投资评级 - 维持"增持"评级 [8] 核心财务表现 - 2025H1营收106.42亿元，同比增长3.22% [2][6] - 归母净利润5.66亿元，同比增长16.8% [2][6] - 扣非归母净利润4.25亿元，同比增长6.77% [2][6] - 2025Q2营收57.05亿元，同比减少2.59%，环比增长15.55% [6] - 2025Q2归母净利润2.95亿元，同比增长69.87%，环比增长9.06% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.6/11.3/11.8亿元，对应PE 20.4x/19.1x/18.2x [12] 业务板块表现 - 危险废物处置服务营收99.99亿元，同比增长1.74%，毛利率9.54%（同比下降0.37个百分点） [12] - 清洁能源设备板块营收6.15亿元，同比增长37.1%，毛利率44.7%（同比上升7.31个百分点） [12] - 清洁能源设备主要产品包括大中型水轮发电机组、抽水蓄能发电机组及核电设备 [12] 成本与费用控制 - 期间费用率7.13%，同比下降0.42个百分点 [12] - 研发费用率4.23%，同比下降0.29个百分点 [12] - 财务费用率0.27%，同比下降0.18个百分点 [12] - 资产减值损失冲回0.12亿元，同比减少0.69亿元 [12] - 其他收益2.39亿元，同比增加0.45亿元 [12] - 公允价值变动收益0.18亿元，同比增加0.24亿元 [12] 现金流与资本开支 - 收现比106.07%，同比提升1.21个百分点 [12] - 经营活动现金流净额-2.32亿元（去年同期-0.83亿元） [12] - 资本开支2.1亿元，同比减少29.63% [12] 技术与产能优势 - 具备从危险废物中回收铜、金、银、钯、锡、镍等十余种金属的全产业链技术能力 [12] - 抽水蓄能发电机组年产能力达20台套 [12] - 控股子公司四川华都核设备制造有限公司为"华龙一号"控制棒驱动机构主要设计制造商 [12] 行业机遇 - 受益于《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》及核电产业发展 [12] - 雅鲁藏布江下游水电工程于2025年7月正式开工，总投资约1.2万亿元，规划装机容量6000万-7000万千瓦 [12]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业总收入106.42亿元，同比增长3.22% [1] - 净利润达5.66亿元，同比增长16.80% [1] 业务战略 - 坚持"清洁能源装备+危废资源化"双主业协同发展战略 [1] - 通过技术创新和产业链协同构建独特经营模式 [1] 研发与技术实力 - 累计拥有技术专利378项，其中发明专利83项 [1] - 抽水蓄能、核电装备、危险废物深度资源化领域技术创新成果显著 [1] - 控股子公司华都公司ML-B型三代压水堆核电控制棒驱动机构通过三代标准抗震试验，满足60年使用寿命要求 [1] - 热态极限寿命试验创造1512万步世界最高运行记录 [1] 核电业务进展 - 华都公司为"华龙一号"三代核电技术控制棒驱动机构主要设计制造商，技术达国际先进水平 [1] - 具备年产6座百万千瓦级压水堆所需控制棒驱动机构的综合能力 [2] - 已承接福清5/6（全球首堆）、巴基斯坦K2/K3（海外首堆）、漳州1/2、昌江3/4机组CRDM设备合同 [2] - 承担新一代示范快堆、熔盐堆、浮动堆等多种反应堆控制棒驱动机构研制任务 [2] - 浙富核电公司致力于第四代商用快堆液态金属核主泵研发与制造 [1]

