市场观点与行业现状 - Wedbush认为市场正在为软件行业“过度计入末日情景”，相关担忧被夸大，当前的软件股抛售已经隐含了“行业大规模被AI颠覆”的极端假设，而这在现实中并不具备可行性 [1] - 在AI焦虑情绪推动下，软件板块近期经历历史性抛售，衡量软件行业表现的IGV指数年初至今已下跌约18%，而同期标普500指数基本持平，软件板块市值蒸发超过3000亿美元 [2] - 尽管软件板块近期已成为投资者眼中的“禁区”，但在这场所谓的“软件末日”中，真正的赢家正在浮现，当前的极端情绪反而为长期投资者创造了难得的布局窗口 [6] AI对软件行业的实际影响分析 - AI在短期内确实可能对传统软件商业模式构成一定压力，但市场对这一风险的反应明显过度 [1] - 企业客户在AI迁移问题上远比市场想象中谨慎，大量企业并不愿意为了追逐AI红利而将核心数据暴露在尚未完全成熟的新平台之上，更不会轻易放弃过去数十年、斥资数百亿美元构建的软件基础设施 [2] - 当前大型企业软件生态中已沉淀了数以万亿计的数据点，新兴AI公司在数据承载能力及企业级安全防护方面，短期内都难以全面接管这些复杂系统，AI更可能以“嵌入式工具”的形式融入现有软件平台，而非彻底取而代之 [2] - 市场最大的担忧在于AI可能侵蚀传统“按席位收费”的SaaS模式，尤其是在Anthropic推出多款可自动化高价值工作的AI工具后，引发了投资者对软件行业商业模式的广泛恐慌 [3] - 约80%的CIO目前将AI和机器学习作为优先事项，这引发了市场对“软件预算被AI挤压”的担忧，但这种预算重配并不意味着传统软件被淘汰，反而会强化头部平台的地位 [3] 重点推荐公司及看多逻辑 - Wedbush点名Microsoft、Palantir Technologies、CrowdStrike、Snowflake和赛富时为当前“软件寒冬”中最值得持有的五大软件股，并对这五家公司维持“跑赢大盘”评级 [1][3] - 对于微软，维持575美元目标价，认为Azure云业务和AI商业化正加速推进，2026年有望成为关键拐点，微软凭借其庞大的企业客户基础和Microsoft 365生态，仍是AI落地的核心受益者 [3] - 对于Palantir，维持230美元目标价，其人工智能平台AIP在商业和政府领域需求强劲，在关键任务型应用中具备明显优势，随着企业从AI试验阶段迈向实际部署，Palantir在“快速落地”和“结果导向ROI”方面的价值将愈发突出 [4] - 对于Snowflake，维持270美元目标价，企业不会绕过数据平台直接将前沿模型接入生产系统，数据治理、安全与权限管理仍不可或缺，这使Snowflake成为连接企业数据与外部AI模型的“可信中间层” [4] - 对于赛富时，维持375美元目标价，市场低估了赛富时在AI时代的护城河，其多年积累的高质量企业数据资产难以替代，并正通过Agentforce以及近期收购Informatica，为AI代理提供可靠上下文 [4] - 对于CrowdStrike，维持600美元目标价，AI的普及并不会削弱安全需求，反而将显著放大网络防护的重要性，CrowdStrike的Charlotte AI驱动的安全运营平台，正逐步成为“AI时代的网络安全操作系统” [5]

核心观点 - Wedbush认为市场对软件行业的悲观定价过度，当前抛售已隐含“行业大规模被AI颠覆”的极端假设，而这在现实中并不具备可行性 [1] - 尽管AI短期内对传统软件商业模式构成压力，但市场反应过度，当前软件股抛售为长期投资者创造了布局窗口 [1][6] 市场情绪与行业表现 - 在AI焦虑情绪推动下，软件板块近期经历历史性抛售 [2] - 衡量软件行业表现的IGV指数年初至今已下跌约18%，而同期标普500指数基本持平 [2] - 软件板块市值蒸发超过3000亿美元，反映出市场正在为该行业定价最坏情形 [2] AI对软件行业的实际影响分析 - 企业客户在AI迁移问题上远比市场想象中谨慎，大量企业不愿意为追逐AI红利而将核心数据暴露在尚未完全成熟的新平台 [2] - 企业不会轻易放弃过去数十年、斥资数百亿美元构建的软件基础设施 [2] - 新兴AI公司如OpenAI和Anthropic，在数据承载能力和企业级安全防护方面，短期内难以全面接管大型企业软件生态中已沉淀的以万亿计的数据点 [2] - AI更可能以“嵌入式工具”的形式融入现有软件平台，而非彻底取而代之 [2] - 约80%的CIO目前将AI和机器学习作为优先事项，引发了市场对“软件预算被AI挤压”的担忧 [3] - 预算重配并不意味着传统软件被淘汰，反而会强化头部平台的地位 [3] 市场主要担忧 - 市场最大的担忧在于AI可能侵蚀传统“按席位收费”的SaaS模式 [3] - Anthropic近期推出多款可自动化高价值工作的AI工具，涵盖法律、销售、市场营销等领域，引发投资者对软件行业商业模式的广泛恐慌 [3] - AI助手OpenClaw等可跨操作系统和应用自动执行任务的新产品，也被视为对企业软件厂商构成潜在威胁 [3] 重点推荐公司及逻辑 - Wedbush点名Microsoft、Palantir Technologies、CrowdStrike、Snowflake和赛富时为当前“软件寒冬”中最值得持有的五大软件股，并均维持“跑赢大盘”评级 [1][4] - **Microsoft (MSFT.US)** - 维持575美元目标价 [4] - Azure云业务和AI商业化正加速推进，2026年有望成为关键拐点 [4] - 微软凭借其庞大的企业客户基础和Microsoft 365生态，仍是AI落地的核心受益者 [4] - **Palantir Technologies (PLTR.US)** - 维持230美元目标价 [4] - 市场将其简单归类为“泛AI软件股”并不合理 [4] - 其人工智能平台AIP在商业和政府领域需求强劲，在关键任务型应用中具备明显优势 [4] - 随着企业从AI试验阶段迈向实际部署，Palantir在“快速落地”和“结果导向ROI”方面的价值将愈发突出 [4] - **Snowflake (SNOW.US)** - 维持270美元目标价 [4] - 企业不会绕过数据平台直接将前沿模型接入生产系统，数据治理、安全与权限管理仍不可或缺 [4] - 这使Snowflake成为连接企业数据与外部AI模型的“可信中间层” [4] - **赛富时 (CRM.US)** - 维持375美元目标价 [5] - 市场低估了赛富时在AI时代的护城河，其多年积累的高质量企业数据资产难以替代 [5] - 正通过Agentforce以及近期收购Informatica，为AI代理提供可靠上下文 [5] - **CrowdStrike (CRWD.US)** - 维持600美元目标价 [5] - AI的普及并不会削弱安全需求，反而将显著放大网络防护的重要性 [5] - CrowdStrike的Charlotte AI驱动的安全运营平台，正逐步成为“AI时代的网络安全操作系统” [5] - 其行业领先地位并未因软件板块动荡而受到动摇 [5]

公司上市与业务定位 - 海致科技通过港交所上市聆讯 拟在香港主板上市 联席保荐人为招银国际、中银国际和申万宏源 [1] - 公司自称是行业内首家通过知识图谱有效减少大模型幻觉的中国企业 [1] - 公司业务模式为通过专有的“图模融合技术”提供产业级AI智能体解决方案 以收取项目制费用 [2] 核心业务“Atlas智能体”财务表现 - “Atlas智能体”（即除幻业务）收入2023年、2024年分别为约890万元人民币和8660万元人民币 2024年同比增长872% [3] - 2025年上半年“Atlas智能体”收入为4860万元人民币 较去年同期的820万元人民币同比增长496.2% [3] - 该业务收入占公司年度总收入的比例在2023年、2024年分别为2.4%和17.2% 占比仍相对偏小 [3] - 2025年上半年该业务收入4860万元人民币 不及2024年下半年的7840万元人民币 [3] 公司整体财务与运营状况 - 2025年上半年公司毛利率为38.5% 过去三年毛利率逐年提高 分别为30.9%、35.2%及36.2% [6] - 截至2025年上半年 公司已服务超过350家企业 覆盖金融、电信、能源、公共服务等多个行业 应用场景超过100个 [5] - 公司股东阵容强大 包括君联资本、IDG资本、高瓴资本、中国互联网投资基金及北京、上海人工智能基金等 [3] 行业竞争与商业模式分析 - 公司业务形态与传统SaaS服务模式相近 其产品逻辑可配合开源模型在客户端应用层进行幻觉抑制 [4] - 中国软件服务行业2025年上半年平均毛利率为38% 中位数为34% 约40%的SaaS企业毛利率超过40% [6] - 公司毛利率与“AI除幻”业务占比呈正相关 市场关注其能否通过服务更多大客户来提升该业务收入 [6] - 公司面临不同商业场景时仍需投入资源进行微调 尽管其商业模式具有异业同质的可复制性特征 [5] 行业发展与市场前景 - 据弗若斯特沙利文报告预测 集成知识图谱的产业级AI智能体市场将从2024年的人民币2亿元增至2029年的人民币132亿元 复合年增长率达140.0% [7] - 随着AI模型向企业级、科研级和多模态场景纵深发展 对高准确率的诉求将推动AI除幻需求增加 [8] - 部分分析认为 随着算力提升 AI幻觉概率会减少 但也有趋势显示 在思维链变长、资源分配紧缺及多模态场景下 幻觉问题可能加剧 [7] - 行业未来存在不确定性 包括知识图谱除幻是否成为主流路线、大模型企业自主除幻能力精进、以及行业参与者增加等 [8]

