投资评级与估值 - 报告对承德露露维持“优于大市”评级 [1][4] - 基于18倍2025年预期市盈率，设定目标价为10.26元/股 [4] - 下修2025-2027年每股收益预测至0.57元、0.63元、0.71元 [4] 财务表现分析 - 2025年前三季度公司实现营收19.56亿元，同比下滑9.42% [4] - 2025年前三季度毛利率同比提升4.10个百分点至45.62% [4] - 2025年前三季度期间费用率同比提升4.18个百分点，其中销售费用率提升3.62个百分点 [4] - 2025年前三季度归母净利润为3.84亿元，同比下滑8.47% [4] - 单看2025年第三季度，营收同比增长8.91%，毛利率同比提升4.05个百分点 [4] - 单三季度归母净利润同比微降0.28%，归母净利率同比下降2.02个百分点至21.90% [4] - 财务预测显示，2025年营业总收入预计为29.72亿元，同比下滑9.6%，2026年预计增长7.3%至31.87亿元 [3] 业务发展与行业前景 - 公司围绕“领潮植物饮品发展”战略，于2025年上半年推出露露植本系列新品 [4] - 据行业数据，中式养生水市场规模在2024年已飙升至30亿元，同比增速高达566% [4] - 预计养生水市场规模将在2028年突破100亿元 [4] - 报告认为养生水行业正处于景气度上行期，公司通过新品实现了良好卡位 [4] - 随着秋冬气温降低，公司养生水产品需求有望持续提升 [4]

板块短期市场表现 - 11月4日早盘食品饮料板块整体承压下行，食品饮料ETF半日收跌1.04% [1] - 东鹏饮料、五粮液、海天味业、贵州茅台等多只热门成分股走弱 [1] 2025年第三季度行业业绩表现 - 饮料行业表现强劲，营收与扣非净利分别实现16.3%和30.8%的同比增长 [1] - 饮料行业增长主要受益于原材料价格下行带来的成本红利，有效对冲了外卖价格战对即饮品类的冲击 [1] - 速冻食品板块进入温和修复阶段，实现扣非净利13.5%的较快增长 [1] - 速冻食品板块在行业竞争趋缓背景下，通过精细化费用控制使盈利能力稳步回升 [1] - 成本优化与竞争格局改善是驱动饮料和速冻食品两大板块业绩向好的核心逻辑 [1] 白酒行业动态与展望 - 2025年第二季度公务消费、商务宴请等监管政策收紧导致白酒动销端量价齐承压 [1] - 第三季度以来消费端常态化管控及负面情绪纠偏下白酒迎来环比改善 [1] - 茅台动销实现7月企稳、8月回暖、9月提升的三步改善 [1] - 大众价格带白酒受益于婚宴、家宴等刚性需求，动销逐步回暖 [1] - 面对行业压力，各大酒企通过稳价稳市以及产品和渠道创新布局新场景和新需求 [1] - 白酒动销压力最大时点已经过去，未来期待需求修复后的企稳 [1] 行业长期增长驱动力 - 食品饮料板块长期发展动力明确 [2] - 消费升级、产品创新与渠道变革共同构成行业核心增长驱动力 [2]

行业整体表现 - 食品饮料板块呈现结构性投资机会 [1] - 双节期间白酒线上销售表现亮眼，京东七鲜平台白酒成交额同比增长超一倍，抖音酒水销售环比增长58% [1] - 行业标准化建设取得进展，十二香型标准样正式发布，进一步规范行业品质体系 [1] 细分领域分化 - 零食、饮料、宠物、保健品等细分赛道维持较高景气度 [1] - 传统消费品如乳制品、调味品、啤酒等需求相对平淡 [1] - 白酒板块虽面临政商务需求承压，但宴席与大众消费保持平稳，动销环比改善 [1] 成本端分析 - 主要原材料价格延续下降趋势，但降幅收窄 [1] - 包材价格环比提升 [1] 投资策略与工具 - 建议重点关注具有业绩确定性、受益消费升级的细分领域龙头，把握结构性投资机会 [1] - 食品饮料ETF（515170）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，聚焦白酒、饮料乳品、调味发酵品等高壁垒、强韧性板块 [1]

