文章核心观点 - 国家能源局发布《关于促进新能源集成融合发展的指导意见》 推动新能源发展模式从“发电”转向“发电+消纳”并重 利好储能建设并提升新能源配储比例 [2][3][4] - 新能源指数自今年4月初以来反弹超55% 行业在“反内卷”和需求超预期背景下呈现较好投资价值 [2][6][7] - 结合《意见》 可关注电网设备出海 风电设备出海 锂电产业新周期 以及光伏主材 储能电池及集成商等细分领域投资机会 [8][9] 《意见》政策解读与影响 - 《意见》明确到2030年集成融合发展成为新能源发展的重要方式 旨在提升新能源可靠替代水平和市场竞争力 [4] - 政策要求新能源开发利用需与其他能源品种配合 强化电源侧与负荷侧协调 并拓展氢制氨醇等非电利用途径 [4] - 政策鼓励探索建设以抽水蓄能 新型储能等为调节电源的新型水风光一体化基地 并利用矿区闲置资源发展新能源 [9] 行业现状与驱动因素 - 行业表现受益于“需求超预期+供给收缩” 国内海风 全球风电与储能市场发展速度超预期 [7] - 光伏产业链进入“反内卷”过程 锂电材料链条经过市场化出清 供需结构趋于平衡 相关材料盈利水平回归正常 [7] - 10～11月国内储能电芯产量屡创新高 全球储能产业共振 预计未来几年国内储能市场将迎来较好增长 [4] 中长期投资价值与关注方向 - 新能源行业中长期仍具较好投资价值 重点关注具备技术壁垒 成本优势及全球竞争力的优质企业 [6][7] - 行业大部分环节单位盈利水平和企业资本开支回报率处于历史较低分位 中期有望回归合理盈利水平 [7] - 具体投资方向包括受益于“反内卷”的光伏主材环节 受益于全球储能共振的储能电池与集成商环节 以及具备全球拓展能力的风电企业 [9]

文章核心观点 - 2025年市场逻辑变化，五类股票面临显著杀跌风险，投资需规避高退市风险、政策退坡、高估值、高负债及落后产能相关股票 [1] 高退市风险股 - 退市新规趋严，主板公司连续20日市值低于5亿元、创业板低于3亿元将强制退市，财务上连续两年净利润为负且营收低于特定标准亦将退市 [2] - 2025年4月底A股已有132家公司发布退市风险警示，较去年同期增加45% [2] - 存在“1年造假退市”条款，2025年3月证监会处罚135起信披违法案件，退市效率提升 [2] 政策退坡的行业股 - 陆上风电自2025年11月1日起取消增值税即征即退50%优惠，预计导致企业资本金IRR下降0.5个百分点 [4] - 新能源汽车购置税免征政策将于2026年1月1日起减半征收，减税额上限从3万元降至1.5万元 [4] - 2025年二季度新能源汽车产能利用率仅61.2%，产能过剩叠加补贴退坡，部分车企三季度净利润同比下滑40% [4] 估值泡沫严重的高位股 - 科创50指数市盈率达159.31倍，国证芯片指数126.46倍，光伏设备板块49.75倍，估值分位均超过80% [5] - 计算机板块市盈率91.55倍，但行业平均净利润增速仅8%，高估值板块如科创50指数10月以来下跌12% [5] - 资金正从高估成长股流向低估值价值股，缺乏业绩支撑的高位股回调风险大 [5] 高质押高负债的问题股 - A股质押率超60%的公司有89家，其中32家资产负债率同时超过80%，面临股东爆仓及融资困难风险 [6] - 2025年前三季度，质押率超60%的公司平均融资成本较行业均值高1.8个百分点，已有17家公司因无法偿债被申请重整 [6] - 此类公司经营现金流恶化，依赖股东质押融资续命，但融资成本攀升 [6] 落后产能股 - 2025年二季度全国工业产能利用率74.0%，同比下降0.9个百分点，传统制造业供大于求 [7] - 政策推动淘汰落后产能，如光伏行业已淘汰20%低效产能，转换效率低于23%的产品难以销售 [7] - 传统化工、老旧机械制造等行业2025年前三季度净利润同比下滑32%，缺乏政策支持及市场需求 [7]

