1) 报告行业投资评级 - 铜行业基本面整体偏强 铜价易涨难跌 建议冲高观望 逢低适度持多 不追高 [59] 2) 报告的核心观点 - 9月铜价偏强运行 波动明显加剧 截至9月30日沪铜主力合约收至109680元/吨 月涨幅0.81% 振幅5.34% 一度触及高点111970元/吨 [5] - 全球铜矿端供应偏紧格局持续 铜精矿加工费维持深度负值 叠加非美地区铜库存紧张 为铜价提供支撑 [5] - 美联储偏鹰表态 美国通胀数据偏热 非农就业数据超预期 叠加中东局势扰动油价 加息预期反复对铜价上行形成扰动 [5] - 10月铜价延续铜矿+关税的支撑逻辑 叠加非美地区铜库存紧张 铜价易涨难跌 同时美债收益率和美元指数走高 铜价高位上行承压 [59] 3) 分目录内容总结 行情回顾 - 9月铜价偏强运行 波动明显加剧 截至9月30日沪铜主力合约收至109680元/吨 月涨幅0.81% 振幅5.34% 一度触及高点111970元/吨 [5] - 全球铜矿端供应偏紧格局持续 铜精矿加工费维持深度负值 ICSG上半年全球矿山产量同比下滑1.1% 智利 秘鲁等主产国干扰频发 [5] - COMEX库存因关税预期升至历史高位 非美地区库存紧张持续 矿端原料紧平衡叠加非美地区铜库存紧张为铜价提供支撑 [5] - 美联储主席沃什在杰克逊霍尔全球央行年会上释放偏鹰立场 明确坚守2%通胀目标 美债短端收益率上行 美元走强 [5] - 中东局势反复 特朗普称随时准备再次打击伊朗 美伊围绕霍尔木兹海峡控制权的冲突升级 油价上涨加剧通胀担忧 铜价承压回落 [5] - 美国8月非农就业新增16.2万人远超预期 失业率维持4.1% 市场对美联储9月加息押注升温 [5] - 在8月美国CPI PPI偏热 国际原油突破100美元/桶的背景下 9月美联储加息基本成定局 受避险情绪和利率上行预期的双重提振 美元指数大幅上行 [5] - 9月中旬白宫尚未就精炼铜关税作出决定 铜关税支撑逻辑有所松动 铜价在关税支撑松动+加息基本确定的背景下跳空下跌 [5] - 加息利空出尽后 铜价触底反弹 同时沙特计划恢复其关键东西向油道约一半的运输能力 叠加美伊纽约重启谈判的乐观预期 原油下跌 金属价格受到支撑 [5] - 月底美伊谈判僵持 特朗普拒绝伊朗七天计划方案但表示仍将继续谈判 加息预期升温 铜价高位承压 [5] 宏观因素分析 海外宏观—美国通胀压力仍存 经济景气度创新高 - 8月美国CPI同比上涨3.4% 与前值持平 回落势头放缓 环比上涨0.4% 较前值0.1%明显扩大 [11] - 美国8月核心CPI同比升2.4% 较前值2.5%小幅回落 环比上涨0.3% [11] - 美国8月核心PCE同比增长3.0% 预期为3.3% 前值3.3% 8月核心PCE环比增长0.2% 预期为0.3% 前值为0.2% 整体不及预期 [11] - 美国9月综合PMI初值升至58.4 高于前值56 续创阶段新高 制造业PMI初值为57.0 较前值明显回升 动能重新加快 服务业PMI初值为58.7 服务业景气延续高位 服务业与制造业同步走强 共同推动综合PMI走高 AI产业设备与研发投资对美国经济增长贡献幅度较大 [11] 国内宏观—经济重返扩张区间 能源驱动价格水平改善 - 中国9月制造业PMI回升至50.1 非制造业商务活动指数升至50.2 双双重返扩张区间 增量政策发力显效 产需两端同步改善 高技术制造业延续较快扩张 [13] - 国内经济整体呈现AI产业和外需驱动新兴产业 但能源供给冲击和内需偏弱仍持续制约传统产业 [13] - 8月份国内CPI同比上涨0.8% 涨幅较前值0.5%有所回升 环比上涨0.4% 由跌转涨 [13] - PPI同比上涨3.8% 涨幅较前值3.5%扩大0.3个百分点 重拾上行 环比上涨0.4% 由上月下降转为上涨 PPI同比涨幅扩大 表明国际能源价格上涨的传导正在增强 [13] - 2026年前8个月社会融资规模增量累计为23.91万亿元 比上年同期少2.64万亿元 