未“冲量”，反而很可能在主动“压量”控制信贷投放力度[4] - 信贷增长并非越多越好，关键在于为经济稳定和高质量发展创造适宜的货币金融环境，实现社会融资规模、货币供应量增长与经济增长和价格水平预期目标相匹配[4] 信贷增长质量与结构 - 2026年2月企业中长期贷款在新增人民币贷款中的占比达到98.9%，意味着“新增信贷里几乎全是企业中长期”[4] - 企业中长期贷款占比不仅显著高于去年同期的53.5%，且自去年10月以来趋势性提高，反映出信贷增长质量呈现趋势性改善[4] - 企业中长期贷款的增量最能体现企业投资的信心及意愿，其占比越高说明信贷增长质量越好[4] 对金融机构的建议与行业观察 - 建议金融机构从实际出发、按规律办事，进一步淡化对存、贷款等指标时点数的追求，加大日均数考核占比，更扎实地服务实体经济[4] - 近些年“开门红”阶段不合理（即过高）的信贷增长继续得到平抑，2026年1月和2月的信贷增长都更为“实在”[4] - 摒弃对信贷规模的无谓“内卷”，有助于信贷质量的提升[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 今年2月新增人民币贷款与去年同期基本持平，虽工作日少于去年2月，但信贷增长形势好于去年同期；2月下旬金融机构可能在“压量”，信贷未冲量，“开门红”阶段不合理信贷增长得到平抑；企业中长期贷款在新增人民币贷款中占比达98.9%，远高于去年同期，信贷增长质量呈趋势性改善 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 新增信贷里几乎全是企业中长期 - 今年2月新增人民币贷款9000亿元，与去年同期10100亿元基本持平，因工作日减少，信贷增长形势好于去年同期 [1][8] - 2月中上旬3M国股转贴现利率均值1.03%，下旬均值上行至1.40%，月末最后一天走高至1.53%，结合票据融资负增长，说明2月下旬金融机构可能“压量” [2][8] - 信贷增长应与经济增长和价格总水平预期目标相匹配，今年2月信贷未冲量，不合理信贷增长继续得到平抑，建议金融机构淡化存贷款时点数追求，加大日均数考核占比 [2][10] - 今年2月企业中长期贷款在新增人民币贷款中占比98.9%，明显高于去年同期的53.5%，自去年10月以来趋势性提高，信贷增长质量趋势性改善 [3][11]

信贷增长与结构 - 1月信贷“开门红”略低于预期，但稳增长基调与政策靠前发力趋势不变，结构优化是主线，规模波动影响总体可控[1] - 预计2026年全年信贷增量16.31万亿元，节奏上延续靠前发力，假设第一季度增量占比65%，测算相应增量约10.6万亿元[2] - 信贷资源主要倾斜方向为“五篇大文章”、扩内需、科创及中小微企业[2] 存款重定价与息差改善 - 大规模中长期存款将于2026年到期，预计上市银行约有54万亿元定存到期，其中三年期存款约23.4万亿元[3] - 测算今年三年期存款到期续作对息差的正向影响为11.75个基点，且息差改善成效预计将在第一季度较为集中显现[3] - 区域性银行息差改善程度可能更高，但面临的存款搬家压力也可能更大[3] 非息收入与财富管理 - 预计2026年银行中收增长可期，更多来自规模扩张，财富管理业务拐点将显现[4] - 测算2026年上市银行搬家存款约2.1万亿元，其中约0.83万亿元用于投资，配置以理财为主，同时增配基金、信托、保险等[4] - 理财子公司市场份额有望提升，代销规模将迎来扩容机遇，牌照价值凸显[4] 金融市场业务与资产质量 - 年初债市阶段性回暖叠加2025年低基数，第一季度金融市场业务有望实现短期修复[4] - 上市银行对公房地产贷款占比较低，且房企信用利差已收窄至130个基点以内[5] - 城投化债稳步推进，信用利差持续收窄，预计不良风险总体稳定，拨备计提充足，利润层面仍有反哺空间[5] 业绩展望 - 整体来看，上市银行业绩修复值得期待，2026年第一季度表现预计将优于2025年同期[1][6] - 预计2026年上市银行营收同比增长3.42%，净利润同比增长3.3%[6] - 预计2026年第一季度营收同比增长2.8%，净利润同比增长2.58%[6]