近日，记者从盐城市射阳县发展改革委获悉，200米级叶片测试检测平台在射阳投入使用，填补国内超大型叶片检 测空白。目前，该县已集聚风电相关企业超百家，构建起"研发—制造—建设—运营"全链条产业生态，配套率达95%以 上，叠加全球领先的技术创新成果与广阔的资源储备，千亿级新能源产业基地建设进入快车道。 射阳的风电产业崛起始于得天独厚的资源禀赋。作为全国海上风电资源最优区域之一，该县"十四五"规划近海与远 海风电容量超1400万千瓦，构建起"陆上+近海+远海"全域开发格局。截至目前，射阳已建成近海风电70.65万千瓦、陆 上风电99.7万千瓦，连同光伏项目形成稳定绿色能源供给体系，为产业链提供了坚实应用场景支撑，更成为盐城跻身东 部沿海"2000万千瓦"级新能源城市的核心动力源。 产业链的完整性是射阳的核心竞争力。该县以风电装备制造为核心，成功吸引龙源、华能等央企布局上游开发，中 车、远景、亨通电缆等领军企业扎根中游装备制造，实现叶片、发电机、海底电缆等关键部件本地化生产。目前，射阳 正推进4个百亿级"智造产业园"建设，整合上下游配套企业实现"零部件—整机—运维"就近协同，形成从核心部件到整 机装配、工程建设的完整 ...

交易概述 - 公司龙源电力及其附属公司雄亚公司与国能江苏电力等交易对方共同出资设立三家新附属公司[1] - 公司及雄亚公司合计出资额为人民币1.53亿元[1] - 交易完成后，如东龙源、盐城大丰龙源及射阳龙源将成为公司的附属公司[1] 交易目的与战略意义 - 新设附属公司旨在充分利用合作方在当地资源优势，发挥公司在海上风电领域专业特长，实现强强联合[1] - 共同开发建设和运营江苏如东15万千瓦、大丰40万千瓦、射阳75万千瓦三个海上风电项目[1] 财务影响与项目状态 - 出资资金来源于自有资金，不会对公司财务和经营产生不利影响[1] - 新设附属公司目前处于筹划设立阶段，短期内对生产经营不会产生重大影响[1] - 从长期看，项目对公司经营发展具有积极影响[1]

交易概述 - 龙源电力及其附属公司雄亚公司与国能江苏电力等交易对方共同出资设立三家新公司：如东龙源、盐城大丰龙源及射阳龙源 [1] - 公司及雄亚公司就本次交易合共出资人民币1.53亿元 [1] - 交易完成后，三家新设公司将成为龙源电力的附属公司 [1] 交易目的与战略意义 - 新设附属公司符合公司经营发展需要，旨在充分利用和调动国能江苏电力及各参股方在当地资源优势 [1] - 旨在进一步发挥公司在海上风电领域的专业特长和技术优势，实现强强联合 [1] - 共同开发建设和运营江苏如东H1615万千瓦风电项目、大丰H2040万千瓦海上风电项目、射阳海上南区H775万千瓦风电项目 [1] 财务影响与资金来源 - 公司出资资金来源为自有资金 [1] - 本次交易不会对公司财务和经营产生不利影响 [1] - 目前新设公司尚处于筹划设立阶段，短期内对公司的生产经营不会产生重大影响 [1] - 从长期看，将对公司经营发展具有积极影响 [1]

行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但基于对高景气度方向、供给侧改革受益龙头及新技术龙头的重点推荐，整体态度偏向积极 [2] 核心观点 - 新能源行业整体呈现分化态势，光伏板块在反内卷政策推动下，上游盈利显著修复，25Q3实现强劲反弹；风电板块发展稳健，毛利率出现拐点，出海业务盈利领先 [2][5] - 反内卷政策成效显现，硅料、硅片等上游环节价格逐步上行，盈利修复明显，行业生态有望重塑 [2] - 储能需求呈现结构性高增长，欧洲户储库存去化后需求恢复，国内大储在经济性驱动下及美国大储在抢装潮下需求旺盛 [2] - 风电板块受益于此前投标涨价，部分公司风机毛利率已现拐点，叠加规模效应，业绩弹性较大，预计26年全面展现 [2] 新能源板块整体财务表现 - 2025年前三季度新能源板块实现营业收入11722亿元，同比小幅下降1%；实现归母净利润242亿元，同比下降19% [7] - 单季度看，2025年第三季度营收4138亿元，同比增长2%，环比下降3%；归母净利润118亿元，同比大幅增长41%，环比增长68%，盈利强劲修复 [7][11] - 行业盈利能力方面，2025Q3毛利率为15.3%，同比下降0.6个百分点，环比上升0.7个百分点；归母净利率为2.9%，同比上升0.8个百分点，环比上升1.2个百分点 [17] - 2025Q3行业经营活动现金流净额为497亿元，同比微降5%，环比增长24%；期间费用率为11.1%，同比下降0.6个百分点 [24] 光伏板块分析 - 2025年前三季度光伏板块收入6640亿元，同比下降12%；归母净利润为-43亿元，同比大幅下降212% [2][37] - 2025年第三季度光伏板块收入2315亿元，同比下降8%，环比下降3%；但归母净利润为28.4亿元，同比暴增1495%，环比大增181%，亏损大幅收窄 [2][37] - 分环节看，25Q3归母净利润环比增速排名为：金刚线(301%) > 石英坩埚(193%) > 玻璃(150%) > 硅料(95%) > 硅片(58%)；同比增速排名为：金刚线(170%) > 石英坩埚(137%) > 玻璃(125%) > 硅料(79%) > 电池(66%) [2] - 盈利能力方面，2025Q3光伏行业归母净利率为1.2%，同比提升1.2个百分点，环比大幅提升2.7个百分点 [47] 风电板块分析 - 2025年前三季度风电板块营收3002亿元，同比增长27%；归母净利润155亿元，同比增长20% [2] - 2025年第三季度风电板块营收1135亿元，同比增长22%，环比微增1%；归母净利润50亿元，同比增长33%，环比下降22% [2] - 风机业务受益于24年下半年反内卷投标涨价，25年5月继续小幅涨价，部分公司已出现风机毛利率拐点 [2] 储能市场分析 - 欧洲户储库存去化需求逐步恢复，东南亚需求持续旺盛，澳洲受补贴驱动需求快速爆发 [2] - 国内部分省份容量电价政策出台，经济性驱动下大储需求高增，25年预计装机约150GWh，同比增长40%+，26年有望装机超220GWh，同比增长50%+ [2] - 美国大储25年抢装，叠加AI数据中心发展带动绿电直连配储需求，25年装机预计约50GWh，未来5年复合增速有望达40-60% [2] 重点子行业及公司表现 - **逆变器**：25Q3收入353.3亿元，同比增长16%；归母净利润57亿元，同比增长26%；毛利率34.8%，同比提升3个百分点 [87][89][90] - **组件**：25Q3收入853.2亿元，同比下降17%；毛利率4.7%，同比下降6个百分点；龙头企业如隆基绿能25Q3毛利率为4.9% [75][76] - **玻璃**：25Q3收入108.8亿元，同比增长8%，环比增长19%；毛利率10.6%，同比提升5个百分点；福莱特25Q3毛利率为16.8% [112][114] - **胶膜**：25Q3营收126.5亿元，同比下降7%，环比下降11%；毛利率13.7%，同比提升1个百分点；龙头福斯特25Q1-3毛利率为11.1% [132] - **支架**：25Q3收入37.3亿元，同比下降19%，环比下降25%；毛利率18.4%，同比下降2个百分点，环比提升1个百分点 [152][153] 投资建议 - 重点推荐三个方向：高景气度的逆变器及支架企业；供给侧改革受益、成本优势明显的光伏龙头及渠道优势强的组件龙头；新技术龙头 [2]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [5] 报告核心观点 - 锂电行业已呈现“底部站稳，趋势向上”态势，新能源车销量增长和储能景气度提升推动材料价格进入上行通道，市场将围绕“涨价”核心变量演绎，新的锂电周期正在到来 [1] - 光伏行业处于周期底部回转阶段，政策精准发力推动供需平衡，产业链价格已呈现修复趋势，N型技术迭代有望推动产业降本增效 [2] - 风电行业“十四五”期间累计并网361GW，超额完成目标，“十五五”预计年均新增装机120GW，相比“十四五”年均装机增长66%，行业高景气度可期 [3] 锂电行业总结 - 国内新能源车市场保持增长，2025年1-9月新能源乘用车销量1122.8万辆，同比增长34.9%，渗透率提升至52.2% [16] - 全球动力电池需求旺盛，2025年1-8月全球新能源车动力电池使用量达691.3GWh，同比增长34.9% [16] - 动力电池产量持续高位，2025年1-9月中国动力和其他电池累计产量达1121.9GWh，同比大幅增长51.4% [22] - 锂电材料价格普遍上涨，2025年11月碳酸锂价格涨至8万元/吨，六氟磷酸锂价格从7月初的4.9万元/吨上涨至11月初的11万元/吨 [25] - 储能需求快速增长，2025年1-9月全球储能电池出货428GWh，同比增长90.7%，源网侧出货占比79.2% [42][47] - 固态电池具备高能量密度（400-500Wh/kg）、高安全性（电解质耐800℃高温）和长循环寿命（超5000次）等核心优势 [56] - 固态电池电解质分为硫化物、氧化物和聚合物三大体系，各有优劣，适配不同应用场景 [57][58] - 固态电池制造工艺革新，前道干法电极可节省40%资本支出和20%运营支出，中道叠片工艺是主流装配方案 [60][63] 光伏行业总结 - 中国光伏市场进入平稳增长阶段，2025年1-9月新增光伏装机240GW，预计全年有望冲击300GW，2030年前年新增装机量有望保持200GW以上 [79] - 全球光伏需求增速放缓，2024年全球累计光伏装机约2200GW，2030年需超过5400GW，新兴市场成为增长新动能 [83] - 光伏出口面临挑战，2025年前三季度中国组件出口额累计1307亿元，同比下降19.2%，但新兴市场如非洲出口体量达8.9GW，同比增加46% [89][91] - 政策推动供给侧出清，反内卷政策密集出台，产业链价格已回暖，10月中旬致密料价格回升至50-53元/kg，硅片价格涨至1.35元/片 [98][99] - BC电池技术加速放量，采用全背交叉电极技术，理论转换效率极限达29.1%，单面效率领跑行业 [105][107] - 技术路径百花齐放，TOPCon、HJT、晶硅-钙钛矿叠层等新技术不断突破，驱动产业降本增效 [109] 风电行业总结 - “十四五”风电目标超额完成，2025年1-9月风电新增装机61.09GW，同比增长56%，预计全年新增并网120GW，累计并网361GW [112] - 风电经济性突出，2024年国内陆风加权LCOE为0.21元/kwh，海风LCOE降至0.40元/kwh，相比2023年下降21% [114] - “十五五”需求旺盛，预计年均新增装机120GW，其中海上风电年新增不低于15GW，2030年累计装机目标1300GW [117][119] - 陆风招标需求旺盛，2025年1-9月公开招标82.8GW，2026年装机需求可期 [122] - 行业反内卷推动风机价格回升，2025年9月风机裸机均价达1691元/KW，较2024年9月低点上涨31% [126] - 海风存量项目储备丰富，深远海开发将打开发展空间，欧洲各国支持政策加码，需求有望快速增长 [3]

