公司评级与目标价格 - 环球富盛理财给予易普力买入评级，目标价格为17.52元 [1] 公司战略目标 - 公司以打造世界一流的民爆企业为目标 [1] 业绩增长驱动力 - 爆破服务成为公司业绩增长的核心驱动力 [1] 产能布局与扩张 - 公司在西藏布局3万吨工业炸药产能 [1] - 公司通过收购河南松光民爆强化产能领先优势 [1]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入145.52亿元，同比增长55.92% [2] - 2025年前三季度归母净利润6.53亿元，与上年同期基本持平 [2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-2.36亿元，上年同期为1.89亿元 [2] - 营收增长主要因矿服板块业务规模扩大、新增总承包项目以及并表雪峰科技 [2] - 净利润增速不及营收主要因新增总承包项目毛利率较低及个别区域项目毛利下滑 [2] - 现金流下降主要因部分矿服项目回款变慢或业主支付方式变更 [2] 矿服板块业务 - 矿服板块毛利率同比下降，受新增总承包项目（毛利率较低）及新疆、海外项目毛利下滑影响 [3] - 国内聚焦新疆、西藏、内蒙等重要区域市场，海外沿"一带一路"国家拓展 [2] - 当前在手订单充裕，超过350亿元 [2] - 海外矿服项目规模与去年基本持平，增速放缓因个别项目收尾 [4] - 在刚果（布）的新项目正常施工，已带来产值增加；新中标项目将于明年发力 [4] - 新疆作为能源资源战略保障基地，业务预计保持良好增长态势 [8] - 西藏地区巨龙铜矿、玉龙铜矿等项目运营良好，稳步增长 [9] - 在手订单以金属矿为主，其次为煤炭、砂石骨料等矿种 [10] - 应收账款增加主要因并表雪峰科技及矿服规模扩大，公司将加强结算和回款管理 [4] 民爆板块业务 - 民爆产能提升至72.55万吨，产能释放稳定，业务规模与上年同期基本持平 [2] - 行业整合并购积极推动中，目标实现百万吨产能 [2][11] - 积极推动民爆业务海外布局，提升业务协同 [4] - 秘鲁炸药厂并购完成并增资扩产，处于建设阶段；赞比亚炸药厂亦在建设中 [6][7] - 海外炸药厂建成后将促进秘鲁、赞比亚及周边矿服民爆业务协同 [7] 防务装备板块 - 黑索今效益良好，9月底完成大连长之琳收购 [2][5] - 收购大连长之琳将提升防务装备板块资产、收入和利润规模，其盈利体现在第四季度 [5] - 军贸项目工作积极推动中 [2] 公司战略与展望 - 公司坚定向军工转型和国际化进军战略 [2] - 将持续做好降本增效，提升运营效率和市场竞争力 [3] - 四季度及全年将聚焦主业，稳健经营，推动并购整合，提高资产质量 [12]

