纪要涉及的行业或公司 * 行业：医美行业 * 公司：四环医药 核心观点与论据 **行业需求企稳，出现拐点** * 医美行业大趋势有企稳迹象，经过22-24年客流和零售价格双重承压后，近期华东多地调研反馈12-1月客流呈现好转态势[1] * 调研的美莱及精品机构均实现双位数客流增长[1] * 零售价格鉴于人力、营销成本，老品价格逐渐稳定[1][2] * 老客户消费有升级趋势，客单走高[2] **医美细分品类发展趋势** * 注射填充类玻尿酸有压力，但童颜针2025年因更多定位中档的厂家获批，出货量有明显增长，估测在15-20%[3] * 胶原蛋白2025年是加速渗透年，出厂增速预计20%+，2026年增长预期仍在但零售价格有所压力[3] * 水光产品仍是刚需，复合玻尿酸水光韧性还在，童颜水光、胶原水光共同助力赛道扩容[3] * 肉毒素是第二大注射品类，目前行业出货量呈高单位数至低双位数增长，预计未来多年都有增长动能[3] **四环医药现有核心产品与未来新品** * 现有医美核心产品包括：肉毒素乐提葆、斯弗妍童颜针倾妍少女针、复合动能素冷妍、铂安润玻尿酸、黑曜双波黄金微针[3] * 未来新品包括：注射胶原蛋白、丝素蛋白、PDRN三文鱼针等[3] **公司业绩与财务预测** * 公司盈利预喜奠定从亏损到盈利的反转，估测2025年业绩在2亿元上下，1.5-2.5亿元均为合理范畴[3] * 2026年各医美产品经营数据将呈现，以提高2025、2027年的指引置信度[3] * 给予2025/2026/2027年归母净利润预测为2.0/7.9/9.0亿元人民币[3] * 公司目前市值128亿元人民币，对应市盈率分别为64倍、19.7倍、14.2倍[3] 其他重要内容 **公司估值与投资观点** * 创新药子公司轩竹与惠升打包估值40-50亿元，盈利的仿制药业务估值10-20亿元[3] * 医美业务按7亿元业绩给予25倍估值[3] * 继续看好公司年内有50%的股价空间[3] **公司催化剂** * 2025年医美业务预计获批3大新品，带动全年业绩转正[1] * 2026年医美业务加速，同时创新药业务大幅减亏，业绩有望实现3倍增长[1]

公司2025年度业绩预期 - 预期2025年度收入不低于人民币25亿元，较去年同期增速超过30% [1] - 预期2025年度净利润不低于人民币1.5亿元 [1] - 2025年是公司业绩实现关键拐点的一年，业务结构与市场竞争力显著提升 [1] 医美业务表现 - 医美业务实现高速增长，2025年度收入逾14亿元，分部利润逾人民币7亿元，收入及利润年度增速均超过90% [1] - 医美业务已成为集团第一大收入与利润支柱，带动整体业绩大幅提升 [1] - 核心产品乐提葆肉毒毒素市场占有率提升至近20%，合作医美机构覆盖数突破8000家 [2] - 多款自研核心产品成功获批，包括童颜针、少女针、含L-肌肽面部动能素等，成为行业内首家集齐肉毒毒素、少女针、童颜针、水光针、玻尿酸、光电设备于一体的全矩阵医美企业 [2] - 新上市医美产品依托成熟渠道与核心大品流量导入实现快速放量 [2] - 加速全球化布局，与瑞士Suisselle公司签署投资认购协议，借助其覆盖43个国家的销售网络将产品推向欧盟市场 [2] - 研发节奏加快，目前已有7款产品处于注册申请阶段，多款产品进入临床后期，后续产品储备充足 [2] - 未来将推动公司从医美产品销售商向专业医美解决方案提供商升级 [2] 创新药业务表现 - 创新药业务进入收获期，轩竹生物与惠升生物合计实现收入较去年同期大幅增长 [1] - 创新药研发开支逐步优化，获批新产品持续涌现，新产品的商业化进展顺利，板块由投入期向收益期转型，显著改善集团盈利结构 [1] - 轩竹生物的ALK抑制剂轩菲宁、CDK4/6抑制剂轩悦宁于2025年度内相继获批上市，轩悦宁成功纳入国家医保目录 [3] - 轩竹生物的NG-350A获美国FDA快速通道资格 [3] - 惠升生物的司美格鲁肽注射液降糖适应症NDA获受理，减重适应症完成临床III期入组 [3] 公司财务与资本运作 - 公司财务状况稳健，账面现金充裕 [1] - 2025年度内实施多轮股份回购并完成轩竹生物分拆上市，带来显著股权增值收益 [1] - 轩竹生物于2025年10月成功在香港联交所主板分拆上市，通过资本市场融资缓解了研发投入压力，助力公司集中资源发展医美等高增长板块 [3]

