投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“买入”评级 [3][8] - **目标价格**：给予公司2026年每股净资产9倍PB，对应目标价78元，较2026年1月30日收盘价57.82元有约34.9%的上涨空间 [3][5] - **核心观点**：报告认为上海港湾主业（岩土工程）聚焦出海稳健增长，同时通过投资伏曦与晶晧公司，前瞻性布局商业航天领域的卫星能源系统业务，有望打造强劲的第二成长曲线 [1][3][16] 主业分析：岩土工程与海外布局 - **主营业务**：公司聚焦勘察、设计、施工、监测的一站式岩土工程综合服务，工程足迹遍布全球，已完成境内外800余个岩土工程项目 [1][16] - **海外市场地位**：公司深耕海外市场十七年，截至2024年底，境外业务收入为10.76亿元，占总营收比例约83.0%，同比提升9个百分点 [1][32][104] - **核心增长区域**：东南亚与中东市场构成新增长引擎，市场份额持续扩大，在印尼、沙特、阿联酋等地项目表现突出，例如印尼的Kalibaru Port Project合同金额达2.85亿元 [1][32] - **财务表现**：2024年公司实现营业收入12.97亿元，同比增长1.51%，归母净利润0.93亿元；2025年上半年营业收入8.16亿元，同比增长29.34% [29][32] - **技术优势**：公司拥有高真空击密系列技术、真空预压系列技术等专利矩阵，能为复杂地质条件提供差异化解决方案 [21] 行业分析：商业航天与太空光伏市场 - **市场空间**：测算2032年太空光伏市场空间有望达到600亿元 [2][85] - **行业爆发期**：商业航天进入大规模发射阶段，卫星频率和轨道资源稀缺，国际电联（ITU）采取“先到先得”机制，驱动卫星发射数量阶段性爆发 [2][70] - **主要参与者**： - SpaceX自2016年起向ITU提交共4.2万颗卫星计划，加速占据频轨资源 [2][70] - 我国国网星座（星网）、千帆星座（G60）分别于2020年、2023年申报1.3万颗、1.5万颗卫星，并于2024年开始正式组网 [2][77] - **技术趋势**：卫星功能复杂化带动功耗需求大增，太阳翼尺寸呈持续扩大趋势，例如SpaceX的Starlink V1太阳翼面积约26.32平米，而V2 mini扩大至104.96平米，后续规划进一步扩大至300平米 [2][81] - **技术路线**：太空光伏技术路线百花齐放，砷化镓、晶硅、钙钛矿各有千秋 [2][85] - **砷化镓**：优势为转换效率高（多结电池理论效率可达50%）、抗辐照性能强，但工艺复杂、原材料（镓、锗）稀缺昂贵 [48][57] - **钙钛矿**：优势在于转化效率高（单结理论效率33.7%）、能质比高（10-30W/g）、柔性好，符合卫星减重诉求，且太空真空环境有利于解决其地面水氧衰减痛点 [58][64][67] - **P型异质结（HJT）**：兼具轻薄、抗辐照等特性，是太空光伏降本的良好选择 [69] 公司新业务：卫星能源系统布局 - **业务矩阵**：公司通过直接控股80%上海伏曦炘空科技，间接参股75%江阴晶皓新能源，打造卫星能源业务矩阵 [22] - **伏曦炘空业务**： - 业务涵盖卫星能源系统（如砷化镓太阳电池阵、钙钛矿电池）和太阳翼机构（如柔性卷轴机构） [3][94] - 技术团队汇集航天院所、中科院人才，拥有15年以上航天工程经验 [94] - 已具备40余套卫星能源系统在轨案例，成功保障15颗卫星发射，产品在轨工作正常 [3][94][95] - 自2023年8月起拥有一条空间级太阳电池生产线及一条柔性太阳阵总装线 [95] - **晶皓新能源业务**： - 聚焦卫星钙钛矿电池，在轨测试进程领先 [3] - 目前已有五颗卫星搭载其钙钛矿电池进行在轨测试 [98] - 关键在轨数据：力箭一号卫星搭载的钙钛矿电池在轨测试一年，输出电压稳定在2.8V~3.0V，几乎无下降 [3][102] - 实验室效率：其30cm*30cm大尺寸超薄柔性钙钛矿组件认证反扫效率突破21.08%，稳态效率达20.6%，达到国际领先水平 [102] - **太阳翼技术**： - 传统刚性太阳翼驱动机构复杂，而柔性太阳翼关键为超弹性记忆复合材料，具有减重（达25%-30%）、高收纳比、低成本等优势 [3][91][92] - 全球空间电源供应市场预计从2025年的34.6亿美元增长至2032年的57.7亿美元，年复合增长率7.4% [92] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为13.92亿元、17.75亿元、22.83亿元，同比增长7.39%、27.51%、28.61% [3][104][109] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为1.51亿元、2.27亿元、3.01亿元，同比增长63.18%、50.48%、32.33% [3][112] - **业务拆分假设**： - 地基处理工程：2025-2027年收入增速假设为10%、25%、20% [109] - 桩基工程：2025-2027年收入增速假设为5%、20%、15% [109] - 卫星能源系统：作为新业务，2025-2027年收入预测分别为0.34亿元、1.00亿元、3.00亿元，2026-2027年增速高达194.12%和200% [109] - **利润率趋势**：预计综合毛利率从2024年的29.59%逐步回升至2027年的31.19% [109][112] - **估值基准**：给予公司2026年9倍市净率（PB）进行估值，对应目标价78元 [3][113]

