行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告核心观点 - 报告认为，大家电龙头经营具备韧性，股息率持续提升，具备稳健红利配置价值[4] - 行业新材料、新技术有望开辟相关公司第二成长曲线[4] - 出海仍为长期主线，Q2有望迎来拐点[4] 行业动态与投资主线 - **投资主线一：稳健配置**：龙头公司经营效率更高，成本上行周期经营更稳健，结合较高股息率可作为稳健配置首选，相关标的包括海尔智家[4] - **投资主线二：出海拐点**：出海仍为长期主线，Q2有望迎来拐点，相关标的包括匠心家居、欧圣电气[4] - **新材料产业拐点**：头部厂商锁料薄膜铌酸锂，核心材料迎来产业拐点，中际旭创在2026Q1表示正在完善硅光和薄膜铌酸锂键合工艺，用于3.2T等产品[9] - **供应链验证**：头部厂商提前锁料备货验证了薄膜铌酸锂技术材料需求有望爆发[9] - **技术平台进展**：苏州易缆微自主开发了硅光异质集成薄膜铌酸锂全栈技术平台，曾首发基于该平台的单波400Gbps差分调制芯片，其有源产品已批量送样行业头部客户[9] - **产业投资**：安孚科技曾作为产业投资人联合领投苏州易缆微[9] 政策与市场趋势 - **以旧换新落地**：以旧换新自主品类陆续落地，预计家电内销节奏前低后高[9] - **地方补贴政策**：2026年江苏省消费品以旧换新自主补贴落地，补贴品类包含智能家居产品（如干衣机、智能马桶等）、人工智能+新一代智能终端（如扫地机器人、无人机等）和消费医疗产品（如电动轮椅），补贴标准为最终销售价格的15%[9] - **其他地区政策**：黑龙江省对个人消费者购买7类智能家居（含适老化家居）产品实施购新补贴，补贴比例不高于实际销售价格的15%[9] - **销售节奏预测**：伴随各类自主品类逐步落地，智能可选品类Q2销售有望提振，预计家电内销全年维度节奏为前低后高[9] 行业整合事件 - **投影仪行业整合**：火乐科技13.6%股权被司法拍卖，成交价为1.8亿元，对应估值13.2亿元[9] - **公司财务数据**：火乐科技2024年营业收入/净利润分别为17.5亿元/0.83亿元，2025年1~5月营业收入/净利润分别为7.2亿元/0.68亿元[9] - **市场份额**：火乐科技旗下的坚果品牌是国内市占率第二的投影仪品牌[9] - **整合趋势**：近期投影仪行业股权转让及收购并购事件较多，行业份额持续整合中[9]

行 业 及 产 业 轻工制造 业 研 究 / 行 业 点 评 证 券 研 究 报 告 证券分析师 黄莎 A0230522010002 huangsha@swsresearch.com 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 庞盈盈 A0230522060003 pangyy@swsresearch.com 张海涛 A0230524080003 zhanght@swsresearch.com 魏雨辰 A0230525010001 weiyc@swsresearch.com 联系人 适、不同、众鑫、工具行业深度报告 看好 ——造纸轻工周报 2026/04/06-2026/04/10 本期投资提示： 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 行 魏雨辰 A0230525010001 weiyc@swsresearch.com 2026 年 04 月 15 日 关注造纸包装机会、AI 眼镜 Xreal 梳理；乐舒 相关研究 - ⚫ 重点提示：1）造纸：供需改善曙光初现，浆纸一体企业持续整合市场；特种纸自上而下优选赛道，装饰 原纸 ...

