股份与股本 - 截至2026年3月31日，H股法定股份4,207,390,000股，面值1元，股本4,207,390,000元[1] - 截至2026年3月31日，A股法定股份20,478,831,929股，面值1元，股本20,478,831,929元[1] - 本月底法定股本总额24,686,221,929元[1] 发行股份 - 截至2026年3月31日，H股已发行股份4,207,390,000股，库存股0[2] - 截至2026年3月31日，A股已发行股份20,478,831,929股，库存股0[3] 公众持股 - 上市H股公众持股量百分比门槛为5%[3] - 截至2026年3月底，公司符合公众持股量要求[3]

股本与股份 - 截至2026年3月31日，法定股本50万美元，法定股份10亿股，每股面值0.0005美元[2] - 截至2026年3月31日，已发行股份8.964亿股，库存股份0[3] 股份变动 - 本月内已发行股份和库存股份增减均为0普通股[7] 购股期权 - 本月底可因行使股份期权发行或转让的股份总数为6000万股[5] - 本月内因行使期权所得资金总额为0港元[5] 公众持股 - 公司已符合适用的公众持股量要求[4]

投资评级与核心观点 - 报告对时代天使（Angelalign）维持“优于大市”（OUTPERFORM）的投资评级 [2] - 报告设定的目标价为103.50港元，较2026年4月1日收盘价77.35港元有约33.8%的潜在上涨空间 [2] - 报告核心观点认为，公司2025财年收入和利润超市场预期，海外案例高速增长，运营杠杆效应显著，且海外业务正逐步接近盈亏平衡，第二增长曲线得到持续验证 [1][3][4][5] 2025财年业绩表现 - **收入与案例量**：2025财年实现收入3.7亿美元，同比增长37.8% [2][3]。达成案例约53.2万例，同比增长48.1% [3] - **分区域表现**： - **中国内地**：隐形矫治解决方案收入1.98亿美元，同比增长10.4%；案例数约27.6万例，同比增长26.3%；平均销售单价（ASP）约718美元/例，同比下降12.6%，主要因产品结构向下沉市场倾斜 [3] - **海外市场**：销售隐形矫治器收入1.54亿美元，同比大幅增长108.6%；案例数约25.6万例，同比增长82.1%；ASP约603美元/例，同比增长14.6% [3]。海外收入占比达41.7%，同比提升14.2个百分点 [3] - **下半年加速**：H2收入2.09亿美元，同比增长41.6%，环比H1增长29.5% [4]。H2案例约30.7万例，同比增长48.5% [4] 盈利能力与财务状况 - **毛利率与费用率**：2025财年毛利率为62.9%，同比保持稳定（+0.3个百分点）[4]。销售、行政、研发费用率合计优化9.8个百分点，运营杠杆效应显著 [4] - **净利润**：实现净利润2633万美元，同比增长117.3% [4]。经调整净利润为4377万美元，同比增长63.0%，经调整净利率为11.8%，同比提升1.8个百分点 [4] - **现金状况**：期末在手现金及定期存款合计约4.4亿美元，资金储备充裕 [4] 海外业务进展与全球化战略 - **亏损收窄**：2025财年海外经调整分部亏损收窄至1054万美元，较2024年的2965万美元同比大幅收窄64.5% [5] - **盈亏平衡指引**：管理层指引海外业务有望在2026年下半年实现月度盈亏平衡（不含专利诉讼费用）[5] - **全球布局**：公司已在巴西和东南亚完成医学设计中心及生产基地布局，美国工厂预计于2026年底前实现小批量试产 [5] - **股息政策**：公司宣布稳定股息政策，目标派息率40%，2025年度合计派息5.47港元/股 [5] 未来盈利预测与估值 - **收入预测**：报告预测公司2026/2027年收入分别为4.5亿美元和5.4亿美元，同比增长21.6%和19.6% [2][7]。预测上调主要基于公司收入增速超预期 [7] - **案例量指引**：管理层指引2026年全球案例数约66.5万例（同比增长25%），其中海外约34万例（+33%）、中国内地约32.5万例（+18%）[7] - **利润预测**：预计2026/2027年经调整净利润分别为5795万美元和6885万美元，同比增长32.4%和18.8% [7] - **估值基础**：维持103.5港元目标价，对应2026年预测市盈率（P/E）约39倍 [2][7]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：买入 [5] - **目标价**：18.00港元，较当前股价12.76港元有41.1%的上升空间 [5] - **核心观点**：报告持续看好TCL电子的全球化与高端化战略，认为其电视核心业务量价齐升且盈利能力改善，同时创新业务全球拓展带来新的增长曲线，因此上调未来盈利预测及目标价 [7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业额为1145.83亿港元，同比增长15.4%；归母净利润为25亿港元，同比增长41.8%（经调整后为25.1亿港元，同比+56.5%）[4][7] - **盈利预测**：预测2026-2028年股东净利润分别为29.79亿、35.58亿、42.36亿港元，对应每股基本盈利为1.18、1.41、1.68港元 [4][7] - **盈利能力**：2025年毛利率为15.6%，整体费用率同比下降0.7个百分点至11.1%，净利率为2.2% [4][7][8] - **股息政策**：2025年拟派发末期股息每股49.80港仙，派息率维持约50%，预测2026-2028年每股股息分别为0.59、0.71、0.84港元 [4][7][8] - **估值**：基于2026年4月1日12.76港元的股价，对应2026年预测市盈率为10.8倍，目标价18港元对应2026-2028年预测市盈率分别为15、13、11倍 [4][5][7] 核心业务：电视业务分析 - **市场地位**：电视出货量和金额市占率分别保持全球第二及第三 [7] - **高端化成效**：TCL Mini LED电视出货量同比大幅增长118.0%，稳居全球第一 [7] - **国内市场**：2025年收入同比下降9.7%至172亿港元，但通过产品结构升级，电视业务毛利率逆势提升1.9个百分点至21.7% [7] - **海外市场**：是电视业务增长核心驱动力，2025年收入达475亿港元，同比增长15.7%，毛利率同比提升1.6个百分点至15.1% [7] 增长动力：创新业务 - **整体表现**：创新业务分部2025年收入同比高增31.9%至356.3亿港元 [7] - **光伏业务**：收入达210.6亿港元，同比大幅增长63.6%，毛利同比提升47.5%至18.2亿港元，已依托SunPower品牌在欧洲、东南亚、中东等重点区域布局 [7] - **互联网业务**：实现收入31.1亿港元，同比增长18.3%，毛利率高达56.4%；TCL Channel全球累计用户突破4570万 [7] 战略合作与未来展望 - **与索尼合作**：双方于3月31日签订协议，成立由TCL电子控股51%并表的新子公司BRAVIA，承接索尼高端电视与家庭音响产品线业务，预计2027年4月开始运营，此次合作将有助于TCL电子提升品牌、显示技术及销售渠道 [7] - **增长驱动**：未来增长主要来自电视核心业务的量价齐升与盈利能力改善，以及创新业务全球拓展带来的新增长曲线 [7]

投资评级与核心观点 - 报告给予公司“买入”评级，目标价为64.62港元，较当前46.52港元的股价有38.9%的上涨空间 [4] - 报告核心观点：尽管公司短期业绩受宏观等因素影响有所波动，但其作为行业龙头的长期发展前景依然看好，凭借优秀的管理执行、产品创新能力和垂直一体化、海内外均衡布局的优势，当前约10倍的市盈率和5.7%的股息收益率具有吸引力 [2][8] 公司财务与业绩表现 - **2025年业绩概况**：公司收入同比增长8.1%至309.94亿元人民币，销量增长约9%是主要动力，价格下跌约0.9% [8] - **2025年盈利能力**：毛利率下降1.8个百分点至26.3%，主要受员工薪酬提升和集团承担部分关税影响；经营费用率下降0.4个百分点至8.6% [8] - **2025年净利润**：归母净利润同比下降6.7%至58.25亿元人民币，主要受员工薪酬上升、关税、人民币升值和缺少2024年约33亿元一次性收益的影响 [8] - **股息与派息**：2025年拟派末期股息1.20港元，全年每股派息2.58港元，派息比率为60.9% [5][8] - **未来盈利预测**：预测2026-2028年收入分别为321.10亿、338.76亿、356.71亿元人民币，同比增长3.6%、5.5%、5.3%；同期净利润分别为60.98亿、66.27亿、71.81亿元人民币，同比增长4.7%、8.7%、8.4% [5] - **估值指标**：基于当前股价，预测2026年市盈率为10.1倍，每股收益为4.06元人民币；预测2026-2028年每股股息分别为2.65、2.88、3.12港元，对应股息率分别为5.7%、6.2%、6.7% [5] 业务分项与区域表现 - **产品类别表现**：2025年运动类/休闲类/内衣类/其他产品收入分别变化+5.9%/+16.7%/-2.3%/-3.4%，休闲类为主要增长动力 [8] - **区域市场表现**：2025年欧洲/美国/日本/其他区域/国内市场收入分别变化+20.5%/+21.0%/+6.4%/+10.9%/-8.1%，欧美市场增长强劲，国内市场下滑 [8] - **主要客户表现**：2025年对耐克/阿迪达斯/优衣库的收入增长分别为+1.8%/+28.7%/+13.7%，四大客户合计收入占比为82.6%，较上年增加1.9个百分点 [8] 运营要点与未来展望 - **近期运营**：2026年第一季度表现符合预期，产能利用率较高；预计2026年销量将有中单位数增长，单价有望见底回升 [8] - **产能扩张**：柬埔寨工厂已招聘5400名员工，预计共招聘6000名；越南第二面料工厂规划日产能为200吨，预计这些海外工厂将提升集团整体产能和运营效率 [8] - **资本开支与税率**：预计2026年资本开支在20亿元人民币左右；有效税率预计将保持稳定 [8] - **目标价依据**：64.62港元的目标价相当于预测2026年每股盈利的18倍市盈率 [8]

2026年3月产销快报核心数据 - 2026年3月新能源汽车产量为300,399辆 同比下降23.97% [2] - 2026年3月新能源汽车销量为300,222辆 同比下降20.46% [2] - 2026年第一季度累计产量为708,037辆 累计同比下降33.02% [2] - 2026年第一季度累计销量为700,463辆 累计同比下降30.01% [2] 分车型产销情况 - 2026年3月乘用车产量为295,412辆 销量为295,693辆 [2] - 2026年3月纯电动乘用车销量为147,601辆 [2] - 2026年3月插电式混合动力乘用车销量为148,092辆 [2] - 2026年3月商用车产量为4,987辆 销量为4,529辆 [2] - 2026年3月客车销量为663辆 [2] 海外市场表现 - 2026年3月新能源汽车出口量为120,083辆 [3] 动力及储能电池业务 - 2026年3月新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约为21.255 GWh [4] - 2026年第一季度累计装机总量约为60.215 GWh [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纸浆期货市场震荡下探主力合约收于5072元/吨跌幅1.48% 现货市场针叶浆出货一般交投清淡基本面好转有限 阔叶浆相对抗跌呈稳盘震荡格局 需求端维持清淡下游纸厂采购积极性不高 高库存压力仍在 市场缺乏实质性利好支撑 建议关注期货盘面走势及需求市场采购情绪变动 [4] - 生活用纸市场价格以稳为主 交投积极性一般 市场观望情绪浓厚 原料纸浆市场区间内整理运行 阔叶浆价格保持稳定 生活用纸成本面支撑作用不强 终端下游需求难见大幅改善 维持按需采买 主力纸企延续前期出货节奏 部分中小型纸企出货压力仍存 需关注原料浆价变动及纸企装置运行情况 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本面数据 - 期货市场：纸浆主力日盘收盘价5072元/吨较前日降52元 夜盘收盘价5078元/吨较前日降24元 成交量254401手较前日增71117手 05合约持仓量136204手较前日降211手 仓单数量189631吨与前日持平 前20名会员净持仓-21090手较前日增441手 [3] - 价差数据：基差方面 银星-期货主力为78较前日增52 金鱼-期货主力（非标）为 -472较前日增52 月差SP05 - SP07为 -54较前日降4 [3] - 现货市场：针叶浆中北木、凯利普国内价格5400元/吨 月亮5100元/吨 银星5150元/吨、国际价格710美元/吨 俄针5000元/吨 阔叶浆中金由、明星4600元/吨 明星国际价格620美元/吨 小4550元/吨 布阔4500元/吨 化机浆昆河3800元/吨 本色浆金星4750元/吨、国际价格620美元/吨 [3] 趋势强度 - 纸浆趋势强度为0 取值范围为【 -2,2】区间整数 强弱程度分为弱、偏弱、中性、偏强、强 -2表示最看空 2表示最看多 [3] 行业新闻 - 纸浆期货市场震荡下探 现货市场针叶浆出货及交投不佳 阔叶浆相对抗跌 需求端清淡 库存压力大 缺乏利好支撑 [4] - 生活用纸市场价格平稳 交投积极性一般 观望情绪浓 原料纸浆区间整理 阔叶浆价稳 成本支撑弱 终端需求难改善 部分中小纸企出货有压力 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各部分总结 碳酸锂基本面数据 - 