行业竞争态势转变 - 无糖茶市场热度降温，品牌从增量竞争转向存量竞争 [1] - 2025年饮料旺季（4-9月）无糖茶销售额同比增速明显放缓，多个月份增速不及2024年同期的二分之一，4月增速甚至不及去年的十分之一 [4] - 行业从爆发式增长回归理性，一二线城市市场趋近饱和，产品同质化严重，竞争从拼低价转向拼价值 [5] 品牌产品策略调整 - 新锐品牌果子熟了推出果蔬汁精酿啤酒新品，总果汁添加量≥50%，酒精度≥2.5%，并与7-ELEVEN合作在华北地区门店售卖 [1][2] - 果子熟了采用多品类多品牌战略，2025年上半年其无糖茶在国内市场份额达到第三位，增速跃居第一 [3] - 头部品牌农夫山泉旗下东方树叶推出1.5L大瓶装茉莉花茶，三得利推出近10款新品包括清香乌龙、龙井茉莉花茶等，并于近期上市茯苓薏米饮新品，450mL参考价4元/瓶 [2] 市场价格与消费趋势 - 无糖茶件均价呈现上涨趋势，从2023年旺季的5.1元/件上涨至2025年旺季的5.6元/件 [4] - 无糖茶百毫升均价整体阶梯下降，但2024-2025年旺季的下降幅度已明显收窄 [4] - 消费者需求发生分化，更愿意为大规格、高品质产品买单，对特色茶种的需求增加 [5] 市场前景与机遇 - 即饮茶市场正向3000亿元规模迈进，茶作为国饮正迎来前所未有的发展机遇 [4] - 消费偏好转向其他健康饮品如电解质水或功能性饮料，分流了部分无糖茶需求 [5] - 品牌差异化竞争存在空间，果子熟了等品牌有机会通过快速响应市场需求打造爆款产品 [6]

根据养元饮品三季度经营数据，该公司在华东、华中、华北等七大销售区域的销售收入全线下滑。其中东北地区、西北地区是重点降幅区域，分别下滑 32.08%、32.46%。 历年财报显示，在养元饮品总营收中，"六个核桃"的营收占比常年在88%~98%之间，其核心地位举足轻重。 资料配图 图据视觉中国 公开资料显示，"六个核桃"作为养元饮品旗下拳头品牌，诞生于2005年，"经常用脑，就喝六个核桃"的广告语曾火遍大街小巷。公司还通过不断赞助《最 强大脑》等节目，年营收一度高达90亿元。 曾经单年销售额近百亿元，该公司核桃乳产品以一己之力，撑起"前衡水首富"，即养元饮品董事长及实控人姚奎章的百亿身家。 日前，养元饮品公布2025年三季报，公司营业收入为39.1亿元，同比下降7.64%；归母净利润为11.2亿元，同比下降8.95%；扣非归母净利润为9.59亿元， 同比下降0.81%；经营现金流净额为-1.65亿元。 姚奎章图据河北衡水中学公众号 但自2016年以来，六个核桃销量整体呈下滑趋势。同时，养元饮品推出的养元饮品燕麦奶、椰奶等多种植物奶产品先后上市，但推出的这些新产品系列仿 佛"石沉大海"，曾经的现象级大单品也成为消费 ...

饮料行业旺季渐渐远去，上演了两年的"千茶大战"并未出现。11月3日，北京商报记者注意到，近日新锐无糖茶品牌果子熟了宣布推出果蔬汁精酿啤酒，包 括芭乐果啤、杏桃果啤两个口味。今年以来，行业头部品牌中，农夫山泉、三得利也相继推出咖啡、养生水新品。业内分析人士指出，品牌频频推新背后， 或是无糖茶热度下降，从增量竞争逐渐转换为存量竞争的现状。 频频推新 除果啤外，今年以来，果子熟了还推出了维生素水、电解质水、果味茶饮料等多个新品。 无糖茶品牌扎堆上新在今年格外明显。年初，农夫山泉旗下东方树叶推出1.5L大瓶装茉莉花茶，三得利推出包括清香乌龙、龙井茉莉花茶、黑豆茶在内的近 10款新品。5月，小罐茶宣布推出高香无糖茶。近日，三得利宣布焕方系列新品"茯苓薏米饮"上市，该产品目前已在部分渠道发售，450mL规格参考价格为4 元/瓶。 果子熟了内部人士向北京商报记者表示，果子熟了自成立之初就采用多品类、多品牌战略，旗下涵盖无糖茶、多多柠檬茶、有气草本、活力水平衡电解质饮 料/维生素饮料、维C气泡果汁、果汁茶等各具特色的产品。今年上半年，果子熟了无糖茶在国内市场份额达到第三位。 增速放缓 快消品线下零售监测机构马上赢的相关数据显 ...