报告投资评级 - 投资评级：买进 (Buy) [4] - 目标价：33元 [2] - 当前股价 (2026/4/10)：27.26元 [2] - 基于目标价的潜在上涨空间：约21.1% [2][4] 核心观点与业绩总结 - **2025年业绩符合预期**：2025年实现营收59.0亿元，同比增长8.4%；归母净利润5.7亿元，同比增长12.4% [7] - **2026年第一季度业绩超预期**：26Q1实现营收14.1亿元，同比增长2.4%；归母净利润1.8亿元，同比增长32.3%，主要得益于毛利率大幅提升 [7] - **盈利预测上调，评级调升**：基于公司业绩逐季回升，报告将投资建议上调至“买进” [7] - **未来三年盈利增长预测强劲**：预计2026-2028年归母净利润分别为7.1亿元、8.6亿元、10.1亿元，同比增长率分别为25.3%、20.8%、17.9% [7] 财务数据分析 - **历史及预测盈利**： - 2024年归母净利润5.04亿元，同比下滑10.48%；2025年恢复增长至5.67亿元 [6] - 预测每股盈余(EPS)将从2025年的0.72元增长至2028年的1.28元 [6] - **估值水平**： - 基于2026年4月10日股价，对应2026-2028年预测市盈率(P/E)分别为30.24倍、25.04倍、21.24倍 [6] - **分红政策**： - 2025年分红方案为每10股派发现金红利4元（含税） [7] - 预测股息率将从2025年的1.47%提升至2028年的2.35% [6] 业务运营与毛利率分析 - **业务结构持续优化**： - 智能家居产品占总营收81.8%，物联网平台占17.7% [2] - 2025年智慧家居业务营收46.6亿元，同比增长7.3%；物联网平台业务营收12.0亿元，同比增长14.5% [7] - **毛利率显著提升且趋势向好**： - 2025年综合毛利率同比提升 [7] - 智慧家居业务毛利率为37.4%，同比提升3.4个百分点，主要因AI智能产品比重增加 [7] - 物联网平台业务毛利率为71.1%，同比下降5.1个百分点，估计因优惠力度增加 [7] - **季度毛利率呈现强劲上升趋势**：25Q2至26Q1毛利率分别同比提升0.7、1.7、5.7、7.9个百分点 [7] - 26Q1毛利率达到50.5%，创历史季度最高值 [7] - **增长驱动因素**：报告看好公司毛利率继续上行，驱动力包括业务结构持续变化以及海外收入占比提升 [7] 公司基本信息与市场表现 - **公司概况**：萤石网络 (688475.SH)，属于家电产业 [2] - **股权结构**：杭州海康威视数字技术股份有限公司为主要股东，持股48.00% [2] - **市值与估值**：A股市值约214.67亿元，股价/账面净值为3.59倍 [2] - **近期股价表现**：截至报告发布前，股价近一个月、三个月、一年涨跌幅分别为-2.8%、-17.1%、-23.8% [2] - **机构持股**：报告时点，基金和一般法人在流通A股中持股比例均为0% [2]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持） [5] 报告核心观点与业绩摘要 - **2025年业绩强劲增长**：2025年公司实现营业收入3.02亿元，同比增长21.53%；归母净利润6732.59万元，同比增长41.21% [6] - **盈利能力提升**：2025年毛利率为55.57%，净利率为22.28% [6] - **第四季度增长加速**：2025年第四季度实现营业收入1.03亿元，同比增长43.52% [6] - **连续增长与分红**：公司已连续6年实现业绩与利润双增长，并发布年度权益分派预案，拟每10股派发现金红利3元（含税），共计约2129万元 [6] - **产能建设进行中**：2025年末在建工程同比增长383.30%，主要原因是广州视声智慧空间产业基地建设项目建筑主体已封顶 [6] 业务与产品分析 - **智能家居产品为核心驱动力**：2025年智能家居产品实现营收2.27亿元，同比增长38.84%，占总营收约75%；毛利率为64.08%，同比提升0.87个百分点 [6] - **可视对讲产品稳定增长**：实现营收0.50亿元，同比增长10.44%，占总营收17%；毛利率为38.67% [6] - **液晶显示屏及模组产品结构调整**：实现营收0.25亿元，同比下降35.69%，占总营收8%；营收下滑系公司向高毛利产品转移策略所致，毛利率为12.65% [6] 市场与区域表现 - **境外市场拓展成效显著**：2025年境外市场实现营收1.64亿元，同比增长48.81%，占总营收54%；增长源于持续加大海外市场拓展，新客户、核心经销商及ODM大客户收入均同比增长 [6] - **境内市场基本持平**：境内市场实现营收1.39亿元，同比微降0.11%，占总营收46% [6] - **全球市场策略明确**：巩固欧洲核心市场，拓展中东、东南亚、非洲等新兴市场，完善全球经销商网络，发挥自有品牌与ODM业务双渠道优势 [6] - **深耕国内B端市场**：加强与系统集成商、经销商合作，重点拓展KNX智能控制系统在高端住宅、总部大厦、交通枢纽、商超酒店等领域的应用 [6] 研发与技术创新 - **持续高研发投入**：2025年研发费用率为11.04%，连续多年研发投入占比超10% [6] - **研发方向聚焦前沿技术**：主要针对不同通讯协议的互联互通、边缘计算、AI应用、多模态等技术领域及新产品进行研发 [6] - **产品创新成果显著**：2025年推出多款新品，包括S系列智能中控屏、睿系列与恒系列智能面板、多款高精度传感器等 [6] - **KNX产品领先地位**：截至2025年末，公司已拥有51款KNX安全产品，数量居中国第一 [6] 行业前景 - **全球KNX家庭自动化市场前景广阔**：根据Market.us数据，全球KNX家庭自动化市场规模预计将从2024年的111亿美元增长至2034年的约259亿美元，2025年至2034年预测期内的复合年增长率（CAGR）或将达到8.9% [6] 财务预测与估值 - **营收与利润增长预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为3.64亿元、4.41亿元、5.26亿元，同比增长率分别为20.44%、21.16%、19.16% [7] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为0.81亿元、1.00亿元、1.20亿元，同比增长率分别为20.85%、22.87%、20.10% [7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.15元、1.41元、1.69元 [7] - **盈利能力指标预测**：预计2026-2028年毛利率分别为56.66%、57.78%、58.62%；净利率分别为22.35%、22.67%、22.85%；净资产收益率（ROE）分别为26.88%、30.15%、32.78% [7][8] - **估值水平**：基于最新收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为27.9倍、22.7倍、18.9倍 [7] 公司基本数据 - **股价与市值**：截至2026年4月10日，收盘价为31.95元，总市值为22.67亿元，流通市值为14.10亿元 [3] - **股本与财务指标**：总股本为7095万股，资产负债率为31.64%，每股净资产为3.94元 [3]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现营收与净利润双增长，其中境外收入同比大增48.81%，是驱动增长的关键因素 [1][9] - 公司作为KNX标准的核心参与者，在行业标准落地和海外市场（特别是潜在的地缘冲突后重建需求）推动下，未来成长前景看好 [1][9] - 公司研发投入持续，产能扩张顺利，为长远发展奠定基础 [3][10] 财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年实现营业总收入**3.02亿元**，同比增长**21.53%**；实现归母净利润**0.67亿元**，同比增长**41.21%** [1] - **分红计划**：公司拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含税），预计总派发金额为**2128.6万元** [1] - **未来盈利预测**：报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为**3.54亿元**、**4.14亿元**、**4.87亿元**，同比增速分别为**17.03%**、**17.16%**、**17.41%**；预测归母净利润分别为**0.80亿元**、**0.98亿元**、**1.16亿元**，同比增速分别为**18.33%**、**22.44%**、**19.41%** [1][10] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为**28.45倍**、**23.24倍**、**19.46倍** [1][10] 业务与市场分析 - **收入结构改善**：智能家居产品营业收入同比增长**38.84%**，该产品毛利率达**64.08%**，产品结构改善带动整体盈利能力提升 [9] - **境外市场强劲增长**：2025年公司境外营业收入达**1.64亿元**，同比大幅增长**48.81%**，主要得益于海外新客户、核心经销商和ODM大客户收入的增长 [9] - **行业标准与市场机遇**：随着GB/T 20965-2025（KNX技术标准）及智能家居互联互通系列国家标准落地，行业规范化进程提速 [9] - **全球市场前景**：据Market.us预计，全球KNX市场将从2024年的**111亿美元**增长至2034年的**259亿美元**，其中住宅场景占据**53.4%** 的份额 [9] 公司运营与战略 - **研发投入**：2025年研发费用为**3336.43万元**，占营业收入的**11.04%**，连续多年研发投入占比超过10% [3] - **行业地位**：公司作为核心起草单位深度参编KNX新国标，并于2025年获KNX国际协会持股会员及技术委员会成员资格（亚洲首家），并成为KNX中国组织2025年轮值主席单位 [3] - **市场拓展**：2025年累计参加海内外行业活动**28场**，全球销售与合作网络持续延伸 [3] - **产能扩张**：GVS空间智能化产业园新总部大楼于2025年10月顺利封顶，将为公司产能扩张与运营升级提供基础设施保障 [3]

