监管政策核心内容 - 国家金融监管总局下发文件要求保险公司审慎确定分红险年度分红水平，不得脱离资产负债与实际投资收益随意抬高分红水平，避免行业过度竞争[1] - 监管设定六类重点情形，要求保险公司在拟定红利水平达到条件时必须充分论证必要性并报资产负债管理委员会审议[2] - 六类情形包括：拟分红率超过历史投资收益率、特别准备金为负、设立时间不足三年且分红水平超过行业平均3.2%、不同监管评级公司分红水平限制等[3] - 监管明确要求保险公司不得偏离账户实际情况抬高分红水平搞"内卷式"竞争，违反者将面临监管约谈、责令整改等措施[4] 行业现状与影响 - 低利率环境下分红险凭借"固定收益+浮动红利"特征成为险企主推产品，但存在盲目抬高分红导致利差损风险[1] - 2024年3月监管发布"限高令"，中小型保险公司分红险不得高于3.2%，大型保险公司不得高于3.0%[5] - 新政实施后行业加速分化，头部险企优势凸显可维持较高分红，中小险企通过高分红揽客空间被大幅压缩[6] - 合资险企如同方全球人寿、中意人寿等已推出1.5%预定利率的分红险产品，市场逐步进入"1.5%时代"[9] 利差损风险应对 - 利差损风险是保险公司健康运营的头号威胁，指投资收益低于保险合同平均预定利率造成的亏损[7] - 监管部门通过下调人身险产品预定利率上限和建立动态调整机制应对利差损风险[7] - 2024年新备案分红型保险产品预定利率上限为2.0%，万能型产品最低保证利率上限为1.5%[7] - 预定利率与市场利率挂钩动态调整，参考5年期以上LPR、存款基准利率等长期利率确定基准值[8] 产品结构调整 - 保险业新"国十条"提出推进产品转型升级，支持浮动收益型保险发展[3] - 监管鼓励险企发展浮动收益类产品以降低负债端刚性成本，平稳度过低利率周期[4] - 行业积极围绕"固定+浮动"收益机制布局，同方全球人寿等公司已下调分红险预定利率至1.5%[9] - 预定利率研究值呈下降趋势，1月和4月发布的普通型人身保险产品预定利率研究值分别为2.34%和2.13%[9]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 分红险分红水平监管迎新规，推动其转型以压降刚性负债成本，预定利率有望Q3再次下调，负债成本管控成效是影响估值核心因素，保险板块兼具基本面及资金面催化，推荐新华保险等公司 [3][4][5] 相关目录总结 分红险分红水平监管新规 - 6月18日金管局下发《关于分红险分红水平监管意见的函》，对2024年分红水平提出进一步要求，包括审慎确定分红水平、审定可分配盈余、建立动态管理机制等，特定情形需充分论证分红水平 [3] 分红险转型目的及成效 - 推动分红险转型目的是压降刚性负债成本，2024年初监管下调万能险结算利率上限，分红险参照执行，头部公司推进分红险销售成效好，如中国太平2025年1 - 2月个险、银保渠道分红险新单贡献分别达98.9%/88.6%，1Q25国寿浮动收益型产品新单占比达51.7% [4] 预定利率下调预期 - 认为人身险公司PEV持续低于1因利差损风险担忧，金管局明确压降负债成本控制利差损，1Q25预定利率研究值为2.13%，低于当前普通寿险产品预定利率37pbs，预计调降节点为3Q25 [5] 投资分析意见 - 负债成本管控成效影响估值，保险板块兼具基本面及资金面催化，公募新规落地后非银板块关注度提升，预计保险吸引力优于券商，持续推荐新华保险、中国人寿（H）、中国人保（H）、中国平安、众安在线、友邦保险 [5] 保险行业重点公司估值 - 报告列出A股和H股部分保险重点公司股价指标（收盘价、合并总市值、流通市值）和估值指标（25E PEV、PE(TTM）、PB（LF）） [9]

