投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 25Q2盈利受新业务投入及减值损失影响，但下半年有望恢复 [1][10] - 钠电、锰铁锂、富锂锰基及固态电解质等新业务产业化进程加速 [3] - 25H1经营性现金流同比增长206%，Q2单季度现金流达15亿元 [4] - 三元材料销量受北美关税扰动影响，预计下半年恢复 [10] 业务进展 - 钠电：启动6000吨聚阴离子正极产线建设，预计26年达万吨出货规模 [3] - 磷酸锰铁锂：25H1商用车销量突破千吨，二代产品年内有望用于乘用车 [3] - 富锂锰基：全固态领域已有百公斤级出货，液态领域有望率先产业化 [3] - 固态电解质：高镍及超高镍正极实现吨级出货，硫化物电解质中试线预计25Q4竣工 [3] 财务表现 - 25H1营收62.5亿元（同比-9.3%），归母净利润-0.7亿元（同比-765.5%） [10] - 25Q2营收32.8亿元（同比+2.8%，环比+10.8%），归母净利润-0.5亿元 [10] - 25H1三元业务实际盈利7700万元，单吨净利0.15万元 [10] - 25Q2经营性现金流15亿元（同比+825%，环比+347%） [4] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至0.27/5.0/7.3亿元（原预期8.1/10.4/13.1亿元） [11] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速-91%/1797%/45% [11] - 2025-2027年EPS预测为0.04/0.70/1.02元/股 [1] 估值数据 - 当前股价22.12元，市净率1.90倍 [7] - 2025-2027年PE分别为595.90/31.41/21.65倍 [1] - 总市值158.10亿元，流通市值102.88亿元 [7]

纪要涉及的公司 国轩高科 纪要提到的核心观点和论据 1. **固态电池技术路线与材料来源**：采用硫化物路线，还布局氧化物、卤化物等路线；材料来源兼顾自研和供应链采购，具体配方因电池型号而异[2][3] 2. **固态电池量产进度**：2025 年建 0.2GWh 中试线小批量生产测试电芯，2GWh 量产线预计 2026 年中下旬投产，目标 2027 年小规模量产，2030 年全面市场化[2][6] 3. **固态电池成本与应用领域**：硫化物固态电池电芯成本高，但原材料储量丰富降本潜力大；初期应用于高端汽车、垂直起降飞行器、人形机器人等对成本不敏感的高端市场[2][7] 4. **液态锂电池出货情况**：2024 年出货 63GWh，动力业务占比 64%，储能业务占比 34%；预计 2025 年出货量达 100GWh，一季度已完成约 20GWh[2][8][9] 5. **固态电池优势**：选择硫化物电解质提升电池功率和高温性能，定制正负极材料提高容量和循环稳定性；开发适用于量产的工艺和设备，提高产品一致性和合格率，降低成本；具备小批量中试线生产能力，利于后端应用探索[10] 6. **准固态电池优势**：采用复合膜设计提高安全性，与现有产线设备兼容可快速切换产线；目标逐步减少液体含量增加固体比例最终实现全固态，有望近期放量；辐射其他产品体系提高整体安全性能[11][12] 7. **锂金属技术应用**：优先应用于半固态电池，产业化节奏比全固态更早；通过优化电流密度、电场强化等减少锂金属枝晶生成，提高库伦效率，保障电池循环寿命和安全性[5][13][14] 8. **全固态电池量产瓶颈**：面临材料体系和制造技术挑战，包括新材料开发和生产装备改动；设备参数、信号及生产效率需优化；成本受材料成本和生产制造成本影响[18][19] 9. **准固态电池相关情况**：12GWh 产能已具备生产线，开工率未详细披露；验证周期长，涵盖国标、行标及客户新车型测试；十年 50 万公里里程数据基于材料体系评测得出；采用复合电解质，对原位固化技术进行优化[21][23][24] 10. **固态电池固化问题**：固化过程产生的气体排放不彻底会影响电池性能，国轩采用多步方法使全固态电池直通率接近液态电池水平[25] 11. **固态电池原位固化技术**：热场自由基热聚合只需加热场，UV 固化控制点多但产气少，超声方式传导效率高但存在内部气体排出问题[26] 12. **全固态电池生产工艺**：目前使用湿法涂布制作极片和电解质膜，干法工艺用于降低成本及应对溶剂管控要求[27] 13. **全固态电池成本下降因素**：受材料成本（如磷灰石、硫化锂）、能耗控制、设备折旧、人工成本等影响[28] 14. **全固态电池生产设备变化**：需确保极片致密性处理，取消传统聚合物隔膜，采用涂布成型的固态电解质作为隔离层，需开发相应工艺和设备[29][30] 15. **全固态电池应用车型**：未来产业化优先应用于高端车型，具体装载车型未确定[31] 16. **固态电池产线情况**：全固态及准固态产线在新站试生产，通过周围工厂协同完成多型号生产；预计 2025 年内完成准备工作，量产时间视客户测试进展而定[32] 17. **准固态电池装车情况**：准固态技术已在车辆上路测，还需一段时间正式装车[33] 18. **全固态正极材料**：当前使用高镍正极，需特殊定制，现有供应链基本不变但需微调；未来可能转向富锂锰基或硅碳等新材料[34] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 国内硫化锂供应商目前供应能满足需求，许多公司积极布局制造技术以提高规模和降低价格[20] 2. 目前不提供出货目标指引，需根据下半年装车产业化进度决定；当前主要解决准固态技术和参数的平移、唤醒和切换问题[22] 3. 准固态电池产业化最大挑战在于客户车型开发周期，完成测试定点后将制定量产指标响应市场需求[28] 4. 国轩高科与几家核心客户正在对接准固态电池相关事宜，具体信息关注公开发布[35] 5. 2024 年推出固态电池手工件，2025 年产出中试件，预计 2026 年通报小批量生产线建设情况；准固态电池产业化概率大，路测反馈良好有望带来业绩增长[36]

