事件：10 月27 日晚，公司发布2025 年三季度报告。2025 年前三季度公司实现营业总收入91.56 亿元， 同比+14.23%；实现归母净利润10.55 亿元，同比+2.88%；实现扣非归母净利润10.44 亿元，同比 +5.76%。3Q25 公司实现营业总收入29.23 亿元，同比+26.15%；实现归母净利润2.50 亿元，同 比-5.01%；实现扣非归母净利润2.48 亿元，同比-0.46%。 原药产品销量上涨，前三季度业绩同比增长。根据公司经营数据，2025 年前三季度公司原药平均售价 6.27 万元/吨，同比-1.12%，销量8.63 万吨，同比+13.5%；制剂平均售价3.98 万元/吨，同比-1.61%，销 量3.32 万吨，同比-3.1%,量增价减背景下公司归母净利润同比微增。分产品看，根据中农立华原药数 据，2025 年前三季度公司主要产品联苯菊酯、氯氰菊酯、高效氯氟氰菊酯、苯醚甲环唑、吡唑醚菌 酯、草甘膦市场均价分别为12.94、7.41、10.90、9.11、15.35、2.48 万元/吨，同比分别为-5.4%、 +22.6%、+0.2%、-7.1%、-6.1%、-3.7%。展望 ...

投资评级与目标价 - 报告对扬农化工的投资评级为“强推”，并维持该评级 [2] - 报告给出的目标价为79.2元/股，相较于当前价64.81元存在上行空间 [2][3] 核心观点与投资建议 - 核心观点认为农药行业景气度正逐步提升，公司淡季业绩符合预期 [2] - 看好农药原药龙头扬农化工的长期发展，在行业景气周期启动的当下，公司业绩有望表现出较强弹性 [6] - 投资建议基于公司历史PE估值中枢，给予2026年20倍市盈率，从而得出目标价 [6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.67亿元、16.04亿元、18.50亿元 [6] 2025年三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入91.56亿元，同比增长14.23%；实现归母净利润10.55亿元，同比增长2.88% [6] - 2025年第三季度单季实现营业收入29.23亿元，同比增长26.15%，环比下降2.34%；实现归母净利润2.495亿元，同比下降5.01%，环比下降32.70% [6] - 2025年前三季度公司综合毛利率为22.35%，同比下降1.67个百分点 [6] 分板块业务表现 - 2025年前三季度原药板块实现营收54.09亿元，同比增长12.19%；制剂板块实现营收13.23亿元，同比下降4.64% [6] - 2025年前三季度原药销量为8.63万吨，同比增长13.47%；制剂销量为3.32万吨，同比下降3.08% [6] - 2025年前三季度原药平均销售价格为6.27万元/吨，同比下降1.12%；制剂平均销售价格为3.98万元/吨，同比下降1.61% [6] 主要产品价格走势 - 2025年第三季度，公司主要产品中，草甘膦均价为2.67万元/吨，同比上涨6.9%，环比上涨13.3%；烯草酮均价为12.38万元/吨，同比大幅上涨83.6%，环比上涨2.8% [6] - 功夫菊酯、联苯菊酯、氯氰菊酯、麦草畏第三季度均价同比变化分别为+1.6%、-1.5%、+15.4%、-7.3% [6] 行业景气度与出口情况 - 农药出口修复明显，行业景气改善，1-9月我国农药制剂出口金额同比增长17.63% [6] - 杀虫剂、杀菌剂、除草剂出口金额同比分别增长19.83%、27.87%、14.64%，除草剂出口在第二、三季度显著修复至约110亿元水平 [6] 公司项目进展与成长动力 - 葫芦岛项目持续推进，一期一阶段项目快速推进产能爬坡，辽宁优创已在2025年上半年全面实现投产即盈利 [6] - 随着葫芦岛项目放量叠加行业周期持续修复，公司有望迎来α与β的共振，展现出较好的盈利能力和业绩弹性 [6] 财务预测摘要 - 预测公司营业总收入将从2024年的104.35亿元增长至2027年的152.94亿元，2025-2027年同比增速预计分别为21.7%、11.7%、7.8% [3] - 