行业背景与公司概况 - 风电行业因国内陆上大基地和海上风电项目集中开工导致需求扩张，行业反内卷改善了市场竞争环境，出现明显的盈利修复 [1] - 振石股份是主要从事清洁能源领域纤维增强材料研发、生产及销售的公司，产品主要应用于风力发电和光伏发电领域，将于上交所上会拟冲击沪主板上市 [1] - 公司2024年风电玻纤织物全球市场份额超过35%，位列全球第一 [24] 业务与产品结构 - 公司85%以上的收入来自清洁能源功能材料，其中风电纤维织物的营收占比在60%以上，风电拉挤型材的营收占比在20%左右，光伏材料占比较低 [7] - 具体来看，2025年1-6月清洁能源功能材料收入占比91.44%，其中风电纤维织物占74.53%，风电拉挤型材占16.54% [8] - 风电叶片的关键承力结构如壳体、主梁、叶根等区域采用大量纤维织物和拉挤型材 [4] 供应链与客户集中度 - 公司向前五名供应商采购占比报告期内均超过82%，向第一大供应商中国巨石的采购占比均超68%，供应商集中度较高 [9] - 报告期内，公司向关联方采购发生的经常性关联交易金额占当期营业成本的60%以上 [9] - 公司向前五名客户的销售收入占主营业务收入的比例均超57%，客户集中度较高 [10] 财务表现 - 公司营业收入从2022年的52.67亿元下滑至2025年1-6月的32.75亿元，净利润从2022年的7.81亿元波动至2025年1-6月的4.04亿元 [13] - 营业收入下滑主要系清洁能源功能材料收入下降所致，在销量稳步增长背景下，销售价格受上游原材料价格下行而有所下调 [13] - 报告期内公司主营业务毛利率分别为23.82%、26%、25.98%和25.5%，高于可比上市公司平均值 [17] 资产负债与现金流 - 报告期各期末公司资产负债率（合并）分别为71.53%、71.30%、67.77%及69.27%，处于较高水平 [19] - 2025年6月末资产总额为1,094,187.62万元，归属于母公司所有者权益为335,712.29万元 [14] - 公司2022年及2023年现金分红分别约5.4亿元、6亿元，两年分红超11亿元 [23] 行业发展前景 - 据《全球风能报告2024》，2024年全球风电新增装机量达到117GW，2001-2024年全球风电新增装机量年复合增长率达13.39% [15] - 预计到2030年全球风电累计装机量将达到2118GW，2024-2030年全球新增风电装机容量复合增长率为10.94%，平均每年新增装机量163.7GW [15] - 亚太地区的风电产业发展表现远超全球其他地区，逐渐成为全球主要的风电市场 [15] 融资与资本开支计划 - 公司本次IPO拟募集资金约39.81亿元，用于玻璃纤维制品生产基地建设、复合材料生产基地建设、西班牙生产建设及研发中心及信息化建设项目 [23] - 具体募投项目包括玻璃纤维制品生产基地建设项目（投资总额169,977.07万元）、复合材料生产基地建设项目（投资总额164,825.20万元）等 [24]

公司概况 - 公司位于浙江嘉兴，是风电叶片材料领域的龙头企业 [1] - 公司计划进行首次公开募股，募集资金规模接近40亿元 [1] 募资计划 - 此次IPO募集资金近40亿元，规模较大 [1]

项目核准与投资 - 全资子公司国能长源湖北新能源有限公司所属国能长源松滋市八宝镇100MW风电场项目获得核准 [1] - 项目动态总投资58,291万元，静态总投资57,250万元 [1] - 项目资本金为17,487.3万元，其余资金通过金融机构贷款解决 [1] 装机容量与结构优化 - 项目建成后，公司风电装机容量将达到36.4万千瓦 [1] - 项目有助于公司装机结构得到持续优化 [1]