**报告投资评级** - 买入（维持） [1] **报告核心观点** - 公司2025年营收与归母净利润实现双增长，其中境外收入同比大增48.81%，成为核心驱动因素 [1][9] - 公司作为KNX标准核心参与者，受益于行业标准落地与海外重建需求，未来增长前景明确 [1][9] - 公司研发投入持续，产能扩张顺利，为长远发展奠定基础 [3] - 分析师基于公司新增产能扩张顺利进行及海外重建市场需求，维持“买入”评级 [10] **财务表现与预测** - **2025年业绩**：实现营收3.02亿元，同比增长21.53%；归母净利润0.67亿元，同比增长41.21% [1] - **分红计划**：拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含税），预计总派发金额为2128.6万元 [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为0.80亿元、0.98亿元、1.16亿元，对应同比增速分别为18.33%、22.44%、19.41% [1][11] - **估值水平**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为28.45倍、23.24倍、19.46倍 [1][11] **业务与市场分析** - **境外收入大幅增长**：2025年境外营业收入达1.64亿元，同比增长48.81%，主要得益于海外新客户、核心经销商及ODM大客户收入的增长 [9] - **产品结构优化**：智能家居产品营业收入同比增长38.84%，毛利率达64.08%，产品结构改善加速 [9] - **行业标准驱动**：公司深度参与编制的KNX新国标（GB/T 20965-2025）正式落地，叠加《政府工作报告》相关部署，行业规范化进程提速 [9] - **市场前景广阔**：据Market.us预计，全球KNX市场规模将从2024年的111亿美元增长至2034年的259亿美元，其中住宅场景占据53.4%的主导份额 [9] - **地缘冲突机会**：在地缘冲突情况下，公司的海外市场有望获得重建需求提振 [1][9] **公司战略与运营** - **研发创新持续**：2025年研发费用为3336.43万元，占营业收入的11.04%，连续多年研发投入占比超10% [3] - **行业地位提升**：公司于2025年获KNX国际协会持股会员及技术委员会成员资格（亚洲首家），并担任KNX中国组织2025年轮值主席单位 [3] - **市场拓展积极**：2025年累计参加海内外行业活动28场，全球销售与合作网络持续延伸 [3] - **产能扩张进行**：GVS空间智能化产业园新总部大楼于2025年10月顺利封顶，致力于打造行业“智能总部大楼”标杆，为产能扩张与运营升级提供保障 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [6] 核心观点 - 安克创新是跨境电商龙头，以“浅海市场”战略聚焦多品类高景气赛道，通过快速迭代的产品创新与渠道运营能力建立领先地位，并以多品类飞轮驱动增长，其中消费级储能和智能安防业务正开启新的增长曲线 [2][3][4][5] 公司概况与战略 - 公司为全球化智能硬件科技公司，围绕“智能充电储能、智能家居及创新、智能影音”三大产品线构建产品组合，运营Anker、eufy、soundcore等品牌 [3][16] - 产品销往180多个国家和地区，全球积累超2亿用户 [3][16] - 2024年收入达247.1亿元人民币，同比增长41.1%，毛利率为43.7% [3][16] - 公司战略聚焦“浅海市场”，即单一细分品类市场规模低于800亿美元的领域，该市场预计2024-2029年复合年增长率达11.5% [3][4][58] - 公司发展路径为“单品类起家—多品类拓展—平台化能力沉淀”，从Anker移动充电起家，逐步扩展至光伏储能、智能安防、音频等多个品牌矩阵 [17] 行业与市场分析 - 全球智能硬件科技市场规模2024年约1.2万亿美元，预计2029年达1.6万亿美元，2024-2029年复合增速5.9% [58] - 公司产品矩阵覆盖的细分赛道成长确定性较强：移动充电受快充升级与智能硬件普及驱动，预计2029年市场规模达3,467亿元，2024-2029年复合增速10.0% [4][67] - 