投资评级 - 维持"买入"评级 [11][14] 核心财务表现 - 2025H1实现收入62.3亿元，同比增长9.4%，归属净利润8.1亿元，同比增长5.6% [2][7] - 2025Q2实现收入29.9亿元，同比增长18.6%，环比下降7.6%，归属净利润3.7亿元，同比增长11.1%，环比下降14.7% [2][7] - 公司拟每10股派发现金红利2.40元（含税） [2][7] - 预计2025-2027年归属净利润分别为14.2亿元、15.9亿元、18.2亿元 [14] 业务运营亮点 - 北方基地葫芦岛项目一阶段产能全面达产，2025H1辽宁优创实现收入5.5亿元，净利润38.9万元，投产即盈利 [14] - 创新驱动发展，2025H1获专利授权41个，创制新药1631商业化进程加快 [14] - 2025Q2原药销量2.8万吨，同比增长12.0%，制剂销量1.3万吨，同比下降2.9% [14] - 2025Q2毛利率22.5%，净利率12.4%，同比分别下降1.5个百分点和0.9个百分点，盈利能力相对稳健 [14] 产品价格动态 - 2025Q2主要产品价格环比变化：氯氰菊酯(+11.6%)、联苯菊酯(+1.2%)、功夫菊酯(+0.4%)、草甘膦(+0.2%)、烯草酮(+56.3%) [14] - 2025Q3(截至8月17日)价格环比表现：草甘膦(+11.3%)、烯草酮(+7.0%)，南美旺季需求支撑明显 [14] - 原药/制剂均价2025Q2同比变化+3.2%/-9.9%，环比变化+4.7%/-58.4% [14] 行业地位与增长前景 - 公司为国内仿生农药行业规模最大企业，全球拟除虫菊酯原药核心供应商 [14] - 内生增长+资产协作+"两化"共振共同推动长期成长 [14] - 随着北方基地产能持续释放，公司销量有望延续提升趋势 [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 广信股份优化光气农药一体化产业链，拓展产业新方向，产业链成本优势明显，为公司提供竞争力，光气下游应用广泛，为产业发展提供新方向 [7] - 农药价格整体处于相对底部，行业景气度有望上行，伴随全球农药行业库存去化以及落后产能出清，部分农药价格已出现回升 [7] - 公司现金流充沛，为产业链升级提供保障，助力优化成本，2024 年货币资金等之和为 86.85 亿元，为长期建设和发展提供充足资金 [7] - 预计公司 2025 - 2027 年实现营业总收入分别为 50.21、54.49、59.67 亿元，同比增速分别为 8.15%/8.52%/9.51%；实现归母净利润分别为 9.39、11.18、12.26 亿元，同比增速分别为 20.59%/19.07%/9.62% [7] 根据相关目录分别进行总结 完备产业链助力公司快速发展 - 公司产业链完善，一体化程度高，布局光气、氯苯产业链及上游配套产能，主营产品广泛应用于多领域，是国内少数有完整农药生产体系的厂商，产业链向上游延伸优化成本 [12][15] - 股权结构稳健，实际控制人黄金祥、赵启荣夫妇合计持有 41.63%股权，有利于公司长远稳健发展 [17] - 公司资金充裕，2021 - 2022 年业绩大增，2023 年以来营收及净利润波动下降，2024 年仍实现一定营收和利润，现金流充沛，管理费用优化，抗周期能力提升 [21][23][25] 公司农药板块稳步发展，产业链不断完善 - 农药板块价格处于底部区间，有望回升增厚利润，农业安全政策推动我国植物保护产品行业市场规模不断提升，公司多菌灵、甲基硫菌灵国内领先，是国内首批实现敌草隆生产的企业，草甘膦有望底部回升，茚虫威、噁草酮项目即将投产，有望带来业绩增量 [31][32][44][50][68] - 公司农药中间体产能逐步完善，成本优势提升，硝基氯化苯为公司氯苯产业链奠定基础，离子膜烧碱投产，进一步打通上游原材料产业链 [77][81] - 农药产品价格处于底部区域，部分品种陆续开始回升，自 2021 年下半年以来价格指数有波动，我国农药出口量呈波动上行态势 [85] 依托光气资源，开展产业链延链补链 - 光气生产准入门槛高，公司是光气化农药行业龙头，拥有光气产能许可 32 万吨/年，实际产能 6.8 万吨/年，全国光气生产厂家及产量有限 [88] - 