2605合约收盘价158,620，较T - 1涨1,420，较T - 5跌500等；成交量231,062，较T - 1降65,936等；持仓量212,931，较T - 1降4,985等 [3] - 2607合约收盘价158,340，较T - 1涨940，较T - 5跌320等；成交量33,340，较T - 1降8,421等；持仓量119,004，较T - 1涨542等 [3] - 仓单量17,658手，较T - 1涨6,340等 [3] - 现货 - 2605为2,880，较T - 1降2,920等；现货 - 2607为3,160，较T - 1降2,440等；2605 - 2607为280，较T - 1降480等 [3] - 电碳 - 工碳为3,500，较T - 1持平；现货 - CIF为23,333，较T - 1降815等 [3] - 锂辉石精矿（6%,CIF中国）价格2,306，较T - 1降7等；锂云母（2.0% - 2.5%）价格5,150，较T - 1降75等 [3] - 电池级碳酸锂价格161,500，较T - 1降1,500等；电池级碳酸锂（CIF）价格20,100，较T - 1持平 [3] - 工业级碳酸锂价格158,000，较T - 1降1,500等；电池级氢氧化锂（微粉）价格155,500，较T - 1降1,500等 [3] - 电池级氢氧化锂（CIF）价格18,450，较T - 1持平；磷酸铁锂（动力型）价格56,575，较T - 1降365等 [3] - 磷酸铁锂（中高端储能型）价格55,325，较T - 1降365等；磷酸铁锂（低端储能型）价格52,760，较T - 1降60等 [3] - 三元材料523（多晶/消费型）价格193,250，较T - 1降1,150等；三元材料622（多晶/消费型）价格191,850，较T - 1降450等 [3] - 三元材料811（多晶/动力型）价格213,100，较T - 1降500等；六氟磷酸锂价格107,000，较T - 1持平 [3] - 电解液（三元动力用）价格31,250，较T - 1持平；电解液（磷酸铁锂用）价格29,500，较T - 1持平 [3] 宏观及行业新闻 - 2026年3月，蔚来公司交付新车35,486台，同比增长136.0%，环比增长70.6%，其中蔚来品牌交付22,490台，同比增长120.1%，环比增长48.4%；乐道品牌交付6,877台，同比增长42.7%，环比增长130.7%；firefly萤火虫品牌交付6,119台 [4] - 阳光电源3月31日表示2026年预计全球市场增速30% - 50%，原材料涨价使部分项目观望，需求会顺延，公司希望做到60多GWh [5] 趋势强度 - 碳酸锂趋势强度为 - 1，取值范围在【 - 2,2】区间整数，强弱程度分弱、偏弱、中性、偏强、强， - 2表示最看空，2表示最看多 [5]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 龙湖集团2025年业绩短期承压，但经营性业务（商业运营及服务）展现韧性，债务结构持续优化，随着低毛利项目出清及核心城市销售结构优化，公司盈利能力有望逐步修复 [7] 业绩表现与盈利预测 - 2025年公司实现营业总收入973.09亿元，同比下滑23.66%；归母净利润10.22亿元，同比大幅下滑90.18% [1][7] - 2025年综合毛利率为9.7%，同比下降6.3个百分点 [7] - 预计2026/2027/2028年归母净利润分别为5.69亿元、6.83亿元、9.41亿元 [1][7] - 预计2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为0.08元、0.10元、0.13元 [1] - 基于当前股价，对应2026/2027/2028年预测市盈率（P/E）分别为84.72倍、70.56倍、51.22倍 [1] 分业务板块分析 **开发业务** - 2025年开发业务收入705.4亿元，同比下降30.0% [7] - 开发业务毛利率为-6.9%，同比下降13.0个百分点 [7] - 2025年全口径销售金额631.6亿元，同比下降37.5%，其中一二线城市销售占比达89% [7] - 2025年新增土地储备37.7万平方米，截至年末总土储建筑面积2235万平方米，71%的货值位于一二线城市 [7] **运营及服务业务** - 2025年运营业务（主要为商业投资）收入141.9亿元，同比增长1.6%，毛利率高达75.6%，同比提升1.4个百分点 [7] - 2025年新开业商场13座，营业额整体同比增长17%（不含车），同店同比增长6%（不含车） [7] - 截至2025年末，在营商场达99座，出租率达97% [7] - 