消费级储能市场处于渗透与形态快速演进期，预计2029年市场规模达5,804亿元，2024-2029年复合增速23.6% [4][67][94] - 智能家居市场预计2029年达17,705亿元，2024-2029年复合增速11.1%，其中智能安防设备为高景气细分赛道，复合增速达14.6% [74][109] - 智能影音市场预计2029年达16,092亿元，2024-2029年复合增速5.3% [80] - 竞争格局方面，公司在多个细分市场位居前列：2024年移动充电产品全球市场份额5%，排名第二且是最大独立品牌；便携式储能市场份额8.7%，排名第三；阳台光伏储能市场份额10.3%，排名第一；智能家居安防产品位列全球前五；无线耳机市场份额1.6%，排名第六 [68][69][74][80] 业务看点与增长驱动 - **多品类飞轮增长模式**：以用户洞察驱动立项，通过模块化研发中台沉淀可复用能力（如闪充、AI智能模块），再利用全球化全渠道运营优势放大，形成跨品类复制的增长飞轮 [5][11][81] - **消费级储能抬高第一增长曲线**：储能业务2024年同比增长184.00%，是核心增量，主要由光伏储能驱动 [94] - 公司已形成“便携应急备电—阳台光伏储能—户用储能”全场景矩阵，在欧洲主打“即插即用”的一体化阳台光储产品，节省90%安装时间，并具备AI预测与优化能力 [94][102] - 欧洲是核心市场，预计2029年消费级储能市场规模达2,611亿元，2024-2029年复合增速21.7%，公司欧洲收入占比从2022年19.9%提升至2025年Q3的26.9% [103] - 北美市场预计2029年消费级储能市场规模达1,103亿元，2024-2029年复合增速17.7%，公司可复用其强势品牌与渠道基础进行渗透 [104] - **智能安防开启第二增长曲线**：eufy Security品牌主打本地数据存储、“隐私为先”及AI赋能的安防体验，以买断式硬件（如149.99美元的HomeBase）提供免费AI功能，对标需要订阅的竞品，形成差异化 [11][109][110][115] - 智能安防产品在亚马逊北美站自2025年5月以来连续八个月保持三位数高增长 [111] - 欧美市场渗透率仍有提升空间（美国约30%，欧洲约12%），公司凭借产品差异化和渠道优势有望加速抢占市场 [111] 财务表现与预测 - 公司营收从2016年25亿元增长至2024年247亿元，2016-2024年复合增长率约34% [28] - 归母净利润从2016年2.3亿元增至2024年21.1亿元，2016-2024年复合增长率约32%，净利率长期维持在8%-10%区间 [28] - 业务结构从单一充电走向多品类平台化：充电储能板块2024年收入126.7亿元，占比最大；智能创新与智能影音业务逐渐稳定放量 [31][123] - 市场结构从北美集中向欧洲加速演进，渠道结构趋于健康，第三方平台收入占比从高位下行，官方网站收入占比持续提升，2024年官方网站收入达25亿元，同比增长101.3%，占比10.1% [31][32][89] - 公司整体毛利率在2021年受外部冲击后持续修复，2024-2025 Q1-3稳定在43%水平，净利率体现经营韧性 [41] - 费用端：销售费用率在竞争对手中处于较低水平；研发费用率约9%，处于领先水平且持续上行；管理费用率约3%+，控制稳定 [41][50] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年收入分别为320.6亿元、400.4亿元、492.1亿元，归母净利润分别为25.8亿元、32.9亿元、40.4亿元，每股收益分别为4.81元、6.13元、7.54元 [6][120] - 预计2025-2027年整体毛利率分别为44.0%、44.2%、44.4% [123] - 预计2025-2027年对应市盈率分别为21.6倍、17.0倍、13.8倍，低于可比公司同期平均市盈率（28.6倍、21.4倍、15.3倍） [6]

报告投资评级 - 投资评级：优于大市（维持） [1][6] 核心观点与业绩总览 - 报告认为公司通过“家电主业”与“B端业务”双轮驱动，展现出较强的增长韧性，同时股东回报稳步提升 [1] - 2025年全年实现营收4585亿元，同比增长12.1%；实现归母净利润439.5亿元，同比增长14.0%；扣非归母净利润412.7亿元，同比增长15.5% [1] - 第四季度（Q4）单季营收937.9亿元，同比增长5.7%；但归母净利润60.6亿元，同比下降11.3%；扣非归母净利润41.3亿元，同比下降23.1% [1] - 公司宣布2025年现金分红及回购总额超过归母净利润，并推出新一轮65-130亿元的A股回购计划，用于股权激励或员工持股 [1] 业务分项表现 - **智能家居（C端）业务**：2025年收入2999.3亿元，同比增长11.3%，在国内家电零售额同比下降4.3%的背景下，龙头增长韧性充足 [2] - **B端业务**：2025年收入1227.5亿元，同比增长17.5%，成为重要增长动能。