核心观点 - A股上市险企较沪深300指数大幅欠配，公募新规有望推动增量资金流入，保险板块下阶段有望迎来增量资金流入 [4] - 新增负债成本显著优化，分红险转型进程超预期，利差损风险管控成效逐步显现，看好后续产品结构优化成效及其对于压降刚性负债成本的积极作用 [4] - 险资入市提速，一揽子支持政策精准疏通“堵点”，保险资金运用余额增长的可持续性预计较强，险资提升入市比重内部、外部兼具驱动力 [4] - 当前保险板块兼具基本面及资金面催化，推荐新华保险、中国平安、中国人保、中国太保、友邦保险、众安在线 [4] 资金面：公募新规影响下，板块有望迎来增量资金流入 保险板块跑赢大盘，政策利好、业绩修复是核心看点 - 截至6月6日，年初以来申万保险II指数上涨1.0%，跑赢沪深300指数2.6pct [7] 公募新规影响下，板块有望迎来增量资金流入 - 公募新规影响下，保险板块作为欠配板块有望迎来增量资金流入，预计公募基金将逐步修正行业配置 [12] - 非银板块较沪深300指数大幅欠配，截至一季度末，股票型基金重仓股非银板块配置比例较沪深300指数欠配9.68%，仅次于银行（9.73%），保险板块有望迎来增量资金流入 [12] - 非银板块内沪深300成分股严重欠配，中国平安差值位居第一，上市保险公司欠配比例中国平安（2.38pct）、中国太保（0.37pct）、中国人寿（0.29pct）、新华保险（0.17pct）、中国人保（0.10pct） [13] - 锚定dps增长的分红策略有望成为共识，部分标的股息率具有吸引力，2024年全年部分上市险企每股分红同比增长，当前上市险企股息率位于1.6%-6.6%区间 [16] 负债端：新增负债成本显著优化，分红险转型进程超预期 寿险：新增负债成本显著优化，分红险转型进程超预期 - 预定利率预计将于3Q25再次下调，低利率环境下，构建预定利率动态调整机制有助于确保新单销售时做好资、负匹配，有利于提升产品调整的可预期性，降低负债端业务波动 [22] - 调结构、优成本成效显现，上市险企新增负债成本同比改善，2024年上市险企NBV打平收益率和VIF打平收益率表现显示新增负债成本降幅明显，部分险企存量负债成本下滑 [25] - 分红险转型进程超预期，本轮产品策略向分红险调整本质上是由保险公司经营需求驱动的，1Q25以来分红险转型进程超预期，看好产品结构优化成效及其对于压降刚性负债成本的积极作用 [29] - 渠道：预计代理人规模队伍仍有调整，个险“报行合一”及代理人分级态势下，预计代理人规模波动仍将持续，但将对高质量队伍建设形成明显正向推动 [33] - 渠道：建议弱化对于队伍规模的关注，聚焦核心人力规模及产能，新形势下建议弱化对于代理人队伍总规模的关注，重点聚焦业务基本盘是否得到进一步夯实 [35] - 渠道：重视银保渠道的长期增长潜力，“报行合一”落地后，渠道NBVM大幅提升，险企对于银保渠道的定位逐步转为价值增长的关键驱动力及新客获客的关键渠道 [39] 财险：头部公司COR优化策略有望逐步显现 - 车险步入存量市场经营，新能源车险新规有望推动盈利能力改善，头部财险公司经营思路从此前的规模扩张逐步转变为增速受限态势下的利润最大化，新能源车险新规有望推动新能源车险COR改善 [45] - 非车险“报行合一”箭在弦上，“内卷式”竞争有望得到大幅缓解，“老三家”非车险经营策略分化，非车险“报行合一”有望推动承保表现持续改善 [51] 资产端：险资入市提速，一揽子支持政策精准疏通“堵点” 险资为中长期资金入市的中坚力量，提升入市比重内部、外部均有驱动力 - 险资为中长期资金入市的中坚力量，保险资金运用余额增长的可持续性预计较强，大力发展长期分红险为下阶段优化负债成本、提升权益配置比例的重要抓手 [57] 一揽子支持政策精准疏通“堵点” - 政策聚焦疏通险资入市“堵点”，已推出多项政策，待推出政策也在明确中，增量资金投向预期多元化 [58] 险资权益配置上限超预期放松 - 险资权益配置上限迎来进一步政策放松，以2024年末为基准，测算保险公司权益配置上限提升5055亿元，静态估算险资2024年末较新规则下监管上限仍有2.72万亿元的权益增配空间 [62] - 股票投资风险因子再迎10%调降，有效降低股票投资的资本占用水平，进一步打开险资权益配置上限，建议关注后续进一步优化偿付能力的举措对于权益配置比例的正向影响 [63] 长期股票投资试点持续扩容，三批试点规模合计达2220亿元 - 长期股票投资试点持续扩容，截至目前，三批试点规模合计达2220亿元，监管明确将进一步扩大保险资金长期投资试点范围 [64] 险企举牌热潮延续，高股息、高ROE标的更受青睐 - 长端利率下行、中长期资金入市及新会计准则落地背景下，2024年以来保险机构再迎举牌热潮，本轮举牌热潮背后的动因可分为5类 [67][72] - 本轮举牌热潮中高股息、高ROE标的更受青睐，截至6月10日，2024年以来获险资举牌次数前5的行业包括银行、公用事业等，举牌公司股息率和ROE有一定特征 [73] 投资分析意见 - 当前保险板块兼具基本面及资金面催化，从基本面和资金面角度看，保险板块有望迎来新单表现改善、新增负债成本下调、增量资金流入等积极变化，推荐新华保险、中国平安、中国人保、中国太保、友邦保险、众安在线 [83]

存款利率下调与寿险业务增长 - 2022年4月以来存款挂牌利率经历七次下调，国有六大行活期存款下调5bp，定期存款下调15-25bp，3年、5年期调降幅度更大，1年期定存利率降至1%以下[2] - 存款利率下行推动寿险业务原保险保费收入连续三年正增长，2022年增速4.58%，2023年增速9.14%，2024年增速11.15%，寿险业务2024年增速达15.45%[3][4] - 57%的消费者通过保险进行财富管理，保险成为仅次于银行理财的第二大财富管理方式[5] 储蓄型寿险产品吸引力提升 - 低利率环境下储蓄型寿险产品相对吸引力增强，其定价利率通常高于一年期定期存款利率[6][7] - 寿险产品期限长（十几年至终身），能提供跨越经济周期的稳健收益保证，而存款类产品最长期限通常为3-5年[8] - 存款利率下调促使居民资产配置偏好从高收益资产向稳健类资产转移，从短期投资向长期投资转移[8] 保险公司产品策略调整 - 保险公司加大分红型、万能型等浮动收益型产品供给，2024年一季度分红型、万能型人寿保险占比近四成，分红型、万能型年金保险占比超三成[11][12] - 多家上市险企表示将重点发展分红险产品，中国平安预计分红险占比持续增加，新华保险将加大分红型产品转型[13] - 浮动收益型产品可降低保险公司刚性负债成本，让投保人分享投资收益，同时减少对传统固定收益型产品的依赖[12] 行业转型与风险管理 - 保险公司正从依赖"保费增值"或"承诺固定返还"的金融经营模式转向提供风险管理服务，涵盖事前预防、事中控制到事后补偿的全方位解决方案[14] - 在低利率环境下，行业需要从"储蓄替代"向"风险保障+长期财务规划"价值回归，更加注重保险产品的风险保障功能[15] - 保险产品的核心优势在于其风险保障功能，而不仅仅是资金保值增值[7] 利差损风险与监管应对 - 低利率环境下人身险公司面临利差损风险，资产收益难以覆盖负债成本[9] - 监管部门下调人身险产品预定利率上限并建立动态调整机制，普通型保险产品预定利率上限为2.5%，分红型为2.0%，万能型最低保证利率上限为1.5%[9] - 普通型人身保险产品预定利率研究值从1月的2.34%降至4月的2.13%，呈下降趋势[10]

外汇与货币市场 - 高盛指出投资者对欧元融资的偏好上升，欧元区历史上美元融资溢价将转为折价，推动因素包括欧洲央行资产负债表缩减进程慢于美联储、美国长期预算赤字及美元资产外汇对冲增加 [1] - 高盛认为特朗普税收法案第899条款可能削弱外国投资者对美国资产的兴趣，欧洲斯托克600指数自2025年初已累涨8%，欧洲投资者对本土市场信心增强 [1] - 丹斯克银行预测30年期美债收益率将突破5%，因招聘数据超预期及特朗普预算法案可能获批 [2] - 三菱日联摩根士丹利证券预计10年期日债收益率在1.4%-1.5%区间波动，受超长期债券需求担忧和政府债券发行量预期影响 [3] 战略金属与商品 - 中信建投指出锑、铋、钨、钼等战略金属价格中枢显著上移，主因资源稀缺性、新能源/军工需求增长及各国资源博弈加剧 [4] - 中信建投预测美元计价黄金将继续走强，同时看多有色金属板块 [5] 国内宏观与基建 - 