行业变迁 - 武侠剧从20世纪70-80年代港台制作公司主导起步 1976年《射雕英雄传》开启港产武侠剧历史 后续《天蚕变》《楚留香》等经典持续培养受众 [2] - 1983年TVB版《射雕英雄传》创收视奇迹 香港平均收视率60% 单集最高90% 内地单集观看人数超7亿 占当时全国人口70% 带动电视机普及 [4] - 2000-2010年大陆武侠剧进入"黄金十年" 产量超百部 豆瓣8分以上14部中8部出自该时期 包括《天龙八部》《笑傲江湖》等经典 [11] - 2005年《仙剑奇侠传》开启仙侠剧时代 地面频道收视11.3% 河北卫视上星收视峰值4.6% 推动行业IP来源从武侠小说转向游戏 [12][14] 市场更替 - 2014年《古剑奇谭》实现台网联动突破 电视收视破2% 网络总播放40亿 单集1.6亿 微博话题50亿阅读 确立仙侠剧现象级地位 [14][16] - 武侠IP过度开发导致市场疲软 金庸《射雕》影视化12次 《倚天》11次 古龙《楚留香》8次 同质化严重削弱号召力 [16][18] - 武侠刊物大规模停刊 2015年《武侠故事》停刊 2019年《武侠世界》停刊 2023年《今古传奇·武侠版》停刊 原创内容源头枯竭 [18] - 女性受众崛起推动"女频变革" 仙侠剧强化爱情线与"大女主"视角 催生古装偶像剧细分类型 [20] 制作逻辑演变 - 早期武侠剧受资金限制 服化道简陋但注重剧情与动作设计 如95版《神雕》用保鲜膜模拟瀑布 靠演员表演弥补 [21][23] - 现代古装剧制作转向高成本模式 服化道预算占比提升 视觉特效成为标配 演员颜值优先级高于动作训练 [25] - 行业性价比考量导致武侠剧式微 需额外支付武术指导费用 演员档期难配合动作训练 资源向古偶/权谋等类型倾斜 [25] 新形态探索 - 近年"新武侠"尝试融合多元元素 《雪中悍刀行》加入成长叙事 《山河之影》采用双男主设定 《莲花楼》结合悬疑探案 [28][30] - 当前古装剧市场悬疑权谋题材占主导 武侠剧已成小众 反映内容消费群体文化断层 如《藏海传》仍被与10年前《琅琊榜》对比 [1][27]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 2024年及2025年Q1传媒互联网行业整体触底反弹，各板块表现有差异，游戏、影视院线等板块有积极变化，互联网、出版等板块受政策等因素影响 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 行业整体 - 2024年长江传媒互联网板块营收5294亿元，同比增0.1%；2025Q1营收1308亿元，同比增6.0% [5][18] - 2024年行业盈利能力承压，归母净利润175.5亿元，同比下滑51%；2025Q1显著修复，归母净利润110.1亿元，同比增长51% [5][20] - 2024年行业整体费用率稳定，同比略升；2025Q1销售费用率同比+0.28pct至12.4%，出版/影视制作行业25Q1销售费用率同比提升 [28] 游戏板块 - 2025年Q1中国游戏市场收入857.04亿元，同比增长17.99%；中国移动游戏市场收入636.26亿元，同比增长20.29%；中国自主研发游戏海外收入48.05亿美元，同比增长17.92% [31] - 2024年游戏板块收入793亿元，同比超10%；2024Q4收入217亿元，同比+18%；2025Q1收入234亿元，同比+27% [6][38] - 2024年游戏板块业绩承压，2025Q1归母净利润29.8亿元，同比+58.9% [6][38] - 产品周期或推动业绩持续修复，海外市场有增长空间；行业销售费用率提升幅度放缓，25Q1业绩改善 [41][44] 互联网板块 - 2025年1月移动互联网用户达12.57亿，月人均使用时长171.4小时，视频服务为主要使用场景 [46] - 2024年互联网板块营收376亿元，同比-2.5%；2025Q1营收84亿元，同比-4.7%；2024年归母净利润25.8亿元，同比-51.8%；2025Q1营收6.4亿元，同比-2.8% [7][52] - 