公司战略与业务布局 - 公司主营业务为岩土工程综合服务，为全球港口、机场、公路、铁路等重大基建领域提供勘察、设计、施工、监测一体化的整体解决方案，主营业务未发生变化 [1] - 公司发展坚定奉行“基建主业+航天新业”双轮驱动战略，致力于成为全球地空双轨基建与能源解决方案的引领者 [1] - 一方面，公司持续夯实岩土工程核心竞争力，聚焦东南亚、中东等核心海外市场，全力推进优质项目落地，稳固主业经营基本面 [1] - 另一方面，通过控股子公司伏曦炘空、江阴晶晧重点布局商业航天空间电源系统、太空光伏赛道，将其作为公司第二增长曲线重点培育 [1] 主营业务经营状况 - 公司持续夯实岩土工程核心竞争力，聚焦东南亚、中东等核心海外市场，全力推进优质项目落地，稳固主业经营基本面 [1] - 公司及下属子公司围绕岩土工程主业持续推进研发攻关与技术优化工作 [1] - 未来，公司将始终坚守岩土工程主业根基 [1] 新兴业务发展情况 - 公司通过控股子公司伏曦炘空、江阴晶晧重点布局商业航天空间电源系统、太空光伏赛道，将其作为公司第二增长曲线重点培育 [1] - 目前该板块（商业航天空间电源系统、太空光伏）营收占比较低，处于快速成长阶段 [1] - 除钙钛矿电池、柔性太阳能板产品外，公司及下属子公司围绕商业航天能源系统技术迭代、钙钛矿的技术升级等方向，持续推进研发攻关与技术优化工作 [1] - 未来，公司将加速推动商业航天、太空光伏等新兴业务的技术突破、产品迭代与市场拓展 [1] 研发与技术发展 - 公司及下属子公司围绕岩土工程主业、商业航天能源系统技术迭代、钙钛矿的技术升级等方向，持续推进研发攻关与技术优化工作 [1] - 未来，公司将加速推动商业航天、太空光伏等新兴业务的技术突破、产品迭代 [1] 公司长期发展目标 - 公司致力于成为全球地空双轨基建与能源解决方案的引领者 [1] - 未来，公司将持续提升公司核心竞争力与长期价值创造能力，切实回报广大投资者 [1]

公司主营业务与战略 - 公司主营业务为岩土工程综合服务，为全球港口、机场、公路、铁路等重大基建领域提供勘察、设计、施工、监测一体化的整体解决方案，主营业务未发生变化 [1] - 公司发展坚定奉行“基建主业 + 航天新业”双轮驱动战略，致力于成为全球地空双轨基建与能源解决方案的引领者 [1] 主业经营与市场布局 - 公司持续夯实岩土工程核心竞争力，聚焦东南亚、中东等核心海外市场，全力推进优质项目落地，稳固主业经营基本面 [1] 第二增长曲线布局 - 公司通过控股子公司伏曦炘空、江阴晶晧重点布局商业航天空间电源系统、太空光伏赛道，将其作为公司第二增长曲线重点培育 [1] - 目前商业航天与太空光伏板块营收占比较低，处于快速成长阶段 [1] 产品与技术研发 - 公司产品除钙钛矿电池、柔性太阳能板外，还围绕岩土工程主业、商业航天能源系统技术迭代、钙钛矿的技术升级等方向，持续推进研发攻关与技术优化工作 [1] 未来发展规划 - 公司未来将始终坚守岩土工程主业根基，同时加速推动商业航天、太空光伏等新兴业务的技术突破、产品迭代与市场拓展 [1] - 公司致力于持续提升核心竞争力与长期价值创造能力，切实回报广大投资者 [1]