其中，楼宇科技收入357.9亿元（+25.7%），机器人与自动化收入310.1亿元（+8.1%），工业技术收入272.3亿元（+10.2%） [2] - **国内市场**：2025年收入2605.0亿元，同比增长9.4%，其中上半年/下半年增速分别为+14.1%/+4.2%；国内家电电商收入占比已超过55% [3] - **海外市场**：2025年收入1959.5亿元，同比增长15.9%，增速高于国内。公司持续提升自有品牌（OBM）占比，OBM收入占海外家电收入比重超45%，海外自有品牌电商业务2025年提升超35% [3] 盈利能力与财务状况 - **毛利率与费用率**：2025年全年毛利率26.4%，同比基本持平。费用有所优化，销售/管理/研发/财务费用率同比分别下降0.1/0.0/0.1/0.5个百分点至9.4%/3.5%/3.9%/-1.3% [3] - **净利率**：2025年全年归母净利率同比提升0.2个百分点至9.6%。但Q4净利率同比下降1.2个百分点，主要受汇兑损益及部分并购项目亏损等因素影响 [3] - **营运资本与负债**：2025年Q4末合同负债469.9亿元，环比增长28.7%；其他流动负债904.3亿元（其中预提销售返利占比超50%），为后续增长提供基础 [4] - **股东回报**：2025年拟每10股派现38元，加上中期分红，全年股利支付率达73.6%，以4月2日收盘价计算股息率为5.6%。2025年已回购股份116亿元 [1] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：考虑到原材料价格上涨，报告下调了2026-2027年并引入2028年盈利预测。预计2026-2028年归母净利润分别为470.2亿、511.4亿、552.5亿元，同比增长7%、9%、8%（此前2026-2027年预测值为494亿、540亿元） [4] - **估值水平**：基于盈利预测，公司2026-2028年对应的市盈率（PE）分别为12.3倍、11.4倍、10.5倍 [4] - **关键财务指标预测**：预计2026-2028年营业收入增速分别为6.7%、7.3%、6.2%；净资产收益率（ROE）将维持在19.6%-20.3%的高位 [5] - **可比公司估值**：在可比公司中，公司的市盈率（PE）估值高于格力电器、海尔智家、海信家电 [19]

投资评级与目标 - 报告对美的集团给出“买入/维持”的投资评级[1] - 报告给出美的集团目标价为76.35元，昨日收盘价为76.35元[1] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点认为，美的集团2025年第四季度业绩因并购项目影响短期承压，但楼宇科技业务实现快速扩张[1] - 2025年全年，美的集团实现总营收4585.02亿元，同比增长12.08%；实现归母净利润439.45亿元，同比增长14.03%；扣非归母净利润412.67亿元，同比增长15.46%[4] - 2025年第四季度，公司实现总营收937.86亿元，同比增长5.69%；但归母净利润为60.62亿元，同比下降11.35%，业绩承压主要系并购项目亏损导致的短期影响[5] 分业务与地区表现 - 分地区看，2025年公司国内收入达2605.04亿元，同比增长9.40%；海外收入达1959.48亿元，同比增长15.92%，海外市场实现双位数增长[5] - 海外OBM业务收入已达到智能家居业务海外收入的45%以上[5] - 分产品看，2025年智能家居业务营收达2999.27亿元，同比增长11.28%；商业及工业解决方案营收达1227.53亿元，同比增长17.47%[5] - 在商业及工业解决方案中，楼宇科技业务收入为357.91亿元，同比增长25.72%，实现较快增速；机器人与自动化业务收入为310.11亿元，同比增长8.05%；工业技术业务收入为272.32亿元，同比增长10.24%[5] - 2025年，美的旗下菱王电梯发货量同比增长超过40%，并连续3年领跑国内货梯行业细分市场[5] 盈利能力与费用分析 - 2025年第四季度，公司毛利率达28.40%，同比提升3.20个百分点，主要得益于产品结构优化和数智化提效[6] - 2025年第四季度，公司净利率为6.30%，同比下降1.19个百分点，小幅下滑或系期间费用率短期波动所致[6] - 2025年第四季度，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.72%/5.46%/5.16%/0.90%，分别同比+2.17/+0.79/-0.28/+1.29个百分点，其中销售费用率提升较为明显[6] 投资建议与未来展望 - 行业端，国内新玩家入局激发市场潜力，海外新兴市场存在结构性机遇[6] - 公司端，美的集团坚持ToC+ToB双轮驱动，全球化布局继续深化，海外产能建设有效规避风险，AI技术持续赋能，新能源、楼宇科技等业务逐步进入收获期，收入业绩有望持续增长[6] - 