光气资源稀缺，下游产品丰富，光气应用广泛，光气化中间体产品丰富，主要包括四大类型，光气生产工艺与氯化亚砜生产工艺相比有优势，公司依托光气资源布局产业链成本优势明显 [92][94][96] - 光气可用于生产异氰酸酯，改性产品性能优异，异氰酸酯分为芳香族和脂肪族，不同类型应用领域不同 [97] 盈利预测及估值 - 对公司 2025 - 2027 年业绩做出预测，农药板块营收增速将分别达到 10%/10%/12%，毛利率将分别达到 33%/34%/33%；农药中间体及其他板块营收增速将分别达到 5%/6%/5%，毛利率将分别达到 33%/35%/33% [99] - 预计公司 2025 - 2027 年实现营业总收入分别为 50.21、54.49、59.67 亿元，同比增速分别为 8.15%/8.52%/9.51%；实现归母净利润分别为 9.39、11.18、12.26 亿元，同比增速分别为 20.59%/19.07%/9.62%；EPS 分别为 1.03 元、1.23 元、1.35 元，广信股份估值明显低于可比公司平均水平 [100]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：农药行业 - 公司：拜耳、孟山都、禾邦、福华、UPL 纪要提到的核心观点和论据 农药行业周期及市场状态 - 2021 - 2022 年为上行周期，供给端疫情致产能供应不畅，需求端海外渠道补库存使订单增加；2022 年 Q4 开始去库存，供给端企业扩张开支，需求端订单减少，目前库存去化完毕达正常水位 [2] - 2022 下半年价格下跌，2023 年 6 月触底进入盘整，因产能过剩未现涨价迹象，预计 2025 年处于底部盘整 [1][2] 值得关注的农药品种 - 2025 年百菌清、阿维菌素、甲维盐等品种表现较好，价格反转，原因是供给端停产或爆炸事件及复配需求增加，如代森锰锌由 UPL 主动调价 [1][4] 草甘膦市场情况 - 中国年产量约 60 万吨，产能利用率 75%；孟山都海外产能 38 万吨，年产量 25 - 28 万吨；全球年需求约 90 万吨，中国出口占比 90% [5] - 长江沿岸两工厂停产影响 9 万吨产量，占中国年总产量 10%；库存从 8 万吨降至 3.4 万吨，价格从 23,500 元/吨涨至 25,900 元/吨，毛利改善；2025 年出口较 2023 年好转 [1][5] 草甘膦涨价预期 - 参考 2020 年洪水致两家企业停产，价格从 21,000 元涨至 30,000 元；当前两工厂停产预计影响 4.5 万吨产量，有望类似幅度涨价 [6] - 2025 年河北环保检查可能致原材料紧缺，为潜在催化因素 [1][6] 巴西订单影响 - 巴西受关税影响，部分美进口订单可能转向中国，且种植面积增加，刺激中国草甘膦出口需求 [1][7] 孟山都及拜耳事件影响 - 孟山都官司已赔偿 100 亿美元，18 万件官司解决成本预计超 100 亿美元，停产将引发市场大行情 [3][8] - 拜耳 2018 年 630 亿美元收购孟山都，因官司市值下降，破产处理可能性大，将影响市场动态 [3][8][12] 草甘膦成本结构 - 成本因厂家配套而异，低的约 22,000 - 23,000 元，高的约 24,000 元，取决于原材料及临矿配套情况 [9] 草甘膦复产及价格走势 - 9 万吨复产中 5 万吨涉及搬迁关停，其余预计半年后复产；库存降至 3.6 万吨，若保持低位价格下跌可能性不大；2025 年订单正常，长期补库概率高，订单增加趋势明显 [10] 草甘膦市场需求趋势 - 整体需求呈增长态势，美国稳定，巴西和中国因种植面积扩大需求增加，预计增长率约 3%，市场向上概率大 [3][11] 草甘膦投资潜力 - 属刚需产品，不受地产等因素扰动，库存减少、价格上涨，具良好投资潜力 [13] 其他重要但可能被忽略的内容 - 草甘膦主要用于转基因作物，也有部分用于非转基因作物 [5]

