港股通资金流向总结 - 10月15日港股市场北水成交净卖出54.43亿港元，其中港股通(沪)成交净卖出63.1亿港元，港股通(深)成交净买入8.66亿港元 [1] - 北水净买入最多的个股是阿里巴巴-W、华虹半导体、小米集团-W [1] - 北水净卖出最多的个股是盈富基金、恒生中国企业、中芯国际 [1] 个股资金流向详情 - 阿里巴巴-W买卖总额71.32亿港元，净流入4.86亿港元 [2] - 盈富基金买卖总额63.49亿港元，净流出62.71亿港元 [2] - 中芯国际买卖总额53.61亿港元，净流出6.87亿港元 [2] - 华虹半导体买卖总额28.53亿港元，净流入1.32亿港元 [2] - 腾讯控股买卖总额27.04亿港元，净流入6.12亿港元 [2] - 恒生中国企业买卖总额25.55亿港元，净流出23.20亿港元 [2] - 小米集团-W买卖总额18.06亿港元，净流入3333.19万港元 [2] 行业与公司动态 - 芯片股出现分化，华虹半导体获净买入4.45亿港元，中芯国际遭净卖出6.42亿港元 [5] - 海外针对半导体的管制被认为利好国产半导体设备份额提升，国内晶圆厂核心工艺设备环节国产化率有望快速提升 [5] - 存储持续涨价、国内先进制程积极扩产、国产算力发展均带来制造端投资机会 [5] 公司特定催化剂 - 阿里巴巴-W获净买入8.57亿港元，催化剂包括天猫双11活动开启以及高盛上调其未来3年资本开支预测至4600亿元 [4] - 高盛上调阿里巴巴未来三季度云收入按年增长率至31%、38%、37% [4] - 小米集团-W获净买入2.96亿港元，公司宣布2025年双11大促让利20亿元，其第三款车型预期定价20至30万元人民币 [5] - 腾讯获净买入2.5亿港元，花旗预期其第三季业绩稳健，游戏业务有上升潜力，营销服务收入预计同比增长约20% [6] - 泡泡玛特获净买入2.04亿港元，苹果CEO蒂姆·库克参观其展览，公司被看好成为世界级文化IP品牌 [7] - 山东黄金获净买入8070万港元，公司预计前三季度纯利为38.0亿元至41.0亿元，同比增加83.9%到98.5% [7] 港股ETF资金流向 - 港股ETF再现分化，南方恒生科技获净买入1.45亿港元，而恒生中国企业、盈富基金分别遭净卖出33.38亿、85.75亿港元 [8] - 中美贸易摩擦升级导致投资者风险偏好下降，带动港股估值回调，但在国内政策支持下情绪有望逐渐稳定 [8]

南下资金流向 - 10月14日南下资金净买入港股86.03亿港元 [1] - 净买入前三位为南方恒生科技（11.47亿港元）、小米集团-W（9.23亿港元）、腾讯控股（6.62亿港元） [1] - 净卖出前三位为中芯国际（9.57亿港元）、阿里巴巴-W（7.95亿港元）、信达生物（7.67亿港元） [1] 个股资金流向与市场表现 - 南下资金连续7日净买入小米集团，累计56.3234亿港元 [4] - 连续4日减持中芯国际，累计65.8659亿港元 [5] - 连续4日减持阿里巴巴，累计49.7935亿港元 [5] - 华虹半导体股价单日下跌13.1%，但获南下资金净买入2.28亿港元 [4] - 中芯国际股价单日下跌8.5%，遭南下资金净卖出3.24亿港元 [4] 小米集团 - 公司于10月14日耗资1.95亿港元回购400万股 [5] - 花旗预计腾讯第三季营收、毛利、经营利润按年增长分别为13.5%、20.9%及16.9% [5] - 游戏业务被看好，受惠于《三角洲行动》和《和平精英》的强劲势头 [5] 腾讯控股 - 花旗预期公司第三季业绩稳健，总收入和利润将达到或超过预期 [5] - 营销服务收入预计按年增长约20%，受人工智能驱动广告技术升级等因素推动 [5] - 花旗维持“买入”评级，目标价为735港元 [5] 晶泰控股 - 信达证券认为公司具备机器人和人工智能制药的双重创新概念 