订单情况 - 2025年四季度新签订单47个，金额48290.98万元[1] - 截至报告期末累计已签约未完工订单118个，金额80885.83万元[1] - 2025年四季度已中标尚未签约订单3个，金额593.40万元[1] 业务订单 - 工程服务四季度新签订单29个，金额45127.98万元[1] - 岩土工程四季度新签订单24个，金额45033.19万元[1] - 勘察设计咨询四季度新签订单5个，金额94.79万元[1] - 材料销售四季度新签订单18个，金额3163.00万元[1] 项目进度 - 浙江金七门核电厂项目合同金额15889.27万元，完成72.59%[3] - 北京城市副中心项目合同金额7403.50万元，完成17.04%[4] - 碧水再生水厂二期项目合同金额7386.29万元，完成51.43%[4]

公司运营与治理 - 公司于2025年10月30日召开第四届第二次董事会会议，审议了包括《2025年第三季度报告》议案在内的文件 [1] - 公司2025年1至6月份营业收入构成中，岩土工程业务占比94.16%，为主要收入来源，产品销售占比4.87%，环境修复占比0.53%，其他业务占比0.44% [1] 公司市值 - 截至新闻发稿时，公司市值为41亿元 [1]

公司港股上市进展 - 公司港股招股书于10月28日因递交满6个月而失效 [1] - 公司此前于4月28日递交港股招股书 [1] - 招商证券为公司独家保荐人 [1] 公司业务与资质 - 公司在华南地区提供岩土工程服务 [1] - 公司拥有超过22年的岩土工程承接经验 [1] - 公司拥有地基基础工程专业承包一级资质 [1] - 公司还拥有市政公用工程、工程勘察专业类岩土工程设计及环保工程等方面的两个二级资历及一个乙级资历 [1]

公司股权与财务 - 截至公告日，公司股东易山累计质押股数约为312万股，合计占公司总股本比例为1.77% [1] - 公司当前市值为43亿元 [2] - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：岩土工程占比94.16%，产品销售占比4.87%，环境修复占比0.53%，其他占比0.44% [1] 主营业务构成 - 岩土工程是公司绝对核心业务，占营业收入比重高达94.16% [1] - 产品销售业务收入占比为4.87% [1] - 环境修复及其他业务收入占比较小，分别为0.53%和0.44% [1] 行业技术动态 - 中国固态电池技术取得重大突破，由中科院博导带队研发 [2]

公司业务与市场定位 - 公司主营业务为地基处理、桩基工程等岩土工程相关业务，且截至目前主营业务未发生改变 [1] - 部分平台将公司股票纳入"商业航天概念股"和"钙钛矿电池概念股" [1] 新业务财务影响 - 商业航天业务和钙钛矿太阳能业务占公司营收比例不足1%，规模较小 [1] - 商业航天业务和钙钛矿太阳能业务尚未盈利 [1] - 上述事项对公司当前主营业务的开展无实质影响 [1]

公司主营业务与市场定位 - 公司主营业务为地基处理、桩基工程等岩土工程相关业务 [1] - 公司主营业务截至目前未发生改变 [1] 市场概念关联与业务实质 - 部分平台将公司股票纳入"商业航天概念股"和"钙钛矿电池概念股" [1] - 商业航天业务和钙钛矿太阳能业务占公司营收比例不足1% [1] - 相关业务规模较小且尚未盈利 [1] - 上述事项对公司当前主营业务的开展无实质影响 [1] 股票交易异常与高管减持 - 公司发布股票交易异常波动公告 [1] - 董事兼副总经理兰瑞学于2025年10月14日减持3万股公司股票 [1] - 董事刘瑜于2025年10月14日减持2.9万股公司股票 [1] - 董事会秘书王懿倩于2025年10月14日减持3.15万股公司股票 [1] - 减持行为发生在股票交易异常波动期间内 [1]

项目概况 - 深部岩土工程扰动模拟设施项目是国家"十四五"规划重大科技基础设施项目 [1] - 项目承建方为中国科学院武汉岩土力学研究所 [1] - 项目分为地镜样机实验室、测试分析中心、岩样制备中心三个区域 [1] 项目意义与功能 - 项目功能为揭示工程扰动条件下深部岩土体结构、状态与行为演变规律 [1] - 项目将为交通、水利、能源等领域工程建设向深部拓展提供重要科技支撑 [1] 项目进展 - 项目已完成基建及设备工艺的重大节点验收 [1] - 预计下半年完成财务、档案验收工作 [1]