核心财务表现 - 公司预期2025年度取得不低于人民币25亿元的收入，相较于去年同期增速逾30% [1] - 公司预期2025年度取得不低于人民币1.5亿元的净利润 [1] - 2025年是公司业绩实现关键拐点的一年，业务结构与市场竞争力显著提升 [2] 医美业务表现 - 医美业务于2025年度实现收入逾14亿元，分部利润逾人民币7亿元，收入及利润年度增速均超过90%，成为集团第一大收入与利润支柱 [2] - 公司已成为行业内首家集齐肉毒毒素、少女针、童颜针、水光针、玻尿酸、光电设备于一体的全矩阵医美企业 [3] - 核心产品乐提葆肉毒毒素市占率提升至近20%，合作医美机构覆盖数突破8000家 [3] - 公司加速全球化布局，与瑞士医美公司Suisselle签署协议，依托其覆盖43个国家的销售网络将产品推向欧盟市场 [3] - 公司目前已有7款医美产品处于注册申请阶段，多款产品进入临床后期，后续产品储备充足 [3] 创新药业务表现 - 创新药业务进入收获期，轩竹生物与惠升生物合计实现收入较去年同期大幅增长 [2] - 轩竹生物的ALK抑制剂轩菲宁、CDK4/6抑制剂轩悦宁于2025年度相继获批上市，轩悦宁成功纳入国家医保目录 [4] - 轩竹生物的NG-350A获美国FDA快速通道资格 [4] - 惠升生物的司美格鲁肽注射液降糖适应症NDA获受理，减重适应症完成临床III期入组 [4] 公司战略与资本运作 - 公司于2025年10月成功实现轩竹生物在香港联交所主板分拆上市，带来显著股权增值收益 [2][4] - 轩竹生物分拆上市通过资本市场融资缓解了公司的研发投入压力，助力公司集中资源发展医美等高增长板块 [4] - 公司财务状况稳健，账面现金充裕，2025年度内实施多轮股份回购 [2] - 公司计划推动从医美产品销售商向专业医美解决方案提供商升级 [3]

核心财务表现 - 公司预期2025年度录得不低于人民币25亿元的收入，相较于去年同期增速逾30% [1] - 公司预期2025年度录得不低于人民币1.5亿元的净利润 [1] - 2025年被定位为公司业绩实现关键拐点的一年，业务结构与市场竞争力显著提升 [1] 医美业务表现 - 医美业务于2025年度实现收入逾14亿元，分部利润逾人民币7亿元，收入及利润年度增速均超过90%，成为集团第一大收入与利润支柱 [1] - 核心产品乐提葆肉毒毒素市场占有率提升至近20%，合作医美机构覆盖数突破8,000家 [2] - 公司已成为行业内首家集齐肉毒毒素、少女针、童颜针、水光针、玻尿酸、光电设备于一体的全矩阵医美企业 [2] 医美产品与研发管线 - 2025年多款自研核心产品成功获批，包括自研童颜针（回颜臻®、斯弗妍®）、自研少女针（倾研®）、自研含L－肌肽面部动能素（冻妍®）等 [2] - 依托成熟渠道与核心产品流量导入，新上市医美产品实现快速放量，获得医美机构高度认可 [2] - 公司坚定深化医美主战略，目前已有7款产品处于注册申请阶段，多款产品进入临床后期，后续产品储备充足 [3] 医美全球化与战略升级 - 公司与瑞士医美公司Suisselle签署投资认购协议，依托其覆盖43个国家的销售网络，将自研产品推向欧盟市场，初步形成欧美市场布局闭环 [3] - 公司计划在销售端构建立顾问式营销为核心、多维度产品为载体的高效服务体系，推动从医美产品销售商向专业医美解决方案提供商升级 [3] 创新药业务进展 - 创新药业务进入收获期，旗下轩竹生物与惠升生物合计实现收入较去年同期大幅增长 [1] - 轩竹生物的ALK抑制剂轩菲宁、CDK4/6抑制剂轩悦宁于2025年度相继获批上市，轩悦宁成功纳入国家医保目录 [3] - 轩竹生物的NG-350A获美国FDA快速通道资格 [3] - 惠升生物的司美格鲁肽注射液降糖适应症NDA获受理，减重适应症完成临床III期入组 [3] 资本运作与财务结构 - 公司于2025年10月成功实现轩竹生物在香港联交所主板分拆上市，带来了显著的股权增值收益 [4] - 分拆上市通过资本市场融资缓解了公司的研发投入压力，助力公司集中资源发展医美等高增长板块 [4] - 公司财务状况稳健，账面现金充裕，2025年度内实施多轮股份回购 [1]