25Q1互联网板块毛利率同比+0.1pct至32.1%，费用率整体稳定 [59] 营销板块 - 2024年广告市场同比上涨1.6%，电梯LCD和电梯海报广告刊例花费两位数增长 [7][61] - 2024年广告营销板块营收1787亿元，同比+2.9%，归母净利润41.8亿元，同比-27.4%；2025Q1营收414亿元，同比-0.1%，归母净利润16.5亿元，同比+47.4% [7][64] - 2024年广告营销板块盈利能力稳定，25Q1销售费用率同比下滑0.2pct [69] 影视制作/院线板块 - 2025年Q1全国票房243.88亿元，突破前高，平均票价与票房正相关 [8][71] - 2024年院线板块营收213亿元，同比-16.8%，归母净亏损10.9亿元，同比-174.60%；2025Q1营收80亿元，同比+22.4%，归母净利润12.7亿元，同比+78.4% [75] - 2024年影视制作板块营收154亿元，同比-12.1%，归母净亏损22.8亿元，同比-5.17%；2025Q1营收67亿元，同比+68.6%，归母净利润11.1亿元，同比+149% [77] - 25Q1影视制作板块毛利率转负为正，费用率季节性波动；院线板块毛利率转负为正，费用率季节性波动 [81][84] 出版板块 - 2024年总体图书零售市场码洋同比下降1.52%，2025Q1同比上升10.77%，教辅市场高景气 [86][87] - 2024年出版板块营收1483亿元，同比下滑2.8%，归母净利润同比下滑52%至32.5亿元；2025Q1营收同比-4%至321.6亿元，归母净利润同比+33%至34.6亿元 [88][89] - 出版行业盈利能力稳定，经营性利润率和费用无显著变化，现金流良好，财务费用率基本为负 [92]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 恺英网络2024年营收和利润增长，25Q1延续增长态势，出海表现亮眼，新游驱动增长，AI布局积极，新游储备丰富，2025年多款新游上线或带动业绩向上 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收51.18亿（同比+19.16%），归母净利润16.28亿（同比+11.41%），扣非净利润15.99亿（同比+18.43%）；24Q4实现营收11.91亿（同比-5.95%），归母净利润3.48亿（同比-8.17%），扣非净利润3.18亿（同比+1.82%）；25Q1实现营收13.53亿（同比+3.46%），归母净利润5.18亿（同比+21.57%），扣非净利润5.16亿（同比+21.66%） [2][4] 增长驱动因素 - 2024年出海表现亮眼，游戏出海成新增长曲线，发力日本和欧洲地区，多款游戏取得优异成绩，2024年海外营收3.75亿元，同比+221.48%；信息服务收入中高速增长，2024年实现9.4亿元（同比+42%，占比18.4%）；手游收入同比+13.4%至40.6亿元，页游收入同比+123.9%至1.2亿元；2025年2月上线的《龙之谷世界》表现亮眼，带动25Q1营收及业绩增长 [10] 费用与利润率 - 25Q1因新游《龙之谷世界》发行，销售费用环比增加29%至4.59亿元，销售费用率环比提升至33.9%，但同比下降；25Q1管理费用及研发费用同环比优化；25Q1毛利率同环比提升至83.6%，归母净利润率同环比提升至38.3% [10] AI布局与新游储备 - 通过内部研发和外部投资积极布局AI赛道，开发“形意”大模型，携手比高集团设立“极逸公司”，领投的自然选择孵化“EVE”，投资企业终极幻境推出《奇点Chat》；新游《数码宝贝：源码》4月25日上线，在手储备产品丰富，《盗墓笔记：启程》等有望上线驱动业绩增长 [10] 盈利预测与投资建议 - 预计2025/2026年公司归母净利润分别为21.5亿/23.7亿，对应PE 16.8/15.2倍，维持买入评级 [10] 财务报表及预测指标 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据及预测，如2025E营业总收入6051百万元，2026E归母净利润2374百万元等 [15]