投资评级 - 投资评级为买入/维持 [1] - 目标价280元，昨收盘价未提供 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度第二曲线业务表现持续超预期，平台化能力持续强化，主业稳健增长 [4] - 全国化扩张势头强劲，平台化布局路径愈加清晰，全球化布局在即，有望进一步打开远期空间 [5] - 公司拟发行H股股票以满足国际业务发展需要，深入推进全球化战略 [8] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营收168.44亿元，同比+34.13%；归母净利润37.61亿元，同比+38.91% [3] - 2025年第三季度公司实现营收61.07亿元，同比+30.36%；归母净利润13.86亿元，同比+41.91% [3] - 2025年前三季度公司净利率同比+0.76 pct至22.32%，盈利水平延续提升趋势 [5] 分品类业绩 - 2025年前三季度特饮/补水啦/其他饮料分别实现收入125.63/28.47/14.24亿元，同比+19.4%/+134.8%/+76.4% [4] - 2025年第三季度特饮/补水啦/其他饮料分别实现营收42.03/13.54/5.47亿元，同比+14.6%/+83.8%/+95.6% [4] - 前三季度补水啦占比提升7.25pct至16.91%，其他饮料占比提升2.02 pct至8.46% [4] 分区域业绩 - 2025年前三季度广东区域占比进一步下降4.2 pct至23.08% [4] - 2025年第三季度新兴区域西南和华北表现亮眼，营收分别同比+67.8%和+72.6% [4] - 全国化扩张稳步推进，新兴市场潜力充足 [4] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为45.17%，同比+0.12 pct [5] - 2025年第三季度销售费用率同比下降2.61 pct至15.26% [5] - 规模效应下以及品牌势能较强基础下，销售费用率持续优化 [5] 产品与战略布局 - 公司2025年第一季度新推380ml小包装西柚味补水啦新品，继去年新推的1L大包装产品后进一步拓宽补水场景 [5] - 公司延续质价比思路新推1L大包装低糖茶"果之茶"，并匹配"1元乐享"活动进行推广 [5] - 公司加大椰汁在餐饮渠道的培育，试图在餐饮渠道有所突破 [8] - 海外市场方面，越南子公司已经成立，全新包装产品已推广至东南亚、中东地区 [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年实现收入211/264/316亿元，同比增长33%/25%/20% [8] - 预计2025-2027年实现利润46/59/71亿元，同比增长38%/30%/20% [8] - 对应市盈率（PE）为32/24/20倍 [8]

进博会展品通关概况 - 截至10月30日，上海海关服务保障276票第八届进博会展品顺利通关，货值约1.5亿元人民币 [1] - 目前多数展品已运抵中国，开始紧锣密鼓地布展 [1] 海关监管创新与效率 - 中国海关总署首次允许符合条件的其他保税监管场所内企业，提交担保后将保税货物运至区域场所外进行保税展示交易 [3] - 经中国海关总署批准，同意上海东浩兰生保税仓库在第八届进博会期间开展保税展示交易业务 [3] - 上海海关对进博会展品实施精准监管、顺势监管，为展商提供最大化的通关便利 [4] 具体展品案例 - 一批来自意大利的珠宝首饰从上海东浩兰生保税仓库出发，运往国家会展中心(上海)，将在第八届进博会上首秀 [3] - 意大利维缇珐珠宝商务总监龚利锋表示海关人员全程提供专业指导，审批效率和物流效率都很不错 [3] - 一批由进博会常年交易服务平台绿地全球商品贸易港引进的德国SUPER POP功能性汽水饮料顺利运抵展馆，将在消费品展区首秀 [3]