外汇市场运行情况 - 2026年1月，银行结汇20048亿元人民币，售汇14457亿元人民币，实现结售汇顺差[1] - 1月银行结售汇顺差较上月下降20%，企业和个人等非银行部门跨境资金净流入较上月下降28%[3][4] - 1月银行代客涉外收入54722亿元人民币，对外付款48974亿元人民币[1] - 从主要渠道看，1月货物贸易项下资金净流入较上月下降27%，服务贸易项下资金净流出增长23%，证券投资项下资金净流入保持稳定[3][4] - 外汇市场交易活跃、预期平稳，跨境资金流动更趋稳定[3] 信贷与金融数据 - 1月份人民币贷款增加4.71万亿元，信贷总量平稳增长[5] - 1月末人民币贷款余额276.62万亿元，同比增长6.1%，高于名义经济增速[5] - 开年以来金融体系加大信贷投放力度，需求端有多方面有利条件支撑信贷平稳增长[5] 企业贷款情况 - 1月企（事）业单位贷款增加4.45万亿元[9] - 其中，中长期贷款增加3.18万亿元，占比超七成，为制造业和新兴产业等重点领域提供了有力的中长期资金支持[9] - 重大项目密集落地带动项目贷款加大投放，一季度基建领域贷款审批节奏明显加快，投放量同比实现较大幅度增长[7] 个人贷款情况 - 节前消费活力释放支撑个人贷款平稳增长[11] - 临近春节，年货采买、家装换新、文旅出行等多元化消费需求集中释放，对个人贷款增长拉动效应凸显[11] - 个人消费贷款贴息政策延长期限至2026年底，相关政策平稳接续有助于提升居民消费意愿，也对个人贷款增长形成支撑[11]

社融总量与结构 - 2026年1月新增社会融资规模为7.22万亿元，同比多增1654亿元，高于过去六年同期均值5.99万亿元[1][3] - 社融存量同比增速为8.2%，较前值8.3%下降0.1个百分点，但仍稳定在8%以上[1][3][16] - 政府债券净融资9764亿元，同比多增2831亿元，是当月社融核心支撑项，对冲了表内信贷疲弱[3][8][16] - 表内人民币贷款增加4.9万亿元，同比少增3194亿元，是主要拖累项[3][8] - 未贴现银行承兑汇票大增超6000亿元，同比表现强劲，可能反映银行增加对中小企业的表外融资支持[3][9] 信贷需求与结构 - 金融机构口径新增人民币贷款4.71万亿元，同比少增4200亿元，信贷“开门红”效应较弱[1][4][16] - 居民短期贷款增加1097亿元，同比多增1594亿元，可能受一次性信用修复政策驱动[4][10][16] - 居民中长期贷款增加3469亿元，同比少增1466亿元，预示房地产市场“小阳春”行情可能不及预期[4][10][16] - 企业中长期贷款增加3.18万亿元，同比少增2800亿元，增长乏力是一大隐忧[4][10] - 企业短期贷款增加2.05万亿元，同比大幅多增3100亿元，部分取代了同比少增3590亿元的票据融资[4][10] 货币供应与存款 - M2同比增速为9.0%，较上月上升0.5个百分点，股市活跃助推非银金融机构存款增长是主因[1][5][11][16] - M1同比增速为4.9%，较上月上升1.1个百分点，受益于低基数效应和企业活期存款增长[1][5][11] - 人民币存款增加8.09万亿元，同比多增3.77万亿元，其中非银金融机构存款同比大幅多增，贡献了增幅的68%[5][11] - 财政存款增加1.55万亿元，同比多增1.22万亿元，主因政府债券发行较快但资金拨付延后[5][11] 政策与流动性 - 央行在春节前呵护流动性，1月国债净买入1000亿元，2月以来通过买断式逆回购实现净投放6000亿元[12] - 在“适度宽松”货币政策基调下，货币政策利率进一步调降，有利于稳定市场流动性[12]