投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 基于设备板块受益抽蓄和核电行业景气度提升 以及危废资源化业务盈利改善预期 [8][9] 核心观点 - 公司是中国三大水电设备制造商和最大民营清洁能源装备制造企业 同时是国内最大危废环保处理上市企业 以及华龙一号核反应堆控制棒驱动机构供应商 [4] - 抽蓄和核电行业景气度持续提升 1W抽蓄可支持3-5W新能源消纳 2022年新核准抽蓄电站48座(6890万千瓦) 超过之前50年投产总规模 截至2024年底核准在建规模达2亿千瓦 [4] - 全球核电复苏趋势明确 《三倍核能宣言》获多国支持 核能投资需达1500亿美元(2023年为650亿美元) 中国2017-2024年新建52座核反应堆中25座由中国设计 [4][69] - 危废资源化业务受益8部门三年专项行动 2022-2024年危废产生量CAGR达14% 行业集中度提升(持证单位从0.6万家降至0.36万家) [6] - 预测2025-2027年归母净利润12.7/15.9/20.1亿元 CAGR为25.7% 对应EPS 0.24/0.30/0.38元 [7][9] 业务板块分析 水电设备业务 - 具备700-800m水头水轮机和高功率抽蓄机组制造能力 2022-2024年新签水电订单持续增长 [4][52] - 2024年浙富水电净利率达15.1% 盈利能力持续提升 [40][41] - 抽蓄电站建设具有逆周期调节属性 2024年静态投资水平为1GW/57.7亿元 [79] 核电设备业务 - 已承接国内外17座华龙一号核电机组控制棒驱动机构设备合同 [4][48] - 2024年华都核电净利率高达42.1% [40][41] - 参与第四代核电快堆核主泵供应 技术优势显著 [4][48] 危废资源化业务 - 2024年该业务营收占比94.6% 为公司主要收入来源 [35] - 聚焦深度资源化 铂产量2020-2024年CAGR达89.3% 2024年新增铑、钌、铱等小金属回收 [96][97] - 第二大股东在金昌开拓铂族金属精深加工 有利于原材料供应保障 [6][93] 财务表现 - 2024年营收209.1亿元(+10.3%) 归母净利润9.7亿元(-5.3%) [30] - 2025Q1营收49.4亿元(+10.9%) 归母净利润2.7亿元(-12.7%) [30] - 研发投入持续增长 2024年达9.4亿元(2019年仅0.5亿元) [4][47] - 资产负债率54.6% 财务风险可控 [45] 行业前景 - 全球风光发电占比进入15%时代 新能源渗透率超过15%后系统成本将快速上涨 [56] - 2024年全球核电发电占比9.0% 中国仅4.4% 发展空间巨大 [66][67] - 抽蓄是电网安全重要保障 2024年中小型抽蓄规划站点97个(总装机2643万千瓦) [62] - 危废处置行业集中度提升 2023年实际产能利用率仅22.5% [83]

行业与公司 - 高能环境专注于危废资源化利用、环保运营服务和环保工程三大业务板块 [3] - 危废资源化业务通过采购低品位金属废物，提炼后销售赚取加工费，并利用套期保值应对金属价格波动 [2][4] - 主要竞争对手包括菲达资源、浙富控股及众多非上市公司 [2][6] 业务构成与盈利模式 - 2025年上半年业务毛利润占比：固危废资源化56.8%、环保运营服务37%、环保工程7% [3] - 危废资源化分为初加工（合金块）和深加工（高纯度金属如电解铜、纯金、纯银） [4][5] - 垃圾焚烧运营业务2025年上半年收入9亿多元（+2.3%），毛利率49.7%（+2.6pct），受益于供热业务拓展和技术改造 [15] - 环保工程业务2025年上半年收入5.9亿元（-40%），毛利率12.35%（-4pct），受政府财政压力影响 [16] 项目运营情况 **江西新科项目** - 深加工项目，2023年收入27.5亿元，净利润仅380万元，未达预期 [2][10] - 2024年上半年利润4000万元，预计下半年进一步提升 [14] **重庆耀辉项目** - 2023年收入3.8亿元，亏损8585万元，因烘干系统问题和物料收集困难 [12] - 2024年通过技术改造（密闭链条式烘干系统）实现扭亏为盈 [11][12] **甘肃金昌项目** - 2023年收入6.23亿元，亏损9136万元，因投运时间延长和靶金属价格下跌 [13] - 2024年引入富氧吹炼技术，上半年实现利润1亿元 [13][14] 财务表现 - 2025年上半年收入67亿元（-11%），归母净利润5.02亿元（+20.85%） [17] - 