其中8月新增社融1.66万亿元 同比少增 企业债券融资构成主要支撑 政府债券融资和信贷投放均同比少增 [13] 基本面分析 矿端供给—矿端紧缺延续 铜精矿进口下滑 - 2026年1-7月 智利铜精矿产量290万吨 同比下降7% 其中7月产量为40.34万吨 同比下降9.4% [18] - 2026年1-7月秘鲁铜精矿产量为159.9万吨 同比增长2.2% 其中7月产量为23.65万吨 同比增长3.7% [18] - 智利国家铜业委员会（Cochilco）最新将2026年智利铜产量预期下调至527万吨 较2025年下降2.6% [18] - 2026年全球大型铜矿产量低于预期 1-7月ICSG铜精矿全球产量1332万吨 累计同比下降1% 降幅小幅扩大 [18] - 2026年8月我国铜精矿进口量250.8万吨 同比减少9.5% 累计同比减少2.8% [18] 冶炼端—铜精矿TC下探低位 粗铜供给维持偏紧 - 铜精矿加工费持续下探历史低位 冶炼亏损继续扩大 截至9月30日 铜精矿现货粗炼费跌至-225美元/吨 月内继续下跌30美元左右 再创历史新低 [24] - 根据SMM 9月冶炼厂以现货采购铜精矿为原料进行生产的月均亏损为4129.28元/吨 较上月扩大约2000元/吨 [24] - 9月 国内南方粗铜加工费降至850元/吨 进口CIF粗铜加工费90美元/吨持平 [24] - 当前粗铜市场供应端面临国内再生铜原料政策收紧与海外进口增量受限的双重压力 粗铜市场延续偏紧局面 [24] 精炼铜—精铜产量下调 硫酸价格下行 - 国内冶炼产能具有刚性且仍在扩张 冶炼副产品硫酸价格高位有效弥补冶炼亏损 自7月以来国内硫酸价格延续下行 冶炼端亏损不断扩大 [26] - 9月 SMM国内电解铜产量为112.06万吨 环比下降2.3% 同比下降0.04% 1-9月累计产量为1041.55万吨 较上年同期增加35.57万吨 同比增长3.54% [26] - 9月电解铜产量继续下调 主要受冶炼厂集中检修 冷料供应偏紧 以及硫酸等副产品收益下降等因素影响 产能有效利用率有所降低 [26] - 当前再生铜原料相关政策环境仍然偏紧 叠加冶炼厂集中检修 预计10月精铜产量继续下滑 [26] 进出口—电解铜进口继续回落 进口小幅增加 - 2026年8月中国进口电解铜21.02万吨 环比下降14.24% 同比下降20.48% 1-8月累计进口188.37万吨 累计同比下降15.22% [28] - 8月中国电解铜进口量位于低位 铜关税预期下美国虹吸效应持续 全球铜资源向北美集中 [28] - 2026年8月中国电解铜出口5.04万吨 环比增长44.67% 同比增长37.02% 1-8月累计出口40.90万吨 累计同比下降10.57% [28] - 由于8月进口比价持续表现倒挂 LME呈现高Back结构 出口窗口多次阶段性打开 导致8月中国电解铜出口量增长 [28] - 9月沪伦比震荡走高 进口盈亏小幅修复但进口比价整体维持倒挂 [28] 再生铜—再生铜进口下滑 国内刚需缺口仍存 - 在铜精矿持续紧张背景下 冶炼端对再生铜原料替代需求上升 但受再生铜行业政策影响 国内含税合规再生铜原料刚需缺口仍存 [32] - 2026年8月我国进口铜废料及碎料17.74万实物吨 环比下滑19.04% 同比下滑1.05% [32] - 8月再生铜原料进口量有所下滑 主要因为进口窗口偏弱下贸易商谨慎采购按需拿货 且7月进口走高后海外货源发运节奏放缓 [32] - 2026年1-8月累计进口量达163.8万实物吨 累计同比增长8.14% 再生铜原料进口来源国中泰国 日本依旧稳居前两位 为国内最核心的原料供应来源 [32] 加工环节—精铜杆开工收缩 再生铜杆维持低迷 - 8月份精铜制杆企业开工率为62.64% 环比减少4.37个百分点 同比减少5.73个百分点 [34] - 8月铜价持续冲高 高铜价对下游订单形成明显抑制 新增订单明显减少 部分企业为规避成本压力选择停产检修 