社会融资规模与货币供应 - 1月末社会融资规模存量达449.11万亿元，同比增长8.2% [1][2] - 1月社会融资规模增量为7.22万亿元，比上年同期多1662亿元 [2] - 1月末广义货币（M2）余额为347.19万亿元，同比增长9%，增速较上月走高 [1][2] 社融增长的结构性支撑 - 政府债券是社融增长主要支撑，1月净融资9764亿元，同比多2831亿元 [2] - 1月政府债券融资增量占全部社融增量比重达13.5%，为2021年以来同期最高水平 [2] - 除政府债券外，企业债券、股权融资等直接融资渠道也在加快发展 [2] 信贷增长态势与结构 - 1月人民币贷款增加4.71万亿元，1月末贷款余额276.62万亿元，同比增长6.1% [3] - 1月企（事）业单位贷款增加4.45万亿元，其中中长期贷款占比超七成 [3] - 1月住户贷款增加4565亿元，节前消费活力释放支撑个人贷款平稳增长 [3] 信贷投放的驱动因素 - 重大项目密集落地带动项目贷款投放，2026年提前批“两重”建设项目和中央预算内投资计划共计约2950亿元 [3] - 一季度基建领域贷款审批节奏加快，投放量同比增速有较大幅度提升 [3] - 企业中长期贷款为制造业和新兴产业等重点领域提供资金支持 [3] 信贷结构优化与提质 - 信贷增长“换挡提质”特征凸显，科技贷款、普惠小微贷款、制造业中长期贷款增速持续高于全部贷款增速 [4] - 金融“五篇大文章”贷款占比明显上升，信贷资源向高质量发展领域集聚 [4] 融资成本状况 - 2026年1月企业贷款加权平均利率约3.2%，较2018年下半年降息周期启动以来的高点下降2.4个百分点 [5] - 社会综合融资成本持续低位运行，反映信贷供给充裕及金融向实体经济让利成效 [5] - 明示企业贷款综合融资成本工作推广，有助于促进非利息成本进一步下降 [6] 货币政策累计效应 - 2018年下半年以来已18次下调存款准备金率，向市场提供的中长期流动性持续发挥作用 [6] - 同期政策利率共下调10次，累计下调1.15个百分点 [6] - 政策利率下调引导企业贷款利率和个人房贷利率较周期高点分别下降2.5个百分点和2.7个百分点 [6]

核心观点 - 2026年1月金融数据显示适度宽松的货币政策持续发力，为经济回升向好创造了适宜的货币金融环境，有力支持了年初经济平稳开局 [1] 社会融资规模 - 1月末社会融资规模存量达449.11万亿元，同比增长8.2% [1] - 1月社会融资规模增量为7.22万亿元，比上年同期多1662亿元 [1] - 政府债券是社融增长主要支撑，1月政府债券净融资9764亿元，比上年同期多2831亿元，其增量在全部社融增量中占比达13.5%，为2021年以来同期最高水平 [1] - 除政府债券外，企业债券、股权融资等直接融资渠道也在加快发展 [1] 货币供应量(M2) - 1月末广义货币(M2)余额为347.19万亿元，同比增长9%，增速较上月有所走高 [1] - 推动M2增速走高的因素包括基数效应（2025年1月M2余额新增约5万亿元，总体偏低）以及开年资本市场走势积极 [2] 信贷增长 - 1月人民币贷款增加4.71万亿元，1月末人民币贷款余额为276.62万亿元，同比增长6.1%，还原政府债券置换因素后增速约6.7% [2] - 重大项目密集落地带动项目贷款加大投放，国家发展改革委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划共计约2950亿元，基建领域贷款审批节奏加快，投放量同比增速有较大幅度提升 [2] - 1月企（事）业单位贷款增加4.45万亿元，其中中长期贷款占比超七成，为制造业和新兴产业等重点领域提供有力中长期资金支持 [2] - 节前消费活力释放支撑个人贷款平稳增长，1月住户贷款增加4565亿元 [3] - 信贷增长“换挡提质”特征凸显，科技贷款、普惠小微贷款、制造业中长期贷款增速持续高于全部贷款增速，金融“五篇大文章”贷款占比明显上升 [3] 融资成本 - 社会综合融资成本持续低位运行，2026年1月企业贷款加权平均利率约3.2%，比2018年下半年本轮降息周期启动以来的高点下降了2.4个百分点 [3] - 融资成本低位运行反映了信贷供给相对充裕及金融向实体经济合理让利的成效 [3] - 2018年下半年以来，政策利率共下调10次，累计下调1.15个百分点，引导企业贷款利率和个人房贷利率分别下降2.5个百分点和2.7个百分点 [4]