毛利率提升原因：危废资源化业务+4.65pct，垃圾焚烧业务+2.65pct [18] - 现金流改善：2023年-9.5亿元→2024年+7.6亿元→2025H1+3.5亿元（同比+2.4亿元） [20] - 投资收益影响：2025Q2投资收益9800万元（含玉禾田股票处置收益5000万元） [19] 风险与展望 - 需关注技改项目产能负荷率（江西新科、甘肃金昌等）及金属价格（铜、BT锡）波动影响 [21] - 未来重点拓展海外危废资源化市场 [14]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [9] 报告的核心观点 - 高能环境2025年中报显示上半年营收67.0亿元同比降11.2%，归母净利润5.02亿元同比增20.85%，扣非归母净利润4.54亿元同比增10.24%；Q2营收33.9亿元同比降23.3%，归母净利润2.78亿元同比增25.3%，扣非归母净利润2.51亿元同比增1.8% [2][6] - 2025H1营收下降源于部分危废资源化项目技改及环保工程业务拖累；毛利率和净利率提升；经营现金流净额改善；预计2025 - 2027年归母净利润7.91亿元、9.11亿元、10.29亿元，对应PE估值12.6x、10.9x、9.7x，PB估值1.05x、1.00x、0.96x [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价6.54元，总股本152323万股，流通A股152323万股，每股净资产6.21元，近12月最高/最低价6.96/4.21元（2025年7月24日收盘价） [10] 营收情况 - 2025H1营收下降主要因部分危废资源化项目技改及环保工程业务拖累 [12] - 分业务板块：固废危废资源化利用营收52.05亿元同比降8.30%，下半年金昌和鑫科项目技改完成预计释放潜能；环保运营营收9.04亿元同比增2.3%；环保工程营收5.92亿元同比降40.04%，因控制回款和毛利率主动放弃部分工程类订单 [12] - 重要子公司财务数据：靖远高能营收10.38亿元净利润1.09亿元；高能鹏富营收10.23亿元净利润0.30亿元；江西鑫科营收23.26亿元净利润0.42亿元；金昌高能营收6.85亿元净利润1.04亿元 [12] 盈利指标 - 2025H1整体毛利率18.2%同比提升3.93pct，固危废资源化/环保运营/环保工程毛利率同比分别+4.65pct/+2.59pct/-4.26pct [12] - Q2投资收益0.98亿元，公允价值变动损益 - 0.56亿元，合计同比增加约0.55亿元，源于处置玉禾田股票；Q2信用减值损失冲回0.24亿元，去年同期计提损失0.18亿元，贡献业绩增量 [12] - Q2净利率9.03%同比提升3.34pct，扣非净利率7.40%同比提升1.82pct [12] 现金流情况 - 2024年经营活动现金流净额7.6亿元（Q4单季度5.40亿元），较前一年同期 - 9.53亿元大幅改善 [12] - 2025H1经营现金流净额3.47亿元同比增加约2.4亿元，在建项目基本收尾，预计后续资本开支需求少 [12] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润7.91亿元、9.11亿元、10.29亿元，对应PE估值12.6x、10.9x、9.7x，PB估值1.05x、1.00x、0.96x [12] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多指标呈现2024A - 2027E预测情况，如营业总收入、营业成本、毛利等指标变化及占比情况，还有每股收益、市盈率、市净率等基本指标预测 [18]