行业整体开工水平持续回落 [35] - 8月再生铜杆开工率为11.83% 同比下降16.5个百分点 生产收缩与原料紧缺形成双重约束 再生铜杆开工率维持低位 [35] - 截止10月1日 国内主要精铜杆企业周开工率为64.75% 环比减少5.15个百分点 开工率明显回落 主因中秋假期及国庆放假首日扰动 多数企业放假停产 [35] 加工环节—铜价高位制约开工 铜箔延续亮眼表现 - 8月铜板带行业综合开工率为73.39% 环比下降1.15个百分点 铜板带行业受铜价高位及消费淡季双重制约 开工率小幅下滑 [38] - 8月黄铜棒样本企业综合开工率为42.63% 环比下滑1.63个百分点 国产及进口黄铜价格居高不下 下游采购成本被不断推高 对加工企业利润空间的挤压效应持续放大 部分企业被动调整排产节奏 开工表现走弱 [38] - 8月中国铜箔企业的开工率94.35% 环比上升1.28个百分点 同比上升15.91个百分点 新能源与AI 电子产业多点发力 下游终端企业订单需求旺盛 带动行业产能利用率持续走高 [38] 终端需求—电网投资增速回升 风电光伏新增装机降幅收窄 - 我国铜下游消费主要应用于电力行业 国内电网投资力度持续 大幅带动铜需求 1-7月我国电网投资完成额累计同比增长10.1% 增速较上月明显回升 1-7月我国电力工程投资完成额6663.91亿元 累计同比1.8% [41] - 十五五时期 我国电网总投资规模预计将突破5万亿元 主要用于新型电力系统建设 [41] - 2026年1-8月 我国光伏装机累计新增9719万千瓦 累计同比-58.24% 风电装机累计新增5326万千瓦 累计同比-9.84% 累计同比降幅收窄 受去年政策带动的531抢装潮基数偏高影响 使得新增装机同比大幅下降 [41] 终端需求—房地产处磨底阶段 需求延续拖累 - 1-8月 我国房地产开发投资额为47979亿元 同比下降19.9% 开发投资同比降幅进一步走阔 [43] - 1-8月我国房屋新开工施工面积累计同比下降24.8% 降幅继续走阔 房屋竣工面积累计同比下降23.7% 降幅有所扩大 [43] - 1-8月 我国商品房销售面积累计同比下降12.1% 降幅再度走阔 前8个月房地产数据延续跌势并继续走阔 当前仍处磨底阶段 房地产投资及开工偏弱对铜消费形成拖累 [43] 汽车—政策退坡内需放缓 海外出口需求抬升 - 8月新能源汽车产销分别完成165.3万辆和164.3万辆 同比分别增长18.9%和17.8% [46] - 1-8月我国新能源汽车产量1066.8万辆 同比增长10.8% 增幅较上月收窄 [46] - 1-8月我国新能源汽车销量1065万辆 同比增长10.7% 增幅有所扩大 以旧换新和购置税减免政策退坡 使得前期需求透支下内销需求放缓 [47] - 海外出口增长带动下 新能源汽车的发展呈现结构性调整 1-8月全球新能源汽车销量1294.17万辆 同比增长4.62% [47] - 1-8月 我国新能源汽车出口达到343.5万辆 同比增长120% [47] 家电—内需销售承压 海外出口持稳 - 2026年1-8月 我国家用电器和音像器材类社会消费品零售总额达7225亿元 累计同比下降5.6% 降幅有所收窄 [49] - 1-8月 我国空调 家用电冰箱 洗衣机产量累计同比增速为-2.2% 11.6% 4.0% 家用电冰箱产量维持较高增速 洗衣机平稳增长 空调产量降幅有所扩大 [49] - 2026年8月 家电零售额同比增长2.3% 增速由负转正 受国补高基数及终端需求偏弱影响 家电市场内需依旧承压 国内家电消费需求处于弱修复阶段 [49] - 出口方面 2026年1-8月 我国家用电器出口总额为4847.8亿元 累计同比增长2.6% 增速较上月小幅回升 海外出口对家电消费形成支撑 [49] 库存—国内库存维持低位 COMEX铜库存续创新高 - 截至10月2日 上海期货交易所铜库存3.87万吨 月内去库3.37万吨 