2025年服务业务（主要为物业管理）收入125.8亿元，同比微降1.3%，毛利率为28.3% [7] - 截至2025年末，物业管理在管面积3.6亿平方米，其中外拓项目占比55% [7] 财务状况与债务结构 - 截至2025年末，公司有息负债1528.1亿元，较上年末下降235.1亿元 [7] - 剔除预收款后的资产负债率为54.7%，净负债率为52.2% [7] - 剔除预售监管资金及受限资金后的现金短债比为1.14倍 [7] - 2025年末平均融资成本降至3.51%，同比下降0.49个百分点 [7] - 平均借贷年期延长至12.12年 [7] - 截至2025年末，每股净资产为23.12元 [6]

报告投资评级 - 投资评级为“买入” [3] 报告核心观点 - 公司煤电一体化运营模式构筑了业绩韧性，在煤炭市场价格下行周期中，通过有效的成本控制展现了强大的盈利能力 [3] - 公司启动重大资产重组，拟收购控股股东国家能源集团下属12家核心企业股权，此举将大幅提升资源储备和资产规模，解决同业竞争，并打开未来成长空间 [6] - 公司制定了高比例现金分红规划并积极兑现，2025年分红比例高达79.1%，为股东提供了丰厚回报 [6] - 在高现金、高分红、高成长的背景下，公司长期投资价值显现 [6] 2025年经营业绩总结 - 2025年公司实现营业收入2949.16亿元，同比下降13.2% [1] - 实现归母净利润528.49亿元，同比下降5.3% [1] - 扣非后归母净利润485.89亿元，同比下降19.2% [1] - 经营活动现金流量净额750.59亿元，同比下降17.6% [1] - 基本每股收益2.660元/股，同比下降5.3% [1] 分业务板块表现 煤炭板块 - **产销量**：商品煤产量3.32亿吨，同比下降1.7%；煤炭销售量4.31亿吨，同比下降6.4% [3] - **价格**：煤炭综合售价495元/吨（不含税），同比下降12.1% [3] - **成本**：自产煤单位生产成本为171.6元/吨，同比下降4.8% [3] - **盈利**：煤炭业务（合并抵销前）毛利率30.1%，同比微降0.1个百分点；利润总额465.97亿元，同比下降9.6% [3] 电力板块 - **产销量**：总发电量2202亿千瓦时，同比下降3.8%；总售电量2070亿千瓦时，同比下降3.9% [3] - **利用小时**：燃煤机组平均利用小时数为4682小时，同比减少340小时，但高于全国平均水平336小时 [3] - **价格与成本**：平均售电价格386元/兆瓦时，同比下降4.0%；单位售电成本334.7元/兆瓦时，同比下降6.1% [3] - **多元化收入**：实现容量电费收入51.2亿元及辅助服务收入6.4亿元 [3] - **盈利**：电力板块（合并抵销前）利润总额126.27亿元，同比增长13.7%；毛利率18%，同比提升1.9个百分点 [3] 运输与煤化工板块 - **运输业务**：自有铁路运输周转量3130亿吨公里，同比增长0.3% [3] - **铁路分部**：利润总额129.01亿元，同比增长2.7%，毛利率37.9% [3] - **港口分部**：利润总额26.31亿元，同比增长24.0%，毛利率46.7% [3] - **航运分部**：利润总额2.69亿元，同比增长3.5% [3] - **煤化工业务**：聚乙烯销量37.39万吨，同比增长12.6%；聚丙烯销量34.98万吨，同比增长11.5% [3][4] - **煤化工板块**：利润总额0.58亿元，同比增长56.8% [4] 未来展望与战略举措 - **2026年经营目标**：商品煤产量3.3亿吨（同比-0.6%），煤炭销售量4.35亿吨（同比+0.9%），发电量2237亿千瓦时（同比+1.6%） [6] - **重大资产重组**：拟购买国家能源集团下属12家核心企业股权，交易完成后，公司煤炭保有资源量将提升64.72%至684.9亿吨，可采储量将提升97.71%至345亿吨，煤炭产量将提升56.57%至5.12亿吨 [6] - **高分红承诺**：发布2025-2027年度股东回报规划，承诺每年现金分红比例不低于当年归母净利润的65% [6] - **2025年分红**：预计全年派发现金股息总额达418.11亿元，占2025年度归母净利润的79.1% [6] 盈利预测 - 预测2026-2028年公司实现归母净利润分别为545亿元、560亿元、581亿元 [6] - 预测2026-2028年公司EPS分别为2.57元/股、2.64元/股、2.74元/股 [6] - 预测2026-2028年公司营业总收入分别为3173亿元、3230亿元、3338亿元 [5]