投资评级 - 报告对广东宏大维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩低于预期，营业收入为54.01亿元（同比增长44%，环比下降2%），归母净利润为1.49亿元（同比下降37%，环比下降64%）[8] - 业绩低于预期主要由于管理费用、财务费用增加及计提信用减值损失，同时受新疆区域市场及海外部分项目阶段性影响 [8] - 通过收购雪峰科技21%股权及雪峰科技控股南部永生，公司炸药产能新增2.6万吨，总产能达72.55万吨，位居国内前列，混装产能占比62.83% [8] - 公司在手矿服订单超过350亿元，市场份额稳步提升，新疆、西藏地区矿服项目营收（不含雪峰科技并表）同比大幅增长121.27%和45.11% [8] - 军工板块通过收购与增资加速布局，对军工集团持股比例提升至65%，并完成对大连长之琳60%股权的收购，军工转型持续推进 [8] - 基于收并购带来的费用端影响，报告下调公司2025年归母净利润预测至10.15亿元（原为11.68亿元），维持2026-2027年预测为14.68亿元和17.28亿元 [8] 财务数据与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入145.52亿元（同比增长55.9%），归母净利润6.53亿元（同比增长0.5%）[2] - 盈利预测显示，2025年预计营业总收入222.19亿元（同比增长62.8%），2026年预计260.10亿元（同比增长17.1%），2027年预计293.43亿元（同比增长12.8%）[2] - 预计归母净利润2025年为10.15亿元（同比增长13.0%），2026年为14.68亿元（同比增长44.7%），2027年为17.28亿元（同比增长17.7%）[2] - 预计毛利率将从2025年的21.8%提升至2027年的23.3%，净资产收益率（ROE）预计从2025年的14.0%提升至2027年的17.3% [2] - 当前市值对应市盈率（PE）分别为2025年29倍、2026年20倍、2027年17倍 [2] 市场与基础数据 - 截至2025年10月23日，公司收盘价为38.12元，一年内最高价45.78元，最低价24.29元，市净率为4.3倍，股息率为1.71% [3] - 公司流通A股市值为251.74亿元，每股净资产为8.77元，资产负债率为53.67% [3]

公司战略与转型 - 公司首要战略是坚定向军工转型，同时推动民爆板块并购整合以保障及优化现金流，并加强矿服业务发展以保障业绩 [2] - 公司致力成为具有核心竞争力的全球知名军工企业、具有全球影响力的矿服龙头企业、全国炸药产能占有率最高的民爆龙头企业 [2] - 公司国际化战略为"军贸牵引，矿服先行，民爆落地"，25H1海外矿服营收同比增长18.87%并新开拓了塞拉利昂市场 [2] 业务运营与市场表现 - 截至2025年8月，公司在手矿服订单逾350亿元，市场份额稳步提升，其中新疆、西藏地区矿服项目营收同比大幅增长121.27%、45.11%（不含雪峰科技并表影响） [2] - 公司在西藏地区拥有民爆产能共1.5万吨，将积极准备参与雅鲁藏布江雅下水电站基础设施建设，但能否参与尚存在不确定性 [1] - 玉龙项目实现高原智能爆破，应用了智能钻机、露天矿智能爆破管控系统等智能化技术 [2] 收购与财务表现 - 公司下属子公司宏大防务以现金10.2亿元收购大连长之琳科技股份有限公司60%股权，以补强防务装备板块，交易已完成工商登记备案 [1] - 大连长之琳主营业务为航空零部件研发制造，2024年度营业总收入为7.31亿元，归母净利润为1.56亿元；2025年1-3月营业总收入为1.79亿元，归母净利润为3043.97万元 [1] - 预测2025-2027年公司归母净利润分别为11.58、13.83、16.34亿元，参考同行业公司给予2026年25.5倍PE，对应目标价46.41元，首次覆盖给予"买入"评级 [3]