月环比-46.5% [51] - 截至9月30日 SMM全国主流地区铜库存7.37万吨 月内去库3.58万吨 月环比-32.7% 总库存较去年同期减少逾7万吨 国内社会库存维持历年低位 [51] - 国庆假期前夕 国内铜社会库存小幅去库 市场流通现货资源收紧 [51] - 截至9月30日 LME铜库存24.94万吨 月内累库1.59万吨 月环比6.81% [51] - 截至9月30日 COMEX铜库存77.58万短吨 月内累库1.69万短吨 月环比2.23% 续创历史新高 [51] - 受美国铜关税政策预期影响 海外铜库存运往北美地区 COMEX铜持续累库 非美地区库存整体偏紧 [51] 升贴水—货源趋紧沪铜现货升水冲高 纽伦铜价差下跌 - 9月初高铜价持续抑制需求 下游订单偏弱 沪铜现货升水承压 [53] - 9月下旬高Back叠加可流通现货紧俏 沪铜现货升水再创年内新高 下游采购以刚需为主 对高升水接受度有限 [53] - 9月LME铜现货/3个月升贴水先降后升 9月中旬LME库存回升 近端供应紧张缓解 升水转为贴水 [53] - 由于白宫尚未就精炼铜关税作出决定 铜关税支撑逻辑有所松动 纽伦铜价差一度下跌转为负值 随后震荡回升 [54] 后市展望 - 铜基本面整体偏强 10月铜价延续铜矿+关税的支撑逻辑 叠加非美地区铜库存紧张 铜价易涨难跌 [59] - 国庆期间美国通胀及就业数据不及预期 加息预期走弱 但中东冲突加剧原油走高 加息预期存在反复可能 [59] - 美债收益率和美元指数走高 铜价高位上行承压

1) 报告行业投资评级 - 铜价四季度维持高位震荡格局 核心波动取决于美国"232"精炼铜关税的最终裁决 [2][5] 2) 报告的核心观点 - 矿端供给约束为铜价构筑坚实下方支撑 但宏观层面美联储加息预期升温 美元走强以及高铜价对传统需求的抑制 限制了上行空间 [6] - 四季度铜价大概率维持高位震荡格局 核心变量为美国"232"精炼铜关税的最终裁决 若关税落地 非美库存继续去化 铜价偏强运行 若明确搁置 前期溢价将快速回撤 利空效应更为剧烈 若继续推迟 多空博弈加剧 波动属性放大 [6] 3) 目录内容分别总结 01 后市研判 - 宏观面方面 美国核心经济数据低于预期 直接扭转了市场对美联储10月的加息预期 但市场仍在计价12月加息预期 全球紧缩预期升温 美联储年末加息路径预期仍为四季度宏观市场核心 在美联储重启加息 能源支撑通胀预期 经济韧性超预期 AI投资分流及财政债务压力下 长端美债收益率已进入缺乏明确上限的上行通道 其对金融市场影响或将延续 美伊大概率维持"有限摩擦+外交拉锯"僵局 走向取决于双方核心诉求妥协度及美国中期选举后政策变化 需持续关注地缘演变以及油价的变动 中美第八轮经贸磋商达成多项共识 元首会晤确立建设性战略稳定关系 928国常会定调 929货币财政政策同步落地 财政金融协同 定向托底地产刚需 加码基建与制造业技改 纾困民营小微 依靠结构性工具发力 政策重心在有效投资和居民刚需需求修复 整体政策基调务实克制 四季度内需边际改善可期 但力度有限 [6] - 基本面方面 受矿山减产 精矿紧缺 冶炼负利 硫资源约束多重因素共振影响 2026年全球原生精炼铜新增产量降至近年低位 成为全年铜供应端最核心的约束项 展望四季度 矿山扰动尚未完全消退 TC低位格局难改 硫酸高位震荡持续 精炼铜供应偏紧格局将延续 难有大幅增量释放 国内房地产竣工 新开工数据持续深度负增 家电行业以旧换新政策退坡 内需疲软 传统终端用铜需求持续偏弱 新兴产业成为需求底线的核心支撑 尽管光伏 风电 新能源汽车等前期高增长赛道增速逐步放缓 行业从高速扩张转入平稳增长阶段 但算力基建 储能 电网升级等刚需赛道持续高增长 [6] 02 行情回顾 - 2026年三季度铜价整体呈现重心上移格局 季初在多重利好推动下强势上涨 并于9月上旬刷新历史新高 但关税预期波动和宏观压力出现阶段性回调 月末转入高位震荡 [8] - 季初至9月上旬 铜端供应极度紧张 