一季度信贷投放特征 - 一季度信贷投放量通常较多，政策早出台能早见效，例如央行1月下调结构性货币政策工具利率，激发了银行对重点领域信贷投放的积极性 [1] 信贷需求端支撑因素 - 重大项目密集落地带动项目贷款加大投放，国家发展改革委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资，各地推动重大项目早开工、早建设 [2] - 企业贷款发力提质，1月企（事）业单位贷款增加4.45万亿元，其中中长期贷款增加3.18万亿元，为制造业和新兴产业等重点领域提供了有力的中长期资金支持 [2] - 春节假期前消费活力释放支撑个人贷款平稳增长，年货采买、家装换新、文旅出行等多元化消费需求集中释放，财政部等三部门优化实施个人消费贷款贴息政策有助于提升居民消费意愿 [2] 融资成本与信贷结构 - 1月企业新发放贷款加权平均利率约为3.2%，比上年同期低约20个基点，个人住房新发放贷款加权平均利率为3.1%，与上年同期基本持平 [3] - 社会综合融资成本持续低位运行，3.2%的利率水平比2018年下半年本轮降息周期以来高点下降了2.4个百分点，有助于为企业经营减负松绑 [3] - 信贷结构持续优化，截至1月末普惠小微贷款余额为37.16万亿元同比增长11.6%，不含房地产业的服务业中长期贷款余额为60.03万亿元同比增长9.2%，增速均高于同期各项贷款增速 [3] - 科技贷款、普惠小微贷款、制造业中长期贷款增速持续高于全部贷款增速，金融“五篇大文章”贷款占比明显上升 [3] 信贷资源流向与金融支持 - 信贷资源从传统领域流向新兴赛道，是经济结构转型升级的自然结果，也是金融支持实体经济质效提升的核心体现 [4] - 通过市场化的引导激励，金融机构优化资金供给结构的意愿不断上升，金融服务能力也明显增强 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年1月信贷增长较往年更实在，金融机构注重信贷均衡投放，信贷增长应与经济增长和价格总水平预期目标匹配，今年1月信贷在数量、政策力度上足够，贷款利率稳中有降，M2增速达近两年来最高值，社融存量增速基本持平，实现了与经济增长和目标的匹配 [1][3] - “内卷式”信贷冲量行为需整治，应追求实实在在的信贷数据 [2] 根据相关目录分别进行总结 1、实在的数据远胜于“内卷”出的高增长 - 2026年1月新增人民币贷款4.71万亿元，略低于2024年和2025年同期，但明显高于2025年11、12月，1月是信贷“旺月”，有“开门红”季节性规律，2024和2025年1月信贷增量分别占该年全年增量的27.2%和31.5%，一季度信贷增量分别占全年的52.3%和60.1%，这与经济金融运行客观因素有关 [1] - 部分金融机构为营造“开门红”刻意加大1月信贷投放力度，属于“内卷式”竞争，会带来资金沉淀与空转、降低银行业净息差、透支后续信贷需求等问题，应整治平抑 [2] - 今年1月信贷增长实在，金融机构注重均衡投放，信贷增长并非越多越好，应与经济增长和价格总水平预期目标匹配，1月新增贷款环比多增3.80万亿元，数量足够，央行下调结构性货币政策工具利率，政策力度足够，企业新发放贷款加权平均利率比上年同期低约20个基点，M2增速达9.0%为近两年来最高值，社融存量增速基本持平于2025年12月 [3]