财通证券分析6月银行体系资金压力不大，政府存款预计下降1.1万亿元，信贷消耗超储2900亿元 [6] - 银河证券数据显示1-4月广义基建投资增速10.86%，新增专项债发行11904亿元，超长期特别国债发行4340亿元，推荐稳增长、出海、低空经济主线 [6] 房地产与金融 - 华泰证券指出房地产政策组合拳效果显现，居民购房负担为近二十年低点，推荐"三好"地产股及稳健物管公司 [7] - 华泰证券预计寿险产品预定利率三季度下调将改善成本收益倒挂，保险股估值处于历史低位但下半年或迎修复 [8] - 华泰证券认为银行板块年初绝对收益9.2%，优质区域银行受益于基建和新兴产业信贷需求 [9] - 中信证券指出六大行存款利率下调5-25bps虽缓解定价压力但增加负债端稳定性挑战，需监管部门流动性支持 [10] 全球资产配置 - 中信建投预测2025Q2万得全A ROE为6.97%，全球多资产配置中高风险组合本年回报达5.80%，看多A股有色金属/机械/家电/计算机 [5]

报告核心观点 - 近期人民币升值预期和公募改革提升 A/H 市场流动性，带动保险股上涨；寿险产品预定利率有望三季度下调，改善成本收益倒挂，提升销售动能；当前保险股估值处历史低位，虽有利差损担忧，但在流动性和基本面改善背景下，下半年保险板块或获不错收益，建议关注中国太保、中国平安、友邦保险、中国人保 [1] 流动性向好助推估值 - 前期关税谈判结果向好提升陆港两地投资者情绪，港股人民币升值预期渐强，5 月香港本地隔夜 HIBOR 利率降 447bps 至 0.03%，市场流动性充裕，人民币升值利于非贸易金融股，A股关注公募改革，或提升市场流动性，支撑保险股估值 [15] - 截至 2025 年 5 月 30 日，多数上市保险公司年初至今股价上涨，A股中国人保 A 涨幅最高达 9%，港股表现优于 A 股，恒生指数年初至今涨 16.1%，上证微跌 0.1%，港股众安在线和新华保险 H 涨幅居前 [16] - 4 月特朗普签署“对等关税”行政令致指数下滑后回升，5 月 12 日中美关税缓和，港股表现持续，A股上涨后回落，港股受人民币升值推动，A股关注公募改革 [22] - 本轮关税博弈中国经济韧性好，人民币名义汇率竞争力强，出口占比上升，2025 年以来人民币兑一篮子货币贬值 5.0%，通胀低于全球，贬值预期或消退，升值预期渐显 [26] - 长期看人民币走强时港股成交额上涨，人民币升值使人民币资产价值重估，联系汇率制度下港币触及强方兑换保证，香港金管局操作提升市场流动性，资金涌入香港致资产价格通胀 [29][30] - 2024 年 9 月后港股成交额与宏观因素背离，或因政策利好和科技主题行情推升市场情绪，但宏观因素与成交额长期相关 [31] - 关税政策缓和后多数 H 股保险股温和上涨，5 月 12 日至 30 日友邦保险涨幅最高达 6%，汇率波动性大于保险股估值，大幅波动时二者相关性强 [35][36] - 2025 年 5 月 7 日证监会发布方案强调业绩基准约束，主动偏股型公募基金在保险业仓位低，多数 A 股保险股 5 月 12 日至 30 日上涨，中国人保 A 涨幅 10.6% [43] 预定利率下调或改善基本面表现 - 寿险产品预定利率有望三季度下调，预计 7 月宣布、9 月落地，下调将改善新单价值率，降低成本收益倒挂，提升销售积极性，成行业基本面改善契机 [46] - 本轮预定利率下调始于 2023 年，一年多下调 100bps，降低新单资金成本，防范利差损，过去两年下调长期投资收益假设 100bps，调降预定利率和投资收益假设对产品价值率影响相互对冲，“报行合一”政策支撑价值率提升 [47] - 传统/分红险当前预定利率为 2.5%/2.0%，预计传统险三季度或由 2.5%下调至 2.0%，分红险下调情况待定，长期投资收益假设调整也待观察 [48] - 2023 - 2024 年下调预定利率提升新业务价值率，但下调投资收益率和风险贴现率假设不利报告口径价值率，代理人渠道价值率同口径上升，银保渠道 2024 年价值率大幅上升 [49] - 