评级结果与展望 - 公司主体信用等级维持AA-，评级展望稳定[4] - 丰山转债信用等级同样维持AA-[4] - 评级机构认为公司产品结构覆盖精细化工中间体有所提升，客户资质优质[4] - 农药行业仍处于周期底部，公司连续两年净利润亏损[4] 财务表现 - 2024年营业收入10.44亿元，同比下降12.76%[4] - 2024年归母净利润亏损0.39亿元，与上年持平[4] - 2025年一季度营业收入3.22亿元，同比增长22.60%，归母净利润0.15亿元[4] - 2024年经营活动现金流净额-0.79亿元，2023年为1.56亿元[4] - 资产负债率42.77%，较上年小幅上升[4] 业务运营 - 农药板块收入占比73.35%，精细化工和电子化学品收入占比不足5%[4] - 五大主力产品氟乐灵、精喹禾灵等产能利用率在37.77%-89.22%之间[4] - 钠离子电解液项目产能利用率仅0.18%，2024年亏损1101.74万元[4] - 精细化工项目2025年1月进入试生产，设计年产能6.75万吨[4] 行业环境 - 2024年农药行业呈现"量增利减"特征，利润率5.7%处于历史低位[4] - 农药出口量同比增加28.8%，但价格下行导致出口金额仅增长11.3%[4] - 预计2031年全球农药市场规模达1185.1亿美元，年复合增长率6.0%[4] - 农药原药价格指数已逐步触底，短期内或将底部震荡运行[4] 风险因素 - 钠离子电解液面临商业化进展不及预期和市场需求不足风险[4] - 精细化工板块新增产能消化存在不确定性[4] - 环保及安全生产标准提高可能增加经营成本[4] - 农药行业景气度恢复速度影响公司盈利能力改善[4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][11] 报告的核心观点 - 全球去库存卓有成效，行业周期触底回升，25年市场将从“去库存”转入“去产能”阶段，行业格局两极分化，市场份额向头部企业集中 [3][81] - 扬农化工是国内领先农药生产企业，背靠先正达打造高质量发展核心竞争力，即将进入新一轮增长周期 [10] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测为14.07、17.51、20.41亿元，当前市值对应PE为17、14、12X，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 扬农化工：全球领先农药企业，底部蓄力再迎成长周期 - 扬农化工是全球农药原药产品核心供应商，位列2024中国农药销售百强企业第4名，连续多年入选世界农化企业前20强，是先正达集团植保业务重要成员 [22][23] - 扬农与先正达集团及其内部成员企业协同合作，可打通原药生产与销售产业链，借助先正达品牌及销售渠道提升全球市场份额，还可借助其平台增强研发实力，承接专利药研发、生产 [32][35] - 内延方面，公司优士化学、优嘉植保、辽宁优创等项目有序规划布局，业务板块形成规模体量，产品选择具备章法，历史投资回报率优异 [36][43] - 外伸方面，农研公司为研发体系提供支持，中化作物加速制剂布局，公司拥有完善的农药创新体系 [48][50] - 公司历史业绩受行业景气影响，23、24年行业下行，营收、利润承压，25Q1营收、利润同比恢复增长，产品价格环比趋稳 [51][57] - 公司降本节支挖潜增效，供应管理成效显著，24年生产降耗节支8616万元，采购节支2.53亿元 [66] 农药行业周期筑底，景气有望持续回升 - 全球农药市场规模稳步增长，需求刚性，产品结构上非专利作物保护品市场份额扩大 [68][70] - 2022年以来农药原药价格大幅下跌，2023 - 2024年全球市场持续去库存，目前库存基本恢复正常，采购需求不断恢复，产品价格触底回升，行业触底信号明确 [73][80] - 2025年市场将从“去库存”转入“去产能”阶段，行业格局两极分化，市场份额向头部企业集中 [81] - 全球粮价企稳回暖支撑农化需求，油价中枢下行优化成本 [89][92] - 友道化学氯虫苯甲酰胺重大事故导致产业链受关注，预计国内危化品工艺管控加强，安全环保政策趋严或推动行业景气周期加速修复 [92][98] 核心产品菊酯领先地位稳固，除草剂、杀菌剂布局日趋完善 - 菊酯类杀虫剂性能优越，全球市场地位稳固，拟除虫菊酯分为农用菊酯和卫生用菊酯，市场需求稳中有增 [103][112]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：农药农化行业、对硝基苯酚市场 - 