铜精矿现货加工费跌至历史极端低位 美国关税预期引发贸易商囤铜套利 导致COMEX库存畸高 非美地区库存持续紧张 形成结构性错配 AI算力 电网升级及新能源等新兴需求提供中长期支撑 9月8日前后 LME铜价触及约14875美元/吨的历史新高 沪铜主力首次站上11万元/吨 [9] - 9月中旬 预期反转 铜价高位急跌 美国精炼铜关税迟迟未落地 市场开始担忧COMEX高库存回流 前期囤铜逻辑动摇 COMEX与LME价差大幅收窄 同期美国通胀数据超预期 强化美联储鹰派立场 美元走强 叠加投机多头集中获利平仓 铜价快速回撤 LME铜一度跌破14000美元/吨 沪铜回落至约10.8万元/吨 [9] - 季末 多空交织 转入高位震荡 矿端供应紧张的长期逻辑未变 加工费仍处极低水平 国内及LME库存偏低 对价格形成底部支撑 但美国关税政策悬而未决 美联储货币政策不确定性持续扰动市场情绪 铜价在经历剧烈过山车后 价格中枢较上半年明显上移 波动性显著放大 [9] 03 宏观面 - 美联储年内或再加息一次 全球紧缩预期升温 美国9月季调后非农就业人口增加2.9万人 预期增9万人 前值增16.2万人 9月失业率为4.2% 预期及前值均为4.1% 9月平均时薪同比增长3% 预期3.2% 前值3.10% 数据公布后 交易员认为美联储10月加息概率极低 仍预计美联储将在12月加息 美国9月ADP私营部门就业人数增加9万 为三个月来最大增幅 且高于市场预期 8月数据被下修至3.6万 [13] - 美国商务部公布最终数据显示 美国第二季度实际GDP年化季环比增长2.2% 较初值1.5%大幅上修 也高于市场预期的1.5% 消费者支出年化增速从一季度的0.7%跃升至3.8% 美国8月核心PCE物价指数同比上涨3% 环比上涨0.2% 均低于市场预期 美国8月实际个人消费支出环比增长0.6% 为2025年3月以来最大单月增幅 [13] - 美联储官员表态分化 部分官员释放下一步加息需要谨慎的信号 也有官员表示可能需要进一步收紧政策 担忧人工智能 关税 能源成本带来的影响或将持续更久 使通胀维持高位 [13] - 美国9月标普全球制造业PMI终值55.9 前值57 美国9月标普全球综合PMI终值58.4 前值58.4 9月标普全球服务业PMI终值58.8 前值58.7 美国上周初请失业金人数19.7万人 预期20万人 前值由19.7万人修正为19.8万人 续请失业金人数170.1万人 预期172.5万人 [13] - 欧元区9月制造业PMI初值持平于52.7 但服务业PMI从8月的51.6意外反弹至53 创近一年新高 推动综合PMI从8月的52升至53.1 创逾三年新高 德国和法国PMI也双双好于预期 市场押注欧洲央行10月将再度加息 全球紧缩预期升温叠加通胀压力高企 [13] - 全球债市抛售潮加剧 对金融市场影响或将延续 10月5日10年期美债收益率盘中触及5.349% 三季度累计上行约87个基点 为1994年一季度以来最大单季涨幅 30年期收益率盘中升至5.70%附近 日本2年 10年期国债收益率创逾30年新高 5年期创历史新高 德国10年期创2009年以来新高 全球政府债务平均收益率接近4% 为2007年以来最高 [17] - 法国10年期国债收益率与同期德国国债收益率的利差一度突破150个基点 为2011年底以来首次 市场担心法国债务水平以及明年法国总统选举前可能出现的政治僵局可能加大欧元区财政风险 [17] - 长端美债收益率上涨与油价走势背离 主因包括经济数据超预期与通胀粘性 美联储9月意外加息及官员偏鹰信号 财政赤字与长端供给压力 地缘局势反复 以及全球债市同步抛售的溢出效应 长端美债收益率已进入缺乏明确上限的上行通道 其对金融市场影响或将延续 [17] - 美伊博弈方面 三季度美伊冲突呈现"军事交锋持续 外交谈判重启 霍尔木兹海峡博弈加剧"的态势 9月22日美伊官员在纽约联合国大会期间举行闭门会谈 为6月以来首次直接接触 