预定利率下调降低新单资金成本，改善盈利状况，年初寿险新单成本收益倒挂，若传统险预定利率降至 2.0%，有望改善倒挂 [56] - 预定利率下调常引发“炒停售”，不利保险公司，今年上市公司新单保费增长主要由银保渠道贡献，代理人渠道因成本收益倒挂和报行合一政策销售受压 [57][58] - 银保业务 2024 年“报行合一”后调整进入新稳态，手续费下降，银行重拾销售积极性，取消“一对三”限制使大公司扩张网点，2025 年大公司银保业务亮眼 [59] - 若预定利率下调改善成本收益倒挂，保险公司销售积极性将提升，代理人渠道进入新销售常态，绩优代理人销售动能或提高 [60] - 2025 年 1 月建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，保险行业协会每季度发布预定利率研究值，作为调整基础，保险公司预定利率可低于监管上限 [62] - 2025 年 1 月和 4 月研究值为 2.34%/2.13%，二季度利率下降，若 6 月国债利率不变，7 月研究值或降，或触发下调预定利率 [63] - 预定利率动态调整机制包括每季度计算研究值、最快 2 个季度调整一次、调整幅度为 25bps 整数倍、调整期 2 个月、分红万能产品跟随传统产品调整 [66] 估值仍在低位 - 内含价值（EV）涵盖未来利润，评价长期寿险业务更公平，但基于旧会计准则，市场对假设存疑，制约 PEV 指标有效性，截至 2025 年 5 月 30 日，A股/港股 PEV 平均为 0.70x/0.48x [67] - PB 估值合理性上升，因当前利率压力是寿险业最大挑战，净资产反映较多利率信息，截至 2025 年 5 月 30 日，A股/港股 PB 平均为 1.52x/0.95x [68] - 探讨 PE 估值可能性，中资平安、太保和友邦保险披露营运利润，可参考营运 PE，截至 5 月 30 日，中国平安 A/H、中国太保 A/H、友邦保险营运 PE 分别为 7.7x/6.1x/9.6x/6.3x/14.1x；用保险服务业绩构建类似 PE 指标，不同公司差异大 [69] PEV 指标如何审视 - 保险公司常用 PEV 估值，内含价值由有效业务价值（VIF）和经调整净资产（ANW）构成，能全面评估公司价值，当前保险公司 PEV 处历史低位，A股估值多数时间高于 H 股 [70] - EV 和 VIF 计算基于投资收益率和风险贴现率假设，市场难以认可，当前上市保险公司投资收益率假设为 4.0%，风险贴现率为 7.2% - 8.5%，2024 年净投资收益率平均约 3.4%，未来或下滑，保险股 PEV 多低于 1x [74] - 近 10 年 6 家上市保险公司 VIF 占寿险 EV 比例下滑，2024 年太保寿险 EV 中 VIF 占比最高为 51%，中国太平最低为 25%，若假设调整，VIF 占比或进一步下降 [75] - 上市保险公司寿险业务调整后净资产普遍高于净资产，新华保险 ANW/净资产比例最高为 1.97，平安最接近，资产计量范围和准备金调整影响 ANW，VIF 占比降低、ANW 高于会计净资产使 EV 意义让投资者困惑 [81] PB 的合理性 - 新准则下保险公司负债主要是准备金，资产主要是投资资产，净资产对利率敏感，能反映利差损风险，PB 估值合理，PB 估值 2018 年以来下行，2023 年以来相对平稳，截至 2025 年 5 月 30 日，A股/港股 PB 平均为 1.52x/0.95x [84] - EV 普遍大于净资产，多数公司 EV/净资产上升，2024 年中国人寿和新华保险 EV/净资产高达 2.7，中国人保为 1.3 [87] PE 的可能性 - 新会计准则下保险公司净利润受投资波动影响大，参考性弱，营运利润过滤投资波动，反映主业经营表现，平安、太保和友邦保险可用营运 PE 估值，截至 5 月 30 日，中国平安 A/H、中国太保 A/H、友邦保险营运 PE 分别为 7.7x/6.1x/9.6x/6.3x/14.1x [95] - 保险服务业绩反映保险公司真实经营能力，可用于估值，尝试用“市值/保险服务业绩”构建类似 