投资评级 - 报告给予雅化集团投资评级为"买入"，且为首次覆盖 [9] 核心观点 - 雅化集团已形成民爆与锂盐双主业并行发展模式，当前两大业务均迎来成长拐点，运营模式由各自发展转为协同并行，长期潜力值得期待 [2][5] - 锂业务方面：公司实现从单纯冶炼向"资源-冶炼"一体化转型，首个自有津巴布韦Kamativi矿已于2024年11月投产，锂精矿年产能35万吨，资源自供率大幅提升，远期规划产能提升至50万吨，并与特斯拉、宁德时代等优质客户深度绑定，同时加码固态电池原材料硫化锂研发 [5][6][67] - 民爆业务方面：公司作为国内民爆领军企业，立足四川并辐射中西部高需求地区，受益于西部大开发，同时凭借先发优势及锂业务协同，加速开拓澳大利亚和非洲海外市场，业务向高附加值爆破服务升级 [5][7][82] 业务分析 锂业务发展 - 公司锂盐产能加速扩张，截至2024年底年产能为9.9万吨，雅安锂业3万吨项目预计2025年9月试产，2025年底总产能将达12.9万吨，并规划海外锂盐产能6万吨 [6][67][72] - 资源布局实现从0到1突破：控股68%的津巴布韦Kamativi矿已规模化投产，年产35万吨锂精矿，预计2025年产量28万吨，2026年满产，远期规划提升至50万吨，资源自供率显著提升 [5][6][38][44] - 多渠道保障资源供应：参股四川李家沟锂矿27.94%股权并拥有优先供应权，该矿规划年产18-20万吨锂精矿；与Pilbara、DMCC等多家矿企签订包销协议 [60][66] - 深度绑定头部客户：2025年上半年锂业务头部客户营收占比高达91%，与特斯拉签订2023-2030年20.7-30.1万吨氢氧化锂供货协议，与宁德时代、LGES等也签订长期采购协议 [67][68][75] 民爆业务发展 - 公司是国内民爆行业龙头，民爆器材生产总值和产量位居行业前列，拥有工业炸药许可产能26.25万吨，业务覆盖四川、新疆、西藏、内蒙古等高需求地区 [7][82][37] - 国内增长受益于西部大开发：新疆煤炭产能从2018年1.9亿吨增至2023年4.6亿吨，复合增速19.1%，驱动民爆需求；西藏巨龙铜矿二期建设将带来额外2-3万吨/年炸药需求 [118][122][123] - 海外市场拓展潜力大：凭借早期布局及锂业务协同（如包销澳矿建立的信任），公司瞄准澳大利亚和非洲两大矿产资源丰富市场，享受海外高产品溢价和大市场空间 [5][7][82] - 行业集中度提升利好龙头：工信部规划2025年前10家企业生产总值占比超60%，2024年CR10已提升至62%，公司有望通过并购进一步扩张 [97][100] 财务预测与行业展望 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.91亿元、8.24亿元、11.68亿元，对应PE为32倍、23倍、16倍 [8] - 锂行业供需基本面加速修复，2026年有望成为行业拐点，终端需求强劲叠加供给增速下滑，锂价有望企稳回升 [74][76] - 民爆行业主要原料硝酸铵价格2024年以来小幅下跌，民爆企业利润率已恢复至历史较高水平，盈利持续改善 [103][110]

公司治理与会议 - 公司于2025年10月23日以通讯表决方式召开第六届2025年第十一次董事会会议 [1] - 会议审议了包括《关于公司2025年第三季度报告的议案》在内的文件 [1] 业务收入构成 - 2025年1至6月份公司营业收入中矿山开采占比最高，为70.36% [1] - 民爆及其他收入占比为15.11% [1] - 能化业务收入占比为12.85% [1] - 防务装备收入占比为0.88% [1] - 其他行业收入占比为0.8% [1] 公司市值 - 截至发稿时公司市值为290亿元 [1]

公司利润分配预案 - 公司提出2025年前三季度利润分配预案 以总股本277,046,000股为基数 向全体股东每10股派发现金股利0.7元（含税）[1] - 本次利润分配共计派发现金19,393,220.00元 不实施送红股及以公积金转增股本[1] - 分配预案基于公司目前的经营与财务状况及自身战略发展规划 旨在保证正常经营和持续发展的前提下进行[1]