纪要涉及的公司 恺英网络 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现** - 2024 年营收 51.18 亿元，同比增长 19.16%；归母净利润 16.28 亿元，同比增长 11.41%；总资产 80.26 亿元，同比增长 21.42%；归母净资产 65.48 亿元，同比增长 24.86% [2][4] - 2025 年一季度营收 13.53 亿元，同比增长 3.46%；归母净利润 5.18 亿元，同比增长 21.57%；总资产 89.31 亿元，较上年末增长 11.27%；归母净资产 72.44 亿元，较上年末增长 10.63% [2][5] 2. **游戏研发和发行** - 旗下 soy 发行平台上线累计推出 100 款精品游戏，涵盖多种类型 [6] - 主要产品分复古情怀类（原始传奇等）和创新精品类（敢达征服对决等） [6] 3. **全球化布局** - 2024 年境外收入 3.75 亿元，占营收比重 7.32%，同比增长 221.48% [2][7] - 《仙剑奇侠传》等多款游戏在港澳台及东南亚市场表现优异，积极布局欧美市场 [2][7] 4. **IP 战略** - 积累大量 IP 授权，如机动战士敢达系列等，支撑产品多样化 [9] - 重点孵化原创 IP，如碎时令和百工翎，增强品牌价值 [9] 5. **AI 技术应用** - 成立吉亿公司独立运作，引入战略投资者，应用于游戏多领域优化 [2][3] - 与复旦大学合作，在《斗罗大陆》增加 AI 元素 [3][37] 6. **管理层承诺** - 2024 年实控人及全体高管增持，承诺未来五年不减持，税后分红用于增持 [13] 7. **现金分红** - 2024 年两次现金分红，总金额 4.25 亿元，未来继续回报投资者 [2][15] 8. **战略合作** - 与上海电影合作，首个项目“黑猫警长”正版授权游戏计划 2025 年上线 [2][17] 9. **储备产品** - 包括《盗墓笔记启程》等知名 IP 手游及休闲类游戏 [18] 10. **新品类策略** - 采取双轮驱动，用复古情怀类维持基本盘，探索新品类找增长点 [4][23] - 春节前发布 22 款新品，布局多领域，探索 SLG 出海 [23] 11. **未来盈利驱动** - 复古情怀类、创新精品类游戏及平台业务是未来增长重要板块 [31] 12. **关税影响** - 关税对数字产品无影响，公司业务布局不受显著影响 [2][32] 13. **行业竞争与策略** - 行业竞争激烈，采取合作共赢策略，与大厂合作，开发好产品 [40] 14. **行业政策环境** - 2023 年以来国家支持力度加大，版号获批数量增加，行业前景广阔 [41] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 《龙之谷世界》2025 年 2 月上线，对一季度业绩有积极影响但比例有限，预计未来持续贡献收入 [2][19] 2. 国际商会针对恺英和传奇 IP 的裁决书是利好，最终执行需国内法院认可，一季度未产生影响 [4][21] 3. 2024 年公司党委获评上海市互联网企业党建优秀品牌，党员有高学历、年轻化特点 [14] 4. 公司 AI 游戏业务孵化大模型应用项目，从画图扩展到多领域优化 [33] 5. 2025 年一季度研发业务比重上升，成本费用下降，市场推广费减少 [33] 6. 游戏公司季度收入受市场和业务影响波动，2024 年四季度利润下滑因人工成本增加，毛利下降因计提年终奖 [35][36] 7. 自然选择推出的 Eve 情感陪伴类音乐程序女性向版本 5 月底测试 [24][29] 8. 数码宝贝游戏源码测试表现良好，《龙之谷世界》首月流水约两亿 [30]