双方就重开霍尔木兹海峡等条件沟通 但底线差距巨大 9月25日伊朗提出"七天计划" 特朗普于9月26日明确拒绝 谈判仍处拉锯状态 短期内大概率维持"有限摩擦+外交拉锯"僵局 霍尔木兹海峡通航量仍处低位 但环比有所改善 伊朗强调海峡处于"封锁"状态并设立新海上"制裁区域" 美军持续为商船护航 双方围绕控制权博弈深刻影响全球能源运输 VLCC运费飙升至历史极端水平 多重因素共振下 布伦特原油一度突破109美元/桶 创5月以来新高 [18] - 中美第八轮经贸磋商达成多项共识 9月20日至23日 中美经贸团队在美国举行第八轮经贸磋商 达成多项共识 何立峰副总理与贝森特财长就人工智能进行首次对话 9月23日至25日 习近平主席应邀对美国进行国事访问 两国元首就中美建设性战略稳定关系及重大国际地区问题深入交换意见 达成八点成果共识 商务部公布"300亿对300亿"对等降税框架 美方将对约300亿美元自华进口商品降低关税 中方将对约300亿美元自美进口商品降低关税 双方将在履行各自国内法律程序后同步实施 [22] - 国内政策组合拳定向托底 8月份 全国规模以上工业增加值同比增长5.2% 比7月加快0.7个百分点 社会消费品零售总额增长0.4% 1-8月份 全国固定资产投资同比下降7.2% 房地产开发投资下降19.9% 高技术产业投资增长5.2% 累计增速连续三个月加快 8月份 以高技术制造业 数字产品制造业为代表的新动能对规模以上工业增长的贡献率超过六成 1-8月份 中国二手房交易网签面积5.49亿平方米 同比增长10.6% 新房销售面积4.99亿平方米 下降12.1% 二手房交易连续多个月高于新房 8月末商品房住宅待售面积同比下降0.5% 为2021年9月份以来首次下降 [26] - 2026年9月28日国常会定调加大宏观政策逆周期调节力度 9月29日货币财政政策同步落地 财政金融协同 定向托底地产刚需 加码基建与制造业技改 纾困民营小微 依靠结构性工具发力 政策重心在有效投资和居民刚需需求修复 整体政策基调务实克制 四季度内需边际改善可期 [26] 04 基本面 - 美国"232"精铜关税是2026—2027年全球铜市场核心政策变量 2026年6月30日 美国商务部向白宫提交精炼铜关税复审调查报告 建议自2027年1月1日起对精炼铜分阶段加征关税 2027年为15% 2028年提高至30% 总统90天决策窗口期法定截止日为2026年9月28日 后续走势取决于最终裁决 主要有三种情景 签署行政令确认2027年1月15%关税生效 全球铜贸易流将大幅重构 非美地区现货库存持续去化 行情偏强运行 推迟决策或维持现状 关税预期延续 市场多空博弈加剧 整体维持高位宽幅震荡 波动属性放大 明确搁置精炼铜关税 前期关税溢价快速回撤 行情承压回调 [30] - 全球铜矿产量负增长 加工费持续走低 国际铜业研究组织（ICSG）8月发布的上半年初步统计显示 2026年1-6月全球铜矿（矿山铜）产量同比下降1.1% 其中铜精矿（硫化矿）产量同比下滑2.6% 湿法（SX-EW）铜矿产量增长4.3% 精矿端收缩幅度远大于整体矿山口径 反映硫化铜精矿是当前供应的主要瓶颈 [34] - 分国别看 智利上半年铜矿产量248.1万吨 同比下降6.6% Cochilco进一步下调全年智利铜产量预期至527万吨 同比降2.6% 印尼受Grasberg井下涌泥事故持续影响 上半年矿产铜同比大幅下滑 预计2026下半年产能仅恢复至65%左右 完全达产推迟至2027年底 刚果（金）卡莫阿-卡库拉受地震淹井事故冲击 高品位矿段开采受限 企业已下调全年产量指引至29—33万吨阳极铜 [34] - 2026年全球矿山铜总增量落在5—22万吨 增速0.2%—1.0%区间 增量绝大部分来自湿法氧化矿 硫化铜精矿接近零增长 这也是现货TC持续深度贴水的核心原因 Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为-224.47美元/干吨 