公司：广信股份、新安股份、杨龙集团、江苏南化、八一化工、扬科集团、湖南海利、南方神话、江苏快达、南方生化、贾立英、新发、福华、长安仁恒、辽宁世星、浙江闰土、富美实、印度塔塔 纪要提到的核心观点和论据 广信股份财务表现 - 2024 年营业收入 46.43 亿元，归母净利润 7.79 亿元；2025 年一季度营业收入 9.82 亿元，净利润 1.61 亿元[3] - 2025 年第一季度非经常性损益主要来自理财产品投资收益，约 3400 万元[4] 行业现状与周期 - 农药行业自 2022 年下半年进入下行周期，当前库存较低，处于周期底部震荡阶段，下游按需补库，价格波动难大幅调整[2][6] - 对硝基苯酚市场产能过剩[2][10] 公司面临挑战与机遇 - 面临草甘膦利润下降和多晶硅价格战挑战，新产品恶草酮银松威二季度起增量或改善业绩[2][4][5] - 草甘膦市场供给压力大，新增产能多，提价困难；恶草酮、茚虫威价格高但投放延迟[4] 公司市场地位与竞争格局 - 广信股份是农药制剂龙头之一，核心竞争力和经营质量较好，在主要产品领域有完整产业布局和成本优势，市场占有率高[4][9] - 农药农化行业竞争稳定，部分厂家退出，新安股份或减少草甘膦业务投入，行业集中度或提升[2][8] 产品情况 - 草甘膦销售微利，装置运行利于配套产业链消化，降低其他产品成本；价格 7 万出头，成本 5.5 - 6 万元，短期内难显著增长[2][3][13][15][29] - 多菌灵价格 37000 - 38000 元，二季度旺季预计价格维持，三季度或波动[11] - 甲基硫菌灵震荡，公司产业链成本优势明显，毛利高约 10 个百分点[11] - 敌草隆价格相对稳定，全球需求和上游内销价格稳定[11] - 恶草酮价格 14 - 15 万元，成本约 12 万元，计划优化至 10 万元以内，二季度预计放量，未来三年计划满产满销[15][16][26][27] - 茚虫威价格突破 80 万元，成本约 60 万元，受市场需求和康宽影响，二季度投产，下半年完全达产[15][16][27] - 嘧菌酯全球需求约 3000 吨，公司现有产能 1000 吨，若原药质量达标可供货给富美实[16] - 环嗪酮现有 1000 吨产能，计划扩至 1500 吨，价格约 9 万元，有近 30%毛利空间，多用于农药复配[17] - 对氨基苯酚市场景气度低，价格跌破 2 万元/吨，装置负荷停停开开，基本不盈利[20] 公司策略与规划 - 灵活调整库存管理策略应对市场变化[2][7] - 扩大印度市场提高对硝基苯酚需求，降低成本提高收益[2][10] - 与其他企业协商合作维持市场稳定，应对恶意竞争[9] - 放缓海外基地建设，加大国内技改投入，减少分红金额应对资金压力和寻求投资机会[4][18][19] - 内生增长靠技改项目和补充光气化中间体产品；外延增长围绕化工领域投资[28] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2024 年公司直接出口美国销售额约占总营收 5%，约 2 亿人民币，草甘膦在互免清单内，关税影响有限[8] - 2024 年第 4 季度农药板块利润占比约 60%，2025 年第 1 季度农药板块以杀菌剂和敌草隆为主，草甘膦几乎无贡献[23] - 2025 年第二季度市场表现预计好于第一季度，杀菌剂销售改善，4 月多聚磷酸盐均价回升[24][25] - 公司通过印度塔塔间接进入印度市场，正逐步推动小订单释放整体量[21][22] - 农药行业通常 3 - 5 年一个周期，2022 年下半年进入下行周期，2025 年回升趋势不明朗，受全球贸易战和制造业发展影响[30] - 公司在东南亚和北美市场布局节奏放缓，因政策风险大[31] - 草甘膦行业因供给量大、玩家多且涉及反垄断问题，难以实现严格自律[33]