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为7.81亿元、10.93亿元、14.96亿元，同比增长193%、40%、37% [6] - 预计2027年归母净利润为1.00亿元，对应市盈率为465.62倍 [6] 泡泡玛特 - 摩根士丹利预计公司受美国关税影响较低，评级为“增持” [6] - 约75至80%的美国玩具进口来自中国，即使关税提高也不会改变公司相对优势 [6] 中芯国际与半导体行业 - 里昂证券认为中国对稀土的出口管制将有利于中国半导体企业推动本土化替代 [7] - 美国对关键软件实施出口管制将提升中国半导体设计EDA企业的本土替代必要性 [7] - 可能受益的企业包括中芯国际、华虹半导体、北方华创等 [7] 阿里巴巴 - 高盛将公司2026-28财年资本支出预测大幅上调至4600亿元 [7] - AI资本支出转化正重塑增长预期，AI云计算能力的突破和国际化扩张提供股价动力 [7] - 预计到2028财年，国际业务将贡献阿里云外部收入的四分之一 [7] - 高盛上调美股目标价至205美元，港股目标价至199港元，维持“买入”评级 [7] 信达生物与医药行业 - 东吴证券指出中国创新药企多采用License-out等BD交易模式出海，不受关税制约 [8] - CRO服务不受关税影响，CDMO直接影响有限，中国CRO/CDMO仍具全球竞争力 [8] - 美国深度依赖中国原料药供应，中短期无法脱钩 [8] - 看好的子行业排序为：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等 [8]

业绩预期 - 公司将于11月13日发布第三季度业绩 预期总收入和利润将达到或超过预期 [1] - 预测第三季度营收 毛利 经营利润按年增长分别为13.5% 20.9% 及16.9% [1] 游戏业务 - 游戏业务有上升潜力 主要受惠于《三角洲行动》和《和平精英》的强劲势头 [1] - 《王者荣耀》复苏 以及《地下城与勇士》和《金铲铲之战》的稳健反弹 [1] 广告业务 - 营销服务收入预期维持上半年势头 按年增长约20% [1] - 增长受惠于人工智能驱动的广告技术升级 视频账户的持续增长 微信搜索和迷你商店的发展 [1] 投资评级 - 维持对公司“买入”评级 目标价为735港元 [1]

主播转平台事件 - 知名游戏主播旭旭宝宝从直播《地下城与勇士》转向直播网易《梦幻西游》[1][2] - 该主播在抖音平台拥有2059.3万粉丝 2023年8月转战抖音平台[3] - 此次直播为商业合作 传闻网易支付8位数代价[3] 游戏厂商竞争态势 - 头部游戏主播成为游戏厂商争夺的稀缺资源[1][5] - 网易通过签约头部主播带动《梦幻西游》热度延续和增长[1][5] - 主播转平台反映腾讯《地下城与勇士》与网易《梦幻西游》两家头部厂商竞争关系[1] 梦幻西游运营表现 - 《梦幻西游》电脑版2024年8月同时在线人数突破293万人创历史新高[7] - 手游版本季度收入再创新高[7] - 游戏运营超过二十年 通过持续产品创新和玩法升级维持生命力[7][8] 畅玩服运营情况 - 网易2024年7月4日推出永久免费、跨平台互通的畅玩服新服务器[7] - 首批服务器"建邺城"因超10万人排队 于7月5日停止角色注册[7] - 9月新服务器"龙拳"开启 粉丝争相购买单价2000元的优先进入资格[4] 网易游戏战略方向 - 公司CEO丁磊回归一线后强调打造精品游戏及长青游戏[6] - 2024年5月对《梦幻西游》进行玩法调整 旨在提升产品品质[6][7] - 通过明星代言、线下活动等运营策略增强玩家黏性[8]