纪要涉及的公司 浙富控股 纪要提到的核心观点和论据 - **公司发展历程**：前身为成立于 1970 年代的富春江水工机械厂，2004 年完成国企改制成为私人企业，2008 年 8 月 6 日于深交所上市，后转型进入核电板块，2020 年进行重大资产重组，将环保资产纳入上市公司 [3] - **核电业务**：2012 年底切入，因福岛核事故 2013 - 2018 年经营困难，近年国家恢复核电审批后快速增长，2024 年营收 3 亿元、利润 1.2 亿元，2025 年预计保持高增速，执行中订单超 50 亿元，2025 - 2026 年水电与核电订单执行量充足，装备板块利润增速预计达 40% - 50% [4][5] - **业务板块**：分为危废资源化业务和清洁能源装备制造（含水电和核电设备），水电设备占国内市场份额 20%左右，核控制棒驱动机构主要供货三代华龙一号，有小部分用于四代核电研发 [6] - **危废资源化业务**：从工业企业收集废料提取金属出售，全产业链模式可提取分离金属最多，但受上游开工和金属价格影响，竞争激烈、毛利率下降、套保亏损，2025 年正修复，降低套保比例并拓展海外市场 [7][8] - **未来业绩预期**：2025 年危废资源化业务修复、清洁能源装备业务增长、海外布局支持，整体业绩预期乐观，有望稳定增长 [2][9] - **墨脱水电站项目**：总投资 1.2 万亿元，常规水电设备约 2000 - 3000 亿，核心水轮机组设备保守估计超 1000 亿，浙富控股毛利率 37%、净利率 15%，每年有望贡献收入 20 亿、净利润 3 亿，周边小型生态电站预计明年招标，公司将参与 [11][12] - **项目收入确认周期**：常规水电及抽水蓄能项目从中标到收入确认一般 3 - 4 年，墨脱项目可能需四五年，一般项目约三年 [13] - **国内竞争优势**：作为民企成本管理优化，尤其原材料成本控制，通过套期保值降成本，毛利率有优势 [14] - **抽序机组**：在手订单超 20 亿，今年交付一台，每年确认收入约 4 亿，毛利率接近 40%，因外资退出竞争减少、价格提升 [15] - **清洁能源装备毛利率**：整体接近 40%，预计 2025 - 2026 年保持该水平 [16] - **水电脱硫设备**：去年利润贡献 1.2 亿元，当前约 1 亿，今年产能排期翻倍，业绩预计显著提升，执行中订单超 50 亿元 [17] - **产能利用率及扩产计划**：目前厂内 15 台套产能，12 月二期投产后增 10 台套达 25 台套，目前在手订单 11 台套，产能利用率约 75%，下半年预计还有 4 台套订单，未来一年签 8 台套订单问题不大 [19] - **套保比例及影响**：2024 年铜套保比例八九十%，2025 年降至 30%左右，减弱亏损影响，去年扭亏兰溪自立，今年目标扭亏江苏杭富 [20] - **子公司归母净利润**：2024 年江西自立 6.7 亿、水电 9500 万、四川华都 1.2 亿、阜阳申能 2.2 亿、兰溪 1 亿、泰兴申联亏损 1.5 亿、安徽航付亏损 1300 万，2025 年微费业绩增长点主要来自江西自立和泰兴申联 [21] - **税收政策及补贴**：2025 年当地政府无新税收政策变化，政府补贴增加，整体影响可能持平 [22] - **前端收料情况**：2025 年与 2024 年基本持平，国内收料困难，竞争激烈，毛利空间缩小 [23] - **小企业出清情况**：大部分小公司已退出市场，出清速度不慢 [24] - **收料端困难原因**：上游工业产值持续下降，行业产能出清速度不及上游企业下滑速度 [25] - **产能调整**：国内新建产能放缓，注重现有存量前端产能爬坡，装备周期向好，上升趋势明显 [26] - **江西抚州项目**：4 万吨电池拆解项目已具备投产能力，因无大批量报废动力电池未投产，今年无利润贡献，未完全转固无折旧和摊销成本 [27][28] - **控制权稳定性**：控制权稳定性承诺长期有效，无到期日，公司控制权稳定，二股东不会谋求控制权 [29] - **公司总体情况及未来方向**：新能源装备业务业绩开花，核电业务增速快，水电业务后续订单招投标好，核心技术不弱，VC 端海外获取原料修复业绩，计划未来三四年达 20 亿利润体量，水电和核电领域稳步发展 [30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 江西抚州 4 万吨电池拆解项目虽具备投产能力但因市场无大批量报废动力电池未投产，且未完全转固无折旧和摊销成本 [27][28] - 控制权稳定性承诺长期有效，二股东不会谋求上市公司控制权，承诺具法律效力不会改变 [29]