较此前一周跌0.16美元/干吨 [34] - 2026年全球精炼铜供应呈现"原料铜矿减产持续 冶炼负利运行 硫资源约束加强"的三重紧约束格局 ICSG数据显示 2026年前7月全球矿山铜产量1334.5万吨 同比降0.3% 精炼铜总产量1679.6万吨 同比增1.1% [37] - 硫资源约束方面 中东地缘局势持续紧张 霍尔木兹海峡航运扰动导致全球硫磺流通受阻 叠加国内硫酸出口管控政策落地 全球硫酸供需格局急剧收紧 价格年内大幅抬升 年中高点一度突破2100元/吨 截至三季度末仍维持高位震荡 硫酸作为湿法炼铜核心原料 价格暴涨大幅抬升海外低品位湿法铜矿生产成本 部分高酸耗矿山产能被动收缩 进一步压缩全球矿端供给弹性 [37] - 冶炼端方面 8月国内电解铜产量录得114.7万吨 环比上升1.79% 同比下滑2.09% 累计增量35.61万吨 9月国内电解铜产量超预期下修至113.9万吨 环比下滑0.67% 9月多家大型冶炼厂集中检修 影响量预计超3万吨 叠加新投产企业爬坡缓慢 增量贡献有限 产量修复节奏进一步受阻 [37] - 废铜供应释放受到约束 2026年8月我国再生铜原料进口铜废料及碎料17.74万实物吨 环比下滑19.04% 同比下滑1.05% 2026年1-8月累计进口量达163.8万实物吨 累计同比增长8.14% 泰国 日本依旧稳居前两位 为国内最核心的原料供应来源 [40] - "反向开票"政策及金税四期严管下 国产废铜流通受阻 带票货源持续偏紧 下游合规企业对具备完整进口报关票据的海外再生铜存在刚性需求 长期看 欧盟《废物运输条例》2026年5月正式生效 韩国环境部也在2026年7月将废金属纳入强制出口申报范围 各国对再生铜资源的争夺正在加剧 中国废铜进口的总量增长空间受到结构性约束 [40] - 房地产市场依旧低迷 1-8月房地产开发投资累计同比下滑19.9% 商品房销售面积 销售额同比分别下降12.1% 13.0% 当月地产投资降幅边际收窄至-25.5% 但累计跌幅进一步扩大 新开工 竣工面积当月同比分别回落至-30.9% -28.4% 累计口径新开工 施工 竣工跌幅同步扩大 [44] - 价格端呈现分化特征 8月70城新房价格同比跌幅收窄至-3.3% 二手房同比下跌5.1% 环比微降0.3% 一线城市二手房环比维持正增 连续六个月脱离负增长区间 前8月二手房网签销售面积同比增长10.6% 与新房销售的持续萎缩形成反差 市场交易重心由增量新房开发向存量房置换转移 [44] - 8月底出台的预售按揭放款新规拉长房企回款周期 定金与个人按揭合计占房企资金来源近45% 开发贷扩容难以对冲销售回款后移带来的资金缺口 短期房企流动性压力仍存 新开工与开发投资延续承压 地产链铜消费弱势格局仍将延续 [44] - 汽车市场内需磨底 新能源与出口引领增长 8月国内狭义乘用车零售154.1万辆 同比下降23.6% 环比增长5.5% 批发销量235.3万辆 同比下降5.3% 环比增长4.5% 前8个月累计零售1171.6万辆 同比下降20.8% 新能源渗透率再创新高至65.2% 同期常规燃油乘用车零售仅54万辆 同比暴跌40% 其中纯燃油车同比下降45% 普通混合动力车则逆势增长10% [48] - 中汽协预计2026年中国汽车总销量有望达3475万辆 同比增长1% 再创历史新高 其中新能源汽车销量预计达1900万辆 同比增长15.2% 出口与新能源仍将是驱动全年增长的双引擎 [48] - 家电内需承压 出口韧性犹存 2026年以旧换新补贴品类大幅收缩 补贴门槛提高 覆盖范围缩小 政策拉动效应较2025年显著减弱 叠加2025年政策透支形成的高基数效应 上半年家电产销整体承压 奥维云网监测显示 2026年上半年家电全渠道零售额4250亿元 同比下滑9.9% 国家统计局1—7月数据显示 国内家用电器和音像器材类社会消费品零售总额6372亿元 累计同比下降6.6% [50] - 电网投资韧性托底铜需求 电源投资回落削弱增量 202