报告公司投资评级 - 维持“增持”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2025年一季度扬农化工业绩符合预期，行业周期底部凸显韧性，虽产品销售均价同比下跌，但成本控制力强，新项目贡献增量推动业绩增长 [1][6] - 行业周期底部公司业绩仍增长，未来产品价格上涨时业绩弹性大，目前部分产品价格已现企稳反弹趋势，海外去库存有成效，新周期备货推动需求恢复 [6] - 公司加强创制药开发，项目建设快速推进，具有领先的农药创新研发能力和自主创制水平，2024年葫芦岛项目提前完成一期一阶段建设，2025年将推进优创等项目 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为117.32亿、133.64亿、151.25亿元，同比增长12%、14%、13%；营业利润分别为15.85亿、18.92亿、22.01亿元，同比增长12%、19%、16%；归母净利润分别为13.49亿、16.11亿、18.75亿元，同比增长12%、19%、16% [2] - 2025 - 2027年EPS分别为3.32、3.96、4.61元，对应PE分别为15.4、12.9、11.1倍，PB分别为1.8、1.6、1.5倍 [2] 基础数据 - 总股本4.07亿股，已上市流通股4.03亿股，总市值208亿元，流通市值206亿元 [3] - 每股净资产27.0元，ROE（TTM）为11.0%，资产负债率39.2% [3] - 主要股东为先正达集团股份有限公司，持股比例35.83% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为-7%、-13%、-16%，相对表现分别为-4%、-9%、-23% [5] 一季度经营情况 - 原药收入18.1亿元，同比增长4.8%，销量2.87万吨，同比增长14.8%，销售均价6.3万元/吨，同比下跌8.8% [6] - 制剂收入8.71亿元，同比增长1.1%，销量1.54万吨，同比增长2.8%，销售均价5.66万元/吨，同比下跌1.6% [6] - 综合毛利率24.6%，同比提高0.3pct [6] 主要产品价格情况 - 2025年一季度，草甘膦、功夫菊酯、联苯菊酯、硝磺草酮市场均价分别为2.3万、10.9万、12.8万、8.6万元/吨，同比分别下跌8.6%、4.7%、11.3%、14.0% [6] - 2025年4月以来，草甘膦、硝磺草酮市场均价平稳，功夫菊酯、联苯菊酯价格小幅上涨 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2025 - 2027年流动资产预计分别为79.12亿、97.23亿、118.36亿元，非流动资产预计分别为107.30亿、109.40亿、111.19亿元 [8] - 流动负债预计分别为65.32亿、72.79亿、80.97亿元，长期负债预计均为4.93亿元 [8] - 归属于母公司所有者权益预计分别为116.08亿、128.82亿、143.55亿元 [8] 现金流量表 - 2025 - 2027年经营活动现金流预计分别为20.15亿、22.36亿、25.12亿元 [8] - 投资活动现金流预计均为-10.28亿元，筹资活动现金流预计分别为-9.05亿、-2.49亿、-2.94亿元 [8] - 现金净增加额预计分别为0.81亿、9.59亿、11.90亿元 [8] 利润表 - 2025 - 2027年营业总收入预计分别为117.32亿、133.64亿、151.25亿元，营业成本预计分别为89.46亿、101.17亿、113.98亿元 [9] - 营业利润预计分别为15.85亿、18.92亿、22.01亿元，归属于母公司净利润预计分别为13.49亿、16.11亿、18.75亿元 [9] 主要财务比率 - 年成长率方面，2025 - 2027年营业总收入同比增长12%、14%、13%，营业利润同比增长12%、19%、16%，归母净利润同比增长12%、19%、16% [10] - 获利能力上，毛利率预计分别为23.7%、24.3%、24.6%，净利率预计分别为11.5%、12.1%、12.4% [10] - 偿债能力方面，资产负债率预计分别为37.7%、37.6%、37.4%，流动比率预计分别为1.2、1.3、1.5 [10] - 营运能力上，总资产周转率预计分别为0.6、0.7、0.7，存货周转率预计分别为7.7、7.8、7.8 [10] - 每股资料方面，2025 - 2027年EPS预计分别为3.32、3.96、4.61元，每股经营净现金预计分别为4.95、5.50、6.18元 [10] - 估值比率方面，PE预计分别为15.4、12.9、11.1倍，PB预计分别为1.8、1.6、1.5倍，EV/EBITDA预计分别为11.5、10.1、9.1倍 [10]