PE 指标，中国人寿该指标因 2024 年业绩下滑较高，1Q25 业绩反弹后或回落 [102] 利率风险压制估值 - 利差损担忧是压制寿险公司估值最大因素，市场利率下滑压制投资收益，负债刚性成本下降慢，资产负债久期匹配衡量资产负债表稳健性，中国太保、中国平安匹配程度较好 [105] 净资产对利率的敏感性 - 2023 年一季报起上市保险公司采用新准则，传统险账户准备金计量以市场利率为贴现率，平滑期减少，利率波动使资产负债波动大，保险公司需使资产负债波动一致；分红险账户资产负债自动镜像匹配 [106] - 保险公司存在久期错配，利率下行时资产端增值慢于负债端准备金膨胀，导致净资产波动，太保资产负债匹配程度较好，2024 年净资产受影响小 [108] - 资产负债错配对净资产有负面影响，2024 年 7 家上市保险公司合计净资产同比上升，主要因净利润上升，OCI 因资产负债错配拉低净资产 [109] EV 的利率敏感性 - 若风险贴现率和投资收益率假设各下降 50bps，2024 年上市公司 VIF 降幅在 19% - 47%之间，寿险 EV 降幅多数在 10% - 13%，国寿降幅最低为 7%，阳光最高为 16% [115] 重点推荐公司 - 中国太保：1Q25 业绩受交易类债券价格波动影响，寿险 NBV 可比口径同比提升 39.0%，财产险 COR 同比降 0.6pcts 至 97.4%，维持“买入”评级 [120] - 中国平安：1Q25 业绩受交易类债券价格和平安好医生并表影响，剔除影响后营运利润可比口径同比增长 2.4%，寿险 NBV 可比口径同比+34.9%，财产险 COR 同比降 3.0pcts 至 96.6%，维持“买入” [120] - 友邦保险：一季度 NBV 同比增长 13%，中国香港 NBV 增长 16%，内地受假设调整影响下滑，代理人渠道 NBV 同比增长 21%，新业务 CSM 同比提升 16%，重申 2023 - 2026 每股 OPAT 复合年均增长 9 - 11%目标，维持“买入” [120] - 中国人保：1Q25 归母净利润同比提升 43%，人保寿险 NBV 可比口径同比提升 31.5%，财险业务 COR 同比降 3.4pcts 至 94.5%，维持“买入” [120]

报告行业投资评级 - 非银金融行业维持“增持”评级 [1][3][32] 报告的核心观点 - 非银金融目前平均估值较低，具有安全边际，攻守兼备，行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐新华保险、中国财险、中国人保、中国平安、中信证券、同花顺、九方智投 [3][52] 根据相关目录分别进行总结 非银行金融子行业近期表现 - 最近5个交易日（2025年04月21日 - 2025年04月25日）非银金融板块各子行业均跑赢沪深300指数，保险行业上涨1.31%，多元金融行业上涨1.22%，证券行业上涨0.90%，非银金融整体上涨1.02%，沪深300指数上涨0.38% [3][8] - 2025年以来（截至2025年04月25日），保险行业表现最好，其次为多元金融行业，保险行业下跌4.63%，多元金融行业下跌6.59%，证券行业下跌11.28%，非银金融整体下跌9.18%，沪深300指数下跌3.76% [9] - 公司层面，最近5个交易日中，保险行业中国平安表现较好，天茂集团相对落后；证券行业中国信证券、东北证券表现较好，锦龙股份、天风证券表现较差；多元金融行业中拉卡拉表现较好，*ST仁东、永安期货表现较差 [10] 非银行金融子行业观点 证券 - 2025年04月至今交易量同比大幅提升，截至2025年04月25日，2025年04月日均股基交易额为14525亿元，较上年4月上涨44.59%，较上月下降15.76%；截至04月24日，两融余额18082亿元，同比提升18.51%，较年初下降3.02%；截至2025年04月25日，4月IPO发行5家，募集资金56.73亿元 [13] - 