报告公司投资评级 - 首次覆盖芭田股份，给予“推荐”评级 [4][79] 报告的核心观点 - 芭田股份深耕复合肥领域三十余年，依托贵州优质磷矿资源完善磷化工产业链一体化布局，2025年一季度营收及盈利能力同比显著增强，且重视投资者回报 [4] - 复合肥行业加速洗牌，供给端落后产能清退，需求端新型肥料渗透率提升，公司作为全国性专业复合肥主要生产厂商之一，核心竞争力坚实 [4] - 磷矿石高景气延续，公司小高寨磷矿储量丰富、品位较高，产能加速释放，有助于增强营收和盈利能力，完善产业链布局 [4] - 预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润同比均有增长，看好公司磷矿产能释放带来的成长性和新型复合肥领域的竞争优势 [4] 根据相关目录分别进行总结 专业复合肥厂商、依托优质磷资源夯实竞争优势 - 国内老牌复合肥生产企业，股权结构清晰稳定，前身为深圳京石多元复肥厂，2007年在深交所上市，依托优质磷矿资源完善产业链布局，控股股东为黄培钊，旗下有二十余家控股或参股公司，重视投资者回报，2024年度股利支付率为65.94%，同比增长14.42个百分点 [6][9][12] - 复合肥主业稳健，磷矿产能释放驱动业绩增长，近年复合肥主业经营稳健，2022年以来磷矿石产能释放带来新增长点，2024年和2025年一季度营收及盈利能力同比显著增强，费用管控能力良好，资本结构健康 [13][24] 复合肥行业加速洗牌、公司核心竞争力坚实 - 复合肥行业加速洗牌，龙头企业强者恒强，供给端产能扩张进入尾声，落后产能持续清退，行业集中度有望提升；需求端化肥复合化率有增长潜力，新型复合肥有望加速渗透，行业亟需转型升级，创新研发实力突出的企业有望走在前列 [29][43] - 国内首家复合肥上市公司，行业领先地位稳固，现有复合肥产能191万吨/年，产能规模位居前列，品牌效应和销售渠道良好，产能利用率高于行业平均水平，研发创新体系完善，专利申请和授权总量排名前列，新型复合肥销量占比达60%以上，在研项目储备丰富，主业盈利能力有望增强 [45][46] 磷矿石高景气延续、公司产能加速释放 - 磷矿石供应阶段性偏紧，行业高景气延续，我国磷矿资源保障年限偏低、平均品位低、开采难度大，政策强化资源保障支撑，预计中短期供应偏紧，价格有望维持高位运行，资源优势企业将受益 [51][67] - 小高寨磷矿项目顺利投产，公司业绩迎来高速成长期，该磷矿已探明储量超6300万吨，品位属中高位水平，2025年2月进入生产期，首创干法选矿工艺，近年营收及盈利能力显著增强，拟启动二期建设项目，产能将提升至290万吨/年，有助于完善产业链布局 [70][71] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测，假设2025 - 2027年复合肥产能利用率稳中小幅抬升、磷矿产销量高速增长、新能源材料产能利用率及销量稳步抬升，预计营收分别为49.4、54.0、59.3亿元，同比分别变化49.1%、9.2%、9.8%；归母净利润分别为11.6、14.1、16.5亿元，同比分别变化182.8%、21.7%、16.8%；每股收益分别为1.2、1.5、1.7元，对应PE分别为8.3x、6.8x、5.8x [78] - 相对估值，选取云天化等作为可比公司，2025 - 2027年可比公司PE（TTM）均值分别为9.95、8.64、7.48倍，认为公司合理PE水平为10倍，给予“推荐”评级 [79] - 绝对估值，采用FCFF法分三阶段估值，折现率WACC为13.5%，公司合理每股价值区间为14.3 - 15.6元，价值中枢为14.9元，对应市值区间为137 - 151亿元 [81]

产量与销量 - 2025年第一季度磷肥产量122.06万吨、销量127.73万吨[1] - 2025年第一季度复合（混）肥产量51.13万吨、销量52.53万吨[1] - 2025年第一季度尿素产量75.70万吨、销量75.35万吨[1] - 2025年第一季度聚甲醛产量3.13万吨、销量2.49万吨[1] - 2025年第一季度黄磷产量0.81万吨、销量0.62万吨[1] - 2025年第一季度饲料级磷酸氢钙产量15.01万吨、销量12.68万吨[1] 营业收入 - 2025年第一季度磷肥营业收入392321.79万元[1] - 2025年第一季度复合（混）肥营业收入150086.88万元[1] - 2025年第一季度尿素营业收入129875.42万元[1] - 2025年第一季度聚甲醛营业收入28824.18万元[1] - 2025年第一季度黄磷营业收入12865.20万元[1] - 2025年第一季度饲料级磷酸氢钙营业收入49320.10万元[1] 价格数据 - 磷肥本期不含税销售均价3071元/吨，上年同期3293元/吨[3] - 硫磺本期不含税采购均价1663元/吨，上年同期1042元/吨[3] - 原料煤本期不含税采购均价1033元/吨，上年同期1066元/吨[3] - 天然气本期不含税采购均价1.96元/立方米，上年同期1.99元/立方米[3]

公司业绩 - 2025年第一季度营收为130 04亿元 同比下降6 16% [1] - 2025年第一季度净利润为12 89亿元 同比下降11 65% [1]

财务表现 - 2025年一季度总营业收入31.19亿元，同比增长14.5% [1] - 归母净利润11.45亿元，同比增长22.52% [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为163.76/179.64/190.04亿元，同比增速8.2%/9.7%/5.8% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为54.35/64.74/70.85亿元，同比增速16.5%/19.1%/9.4% [5] 钾肥业务 - 持有察尔汗盐湖约3700平方公里采矿权，氯化钾产能500万吨 [2] - 2025Q1氯化钾产量96.49万吨，同比减少14% [3] - 2025Q1氯化钾销量89.11万吨，同比增长17% [3] - 氯化钾市场均价同比增长约13%，推动业绩回暖 [3] 碳酸锂业务 - 现有碳酸锂产能4万吨/年，2025Q1产量8514吨，销量8124吨，生产任务完成率100.56% [3] - 新建4万吨/年项目进展顺利，合同金额42.43亿元，形象进度55%，计划2025年内建成并释放部分产能 [3] - 预计2025年碳酸锂产量4.3万吨，同比增长7.5% [3] 股东动态 - 实际控制人中国五矿计划增持不少于21166.29万股（约总股本4%），完成后持股比例将超29% [4] - 增持旨在增强对公司生产经营决策的影响，加快境内外盐湖及锂矿资源获取，延伸产业链布局 [4]