报告预计，2026-2028年公司归母净利润分别为472.29亿元、507.36亿元、547.05亿元，对应EPS分别为6.21元、6.67元、7.19元[6] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为12.29倍、11.44倍、10.61倍[6] 财务预测摘要 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为4892.85亿元、5244.49亿元、5636.43亿元，增长率分别为6.71%、7.19%、7.47%[9] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润增长率分别为7.47%、7.43%、7.82%[9] - 报告预测公司2026-2028年毛利率分别为26.70%、26.95%、27.15%；销售净利率分别为9.69%、9.71%、9.74%[11] - 报告预测公司2026-2028年净资产收益率分别为20.20%、20.52%、20.91%[11] 公司基础数据 - 美的集团总股本为76.03亿股，流通股本为68.52亿股[3] - 公司总市值为5805.1亿元，流通市值为5231.56亿元[3] - 过去12个月内，公司股价最高为83.17元，最低为66.02元[3]

投资评级 - 报告对美的集团维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 报告认为美的集团2025年营收实现较高增长，经营效率进一步优化，公司已建立ToC与ToB并重发展的业务矩阵，C端业务具备领先优势，B端业务体现出较强势能，持续强化经营效率 [1][5][11] 财务业绩总结 - **2025全年业绩**：实现营业收入4564.52亿元，同比增长12.11%；实现归母净利润439.45亿元，同比增长14.03%；实现扣非归母净利润412.67亿元，同比增长15.46% [1][5] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入933.95亿元，同比增长5.92%；实现归母净利润60.62亿元，同比下降11.35%；实现扣非归母净利润41.27亿元，同比下降23.07% [1][5] - **分红计划**：公司拟向全体股东每10股派发现金38元（含税），与中期分红合计占2025年归母净利润比例为73.6% [1][5] 业务分拆与增长动力 - **分地区收入**：2025年国内收入同比增长9.40%，海外收入同比增长15.92% [11] - **分业务收入**：2025年智能家居业务收入同比增长11.28%，商业及工业解决方案收入同比增长17.47%；其中楼宇科技、机器人与自动化、工业技术、其他业务分别同比增长25.72%、8.05%、10.24%、26.94% [11] - **高端品牌表现**：“COLMO+东芝”双高端品牌整体零售额实现双位数增长 [11] - **季度增长结构**：2025年第四季度营业收入同比增长5.92%，预计B端收入增速快于C端 [11] 盈利能力与费用控制 - **毛利率**：2025年公司整体毛利率同比下降0.03个百分点；分地区看，国内毛利率同比提升0.10个百分点，海外毛利率同比下降0.22个百分点；分业务看，智能家居业务毛利率同比下降0.08个百分点，商业及工业解决方案毛利率同比下降0.58个百分点 [11] - **费用率**：2025年公司销售、管理、研发费用率分别同比下降0.12、0.04、0.09个百分点 [11] - **经营利润**：综合影响下，2025年公司经营利润（收入-成本-税金及附加-销售&管理&研发费用+信用&资产减值损失）同比增长14.37% [11] - **第四季度盈利改善**：2025年第四季度公司毛利率同比提升0.62个百分点，销售、研发费用率分别同比下降0.42、0.29个百分点，管理费用率同比上升0.78个百分点，综合使当季经营利润同比增长16.89% [11] - **表观净利润差异**：2025年第四季度经营利润增速显著高于表观净利润，主要因财务费用同比大幅增加11.93亿元 [11] 公司治理与股东回报 - **员工持股计划**：公司发布2026年A股持股计划草案，参加对象472人，总金额11.96亿元，约占2025年归母净利润的2.72%；公司层面业绩考核指标为2026年和2027年加权平均净资产收益率不低于18%，2028年和2029年不低于17.5% [11] - **股份回购计划**：公司拟以不超过130亿元，不低于65亿元的资金以集中竞价方式回购公司股票，资金来源为公司自有资金及/或股票回购专项贷款 [11] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为466.92亿元、490.71亿元和520.74亿元 [11] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率分别为12.43倍、11.83倍和11.15倍 [11]