公司业务进展 - 医美领域 公司旗下医美公司Bioxis的Cytosial玻尿酸产品已成功登陆欧洲、南美洲及中东市场并实现销售 [2] - 眼科领域 公司旗下眼科原材料核心平台Contamac每年向全球70余个国家的隐形眼镜及人工晶状体制造商供应约1700万片视光原材料 [2] 全球化布局与未来发展 - 上述平台的建立将为公司旗下产品线的全球化布局持续赋能 [2] - 上述平台的建立将打开更广阔发展空间 [2]

行业监管动态 - 国家卫健委召开新闻发布会，指出近年来医美行业迅速发展，其中以激光、药物注射为主要形式的“轻医美”吸引了众多求美者 [1] - 官方强调“轻医美”本质是医疗行为，必须在取得医疗美容服务资质的医疗机构开展，由专业医务人员操作 [3] - 生活类美容机构、美发店、美甲店等严禁开展“轻医美”项目 [3] 行业乱象与风险 - 一些不良商家借机炒作“容貌焦虑”，隐瞒医美风险 [1] - 存在不具备资质条件的情况下非法开展“轻医美速成班”等活动，学员间互相注射美容针等操作导致的致伤致残事件时有发生 [1] - “轻医美速成班”将医疗行为“生活化”，通过模糊资质、简化技术等手段蒙蔽消费者，往往存在非法行医、冒名培训、非法使用销售医美药品及医疗器械、颁发假培训证（资格证）等多种违法行为 [3] - 不具备医师资质的人群开展医美活动会给公众带来极大健康风险 [1] 消费者警示与建议 - 官方提醒消费者切勿贪图便宜或心存侥幸，将健康与安全置于不顾 [3] - 不要轻信“三天速成学打针”、“零基础小白放心学”等营销话术 [3] - 如果发现非法医美线索，可以向当地卫生健康行政部门举报，或者拨打12345热线反映 [3]