文章核心观点 中国企业级服务（To B）行业正经历从依赖“人海战术”到依赖“AI原生”技术的代际进化，传统的线性增长模型因劳动力红利消退而失效，以AI技术为核心、具备极致人效和全新商业模式的新一代公司正在崛起，并将重塑行业竞争格局[1][19][41] 行业演进脉络与时代划分 - **1.0 时代（陆军时代）**：以用友网络、广联达为代表的资源型企业，依靠庞大的地面渠道和销售实施团队（“陆军部队”）以及低廉的人力成本，通过满足企业“管控”需求完成市场圈地[1][3][5] - **2.0 时代（空军时代）**：以纷享销客、北森为代表的平台型企业，试图复制美国SaaS模式，用资本和标准化云端产品驱动增长，但受制于中国市场的定制化需求与付费意愿错位，最终陷入“人效陷阱”[1][11][18] - **3.0 时代（特种兵时代）**：以HeyGen、Manus为代表的新物种，核心团队与技术源自中国，利用AI技术实现“去中介化”交付，以极少的团队规模服务全球市场，实现了商业逻辑的根本性重构[2][19][21] 1.0时代企业特征与挑战 - **商业模式**：巧妙利用当时的人力成本杠杆，软件售价高昂（数十万至上百万人民币）而实施人员月薪低廉（约三千元），巨大的价差覆盖了重服务成本[7] - **成功关键**：极强的地面渗透能力和渠道网络密度，将软件与行业标准或合规性深度绑定（如用友绑定会计制度，广联达绑定国家造价标准与职业认证），从而获得定价权[5][6] - **挑战与消退**：环境剧变导致获客成本（CAC）飙升至二十年前的十倍以上，同时客户对软件体验要求指数级上升，旧有“堆人”模式难以为继[9][10] 2.0时代企业的探索与困境 - **增长策略**：采用To C互联网打法，试图通过烧钱补贴、快速获客来形成网络效应和规模化增长，如纷享销客早期的融资大战[12] - **现实困境**：中国中小企业老板主要为能带来生意的软件（如引流工具）付费，对内部管理提效软件的付费意愿低，导致SaaS企业投入巨资研发却只能收取微薄订阅费[16][17] - **人效陷阱**：为做大收入（ARR）和满足客户需求，公司需线性增加销售、实施、客户成功人员，导致人均产值长期徘徊在40万至60万人民币，增长模型失效，沦为劳动密集型服务公司[18] 3.0时代企业的特征与优势 - **极致人效**：AI原生企业实现指数级增长无需堆人头，HeyGen在ARR达3500万美元时团队仅约30人，人均产值突破100万美元（约720万人民币），Midjourney以11人团队创造超2亿美元营收，人均超1800万美元[22][36] - **交付逻辑颠覆**：交付物从“工具或流程”变为“最终结果”，客户无需学习复杂操作，AI直接生成视频或代码，消除了传统To B行业的“实施魔咒”和培训成本[22][23][32] - **组织去中介化**：产品价值一目了然且AI自主执行，无需庞大的售前、实施、客服等中介团队，使公司人力成本结构发生根本性变化[25][26] 商业模式与市场天花板的变化 - **2.0模式天花板**：争夺企业IT预算，该预算通常仅占企业总营收的3%至5%，市场拥挤且易陷入价格战[37] - **3.0模式新空间**：切入企业人力成本预算，该部分通常占企业总营收的30%至50%，市场潜力扩大十倍，软件可按替代的人力价值来定价（如替代月薪2万的程序员）[38][39][40] - **价值主张转变**：从“卖铲子”（提高效率的工具）转变为“卖结果”（提供不知疲倦的数字劳动力），客户付费意愿和软件商业价值发生指数级提升[24][40] 行业竞争法则的重构 - **核心竞争力变迁**：从依赖渠道网络、销售规模（1.0时代）或资本、产品标准化（2.0时代），转变为依赖“模型能力+场景Know-how”的混合能力[25] - **规模效应实现**：在3.0时代成为现实，服务成本（主要是人力）不随客户规模线性增长，仅算力成本增加，实现了真正的互联网商业模式[27] - **效率断层**：人均营收从1.0/2.0时代的40万至71万人民币，跃升至3.0时代的100万美元以上，产生了15到20倍的效率差距[33][34][36] 未来市场格局展望 - **哑铃型结构**：未来市场一端是拥有深厚行业壁垒和定价权的“旧王”（如广联达），另一端是掌握极致技术效能的AI原生“新贵”（如HeyGen）[41] - **中间地带危机**：既无垄断资源又依赖堆人头增长的平庸SaaS公司将面临被挤压出局的至暗时刻[41] - **新王特征**：不需要追求大而全的平台，而是成千上万个在垂直领域极窄缝隙里，深度融合行业洞察（Know-how）与AI原生技术效能，能完全替代人工的“超级工具”或“超级个体”[42]