公司业务与市场 - 公司民爆产品出口至蒙古、缅甸、澳大利亚、津巴布韦等20余个国家和地区 [2] - 产品广泛应用于矿山开采、水利水电、地质勘探等领域 [2] - 其中起爆具产品主要出口澳大利亚 [2] 公司经营状况 - 公司目前经营正常 [2] - 公司业务暂未受到关税影响 [2]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [8] 核心观点 - 报告核心观点为“民爆阶段性失速，化工仍在承压，静待产能注入” [1][5] - 公司2025年第三季度业绩承压，但控股股东广东宏大的产能注入计划稳步推进，有望为公司带来未来增长弹性 [12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入41.8亿元，同比下降8.3%；实现归属净利润3.9亿元，同比下降34.6%；实现归属扣非净利润3.8亿元，同比下降33.8% [2][5] - 2025年第三季度单季实现营业收入15.0亿元，同比下降13.7%，环比下降3.3%；实现归属净利润1.6亿元，同比下降23.3%，环比下降3.8% [2][5] 民爆业务分析 - 2025年第三季度炸药及雷管分别实现收入1.3亿元及0.3亿元，同比分别下降29.8%及40.1% [12] - 第三季度炸药及雷管销量分别为1.7万吨及203.8万发，同比分别下降24.7%及33.1% [12] - 第三季度炸药及雷管销售价格分别为7750.9元/吨及15.5元/发，同比分别下降6.7%和10.5% [12] - 业务下滑主因新疆煤矿开工率降低及民爆市场竞争加剧，7月与8月新疆原煤产量分别回落至3685万吨和4220万吨，同比下跌13.8%和10.5% [12] 化工业务分析 - 化工板块主要产品价格同比普遍下降 [12] - 2025年8月，粉状硝酸铵/多孔粒状硝酸铵/液态硝酸铵价格分别为2186/2263/2014元/吨，同比分别下降13.2%/12.2%/15.0% [12] - 2025年第三季度，尿素和三聚氰胺市场均价为1745和5038元/吨，同比分别下降5.8%和5.3% [12] - 第三季度LNG销售价格为3360元/吨，同比下降19.2% [12] 产能注入与未来发展 - 2025年7月，公司收购四川南部永生51%股权（2.6万吨/年炸药产能）和青岛盛世普天51%股权（4.5万吨/年炸药产能），合计新增工业炸药产能7.1万吨/年 [12] - 收购后公司工业炸药总产能达到19.05万吨/年 [12] - 控股股东广东宏大承诺在控股权变更后3年内注入炸药产能不低于15万吨，并在60个月内将全部民爆资产注入公司 [12] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为5.7亿元、7.0亿元、7.4亿元 [12] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.65元、0.69元 [16] - 基于2025年10月20日收盘价9.25元，对应2025年预测市盈率为17.31倍 [16]

投资评级 - 报告对雪峰科技的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩略超预期，前三季度实现营业收入41.83亿元（同比下降8%），归母净利润3.94亿元（同比下降35%），毛利率为22.13% [6] - 广东宏大成为公司控股股东后，承诺3年内注入至少15万吨炸药产能，3-5年内注入全部民爆资产，公司炸药产能有望从19.05万吨增长至72.55万吨 [6] - 公司作为新疆唯一硝酸铵生产企业，许可产能81万吨，将充分受益于新疆煤炭开采带来的民爆市场高景气度 [6] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为5.45亿元、8.20亿元、10.35亿元，对应每股收益为0.51元、0.77元、0.97元 [5][6] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司营业总收入为41.83亿元，预计2025年全年为65.82亿元，2026年、2027年将分别增长至76.65亿元、86.13亿元 [5][8] - 预计归母净利润在2025年同比下降18.5%至5.45亿元后，2026年将大幅增长50.5%至8.20亿元，2027年再增长26.2%至10.35亿元 [5] - 预计毛利率将从2025年的19.5%提升至2027年的25.2%，净资产收益率（ROE）将从2025年的10.4%提升至2027年的15.1% [5] 业务运营与市场前景 - 2025年第三季度公司炸药销量为1.67万吨，环比增长44%，但单价为7751元/吨，环比下降6% [6] - 新疆原煤产量增长迅速，2025年上半年达2.8亿吨，同比增长16%，带动2019至2024年新疆工业炸药产量年复合增长率高达20% [6] - 公司已完成对南部永生51%股权的收购，新增2.6万吨炸药产能，并收购盛世普天51%股权，新增4.5万吨炸药产能 [6] - 公司计划借鉴澳瑞凯的发展路径，与广东宏大协同推进民爆及硝酸铵的一体化与全球化布局 [6]