报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年度&2025年一季度业绩报告，2024年营收和归母净利润同比下降，25Q1营收和归母净利润同比也下降 [5] - 煤炭业务马朗煤矿持续放量，产销大增对冲价格影响；非煤业务中煤化工设备检修拖累产销，天然气业务发展稳健 [5] - 在建/拟建项目贡献成长，高股息凸显价值，预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入364.41亿元，同比-40.72%；归母净利润29.61亿元，同比-42.6%；扣非归母净利润29.52亿元，同比-46.41% [5] - 24Q4公司实现营业收入100.5亿元，同比-15.59%，环比+9.93%；归母净利润9.58亿元，同比+211.54%，环比+75.05%；扣非归母净利润9.49亿元，同比+35.85%，环比+85.25% [5] - 25Q1公司实现营收89.02亿元，同比-11.34%；归母净利润6.94亿元，同比-14.07%，环比-27.6%；扣非归母净利润7.01亿元，同比-9.48%，环比-26.11% [5] 煤炭业务 - 2024年公司煤炭产量/销量为4325.24/4723.4万吨，同比+64.02%/+52.39%，其中原煤销量4347.26万吨，同比+67.96%；提质煤销量376.14万吨，同比 -26.41% [5] - 24Q4公司煤炭产量/销量1920.85/1862.76万吨，同比+176.57%/+129.84%，环比+53.24%/+44.44%，其中原煤销量1796.8万吨，同比+151.66%，环比+48.21%；提质煤销量65.96万吨，同比-31.65%，环比-14.64% [5] - 25Q1公司煤炭产量/销量1504.03/1469.04万吨，同比+122.87%/+62.9%，环比-21.7%/-21.14%，其中原煤销量1335.77万吨，同比+71.19%，环比-25.66%，提质煤销量133.27万吨，同比+9.66%，环比+102.05% [5] - 2024年公司吨煤售价367.93元/吨，同比-22.55%，吨煤成本283.5元/吨，同比-8.63% [5] 非煤业务 - 2024年公司煤化工产量/销量226.45/246.94万吨，同比+7.36%/-8.42%，其中甲醇/乙二醇/煤基油品销量分别为105.32/13.27/58.42万吨，同比-5.37%/+5.49%/-15.29% [5] - 2024年公司天然气产量/销量6.82/40.86亿方，同比 +17.85%/-52.95% [5] - 24Q4煤化工产量/销量67.93/76.08万吨；25Q1煤化工产量/销量64.96/59.95万吨，同比+14.24%/-3.04%，环比-4.37%/-21.2% [5] - 24Q4天然气产量/销量为1.97/8.79亿方，同比+45.99%/-59.97%，环比+66.08%/-14.57%；25Q1天然气产量/销量为1.66/8.65亿方，同比-11.84%/-26.75%，环比-16.01%/-1.51% [5] - 2024年公司天然气毛利为18.77亿元，毛利率为14.37%，同比增长6.26PCT [5] 在建/拟建项目与股息情况 - 2024年公司拟派发现金红利每股0.622元，派发现金总额39.76亿元，分红比例高达134.3%，按4/25日收盘价计算，股息率为10.6% [5] - 2024年10月引入淖毛湖东部煤矿战略合作方新疆顺安，加速东部煤矿开发工作 [5] - 拟投建1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目已取得备案，计划投资164.8亿元，投产后深化煤炭、煤化工产业协同 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年公司营收为399/496/523亿元，归母净利润分别为35/36/44亿元 [5] 财务指标 - 2024 - 2027E营业收入分别为364.41/398.54/495.86/523.36亿元，同比变化为-40.7%/9.4%/24.4%/5.5% [6][7][8] - 2024 - 2027E净利润分别为29.61/34.55/36.34/43.85亿元，同比变化为-42.6%/16.7%/5.2%/20.7% [6][7][8] - 2024 - 2027E毛利率分别为20.7%/18.9%/16.7%/18.0% [6][7][8] - 2024 - 2027E资产负债率分别为53.9%/49.8%/48.1%/45.8% [7][8] - 2024 - 2027E流动比率分别为0.6/0.7/0.9/1.0 [7][8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2025Q1业绩同比小幅增长，基本符合预期，维持2025 - 2027年盈利预测，看好需求增长和供给格局优化带来长丝盈利修复，维持“买入”评级 [5] - 2025Q1毛利率同环比均增，虽长丝下游终端需求短期受美国关税政策和原油价格波动影响，但中长期国内长丝及下游行业有竞争优势，未来长丝盈利有望修复，公司盈利弹性与长期价值将凸显 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告研究的具体公司为桐昆股份（601233.SH），2025年4月29日当前股价10.56元，一年最高最低16.44/9.63元，总市值253.94亿元，流通市值253.01亿元，总股本24.05亿股，流通股本23.96亿股，近3个月换手率68.41% [1] 业绩情况 - 2025Q1实现营收194.20亿元，同比 - 8.01%，环比 - 23.11%；实现归母净利润6.11亿元（其中对联营企业和合营企业的投资收益为2.54亿元），同比 + 5.36%，环比 + 213.00% [5] 产销量情况 - 2025Q1长丝产量、销量分别为329、250万吨，分别同比 + 4.9%、 - 3.3%，整体产销率为76%；POY、FDY、DTY产品产量与销量分别为242/181、58/45、29/24万吨，分别同比 + 3.1%/ - 6.7%、 + 12.0%/ + 8.1%、 + 6.3%/ + 4.0%，产销率分别为74%、78%、84% [6] 盈利情况 - 2025Q1销售毛利率为7.71%，较2024Q1同比 + 1.00pcts，较2024Q4环比 + 4.56pcts；2025Q1涤纶长丝POY价差季度均值为1330元/吨，较2024Q1同比 + 21.1%，较2024Q4环比 + 8.4% [6] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|82,640|101,307|94,684|95,860|96,350| |YOY(%)|33.3|22.6| - 6.5|1.2|0.5| |归母净利润(百万元)|797|1,202|2,541|3,648|4,274| |YOY(%)|539.1|50.8|111.4|43.6|17.2| |毛利率(%)|5.1|4.6|7.1|8.2|8.7| |净利率(%)|1.0|1.2|2.7|3.8|4.4| |ROE(%)|2.3|3.3|6.5|8.5|9.1| |EPS(摊薄/元)|0.33|0.50|1.06|1.52|1.78| |P/E(倍)|32.1|21.3|10.1|7.0|6.0| |P/B(倍)|0.7|0.7|0.7|0.6|0.5| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2025Q1业绩同比小幅增长，基本符合预期，维持2025 - 2027年盈利预测，看好需求增长和供给格局优化带来长丝盈利修复，维持“买入”评级[5] - 2025Q1毛利率同环比均增，虽长丝下游终端需求短期受美国关税政策和原油价格波动影响，但中长期国内长丝及下游行业有竞争优势，行业新增产能增速合理，未来长丝盈利有望修复，公司盈利弹性与长期价值将凸显[6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告研究的具体公司为桐昆股份（601233.SH），当前股价10.56元，一年最高最低为16.44/9.63元，总市值253.94亿元，流通市值253.01亿元，总股本24.05亿股，流通股本23.96亿股，近3个月换手率68.41% [1] 业绩情况 - 2025Q1实现营收194.20亿元，同比 - 8.01%，环比 - 23.11%；归母净利润6.11亿元，同比 + 5.36%，环比 + 213.00% [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为25.41、36.48、42.74亿元，EPS分别为1.06、1.52、1.78元，当前股价对应PE分别为10.1、7.0、6.0倍 [5] 产销量与产品结构 - 2025Q1长丝产量、销量分别为329、250万吨，分别同比 + 4.9%、 - 3.3%，整体产销率76% [6] - POY、FDY、DTY产品产量与销量分别为242/181、58/45、29/24万吨，分别同比 + 3.1%/ - 6.7%、 + 12.0%/ + 8.1%、 + 6.3%/ + 4.0%，产销率分别为74%、78%、84% [6] - 2025Q1 POY、FDY、DTY产品销量分别占长丝总销量的72%、18%、10% [6] 盈利情况 - 2025Q1销售毛利率为7.71%，较2024Q1同比 + 1.00pcts，较2024Q4环比 + 4.56pcts [6] - 2025Q1涤纶长丝POY价差季度均值为1330元/吨，较2024Q1同比 + 21.1%，较2024Q4环比 + 8.4% [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|82,640|101,307|94,684|95,860|96,350| |YOY(%)|33.3|22.6| - 6.5|1.2|0.5| |归母净利润(百万元)|797|1,202|2,541|3,648|4,274| |YOY(%)|539.1|50.8|111.4|43.6|17.2| |毛利率(%)|5.1|4.6|7.1|8.2|8.7| |净利率(%)|1.0|1.2|2.7|3.8|4.4| |ROE(%)|2.3|3.3|6.5|8.5|9.1| |EPS(摊薄/元)|0.33|0.50|1.06|1.52|1.78| |P/E(倍)|32.1|21.3|10.1|7.0|6.0| |P/B(倍)|0.7|0.7|0.7|0.6|0.5| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入94,684百万元，归母净利润2,541百万元等 [10]