4月权益市场大幅下挫，截至2025年04月25日，2025年04月沪深300指数下跌2.58%，创业板指数下跌7.44%，上证综指下跌1.22%，中债总全价指数上涨0.77%，万得全A指数下跌3.15% [14] - 上市券商25Q1业绩喜人，19家上市券商及母公司合计净利润增幅超四成，合计营收74.2亿元，同比增长16.9%，合计归母净利润74.2亿元，同比增长43.6%，其中东吴证券、华西证券、东北证券、国海证券、国盛金控归母净利润增速超100% [15][17] - 财政部、中国证监会修订印发《会计师事务所从事证券服务业务备案管理办法》，完善备案要求、管理闭环，健全同其他法律法规的衔接协调 [19][21] - 中证协修订发布《证券公司金融工具估值指引》等三项指引，提升证券行业会计信息质量，规范金融工具会计处理 [22] - 券商板块有望进一步提升，2025年04月25日券商行业（未包含东方财富）2024平均PB估值1.4x，2025E平均PB估值1.2x，推荐中信证券、华泰证券、同花顺、东方财富等 [23][24] 保险 - 金监总局发布通知加强万能险监管，新规强化设计、结算和投资监管，有助于提升资负匹配效果，促进行业稳健经营，2024年行业保户投资款新增缴费为5787亿元，同比下滑2.8%，占寿险规模保费的13.8% [26][27] - 2025年1 - 3月人身险原保费17878亿元，同比+0.2%；产险公司保费5155亿元，同比+5%，4月21日传统险产品预定利率研究值2.13%，Q3再次下调可能性较大，利好险企新单销售改善和负债成本优化 [3][30] - 保险业经营具有显著顺周期特性，随着经济复苏，负债端和投资端将显著改善，2025年04月25日保险板块估值0.50 - 0.81倍2025E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级 [32] 多元金融 - 信托：2024H1信托行业经营收入和利润总额同比下滑，行业回归本源背景下，整体业绩表现仍相对承压，政策超红利时代过去，行业进入平稳转型期 [34][36][39] - 期货：2025年3月全国期货交易市场成交量为7.34亿手，成交额为61.59万亿元，同比分别增长17.28%和24%，2025年2月期货公司净利润4.99亿元，同比增长68.01%，预计以风险管理业务为代表的创新业务是未来转型发展重要方向 [40][45][46] 行业排序及重点公司推荐 - 行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐新华保险、中国财险、中国人保、中国平安、中信证券、同花顺、九方智投 [52]

市场策略分析 - 左侧交易属于预测范畴 基于历史数据或个人经验对未发生事件进行预判 [1] - 右侧交易属于策略范畴 只应对已发生的趋势变化而不预测转折点 [1] 央行公开市场操作 - 央行单日净回笼145亿元 开展45亿元7天逆回购对冲193亿元到期量 [3] - 2025年1月起暂停公开市场国债买入操作 导致10Y国债利率短时冲高15bp至1.67% [5][6] - 操作效果仅持续15分钟 反映货币政策传导存在自我抵消效应 [6] 资金市场动态 - 隔夜回购利率(R001)报1.76% 成交量单日减少7875亿元至5.52万亿元 [4] - 7天回购利率(R007)报1.79% 成交量逆势增加210亿元至9389亿元 [4] - 全市场回购成交量下降7921亿元至6.56万亿元 隔夜占比84.16% [4] 债券市场反应 - 10Y国债收益率日内振幅达5.25bp 最高1.67%最低1.6175% [5][7] - 股市大跌与保险预定利率动态调整机制出台共同推动利率下行 [5] - 30年国债利率单日下行2.5bp至1.87% 波动幅度超8bp [7] 政策信号解读 - 央行暂停购债被解读为抑制债市过热 但实际影响短暂 [6] - 金融时报发文警示市场勿过度解读宽松政策 早盘债市承压 [5] - 财政部发布会未释放增量信息 政策协调性受质疑 [6]