电池 - 宁德时代正寻求10亿美元贷款用于扩大印尼工厂 资金将用于支持合资公司在西爪哇省卡拉旺建设电池工厂 贷款期限可能为5至7年 [1] - 珠海冠宇准固态动力电池项目通过验收 攻克固体电解质膜卷对卷制备技术等关键技术 完成准固态动力电池单体和PACK系统开发并实现装车示范应用 [2][3] - 三维固态特种电池生产基地项目落户河北张家口 计划总投资10亿元 分两期建设 建成后可新增1GWh三维固态锂电池产能 预计2026年底前投产 [4][5] - 楚能新能源50GWh新能源电池仓储物流项目进行批前公示 总投资100亿元 致力于电化学储能和新能源汽车电池研发制造 [6] - 长沙弗迪电池PACK产线扩建项目获批 总投资10亿元 扩建后可年产19GWh电池包和5万件机加产品 [7][8][9] - 先进固态电池北京市工程研究中心项目获批 总投资629万元 由中科院物理所等联合组建 旨在解决固态电池能量密度和安全性等问题 [10][11] 材料 - 当升科技与芬兰矿业集团合资锂电池材料工厂破土动工 投资约8亿欧元 计划2027年投产 初期年产能约6万吨 [13] - 中健汇达年产10万吨锂离子电池负极材料项目公示 总投资26.6亿元 产品分为低端中端高端三种 高端产品增加二次混料等工序 [14] 海外 - 沃尔沃旗下NOVO Energy将裁员近50% 同时完成第一阶段建设并探索未来复工方案 [16][17] - 特斯拉电池架构主管Vineet Mehta即将离职 这是继去年Drew Baglino离职后电池团队又一次高层变动 [18][19]

行业投资评级 - 报告对电池行业给予积极评价 重点关注固态电池和大圆柱电池产业化进展[1][5] 核心观点 - 2025年2月中国动力电池装车量达34.9GWh 同比增长94.1% 环比下降10.1%[5] - 磷酸铁锂电池装车量28.4GWh 同比增长158% 市占率提升至81.5%[5] - 电池出口21.1GWh 同比增长144.7% 其中储能等其它电池出口占比大幅提升至39.4%[5] - 美国对中国电池综合税率提升至48.4% 预计将加速中国电池企业海外产能布局[5] - 3月动力电池排产提升 储能电池需求回暖 人形机器人和eVTOL等新应用推动高能量密度电池发展[5] 市场数据表现 - 2025年2月动力电池装车量集中度CR3为73.0% CR5为82.7% 分别环比下降3.2和2.8个百分点[5][18] - 宁德时代装车量15.4GWh 市占率44.5% 环比下降2.6个百分点[18] - 比亚迪装车量8.2GWh 市占率23.6% 环比上升0.7个百分点[18] - 国轩高科装车量1.8GWh 市占率5.2% 环比上升0.3个百分点[18] 技术发展动态 - 亿纬锂能马来西亚圆柱电池基地投产 目标产能6.8亿只[5] - 普利特控股子公司海四达将在马来西亚投建2.5GWh圆柱电池基地 投资额7.5亿元[5] - LG新能源展示4680、4695及46120型号圆柱电池 其中46120电池瞄准高端电动汽车及储能市场[5] - 三星SDI展示四款大圆柱电池 高容量46120电池有望应用于机器人领域[5] - SK On首次公开展示圆柱电池模型 46120电池采用纯高镍材料 续航里程超过1000公里[5] 重点公司评级 - 宁德时代(300750 CH)评级买入 目标价314.11元 潜在涨幅23.4%[2][19] - 亿纬锂能(300014 CH)评级买入 目标价56.51元 潜在涨幅11.9%[2][19] - 国轩高科(002074 CH)评级买入 目标价29.07元 潜在涨幅25.7%[2][19] - 中创新航(3931 HK)评级买入 目标价15.59元[2][19] - 瑞浦兰钧(666 HK)评级中性 目标价14.25元 潜在涨幅31.3%[2][19] 行业估值指标 - 行业平均市盈率FY25E为24.5倍 FY26E为18.7倍[2] - 行业平均市账率FY25E为2.11倍 FY26E为2.11倍[2] - 行业平均股息率FY25E为0.5%[2]