报告公司投资评级 - 报告对中国石化A股和H股均维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收7354亿元，同比降7%、环比增4%，归母净利润133亿元，同比降28%、环比增119%，业绩符合预期 [7] - 上游板块盈利缩窄，2025Q1勘探及开发板块经营利润117亿元，同比降10亿元；油实现价格71.5美元/桶，同比降5.2%；自产气实现价格1.91元/方，同比降3.5%；油气当量产量131百万桶油当量，同比增1.7%，其中天然气贡献产量增量 [7] - 下游炼油景气度未恢复，化工板块同比减亏；2025Q1炼油板块经营利润20亿元，同比降44亿元，成品油产量3719万吨，同比降164万吨；化工板块经营利润 -14亿元，同比减亏4亿元，公司坚持“油转化”“油转特”，优化装置负荷和产品结构 [7] - 成品油销售板块盈利下降，2025Q1营销及分销板块经营利润40亿元，同比降40亿元，成品油总销量5559万吨，同比降422万吨，主要因柴油消费疲弱和电动汽车发展替代部分汽油需求 [7] - 公司注重股东回报，预计2025年归母净利润546亿元，按73%派息率，2025年4月28日收盘价下，中石化A股股息率5.8%，H股税前股息率9.0%，税后股息率7.2% [7] - 维持2025 - 2027年归母净利润分别为546、603、655亿元，对应A股PE分别为12.7、11.5、10.6倍，H股PE分别为8.1、7.4、6.8倍；看好油价见底后公司下游炼化板块盈利提升，且炼化一体化产业链优势明显，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3,212,215|3,074,562|2,852,291|2,872,652|2,932,933| |同比（%）|(3.19)|(4.29)|(7.23)|0.71|2.10| |归母净利润（百万元）|60,463|50,313|54,626|60,330|65,459| |同比（%）|(9.87)|(16.79)|8.57|10.44|8.50| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.50|0.41|0.45|0.50|0.54| |P/E（A）|11.45|13.76|12.68|11.48|10.58| |P/E（H）|7.35|8.83|8.14|7.37|6.79| [1] 市场数据 |人民币/港币|600028 SH|00386 HK| |----|----|----| |收盘价|5.71|3.94| |52周价格范围|5.38/7.18|3.76/5.43| |市净率（倍）|0.84|0.59| |市值（百万）|692,517.68|477,849.33| [5] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|524,515|379,154|556,454|469,980| |非流动资产|1,560,256|1,572,508|1,578,157|1,576,863| |资产总计|2,084,771|1,951,662|2,134,610|2,046,843| |流动负债|673,237|518,716|677,860|564,138| |非流动负债|435,241|433,741|432,241|430,741| |负债合计|1,108,478|952,457|1,110,101|994,879| |归属母公司股东权益|819,922|834,671|850,960|868,634| |少数股东权益|156,371|164,534|173,548|183,330| |所有者权益合计|976,293|999,205|1,024,509|1,051,964| |负债和股东权益|2084771|1951662|2134610|2046843| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|3,074,562|2,852,291|2,872,652|2,932,933| |营业成本(含金融类)|2,598,935|2,377,635|2,390,919|2,440,656| |税金及附加|267,315|275,039|273,990|274,624| |销售费用|61,422|57,046|57,453|58,659| |管理费用|58,021|54,194|54,580|55,726| |研发费用|15,215|14,261|14,363|14,665| |财务费用|11,174|15,371|15,593|15,458| |加:其他收益|12,253|11,409|11,491|11,732| |投资净收益|15,889|14,261|14,363|14,665| |公允价值变动|(4,147)|0|0|0| |减值损失|(6,810)|(5,000)|(4,000)|(4,579)| |资产处置收益|1,967|570|575|587| |营业利润|72,257|79,986|88,182|95,550| |营业外净收支|(1,744)|(1,500)|(1,500)|(1,500)| |利润总额|70,513|78,486|86,682|94,050| |减:所得税|12,966|15,697|17,336|18,810| |净利润|57,547|62,789|69,345|75,240| |减:少数股东损益|7,234|8,163|9,015|9,781| |归属母公司净利润|50,313|54,626|60,330|65,459| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.41|0.45|0.50|0.54| |EBIT|81,379|85,525|92,836|100,336| |EBITDA|191,622|208,273|223,188|237,051| |毛利率(%)|15.47|16.64|16.77|16.78| |归母净利率(%)|1.64|1.92|2.10|2.23| |收入增长率(%)|(4.29)|(7.23)|0.71|2.10| |归母净利润增长率(%)|(16.79)|8.57|10.44|8.50| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|149,360|181,607