国家卫健委警示“轻医美”行业乱象 - 国家卫生健康委召开新闻发布会，对医疗美容行业中的“轻医美”乱象发出明确警示[1] - 部分不良商家借机制造“容貌焦虑”，隐瞒医疗风险，并在不具备资质的情况下非法开办“轻医美速成班”，导致学员互扎致伤事件频发[1] - “轻医美”本质是医疗行为，必须由持证医务人员在正规医疗机构内操作，生活美容店、美甲店等场所严禁开展此类项目[1][4] “轻医美”市场概况与消费者偏好 - “轻医美”指通过非手术或微创医学美容手段实现皮肤护理、抗衰、塑形等效果的项目，具有恢复期短、风险相对较低的特点，常见项目包括水光针、玻尿酸注射、光子嫩肤等[3] - 2025年中国轻医美市场用户规模达3105万人[3] - 46.02%的中国消费者将医美项目“风险要相对可控”列为首要考量[3] - 在消费者接受过的医美项目中，轻医美占比最高，达到74.45%[3] 行业监管重点与非法活动特征 - 国家卫生健康委强调，“轻医美”必须在取得医疗美容服务资质的医疗机构中开展、由专业医务人员操作[4] - 社会上流传的“三天学会打针”、“零基础速成”等培训，往往涉及非法行医、使用假药劣械、颁发虚假证书等多重违法问题[1][4] - “轻医美速成班”通过模糊资质、简化技术等手段蒙蔽消费者，存在非法行医、冒名培训、非法使用销售医美药品及医疗器械、颁发假培训证（资格证）等多种违法行为[4] - 公众不应相信相关营销话术，发现非法医美线索可向当地卫生健康行政部门举报[4] 当前全国呼吸道传染病疫情态势 - 目前急性呼吸道传染病疫情呈整体下降趋势，全国流感疫情总体处于低流行水平，近两月持续下降[6] - 哨点医院门急诊流感样病例呼吸道样本检测阳性率前三位病原体为流感病毒、呼吸道合胞病毒、鼻病毒，均为已知常见病原体[6] - 当前流感流行毒株以甲型H3N2亚型为主要流行株，乙型Victoria系占比缓慢上升，呼吸道合胞病毒检测阳性率同样呈下降趋势[6] 专家健康防护与养生建议 - 专家从聚会聚餐和假日出行两方面给出防护建议，聚会聚餐要“把好入口关”和“注意手卫生”，出行前要提前规划、错峰出行，途中科学佩戴口罩、做好防护[6] - 专家纠正春季养生常见误区，指出“大量食用野菜排毒”和“泡浓茶祛湿”都不正确，野菜多性偏寒凉，适量食用有疏肝理气、清热解毒作用，但不能溶解血管斑块或“清除毒素”，过量食用会引起腹胀、腹泻等不适[6] - 食用野菜需注意来源和安全，通过正规渠道选购，避免误食有毒植物，切忌过量食用[6] - 针对体重管理，核心是“管住嘴、迈开腿”，建议饮食上先吃菜、再吃肉、最后吃主食，优选鱼虾等优质蛋白，零食摄入设上限，同时避开“不吃主食”、“用水果代替主食”等饮食误区[7] - 健康体重管理是长期过程，核心在于均衡和适量，需食物多样、适量、规律，结合运动锻炼，监测体重变化，养成良好生活方式和习惯[7]

行业监管动态 - 国家卫健委召开新闻发布会，提示公众关注“轻医美”行业存在的乱象 [1] - 近年来医美行业迅速发展，其中以激光、药物注射为主要形式的“轻医美”吸引了众多消费者 [1] - 一些不良商家借机炒作“容貌焦虑”，隐瞒医美风险 [1] 行业乱象与风险 - 部分机构在不具备资质的条件下非法开展“轻医美速成班”等活动 [1] - 学员间互相注射美容针等操作导致的致伤致残事件时有发生 [1] - 不具备医师资质的人员开展医美活动会给公众带来极大健康风险 [1] - “轻医美速成班”存在非法行医、冒名培训、非法使用销售医美药品及医疗器械、颁发假培训证（资格证）等多种违法行为 [1] - 相关营销话术包括“三天速成学打针”、“零基础小白放心学”等 [1] 官方定义与合规要求 - 国家卫健委强调，“轻医美”通常指通过注射、光电项目、生物技术等开展的非手术类医疗美容项目，本质是医疗行为 [1] - “轻医美”必须在取得医疗美容服务资质的医疗机构中开展、由专业医务人员操作 [1] - 生活类美容机构、美发店、美甲店等严禁开展“轻医美”项目 [1] 监管呼吁与行动 - 国家卫生健康委提醒公众不要相信“三天速成学打针”等营销话术 [1] - 如果发现非法医美线索，可以向当地卫生健康行政部门举报 [1]

行业监管动态 - 国家卫生健康委召开新闻发布会，公开提示公众注意“轻医美”行业存在的乱象 [1] - 近年来，医美行业迅速发展，其中以激光、药物注射为主要形式的“轻医美”吸引了众多消费者 [1] “轻医美”项目定性 - “轻医美”本质是医疗行为，指通过注射、光电项目、生物技术等开展的非手术类医疗美容项目 [2] - 相关项目必须在取得医疗美容服务资质的医疗机构中开展，并由专业医务人员操作 [2] 非法经营与活动界定 - 生活类美容机构、美发店、美甲店等场所严禁开展“轻医美”项目 [2] - “轻医美速成班”将医疗行为“生活化”，存在非法行医、冒名培训、非法使用销售医美药品及医疗器械、颁发假培训证等多种违法行为 [2] - 一些不良商家借机炒作“容貌焦虑”，隐瞒医美风险，甚至在不具备资质的条件下非法开展“轻医美速成班”等活动 [1] 行业风险事件 - 非法“轻医美速成班”学员间互相注射美容针等操作导致的致伤致残事件时有发生 [1] - 不具备医师资质的人员开展医美活动会给公众带来极大健康风险 [1] 消费者警示 - 消费者切勿贪图便宜或心存侥幸，将健康与安全置于不顾 [2] - 消费者不要相信“三天速成学打针”、“零基础小白放心学”等营销话术 [2]

