报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价为 43.6 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 杰克股份出席 2025 年中期策略会，认为关税短期影响有限，中长期带动全球服装制造业产业转移、提振缝纫机新机需求，公司将推广 AI 智能应用、推出新产品助力下游降本增效，看好产品创新对盈利能力的提升 [1] 各部分总结 关税影响 - 短期部分下游客户因美国关税政策不确定性对扩产持观望态度，中长期关税不确定性加速全球服装供应链分散化，促使产业向低关税风险国家转移，拉动新机采购需求，带来龙头企业市占率提升机会 [2] 行业出口情况 - 4 月工业缝纫机行业出口额 1.48 亿美元，同比+23%，较 Q1 增速略有放缓；外需型市场如越南、孟加拉需求增速较 Q1 下降，内需型市场如印度、俄罗斯、巴西增速也有下降但略好于外需型市场；埃及、肯尼亚、阿根廷等低关税风险地区表现亮眼，成为 4 月单月增量贡献前 10 的国家 [3] AI 及人形机器人应用 - 过去 8 年全球工缝保有量近 6000 万台，推算全球缝纫工人数量 0.6 - 1.2 亿人，服装制造业年人工开支在万亿量级，而工业缝纫机设备市场规模仅百亿量级，机器替代空间大；公司 24 年年报披露高端产品研发有进展，高端 AI 缝纫机原型样机落地，“杰克 1 号”人形机器人等智能高端产品初具雏形，有望打开成长天花板 [4] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计公司 25 - 27 年归母净利润为 11.6、12.8 和 13.8 亿元，对应 PE 16、14 和 13 倍，可比公司 2025 年一致预测 PE 18 倍，给予公司 25 年 18 倍 PE 估值 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|5,294|6,094|8,143|8,230|8,796| |+/-%|(3.78)|15.11|33.63|1.07|6.88| |归属母公司净利润 (人民币百万)|538.43|812.27|1,159|1,275|1,379| |+/-%|9.08|50.86|42.68|10.00|8.13| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.12|1.69|2.42|2.66|2.87| |ROE (%)|12.46|18.09|23.13|21.82|20.32| |PE (倍)|33.54|22.23|15.58|14.16|13.10| |PB (倍)|4.15|3.91|3.35|2.87|2.48| |EV EBITDA (倍)|20.75|15.22|10.93|9.53|8.40|[7] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|市值(亿元)|股价(元)|2024A 归母净利润(百万元)|2025E 归母净利润(百万元)|2026E 归母净利润(百万元)|2027E 归母净利润(百万元)|CAGR 2024A|2025E PE (倍)|2026E PE (倍)|2027E PE (倍)| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2313 HK|申洲国际|813|54.10|6,241|6,617|7,411|8,271|10%|13|12|10| |603699 CH|华利集团|66258|33.61|1,156|1,405|1,653|1,908|18%|22|18|14| |688789 CH|宏华数科|131|72.81|414|539|697|874|28%|32|24|15| |平均值| - | - | - | - | - | - | - | - |22|18|13| |603337 CH|杰克股份|181|37.64|812|1,159|1,275|1,379|19%|22|16|13|[13] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|5,294|6,094|8,143|8,230|8,796| |营业成本 (人民币百万)|3,790|4,097|5,522|5,581|5,965| |归属母公司净利润 (人民币百万)|538.43|812.27|1,159|1,275|1,379| |毛利率 (%)|28.42|32.76|32.19|32.19|32.19| |净利率 (%)|10.20|13.57|14.49|15.77|15.96| |ROE (%)|12.46|18.09|23.13|21.82|20.32| |ROIC (%)|16.95|22.93|34.19|41.08|45.85| |资产负债率 (%)|47.65|39.61|43.91|32.73|38.51| |净负债比率 (%)|1.69|(0.34)|(15.81)|(32.97)|(44.06)| |流动比率|1.04|1.26|1.41|1.98|1.93| |速动比率|0.75|0.70|0.86|1.42|1.38| |总资产周转率|0.62|0.74|0.92|0.85|0.81| |应收账款周转率|6.00|7.13|7.13|7.13|7.13| |应付账款周转率|3.75|3.66|3.66|3.66|3.66| |每股收益(最新摊薄) (人民币)|1.12|1.69|2.42|2.66|2.87| |每股经营现金流(最新摊薄) (人民币)|3.06|2.35|2.78|3.29|3.09| |每股净资产(最新摊薄) (人民币)|9.08|9.64|11.25|13.11|15.18| |PE (倍)|33.54|22.23|15.58|14.16|13.10| |PB (倍)|4.15|3.91|3.35|2.87|2.48| |EV EBITDA (倍)|20.75|15.22|10.93|9.53|8.40|[20]

供应链迁移与全球化挑战 - 美国海关启用"原产地核查系统"，严查经越南、墨西哥等国的转口避税行为，要求进口商提供三级供应链溯源文件 [1] - 大多数制造业企业加速出海进程，即使在中美会晤后90天缓冲期内，生产多元化和本地化仍是未来战略关键 [1] - 供应链迁移是地缘政治导致的被迫状态，美国关税政策加快进程，企业面临下游品牌厂商的订单胁迫 [6] - 中国供应链面临近岸制造和友岸制造的竞争，东南亚、印度正在形成平行供应链，局部取代中国供应链 [8] - 富士康2024年在印度产能接近20%，2025年将继续增长 [10] - 苹果手机大规模向印度迁移，耳机向越南集中，特朗普对印度制造手机进入美国施加高关税 [13] 供应链竞争力与创新 - 供应链竞争力是国家制造能力的总和，需关注"控制力"与"连接力"的结合 [25][26] - 新能源汽车产业改变上游供应链格局，如空气悬架技术突破由浙江孔辉科技、河南中创智领实现 [24] - 安全气囊技术突破依赖主机厂、控制器和芯片三方的知识流动与合作 [29] - 供应链视角强调系统性思维，通过上下游合作实现1+1>2的组合效率 [30] - 国内供应链处于逐底竞争阶段，出海可帮助企业寻找新利润空间 [33][34] 企业出海与并购策略 - 中资企业在海外转移中仍承接大部分产能，如宁波申洲服饰在东南亚布局 [17] - 耐克等品牌标签从"Made-in-China"变为"Made-in-Vietnam"，但产品仍由中资企业制造 [18] - 国际品牌较少导致链主保护不足，如海尔在越南难以保护上游中企，而三星、LG在越南投资巨大 [36] - 并购是全球化高效方式，如上工申贝收购德国DA品牌，海信收购古洛尼并成功整合 [39][40] - 海信通过"瘦身计划"和增员强化，最终融入斯洛文尼亚市场 [41][42] 供应链未来趋势 - 供应链迁移导致全球效率牺牲，美国追求广义"供应链安全" [21] - 企业需适应不同国家供应链网络，避免用中国速度横扫世界 [32] - 出海是5-10年长周期战略，国内二流企业可能通过出海获得新机会 [44] - 跨国化进程中需形成新能力，适应本地化挑战 [44]