行业复苏驱动因素 - 2024年游戏行业强劲复苏源于基本面与市场情绪共振 多数公司股价从谷底反弹超50% [1] - 行业供给驱动特性显著 老产品流水下滑进程快但长尾效应持久 例如《原神》国内流水大幅下滑仍维持千万DAU [1] - 产品周期成为核心逻辑 优质新品推动行业增长 2024年互联网大厂密集推出新产品形成行业"压舱石" [2][4] 产品与市场表现 - 2024年重点新品包括腾讯《地下城与勇士》《三角洲行动》 网易《永劫无间手游》《蛋仔派对》 米哈游《绝区零》 哔哩哔哩《三国：谋定天下》 [4] - A股公司新品包括巨人网络《超自然行动组》（畅销榜前20） 吉比特《问剑长生》《杖剑传说》（买量力度大） 三七互娱《斗罗大陆：猎魂世界》 完美世界《诛仙2》（30名左右） [4] - 2025年新品量级不及2024年 难以比拟《DNF手游》等超级头部产品 下半年重点关注腾讯《无畏契约手游》（预约量超6000万） [6] 买量策略与财务影响 - 买量成为行业标配 覆盖字节系及微信视频号等全流量平台 完美世界、吉比特等原"精品/长线"公司转向大规模买量 [2] - 买量短期激发需求但增强行业波动性 新品上市后收入增长与利润增长存在季度级滞后 因早期利润被买量成本侵蚀 [3] - 机构投资者预期利润释放出现在新品上线后第二季度 买量投入下降可能形成"利润剪刀差" [7] 资金与机构持仓 - 公募基金大幅增持游戏公司 2025年第二季度传媒行业持仓占比达1.55% 环比提升0.45个百分点 增幅位列全行业第五 [7] - 公募增持幅度最大的五家传媒公司中四家为游戏公司 总体增持幅度超三分之一 [7] - 缺乏新趋势性风口（如移动电竞、生成式AI） 资金聚焦业绩验证主线 [8] 行业特性与趋势 - 游戏行业具经济韧性 源于非周期属性及监管环境宽松 [7] - 2025年下半年市场关注点转向业绩兑现 对增长要求相对宽松 [7][8] - A股游戏公司从边缘化状态反转 产品周期推动业绩超预期可能性 [6][7]

展会概况 - 中国国际数码互动娱乐展览会（ChinaJoy）已举办22届，是国内历史最悠久且最专业的互动娱乐展之一 [1] - 2025年展会依然火爆，索尼展台试玩《影之刃零》需排队近两小时，暴雪周边需提前排队获取购买资格 [1] 参展企业与产品亮点 韩国Coser与厂商 - 韩国Coser Yasal在B站粉丝超170万，携伙伴参加《英雄联盟》《DNF》等活动 [2] - 莉莉丝展台Coser质量高，给观众留下深刻印象 [4] 游戏产品 - 《红色沙漠》展示4场Boss战及主线剧情关卡，采用自研Black Spaces引擎，有望成为黑马产品 [6][8] - 《明末：渊虚之羽》设置30台电脑试玩区，开发商灵泽科技与发行商505 Games联合参展 [13] 硬件与科技产品 - 数伴科技推出AI陪伴硬件，支持视角追踪、定制角色、语音对话等功能 [24] - 虎牙推出智能机器人"虎牙i超体"，提供游戏策略指导及赛事追踪功能 [27] - 图森未来旗下CreateAI展示《金庸群侠传》IP游戏，采用UE5开发 [30] 厂商参展策略 - 米哈游因无新品未参展，B站将主阵地移至自家BW展会 [8][9] - 腾讯游戏承包N4馆大半区域，《无畏契约》《地下城与勇士》等产品吸引大量观众，场馆需限流 [18][19] - 老牌厂商采用"大舞台+Showgirl走秀"模式，巨人网络展台引导观众互动 [14][16] 行业趋势与国际影响 - 微软CEO菲尔·斯宾塞体验网易《命运：群星》，显示CJ海外影响力提升 [21][23] - 索尼加大国内业务投入，小岛秀夫此前参加BW展会 [23] - AI驱动硬件产品增多，如AI虚拟角色陪伴产品《Breath of You》及二次元创作社区ACG Fans [30]