公司定位与业务模式转变 - 特斯拉不再仅仅是一家汽车公司 投资者的关注点正日益转向自动驾驶出租车机遇 [1] - 公司正从汽车硬件约15%的毛利率 转向利润率更接近70%至80%的Robotaxi经常性收入模式 该模式更偏向SaaS模式 [1] - 一些汽车行业分析师开始上调评级 因其逐渐意识到特斯拉并非传统汽车公司 并可能与科技行业分析师合作以加深理解 [1] 自动驾驶出租车业务前景 - 特斯拉在自动驾驶出租车领域的业务版图扩张速度比许多人预期的要快得多 [1] - 自动驾驶出租车的普及可能比大多数分析师预期的更快 特别是如果能获得更多联邦层面的立法支持 [1] - 方舟投资观察到Waymo与特斯拉在德克萨斯州存在竞争 认为竞争是好事 [1] 方舟投资持仓动态 - 方舟投资旗下ARK Innovation ETF上周减持了86,139股特斯拉股票 [1] - 截至近期周四 ARK Innovation ETF仍持有约172.85万股特斯拉 占基金资产近10% [1] - 特斯拉仍是多只ARK基金中权重最大的持仓之一 [1]

投资评级 - 给予聚水潭“买入”评级，基于2026年12倍市销率（PS）的估值倍数，目标价为42.09港元/股 [7][94] 核心观点 - 聚水潭是进入盈利释放期的稀缺SaaS公司，海外扩张与AI应用有望助力其突破远期增长天花板 [2] - 公司是中国电商SaaS ERP市场的龙头，2024年在该细分市场占有率达24.4%，显著领先于竞争对手 [7][47] - 公司经营质量可观，客户生命周期价值与获客成本比率（LTV/CAC）持续抬升，2024年达到9.3，净客户收入留存率高达115% [7][55][58] - 公司正积极出海并发力增值软件业务，有望打开新的成长曲线 [7] - 在AI应用加速突破的趋势下，聚水潭作为技术能力强、生态中立、覆盖多平台的第三方SaaS工具提供商，其稀缺性和议价能力有望提升 [87] 公司概况与业务 - 聚水潭成立于2014年，于2025年10月21日在港交所主板上市，是一家专注服务电商商家的SaaS解决方案提供商 [12] - 公司以电商SaaS ERP为核心切入点，产品设计简洁易用，支持商家在一个系统中整合管理所有店铺、订单、商品、库存及各平台的运营和财务数据 [15] - 公司已从单一ERP系统升级为以SaaS ERP为核心、集多种商家服务于一体的电商SaaS协同平台，产品矩阵包括聚货通、聚财快、聚胜算、聚工单等 [7][15] - 公司股权结构稳定，创始及管理团队通过直接持股及表决权委托合计可控制约四成的表决权 [19] 财务表现与预测 - **营收高速增长**：公司营业总收入从2020年的2.94亿元提升至2024年的9.10亿元，期间年复合增长率（CAGR）约33% [23]；2025年上半年实现营业收入5.24亿元，同比增长24% [23] - **盈利拐点已现**：2024年归母净利润转正至0.12亿元，实现扭亏为盈 [23]；报告预测2025年至2027年归母净利润将快速增长，分别为0.74亿元、3.52亿元和5.21亿元 [2][7] - **毛利率持续改善**：毛利率从2020年的46%持续提升至2024年的68%，2025年上半年进一步升至72% [31]；预计2025-2027年毛利率将分别达到75%、78%和80% [88] - **费用率显著优化**：销售费用率从2020-2022年的54%-60%高位回落至2025年上半年的36% [31]；管理费用率从2020年的62%大幅压缩至2025年上半年的9% [31] - **SaaS业务主导**：2024年SaaS业务营收贡献占比达到96.4%，收入结构高度产品化和轻资产化 [25]；其中，按年度付费模式占比持续抬升，2024年达到62.1% [25] 行业与市场地位 - **行业小而美，增长迅速**：电商SaaS ERP是电商SaaS中增长最快的细分行业，2024年中国市场规模为31亿元，预计2024-2029年复合增速达21.5%，2029年有望达到83亿元 [43] - **市场高度分散，渗透潜力大**：中国电商行业拥有超过2700万家活跃商家，而聚水潭截至2025年上半年的SaaS付费客户为9.3万家，显示行业渗透率有巨大提升空间 [36][48] - **龙头地位稳固**：按2024年收入计，聚水潭不仅是中国最大的电商SaaS ERP提供商（市场份额24.4%），也是中国最大的电商运营SaaS提供商（市场份额8.7%） [47] 增长驱动力 - **出海拓展**：公司已在泰国设立子公司，业务发展稳健，未来将持续拓展印尼、越南、马来西亚等东南亚市场，并积极探索欧美、拉美和中东等区域 [7][73] - **增值软件业务**：基于核心ERP积累的客户资源，公司发力增值软件业务（如聚工单、聚胜算等），该业务2024年营收达1.1亿元，同比增长61.6%，占比12.4% [76][77]；2025年上半年购买两款及以上产品的客户收入占比已攀升至39.3% [76] - **AI应用趋势受益**：随着各大电商平台通过AI加速构建服务闭环，商家对中立、跨平台工具的需求增加，聚水潭作为第三方SaaS服务商的稀缺性和议价能力有望提升 [83][87] 经营质量与商业模式 - **高效的商业模式**：公司LTV/CAC比率从2022年的6.2持续提升至2024年的9.3，远超行业健康标准（通常为3），证明其商业模式有效 [55] - **强劲的客户留存与扩张**：2022-2024年，公司净客户收入留存率分别为105%、114%和115%，表明客户粘性强且支出持续增加 [58] - **健康的现金流**：公司经营性净现金流持续向好，2024年达到2.79亿元，同比增长33% [61] - **合同负债增长稳健**：合同负债总额持续较快增长，2025年上半年同比增长20%至21.1亿元，预示未来收入确定性较高 [61]

文章核心观点 - 对于缺乏技术资源的商家而言，使用SaaS小程序制作平台是低成本、快速构建微信商城小程序并打通线上销售渠道的核心解决方案[1] 小程序开发模式与成本 - SaaS模式（代表平台：码云数智、有赞）年费在2000元至8000元人民币之间，无需自行开发，可快速上线且后续维护简便[22] - 定制开发模式费用在2万元至20万元人民币之间，可根据具体需求量身打造专属功能，实现高度个性化定制[22] - 码云数智平台提供的商城标准版年费为1998元，豪华版为4498元/年，钻石版为6998元/年，多商户钻石版为14998元/年[22] 小程序开发流程与功能 - 开发流程始于在SaaS平台（如码云数智）注册账号并选择商城产品类型[1] - 平台提供超过2000个行业模板，支持拖拽式编辑和可视化装修[5] - 商家可批量或单个添加商品进行产品管理[11] - 通过营销中心按需组合配置营销功能[12] - 需申请认证小程序账号并开通微信支付以实现交易闭环[15][17] - 需进行小程序备案，补充基本信息、服务类目及备案信息[19][20] - 最终步骤为正式发布小程序[20] SaaS平台的优势与特点 - 平台提供覆盖线上商城、餐厅、教育培训等多种行业的精心设计的模板，功能完善，可满足不同行业和场景的业务需求[23] - 商家可根据自身喜好和需求，通过更换图片、修改文字、调整颜色等简单操作，快速搭建小程序[24] - 平台提供详细操作指南，使新手也能在短时间内掌握操作方法并快速上手[24] - 平台支持自定义开发，提供开放的开发接口和丰富的插件，可自由扩展功能，如接入第三方支付、地图导航、社交分享或数据分析[24] - 其核心在于0代码的可视化编辑，商家可直接根据行业选择预设模板，进行简单修改后即可快速上线[24]

财务数据和关键指标变化 - 公司2024年前三季度业绩强劲，第一季度增长率约为7%，第二季度整体增长率为6%，表现优于行业和市场平均水平 [2] - 公司预计2024年第四季度按可比基准计算的增长预期为2%，主要受年初美国政府停摆影响，但公司已三次上调全年指引并超额完成 [55][59] - 公司预计2028年之前的复合年增长率目标为7%，但当前表现优于该目标 [31] - 公司预计2026年若环境不变，可能实现中个位数增长 [57] - 公司利润率持续改善，中期计划目标为2028年实现至少31%的息税前利润率，并计划上调该目标，预计未来几年利润率将持续提升 [61][63] - 预计2025年将面临多项利润率不利因素：新收购的Parse Biosciences业务将带来约100个基点的负面影响，汇率因素带来约50个基点的负面影响，以及关税影响 [62] - 公司现金流生成能力非常稳固，为资本配置提供了空间 [64] 各条业务线数据和关键指标变化 - **样本制备业务**：业绩显著改善，第一季度略有下滑，第二季度略有增长，第三季度增长3% [17] - **QuantiFERON业务**：长期表现出色，自2012年收购以来已累计产生25亿美元收入，当前增长仍为两位数，并有望超越6亿美元的长期目标 [26][31] - **QIAstat-Dx业务**：保持显著的双位数增长，表现远超2028年目标，季度仪器装机量持续良好（超过150台） [37] - **QIAcuity业务（数字PCR）**：耗材业务表现良好，但仪器需求因研究领域资金环境困难而放缓 [45][46] - **QDI（生物信息学）业务**：规模约1亿美元，利润率良好，正从许可模式向SaaS模式过渡，预计明年核心业务仍能实现低双位数增长 [51][54] - **液体活检MRD（微小残留病灶）**：是样本制备业务中一个增长超过30%的领域，公司处于市场前沿，为主要参与者提供支持 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：学术领域（尤其是美国）环境艰难，影响仪器销售，尽管政府停摆结束，但预算未获批准，短期内可能不会显著释放仪器采购需求 [17][55][56] - **中国市场**：存在一定的波动性 [58] - **全球市场**：移民检测业务（主要涉及合法移民）是全球性业务，美国政策变化迄今未对业务产生明显影响 [29] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **收购战略**：公司专注于进行小型补强型收购，例如近期收购的Parse Biosciences，该业务与公司现有样本制备业务高度契合，预计2025年收入约6000万美元，2024年约2000万美元，并将增加研发投入以维持增长 [2][9] - **资本配置**：自2012年以来，公司定期进行股票回购，从最初的1亿美元增加到近两年的每年3亿美元，并已宣布将于明年初执行5亿美元的回购计划，同时开始派发股息，未来可能增加 [3][64] - **CEO过渡**：现任CEO Thierry任职十年后即将离任，董事会正在寻找继任者（内部或外部），预计流程需要3-6个月，预计公司战略不会发生重大变化 [3][4][6] - **产品创新与发布**：样本制备业务有三款重要仪器即将推出，包括针对高通量领域的新品QIAsprint Connect和升级版QIAsymphony，预计将为2026年下半年带来增量增长 [18][19][24] - **竞争优势**： - 在QuantiFERON领域，主要竞争对手仍是已有120年历史的皮肤测试，其仍占据60%的市场份额且年增长约4%，其他现有竞争对手并未对公司构成实质性威胁 [26][33][34] - 在QIAcuity（数字PCR）领域，公司在80%的直接竞争中获胜，并通过持续扩展检测菜单（每年增加约100个检测面板）来获取市场份额 [50] - Parse Biosciences的技术具有“无需仪器”的优势，在资本支出预算紧张的环境中具有战略优势 [13] - **市场扩张**： - QIAstat-Dx近期获得四项FDA批准（特别是胃肠道和脑膜炎检测），使其能够在美国提供完整菜单，并参与招标业务，这支持其持续的双位数增长 [38][39] - 公司计划在2024年提交血液培养鉴定检测的欧盟和美国申请，并在2025年提交复杂器官道感染检测面板的申请 [40] - 公司通过与阿斯利康等药企的合作，在伴随诊断领域为QIAstat-Dx寻找增长机会 [40][41] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境更具波动性，但公司85%的业务与耗材相关，因此具有韧性 [2] - 研究领域的资金环境困难，特别是美国国立卫生研究院的预算情况不明朗，限制了资本性仪器投资 [17][45][58] - 在数字PCR领域，与测序相比，其具有成本更低、速度更快（几小时 vs 数天/数周）的优势，因此在制药公司中表现良好，一旦整体资金环境稳定，前景乐观 [48] - 公司对2025年整体持乐观态度，但承认存在波动性，倾向于采取谨慎的指引策略 [58][59] - 长期利润率提升的驱动因素包括：QIAstat-Dx生产设备利用率提高、产品结构向高毛利率业务倾斜、销售及管理费用端的杠杆效应以及数字化带来的运营效率提升 [63] 其他重要信息 - Parse Biosciences专注于单细胞分析市场，其技术可扩展至分析数百万至数十亿的单细胞数据集，为AI模型提供数据，并与公司的生物信息学平台QDI形成协同 [11][12] - Parse Biosciences拥有约3000名客户，前十大制药公司均为其客户 [14][15] - 新仪器QIAsprint针对高通量研究应用，QIAmini针对小型学术研究（每次运行10-15个样本），而QIAsymphony Connect则主要针对临床市场（如液体活检）进行了优化 [23] - 公司收购了以色列公司Genoox，其Franklin平台专注于临床遗传病分析，有助于拓展中小型实验室客户群 [53] - 莱姆病检测项目由合作伙伴DiaSorin负责向FDA提交申请，对公司而言是长期的增长机会，而非短期收入驱动因素 [35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: CEO过渡的时间安排、候选人范围以及对战略的影响 [5] - 预计寻找过程需要3-6个月，董事会将评估内外部候选人，预计不会发生战略变化，重点是继续成功执行现有战略 [6] 问题: 收购Parse Biosciences的原因和潜力评估 [8] - 该业务与公司样本制备业务高度契合，具有独特优势（无需仪器）、增长良好且盈利，预计2024年收入约2000万美元，2025年约6000万美元，并将为公司增长和中期利润率做出贡献 [9] - 其单细胞分析技术可生成海量数据用于AI模型，并与公司QDI生物信息学平台形成协同 [11][12] - 其“无需仪器”的特点在预算紧张的环境中是战略优势 [13] 问题: Parse Biosciences的“无需仪器”特性在哪些市场或应用领域更受欢迎 [14] - 对制药公司和学术研究机构都有吸引力，公司认为其规模效应将主要来自制药领域，因为公司在该领域的覆盖更广 [14] - Parse目前拥有约3000名客户 [15] 问题: 样本制备业务的近期表现和未来展望 [16] - 该业务显著改善，Q3增长3%，在困难环境中显示出韧性，主要得益于高耗材占比（80-85%） [17] - 对未来乐观，因有三款重要仪器即将推出，例如QIAsprint Connect将进入高通量新市场，带来增量收入机会 [18] - 新推出的QIAsymphony将开始替换现有设备，初期对耗材增长的贡献可能不显著 [19] 问题: 液体活检MRD业务的规模、构成和前景 [20] - 该领域为公司带来超过30%的增长，公司处于市场前沿，为主要参与者（如Natera, Guardant）提供支持，并持续创新以帮助他们处理检测量 [21] 问题: 新仪器（如QIAsprint, QIAmini）是否更侧重于高增长领域及其对明年的贡献 [22] - QIAsprint和QIAmini针对研究市场，QIAsymphony Connect针对临床市场（如液体活检）进行了优化 [23] - Parse的6000万美元收入将为集团增长贡献约2个百分点，新仪器带来的增量增长将在2026年下半年开始体现 [24] 问题: QuantiFERON的下一代检测及其市场机会 [25] - 该业务非常成功，主要机会在于仍有60%的市场使用古老的皮肤测试，该部分市场仍有4%的增长，转化空间巨大 [26] - 第五代检测正在改进工作流程和自动化支持，以应对不断增长的检测量 [27] 问题: 美国移民政策变化对业务的影响 [28] - 移民检测业务主要针对合法移民，是全球性业务，美国政策变化迄今未对业务产生明显影响 [29] 问题: QuantiFERON长期增长目标的合理性和持续性 [30] - 当前增长超过7%的长期目标，并有望超越6亿美元目标，但随着基数变大，维持双位数增长会变难，但鉴于60%的市场仍未转化，对业务前景感到满意 [31][32] 问题: QuantiFERON的竞争格局和公司地位 [33] - 主要竞争仍是皮肤测试，其他现有竞争对手多年来并未取得优势，公司已与客户签订许多长期合同，且多数提价，体现了解决方案的质量 [33][34] 问题: 莱姆病检测项目的最新进展和时间表 [35] - 该项目由合作伙伴DiaSorin负责向FDA提交申请，对公司而言是长期的增长机会，而非短期收入驱动因素 [35] 问题: QIAstat-Dx业务的更新、菜单扩展和预期 [36] - 业务保持显著双位数增长，装机量持续强劲，菜单扩展（特别是获得四项FDA批准）使其能参与美国招标，支持持续增长 [37][38][39] - 计划提交新的检测申请，并利用其独特功能（如扩增曲线和CT值计算）在伴随诊断领域寻求增长 [40] 问题: QIAstat-Dx未来菜单扩展的重点领域 [40] - 核心必备检测已具备，正与药企合作开发伴随诊断，该领域价值高、盈利性好，分散化解决方案市场仍存在大量未开发机会，装机渠道从未如此良好 [41][42] 问题: QIAcuity业务中仪器与耗材的动态关系，以及仪器需求复苏的条件 [43] - 耗材表现良好，但仪器需求因研究资金环境困难而放缓 [45][46] - 在临床市场（如真菌学和传染病检测）的推广刚刚开始 [44] - 数字PCR在成本和时间上优于测序，在制药公司中表现良好 [48] - 仪器需求复苏取决于研究领域的预算放松，尽管竞争激烈，公司仍能赢得大部分竞争 [49] 问题: QIAcuity的市场竞争和份额变化预期 [50] - 公司业务持续增长，而许多竞争对手可能没有，这意味着公司可能正在获取市场份额，通过积极的仪器装机和菜单扩展，预计未来将继续获取份额 [50] 问题: QDI业务的现状、收购整合及预期 [51] - 该业务规模约1亿美元，利润率良好，正从许可模式向SaaS模式过渡，预计明年核心业务仍能实现低双位数增长 [51][54] - 收购的Genoox公司有助于拓展中小型临床实验室客户 [53] 问题: QDI业务向SaaS模式过渡的进度和影响 [54] - 过渡大约过半，尽管有过渡影响，预计明年核心业务仍能实现低双位数增长，过渡完成后可能有上行潜力 [54] 问题: 美国政府停摆结束后，第四季度业绩与预期的对比情况 [55] - 停摆虽结束，但预算仍未批准，可能要到明年1月，因此仪器销售短期内可能不会大幅反弹，耗材业务预计保持正常 [55][56] 问题: 展望2025年，需要关注的关键变量 [57] - 对明年整体乐观，但需关注波动性，如中国市场和美国NIH预算情况，公司倾向于采取谨慎的指引策略 [58][59] 问题: 2025年利润率前景及风险因素 [60] - 预计利润率将继续改善，但2025年将面临收购整合、汇率和关税等不利因素，公司有足够的优化空间来保持利润率至少与今年持平，2025年后仍有提升空间 [61][62] - 长期驱动力包括生产利用率提升、产品结构优化和运营杠杆 [63] 问题: 资本配置的当前能力和未来计划 [64] - 公司现金流强劲，将继续平衡补强型收购和股票回购，已宣布明年5亿美元回购计划，并将请求股东大会授权更多回购，同时董事会将评估是否增加股息 [64]