行业与公司 * 美容护理（美护）板块，具体涉及化妆品、医美、个护及家庭保健品等细分行业[1] * 主要提及的上市公司包括：珀莱雅、贝泰妮、艾美克、若雨辰、登康口腔、贝佳洁、洁雅、盐浆、诺邦、巨子生物、上海家化（尚美）、毛戈平[2][3][7][8][9][10] 核心观点与论据 **板块整体投资逻辑** * 美容护理板块经历近一年调整后，筹码干净、位置较低，进入布局击球区[1][2] * 板块基本面爆发力强，历史估值中枢较高，在行情轮动中通常表现出较好弹性[1][2] * 每年第一季度是板块基本面催化密集期，公司推新品和营销活动带来催化，2026年部分公司新品计划丰富，医美板块也有新材料获批[1][2] * 资金面显示，港股新消费龙头逐步好转，美护龙头外部舆情、减持等压制因素消退[1][2] * 部分公司2025年12月和2026年1月GMV增速表现良好，预计2026年全年美妆公司GMV增速会分化，但第一季度数据增长确定性较高，受益于电商营销节奏变化（如春节期间持续发货）[1][3] **重点公司分析** * **珀莱雅** * 管理层调整后新品蓄势待发，收入端触底反弹置信度较高[1][3] * 目前估值处于历史低位，约17倍，低于化妆品行业平均估值约25倍，若能重回成长轨道，估值修复空间巨大[1][3] * 2026年营销策略亮点：防晒系列通过精准营销在淡季取得品类排名靠前成绩；推出升级版原力系列Proya MED，原料升级并扩展至线下OTC渠道；计划通过能量系列、防晒系列和原力系列等进攻型产品实现增长[4][5] * 若新品顺利推广，加上传统红宝石双抗系列保持稳定，预计主品牌将有5-10%的修复性增长，从而确保公司整体业务实现双位数增长[5] * **贝泰妮** * 自2025年第四季度开始出现明显拐点，2026年收入端预计实现双位数正增长，利润增速可能更高[1][6] * 新品牌OXYNAT、薇诺娜宝贝以及收购的以色列美容仪品牌Tripollar表现出色，预计2026年这些小品牌将贡献约10亿元收入，降低对单一品牌的依赖[1][6] * 抖音渠道占比偏低，有较大提升空间[6] * 公司给出的利润率指引为10-15%，若修复顺利，预计利润可达8-9亿元，与历史巅峰10.5亿元相比仍有空间[6] * **艾美克** * 近期获得肉毒产品批文，该品类成长空间大，且竞品相对较少[2][7] * 公司拥有成熟渠道能力，参考四环生物等公司肉毒产品已达到10亿以上收入体量，艾美克2026年业绩有望迎来拐点[2][7] * **个护行业及公司** * 个护行业电商渗透率提升空间大，国内公司通过创新提高客单价，利用高杠杆电商渠道快速增长[2][8] * 2026年个护家庭保健品是抖音重点扶持板块[2][8] * **登康口腔**提出“十五”期间收入翻倍目标，2026年是第一年，有望逐步释放业绩[8] * **贝佳洁**因其益生菌业务及持股舒克牙膏母公司薇美姿带来的利润贡献，显示出强劲增长潜力[8] 其他重要内容 **港股公司关注点** * 巨子生物、上海家化（尚美）在经历疫情事件后，舆情处理得当，品牌力、渠道力及研发能力未受影响，预计将逐步走出负面影响[10][11] * 毛戈平品牌力强大，线下渠道稳定性高，业绩波动相对较小；2025年在电商方面采取收缩策略，为未来几年增长留有余地[10][11][12] **上游及小市值公司机会** * 一些市值较小的上游公司（如洁雅、盐浆、诺邦）受下游需求改善带动订单扩容，可能带来业绩增长弹性，可灵活配置资金关注[9]