公司动态 - 多益网络计划在未来几年内将总部迁离广州，并裁减广州团队员工超1000人，占当地团队50% [1][4] - 公司因成都法院判决需支付前员工刘某38.67万元赔偿金，宣布3年内关闭所有成都公司，导致438名员工裁至89人 [1][4] - 公司将司法败诉转化为对员工集体的惩罚，形成"败诉即关城"模式，包括广州事件中因餐费纠纷败诉后强制员工预缴餐费 [4][5] 管理模式争议 - 公司管理以创始人个人意志为核心，包括惩罚性条款如离职时按30元/餐追讨累计数万元餐费，被法院认定为无效格式条款 [2] - 实施服从性测试如"自愿降薪10%"、"彩礼不得超过10万"、互删微信、鼓励举报连坐等，压缩员工自主权 [2] - 采用暴力化管理手段如"小黑屋"囚禁前员工长达四天，悬赏10万元征集"合法整治摆烂员工方案" [3] 经营困境 - 收入结构单一，《神武》系列贡献90%以上营收，但两次IPO均因侵权诉讼和收入依赖单一失败 [7] - 2025年新游《超能激斗》《筑城与探险》iOS端合计收入不足120万元，行业排名跌出前十 [7] - 2023年以270亿元估值跻身胡润中国500强，2024年榜单中已消失 [8] 创始人影响 - 创始人争议言行与企业治理深度绑定，从"中国首父"到"维权巨婴"，个人形象与企业价值观混淆 [9] - 法治思维缺位，要求法院将合同中的"有权收取餐费"解释为"必须收取"，败诉后斥责法官"不配做法官" [9] - 公关灾难如悬赏整人、关小黑屋等操作，导致雇主品牌崩坏 [10] 行业影响 - 公司案例揭示中国企业治理危机，法律与管理的零和博弈导致司法、员工、公众三输 [11] - 核心研发团队流失导致产品断层，校招矛盾暴露"换血"廉价劳动力的意图 [12] - ESG评估崩盘，地方政府对其产业信任瓦解，投资者因合规风险撤资 [13] 行业警示 - 畸形的管理文化终将被时代反噬，公司沉迷于追讨餐费的成本游戏，忽视AIGC技术革命 [14] - 用工合规越透明，企业越能专注创新，将司法视为敌人暴露治理无能 [15]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 游戏行业长期抗宏观逆风韧性强，25Q1中国国内游戏行业同比增长18%，大幅跑赢社零的4.6% [9] - 国内市场优选长周期赛道具备研发优势的企业，版号下发速度逐月上行，低ARPU产品抗通缩能力更强，头部游戏市场份额提升，生命周期增长 [9] - 海外市场中国游戏厂商境外市占率持续提升且有望继续增长，政策扶持和激励使得全球化产品占比持续增长，出海优势品类扩展到休闲合成品类，多端产品占比持续增长 [9] - 行业催化方面，全球头部市场针对苹果闭源和高渠道费等问题展开诉讼和监管侧调整，中国市场落地后游戏行业利润率有望大幅提升 [9] - 区别于市场的观点，认为今年中小企业产品上线压力减小，政策层面版号属地办理带来供给加速，苹果反垄断判决和监管法案推进有望带动游戏板块整体利润率提升，产品结构转向长周期项目会使长周期产品研发具备竞争优势的公司和短周期公司产生估值分化 [10] 根据相关目录分别进行总结 国内市场：情绪价值驱动游戏行业抗宏观逆风韧性增强 - 25Q1中国国内游戏行业总收入857亿，同比增长18%，手游收入为636亿，同比增长20%，行业增速大幅跑赢社零的4.6% [20] - 政策环境宽松驱动产品供给加速，近两年版号审批效率提升，月度下发数量持续攀升，2025年多地试点游戏属地办理流程，版号审批有望进一步提速 [27][31] - AI驱动头部效应加剧，优选长周期品类。