预测公司归母净利润将从2024年的12.02亿元增长至2027年的18.50亿元，2025-2027年同比增速预计分别为5.4%、26.6%、15.3% [3] - 预测每股收益将从2024年的2.97元增长至2027年的4.56元 [3] - 预测毛利率将从2024年的23.1%提升至2027年的26.1% [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 核心观点 - 报告认为公司为国内仿生农药行业规模最大的企业，内生增长、资产协作与“两化”共振共同推动其长期成长 [13] - 公司北方基地（葫芦岛项目）全面推进，一阶段项目产能爬坡顺利，已调试产品全部达设计产能，二阶段项目持续推进，上半年已实现投产即盈利 [13] - 公司创新驱动发展，创制新药商业化进程加快，全力推进1631商业化进程，多个化合物取得新进展，成果孵化实验室正式投用，GLP实验室完成资质复审，国家博士后科研工作站成功获批 [13] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入91.6亿元，同比增长14.2% [2][7] - 2025年前三季度实现归属净利润10.6亿元，同比增长2.9%；实现归属扣非净利润10.4亿元，同比增长5.8% [2][7] - 2025年第三季度单季度实现营业收入29.2亿元，同比增长26.1% [2][7] - 2025年第三季度单季度实现归属净利润2.5亿元，同比下降5.0%；实现归属扣非净利润2.5亿元，同比下降0.5% [2][7] - 2025年第三季度公司毛利率与净利率分别为19.6%和8.5%，同比分别下降3.9个百分点和2.8个百分点 [13] - 报告预测公司2025-2027年归属净利润分别为13.0亿元、14.4亿元以及15.9亿元 [13] 运营与市场分析 - 2025年第三季度公司原药/制剂均价同比变化分别为+3.1%/+0.8%，环比变化分别为-10.2%/+26.5% [13] - 2025年第三季度公司原药/制剂销量分别为3.0万吨/0.5万吨，同比增长+13.5%/-17.6% [13] - 2025年第四季度（截至10月26日）部分产品价格环比变化：草甘膦（+3.4%）、烯草酮（-12.9%）、氟啶胺（-6.7%）等，四季度时值北美农药需求旺季，盈利趋势或将改善 [13] - 2022年以来农药原药价格从高位持续回落，2025年以来部分产品有所起色 [13] - 随着北方基地产能持续释放，公司销量有望延续提升趋势 [13]

核心观点 - 翘尾因素对CPI形成拖累但对PPI形成支撑 食品价格受高基数压制但非食品和服务价格相对稳健 PPI环比止跌转平释放积极信号 [6][7][11] - 农药行业持续去库存且部分品种价格显著上涨 行业景气度呈现修复态势 [12] - 化工行业供给侧结构性优化趋势明确 国产替代与技术优势企业存在投资机会 [14][15][16] - A股市场技术面出现积极修复信号 电子、半导体等板块资金大幅流入 [22][24][25] 重点推荐部分 通胀数据分析 - 8月CPI同比-0.4%（前值0.0%） 环比0.0%（前值0.4%） 低于近5年同期均值0.2% 食品环比0.5%显著低于近5年均值1.3% 非食品环比-0.1%持平季节性 [6][7] - 食品价格受高基数压制：鲜果、猪肉、蛋类环比均弱于季节性 其中猪肉同比降幅扩大至-16.1% 鲜菜去年同期环比达18.1%创历史同期最高 [8] - 非食品价格同比0.5%（前值0.3%） 服务消费支撑明显 医疗保健和交通通信超季节性 核心CPI同比0.9%延续回升趋势 [8][9] - PPI同比-2.9%（前值-3.6%） 环比0.0%结束连续8个月下跌 翘尾因素收窄至-0.7%（前值-1.4%） 生产资料环比转正至0.1% [6][11] 农药行业分析 - 农药板块存货占总资产比例13.94% 较3月末下降0.12个百分点 库存自2023年9月高点持续下行 [12] - 部分农药品种价格大幅上涨：草甘膦、百草枯、代森锰锌较年初分别上涨14.81%/39.13%/12.50% 烯草酮、甲氧虫酰胺涨幅达51.32%和60% [12] - 