公司品牌重塑与战略定位 - 公司官宣乒乓球奥运冠军孙颖莎为原叶现泡系列代言人，传递专注拼搏、阳光健康的品牌形象，与产品健康理念高度契合[1][3] - 公司围绕"差异化 + 健康化"核心，旨在现制茶饮与传统瓶装饮料主导的市场中开辟杯装茶饮细分赛道，构建"第三种茶饮生活方式"[1][5] - 公司正重塑品牌价值，其探索为陷入同质化竞争的饮料行业提供了新范式[2][10] 公司财务业绩与业务结构 - 公司前三季度实现营业收入16.84亿元，其中即饮板块营收8.33亿元，冲泡板块营收8.22亿元，形成双轮驱动格局[1] - 根据2025年半年报，即饮品类的营收贡献已经超过冲泡业务[5] 冲泡业务产品策略与创新 - 冲泡业务围绕"产品健康升级"和"高质价比"两大方向重新定位，2024年推出原叶现泡系列产品[3][4] - 原叶现泡系列涵盖奶茶和轻乳茶两条产品线，主打"原叶茶现泡，鲜制现喝"的差异化卖点，产品最低触达6元价格带[4] - 产品创新体现在用料上，如使用独立包装原叶茶包、新西兰进口乳粉，轻乳茶含液体鲜牛乳并满足"7个0添加"条件[4] - 研发团队秉持"3同3更"原则，历经90多次配方打磨和1500+人次口味测评，并首创"原叶茶包+液态鲜奶杯"组合及超瞬时锁鲜技术[7] 即饮业务产品策略与创新 - 即饮产品采用"健康、不贵、优质"的差异化路线，推出Meco如鲜·杯装果茶，定位"茶饮店之外的第二选择"，占据5元价格带[5] - Meco果茶卖点为"真实果汁添加+茶叶现萃"，保留了极具品牌特点的"杯装"载体，提供瓶装和现制之外的新体验[5][8] - 技术创新包括选取直径8-10厘米的佳品原果、8小时内完成从采摘到冷榨的全过程，以及采用世界领先的茶叶现萃技术和德国进口无菌灌装设备[8] 用户链接与市场拓展 - 公司通过线下快闪体验空间（如杭州西湖店和成都店）提供现场原叶现泡饮品服务，以高情绪价值的运营方式吸引消费者排队购买[9] - 公司目标客群为35岁以下的白领、学生及关注健康与品质的女性，通过校园快闪店、景区试饮点、电商平台联动等形式精准触达，形成"线下体验+线上复购"闭环[10]

啤酒&饮料：啤酒稳定，饮料结构繁荣。 25年啤酒出清先于白酒，吨价和销量平稳，行业分化加剧，区域啤酒在大单品+根据地优势加持下优势相对凸显，全 国化啤酒保持平稳，建议关注有竞争优势的区域啤酒龙头。饮料行业韧性强，龙头在大单品驱动下保持结构性景气，中国食品等部分传统龙头，兼具长期确定 性和低估值，具备价值修复空间。 大众品：成长为主线，兼顾低估值。 大众品整体见底，保持平稳，以食品原料、保健品为代表的部分行业仍处于成长期，保持较高弹性。调味品、乳制品、 肉制品等平稳，但板块内部分化显著加剧，调味品相对较强，乳制品供给端逐步出清，肉制品平稳。零食板块景气边际回落，未来重视品类创新和渠道拓展能 力强的企业。 投资建议： 成长为先，供需出清迎拐点。白酒加速出清，大众品韧性强。白酒动销见底，报表、库存加速出清，批价下跌激发需求；大众品见底，板块分化 加剧，饮料、调味品、啤酒韧性较强。 白酒加速出清，底部已现。 25Q3白酒加速出清，从次高端-地产酒-高端陆续出清。与2012-14年相比，本轮周期需求和预期的调整幅度相对较小、调整周期明 显拉长。上一轮白酒调整呈V型，行业出清速度快；本轮调整在前期更像U型，25Q3起大幅 ...