供给侧厂商向竞技、策略SLG类长周期赛道迁移，需求侧休闲、竞技类等低ARPU游戏抗宏观逆风能力更强 [33][48] 海外市场：中国厂商市场份额有望继续提升 - 中国手游市场占全球市场份额的1/3，一直以来是全球第一大市场，中国厂商境外游戏市占率从2018年的22%提升至2024年的28% [62][68] - 政策持续鼓励出海，出口转内销强化企业抗风险能力，2025年从国务院到地方连续下发多个支持性政策文件 [73][75] - 中国厂商把控移动SLG、电竞市场，即将突破休闲赛道，随着国内微信小游戏崛起，休闲向游戏供给将大幅增长驱动中国厂商在国际休闲市场抢占更多份额 [76][81] - 引擎升级驱动多端产品增长，中国PC、主机游戏海外竞争力持续提升，未来多端产品占比持续增长从而开始在PC、主机领域对境外厂商构成竞争优势 [84] 行业催化：IOS有望开源、“减税”驱动利润率提升 - 2025年中国市场监管总局正在为可能的反垄断调查做准备，未来监管部门下场后，IOS封闭和“高税额”的状况有望迎来转机 [94] - 对部分渠道的alpha影响，此前被苹果掣肘较为严重的渠道将会获益；对游戏行业整体利润率的beta影响，企业净利率提升幅度有望达39.6%~66% [95][97] 投资建议 - 关注在游戏渠道和长周期品类有优势的厂商，如心动公司、腾讯控股、ST华通、巨人网络、恺英网络等 [4][13] - 关注今年有重点项目储备的厂商，如三七互娱、吉比特、完美世界、网易、神州泰岳等 [4][15]

腾讯收购Nexon传闻澄清 - 腾讯目前未考虑收购韩国游戏开发商Nexon Co，也未与相关方展开任何接洽 [1] - 此前媒体报道腾讯与Nexon已故创始人家属接触讨论收购的消息不实 [1] - 收购市值近160亿美元的Nexon不符合腾讯当前战略重点 [1] 腾讯投资战略 - 腾讯更倾向于将资源聚焦在人工智能领域投资而非大规模并购 [1] - 腾讯在全球游戏市场广泛布局但保持克制，通常投资规模为数亿美元 [1] - 近年来最大交易为2016年以数十亿美元收购Supercell和今年初以13亿美元收购法国育碧子公司25%股份 [1] 腾讯与Nexon合作关系 - 腾讯与Nexon在中国市场已建立稳定合作关系，包括联合发行热门手游《地下城与勇士》 [2] - 鉴于该游戏在中国表现强劲，双方正就进一步开发本地化中文内容展开讨论 [2] - 腾讯认为无需通过收购方式加强与Nexon的合作 [2]

腾讯评估收购Nexon控股权 - 腾讯控股正在评估收购韩国游戏公司Nexon控股权的可能性，已与Nexon已故创始人金正宙家族展开接洽 [1] - Nexon是韩国最早一批商业化运营网络游戏的企业之一，代表作包括《冒险岛》《泡泡堂》《地下城与勇士》等 [1] - NXC及其关联公司NXMH BV合计持有Nexon约44 4%的股份，金正宙家族直接掌控NXC约67 6%的股权 [1] Nexon公司概况 - Nexon于2011年在东京交易所上市，市值一度突破200亿美元 [2] - 截至2025年6月，公司市值约150亿美元，较2021年高点回落近三成，但相对今年年初已有逾10%的涨幅 [2] 历史收购意向 - 2019年金正宙曾计划出售所持Nexon股权，腾讯考虑联合私募机构发起竞购，但因估值分歧最终告吹 [6] - 金正宙2022年病逝后，其家属为缴纳遗产税将部分NXC股权转让给韩国政府，并在2023年出售了部分库存股 [8] - 韩国政府曾试图出售所持NXC股份但未能找到买家 [8] 双方合作基础 - 腾讯与Nexon合作历史悠久，《地下城与勇士》是腾讯游戏业务重要营收来源 [9] - Nexon基于DNF IP推出的《卡赞》国区由腾讯代理，显示长期互信与业务协同基础 [9] 腾讯海外布局 - 自2025年以来腾讯持续加码对海外娱乐资产的布局 [10] - 2025年5月腾讯音乐娱乐集团收购韩国娱乐公司SM Entertainment近10%股份 [10] - 在中韩文化交流逐步恢复背景下，腾讯对韩投资节奏明显加快 [10] 交易不确定性 - 谈判仍处于早期阶段，尚未形成明确交易结构，交易是否推进未有定论 [12] - 腾讯、Nexon及NXC均未对相关信息做出回应 [13] 战略意义 - 若交易达成，将是腾讯在亚洲游戏行业近年来最具战略意义的收购动作 [5]