基础化工板块上周下跌1.36%跑输大盘 但改性塑料子板块上涨2.52%领涨 盐酸价格周涨幅27.27% TDI下跌5.56% [13] 化工行业投资建议 - 供给侧结构性优化方向明确：关注供给压缩弹性较大的有机硅、膜材料、氯碱、染料板块 代表企业包括合盛硅业、兴发集团、东材科技等 [15] - 优势品种龙头企业：煤化工龙头宝丰能源、氟化工巨化股份、农药企业广信股份、润丰股份等 [15] - 消费与科技双主线：食品添加剂龙头百龙创园、金禾实业受益健康食饮趋势 半导体材料国产化关注金发科技、彤程新材、强力新材等企业 [16] 财经新闻摘要 - 欧洲央行维持存款利率2%不变 上调2025年通胀预期至2.1%（前值2.0%） 2025年GDP增长预期上调至1.2%（前值0.9%） [17] - 美国8月未季调CPI同比升2.9%符合预期 季调后CPI环比0.4%高于预期的0.3% 核心CPI同比3.1%持平前值 [18] - 国务院批复10个地区开展要素市场化配置综合改革试点 包括粤港澳大湾区、成都重庆等地区 试点期2年 [20] A股市场表现 - 上证指数上涨1.65%收3875点 深成指涨3.36% 创业板指大涨5.15% 大单资金净流入超101亿元 [22][24] - 电子板块领涨：元件板块大涨7.12% 通信设备涨9.25% 半导体涨5.83% 大单资金集中流入 [25][28] - 证券板块大涨3.11% 大单资金涌入47亿元 技术指标出现修复 月线处于十年箱体顶部关键位置 [26][27] - 市场情绪热烈：145只个股涨超9% 仅4只跌超9% 78%行业板块收红 [25] 市场数据摘要 - 融资余额23092亿元 单日增加57.73亿元 逆回购操作量2920亿元 [30] - 10年美债收益率4.01%下降3BP 美元指数97.54下跌0.28% 离岸人民币汇率7.1129升值72BP [30] - 商品市场分化：COMEX黄金3673.4美元/盎司微跌0.19% WTI原油61.85美元/桶跌2.86% LME铜10057美元/吨涨0.45% [30]

公司2025年上半年财务表现 - 2025年上半年实现营收62.34亿元 同比增长9.38% 归母净利润8.06亿元 同比增长5.60% 扣非归母净利润7.96亿元 同比增长7.86% [1] - 2025年第二季度实现营收29.93亿元 同比增长18.63%但环比下降7.64% 归母净利润3.71亿元 同比增长11.06%但环比下降14.72% [1] 产品价格与销售情况 - 2025H1原药销售均价6.45万元/吨 同比下降3.04% 销量5.67万吨 同比增长13.43% 制剂销售均价4.16万元/吨 同比下降2.89% 销量2.81万吨 同比基本持平 [2] - 主要产品中烯草酮25Q2市场均价12.04万元/吨 同比大幅增长81.84% 环比增长56.32% 氯氰菊酯均价7.5万元/吨 同比增长22.95% 环比增长11.57% [2] - 截至2025年8月23日 草甘膦市场价格2.69万元/吨较年初上涨13.95% 烯草酮12.25万元/吨较年初上涨63.33% 氯氰菊酯7.5万元/吨较年初上涨15.38% [3] 行业供需状况 - 2025年1-6月全国化学农药产量同比增长10% 供应总量持续攀升 印度农化企业产能扩张持续挤压国内企业国际市场空间 [3] - 2025年上半年中国农药类产品出口180.68万吨 同比增长15.72% 出口金额49.02亿美元 同比增长13.38% [3] 产能扩张进展 - 葫芦岛项目一阶段已于去年投产并全部达到设计产能 二阶段于今年7月进入试生产 建设年产15650吨农药原药和7000吨农药中间体 [4] - 子公司江苏优嘉年产3000吨吡唑醚菌酯及22665吨副产品扩建项目预计今年第三季度投产 [4] 业绩预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.12亿元、16.65亿元和20.27亿元 对应PE分别为21倍、18倍和15倍 [5]