|196,571|245,297| |投资活动现金流|(161,240)|(126,668)|(126,562)|(126,249)| |筹资活动现金流|(19,237)|(46,225)|(50,785)|(63,126)| |现金净增加额|(30,464)|8,714|19,223|55,922| |折旧和摊销|110,243|122,748|130,351|136,715| |资本开支|(137,342)|(119,930)|(119,925)|(119,913)| |营运资本变动|(27,833)|(13,905)|(12,391)|23,562| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|6.76|6.88|7.02|7.16| |ROIC(%)|4.65|4.65|4.92|5.20| |ROE - 摊薄(%)|6.14|6.54|7.09|7.54| |资产负债率(%)|53.17|48.80|52.00|48.61| |P/E（A）|13.76|12.68|11.48|10.58| |P/B（A）|0.84|0.83|0.81|0.80| |EV/EBITDA|5.96|4.93|4.57|4.08| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025一季报，业绩受煤炭量增价减影响承压，考虑吨煤净利下降等因素下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测，公司新建项目有序推进、成长性突出，叠加高分红高股息凸显价值，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 当前股价5.59元，一年最高最低8.47/5.39元，总市值367.03亿元，流通市值367.03亿元，总股本65.66亿股，流通股本65.66亿股，近3个月换手率54.95% [1] 财务数据 - 2024年营收364.4亿元，同比 - 40.7%，归母净利润29.6亿元，同比 - 42.6%，扣非归母净利润29.5亿元，同比 - 46.4%；2024Q4营收100.5亿元，环比 + 9.9%，归母净利润9.6亿元，环比 + 75.1%，扣非归母净利润9.5亿元，环比 + 85.3%；2025Q1营收89亿元，同比 - 11.3%，归母净利润6.9亿元，同比 - 14.1%，扣非归母净利润7亿元，同比 - 9.5% [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润为35.8/43.6/45.4亿元（2025 - 2026年前值为70.8/75.2亿元），同比 + 20.8%/+22%/+3.9%，EPS为0.54/0.66/0.69元，对应当前股价PE为10.1/8.3/8.0倍 [4] 各板块产销量情况 煤炭板块 - 2024年原煤产销量（不包含自用煤）3983.3/4347.3万吨，同比 + 78.5%/+68%，提质煤产销量342/376.1万吨，同比 - 15.7%/-26.4%；2025Q1原煤产销量1406.7/1335.8万吨，同比 + 138.8%/+71.2%，提质煤产销量97.4/133.3万吨，同比 + 13.7%/+9.7% [4] 天然气板块 - 2024年天然气产销量68242/408564万方，同比 + 17.6%/-53%；2025Q1天然气产销量16566.4/86535.4万方，同比 - 11.8%/-26.8% [4] 煤化工板块 - 甲醇：2024年产销量为107.9/105.3万吨，同比 + 18.4%/-5.4%，2025Q1产销量为27.8/27.1万吨，同比 - 3.5%/-4.6% [4] - 乙二醇：2024年产销量为15.6/13.3万吨，同比 + 23.7%/+5.5%，2024Q4产销量为8/5.8万吨，环比 - 49.1%/+7.4% [4] 项目进展与分红情况 项目进展 - 煤炭：2024年9月取得马朗一号煤矿采矿许可证，产能核增手续加速推进，东部矿区项目按计划审批 [5] - 油气：2024年完成两口深层井钻探及地质研究，一口井3130 - 3146米处有自然流动稀油流出 [5] - 煤化工：2024年10月28日伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目开工奠基，有望2027年建成 [5] 分红情况 - 2024年派发现金红利0.622元/股（含税），加回购股份折算红利0.07822元/股，实际分配现金红利0.70022元/股（含税），2025年4月24日收盘价计算股息率达12.5% [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|61,475|36,441|62,271|68,377|70,896| |YOY(%)|3.5|-40.7|70.9|9.8|3.7| |归母净利润(百万元)|5,158|2,961|3,578|4,364|4,535| |YOY(%)|-54.5|-42.6|20.8|22.0|3.9| |毛利率(%)|16.3|20.7|15.0|17.6|17.7| |净利率(%)|8.4|8.1|5.7|6.4|6.4| |ROE(%)|17.3|10.7|11.6|13.6|13.4| |EPS(摊薄/元)|0.79|0.45|0.54|0.66|0.69| |P/E(倍)|7.0|12.3|10.1|8.3|8.0| |P/B(倍)|1.3|1.3|1.2|1.1|1.1|[6] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E流动资产22965百万元、营业收入62271百万元等 [8]