业绩表现 - 1HFY26收入同比增长18.2%至5.16亿元人民币 [1] - 1HFY26经调整归母净利润由去年同期亏损3416万元转为盈利1959万元 [1] - 经调整净利率达3.8%，同比提升11.6个百分点，实现转正 [2] 收入结构 - 云端HCM解决方案收入同比增长22.2%至4.14亿元，占总收入比例达80.3%，同比提升2.7个百分点 [1] - 年度经常性收入（ARR）同比增长22%至9.56亿元 [1] - 单客户收入（ARPU）同比增长6.5%，订阅收入留存率（NDR）达105% [1] 产品与客户 - 核心产品Core HCM解决方案ARR同比增长27%，占总ARR比例提升至58% [1] - 客户数量留存率达83% [1] - AI Family产品新签合同额超2600万元，覆盖超过800家企业客户 [1] 盈利能力与现金流 - 1HFY26经调整毛利率达69.9%，同比提升4.2个百分点 [2] - 由于季节性影响，公司经营性现金流净流出8615万元 [2] - 管理层预计FY26经调整净利率有望达到5%，FY27有望进一步提升至近10% [2] AI产品发展 - 公司推出AI Family 2.0产品，包含10大AI Agent，覆盖50余个人力资源业务场景 [1] - 管理层预计FY26 AI相关产品新签约合同额有望超6000万元 [1] - 预计FY27 AI相关产品有望贡献总收入的5%-10% [1] 盈利预测与估值 - 维持FY26/FY27收入预测基本不变 [2] - 将FY26经调整归母净利润预测由2251万元上调至4392万元，FY27由1亿元上调至1.06亿元 [2] - 公司目前交易于4.2倍FY26市销率 [2]

核心观点 - 中国金融科技出海进入2.0阶段，从单一技术输出转向行业标准制定 [1] - 公司作为集团科技输出核心平台，海外业务成为新增长点，已覆盖20个国家及地区，服务214家客户 [1][5] - 公司通过“人工智能+金融”深度融合，推动AI从工具转变为业务伙伴，实现业务全流程智能化 [2][8][9] 公司定位与战略 - 公司定位为平安集团科技能力对外输出的核心平台，承载集团“AI in ALL”战略 [2] - 通过推进智能化营销、服务、运营、管理、经营的“五智”战略，实现全链路、全场景、全流程的智能升级 [2] - 坚持“业务+技术”双轮驱动，聚焦AI智能体与SaaS订阅模式的深化应用 [4][9] 人工智能技术应用 - 在银行领域推出AI Agent数字员工，实现营销效率翻倍、信贷流程提速 [3] - 在保险领域构建覆盖查勘、定损、核赔、赔付、风控全流程的智能化理赔体系 [3] - 智能视觉产品在香港零售银行客户覆盖率超70%，年调用超1000万次，覆盖超过26个场景 [6] - “智能视觉反欺诈策略平台”融合25个数字模块，综合检测防御率高达99%+，已在eKYC等关键环节落地 [10] 国内业务布局 - 在国内市场注重“做精”和“做实”，帮助金融机构降本增效 [4] - 数据生态整合内外部资源，覆盖10个主题领域，构建5类关键客户画像 [4] - 车生态已构建覆盖全国32个省份的修配服务网络，集聚超2万家修理厂 [5] - 在普惠金融领域，数字SME信贷系统通过“数据信用”模型提供全流程智能审批支持 [8] 海外业务拓展 - 海外市场是主要增长点，香港为国际化起点和重要窗口，东南亚为重点战略市场 [1][5] - 海外项目集中在数字银行与保险系统建设、反欺诈与eKYC合规管理、车生态等领域 [6] - 在越南与VPBank签署核心系统建设项目，可支撑每秒10,000笔交易，每天处理高达10亿次交易量 [7] - 未来将重点布局中国香港、东南亚、中东、南非等市场，打造技术可复制、标准可输出的样本 [12] 未来发展规划 - 技术研发目标是成为金融科技与人工智能行业领军企业，推动AI Agent技术体系化落地 [11] - 构建国内外协同发展格局，国内深耕银行、保险、车生态等核心赛道，以“SaaS+服务”提供端到端方案 [12] - 以海外输出为纽带赋能集团出海战略，通过“平台+生态”模式推动中国金融科技标准走向国际 [12]