财务业绩 - 1H25公司实现营业总收入62.34亿元，同比增长9.38% [1] - 1H25公司实现归母净利润8.06亿元，同比增长5.60% [1] - 2Q25公司实现营业总收入29.93亿元，同比增长18.63% [1] - 2Q25公司实现归母净利润3.71亿元，同比增长11.06% [1] - 1H25原药销量5.67万吨，同比增长13.4%，平均售价6.45万元/吨，同比下降3.04% [1] - 1H25制剂销量2.81万吨，同比增长0.1%，平均售价4.16万元/吨，同比下降2.89% [1] 产品价格表现 - 1H25联苯菊酯市场均价13.00万元/吨，同比下降6.6% [1] - 1H25氯氰菊酯市场均价7.34万元/吨，同比上升26.5% [1] - 1H25高效氯氟氰菊酯市场均价11.02万元/吨，同比上升0.5% [1] - 1H25苯醚甲环唑市场均价9.31万元/吨，同比下降5.2% [1] - 1H25吡唑醚菌酯市场均价15.60万元/吨，同比下降4.7% [1] - 1H25草甘膦市场均价2.37万元/吨，同比下降8.9% [1] 行业趋势 - 2025年1-6月海关编码3808项下出口数量同比上升17.07% [2] - 2025年1-6月海关编码3808项下出口金额同比上升13.72% [2] - 全球作物保护市场需求恢复正常且偏旺 [2] - 农药海外市场库存水平持续低位 [2] - 终端市场毛利率逐步恢复上升并回归合理水平 [2] 产能扩张 - 辽宁优创一期第一阶段项目快速推进产能爬坡 [3] - 1H25辽宁优创实现营收5.52亿元 [3] - 预计辽宁优创2026年实现年营业收入15亿元，净利润1亿元 [3] - 预计辽宁优创2030年实现年营业收入40亿元，净利润5亿元 [3] - 优创项目有助于优化公司生产布局，形成南北均衡布局 [3] 行业地位 - 公司核心品种拟除虫菊酯品种和规模均名列全国农药行业第一 [2] - 公司作为农药行业头部企业有望受益于全球市场需求回暖 [2] - 优创项目有助于巩固公司龙头地位 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入62.3亿元，同比增长9.4%，归属净利润8.1亿元，同比增长5.6%，扣非净利润8.0亿元，同比增长7.9% [1] - 2025年第二季度公司收入29.9亿元，同比增长18.6%，环比下降7.6%，归属净利润3.7亿元，同比增长11.1%，环比下降14.7%，扣非净利润3.7亿元，同比增长17.5%，环比下降15.0% [1] - 公司宣布每10股派发现金红利2.40元（含税） [1] 业务运营进展 - 北方基地葫芦岛项目一阶段产能已全面达产，二阶段项目持续推进，2025年上半年辽宁优创实现收入5.5亿元，净利润38.9万元，实现投产即盈利 [2] - 公司创制新药商业化进程加速，1631商业化持续推进，多个化合物研发取得新进展，成果孵化实验室正式投用，GLP实验室完成资质复审，国家博士后科研工作站获批 [2] - 2025年上半年公司获得专利授权41个 [2] 产品价格与销量动态 - 2025年第二季度原药均价环比上涨4.7%，制剂均价环比下降58.4%，原药销量同比增长12.0%至2.8万吨，制剂销量同比下降2.9%至1.3万吨 [3] - 主要产品2025年第二季度价格环比变化：氯氰菊酯(+11.6%)、联苯菊酯(+1.2%)、功夫菊酯(+0.4%)、草甘膦(+0.2%)、麦草畏(-6.5%)、烯草酮(+56.3%) [3] - 2025年第三季度（截至8月17日）主要产品价格环比变化：草甘膦(+11.3%)、烯草酮(+7.0%)，其他多数产品价格小幅下跌 [4] 盈利能力与行业趋势 - 2025年第二季度公司毛利率22.5%，同比下降1.5个百分点，净利率12.4%，同比下降0.9个百分点，盈利能力保持相对稳健 [3] - 南半球农药需求旺季支撑第三季度产品价格，部分产品涨价推动盈利趋势向好 [4] - 公司作为国内仿生农药行业规模最大的企业，通过内生增长、资产协作与"两化"共振推动长期成长，预计2025-2027年归属净利润分别为14.2亿元、15.9亿元和18.2亿元 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [11][14] 核心财务表现 - 2025H1实现收入62.3亿元，同比增长9.4%，归属净利润8.1亿元，同比增长5.6% [2][7] - 2025Q2实现收入29.9亿元，同比增长18.6%，环比下降7.6%，归属净利润3.7亿元，同比增长11.1%，环比下降14.7% [2][7] - 公司拟每10股派发现金红利2.40元（含税） [2][7] - 预计2025-2027年归属净利润分别为14.2亿元、15.9亿元、18.2亿元 [14] 业务运营亮点 - 北方基地葫芦岛项目一阶段产能全面达产，2025H1辽宁优创实现收入5.5亿元，净利润38.9万元，投产即盈利 [14] - 创新驱动发展，2025H1获专利授权41个，创制新药1631商业化进程加快 [14] - 2025Q2原药销量2.8万吨，同比增长12.0%，制剂销量1.3万吨，同比下降2.9% [14] - 2025Q2毛利率22.5%，净利率12.4%，同比分别下降1.5个百分点和0.9个百分点，盈利能力相对稳健 [14] 产品价格动态 - 2025Q2主要产品价格环比变化：氯氰菊酯(+11.6%)、联苯菊酯(+1.2%)、功夫菊酯(+0.4%)、草甘膦(+0.2%)、烯草酮(+56.3%) [14] - 2025Q3(截至8月17日)价格环比表现：草甘膦(+11.3%)、烯草酮(+7.0%)，南美旺季需求支撑明显 [14] - 原药/制剂均价2025Q2同比变化+3.2%/-9.9%，环比变化+4.7%/-58.4% [14] 行业地位与增长前景 - 公司为国内仿生农药行业规模最大企业，全球拟除虫菊酯原药核心供应商 [14] - 内生增长+资产协作+"两化"共振共同推动长期成长 [14] - 随着北方基地产能持续释放，公司销量有望延续提升趋势 [14]

行业调研与政策制定 - 山东省价格认证中心开展工业品价格监测调研 聚焦纯碱和复合肥价格[1] - 调研同时涵盖农药价格监测 包括乙草胺 毒死蜱和氯氰菊酯等品类[1] - 活动旨在为山东省监测制度的修改完善收集一手数据[1] 企业参与与实地考察 - 调研组实地走访化肥企业史丹利和金正大[1] - 同时调研了金沂蒙公司和两家农药零售点[1] - 与企业代表及零售点负责人进行交流以详细了解化肥和农药价格[1] 监测体系优化 - 围绕价格监测点设置进行深入探讨[1] - 积极探讨将新兴的化肥和农药监测品类纳入监测品类[1] - 调研活动有效提升了采价部门与基层价格监测点之间的合作关系[1]

行业核心观点 - 农药行业短期面临景气下行但部分产品呈现阶段性反弹 中长期行业自律行动有望遏制内卷并推动景气反转 [1][4] 行业政策动向 - 中国农药工业协会启动"正风治卷"三年行动 重点打击隐性添加、非法生产及低价倾销等无序竞争行为 [1][2] - 行动目标包括提升产品质量、遏制非法生产、增强企业合规意识 预计2027年底实现市场秩序显著改善 [2] 短期供需与价格表现 - 全球农药市场自2022Q4进入去库周期 多数产品价格从2021年高点震荡走低 [3] - 截至7月27日中农立华原药价格指数报75.35点 同比微降0.44%但环比6月上升0.33% [3] - 63%农药产品价格同比下跌 环比57%持平而3%上涨 [3] - 2025年1-6月除草剂/杀虫剂/杀菌剂出口量分别达122.9万/26.1万/13.2万吨 同比增长14%/32%/24% [3] - 主要出口市场包括巴西、美国、泰国等 北美旺季为年末至次年4月 南美旺季为6-8月 [3] 产品细分动态 - 供给端受安全投入减少影响 烯草酮、毒死蜱、氯虫苯甲酰胺等产品2025年出现供应扰动 [1][4] - 需求端因全球去库存及出口拉动 草甘膦、精草铵膦、氯氰菊酯、多菌灵、百菌清、阿维菌素、甲维盐等刚需产品量价齐升 [1][4] 企业推荐标的 - 重点推荐扬农化工(农化龙头)、利民股份(百菌清)、兴发集团(草甘膦龙头) [5] - 受益标的涵盖江山股份(草甘膦)、利尔化学(草铵膦)、润丰股份(制剂出海)、广信股份(光气一体化)、国光股份(植物调节剂)、先达股份(烯草酮)、和邦生物(双甘膦)、善水科技(农药中间体) [5]