报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 游戏行业长期抗宏观逆风韧性强，25Q1中国国内游戏行业同比增长18%，大幅跑赢社零的4.6% [9] - 国内市场优选长周期赛道具备研发优势的企业，版号下发速度逐月上行，低ARPU产品抗通缩能力更强，头部游戏市场份额提升，生命周期增长 [9] - 海外市场中国游戏厂商境外市占率持续提升且有望继续增长，政策扶持和激励使得全球化产品占比持续增长，出海优势品类扩展到休闲合成品类，多端产品占比持续增长 [9] - 行业催化方面，全球头部市场针对苹果闭源和高渠道费等问题展开诉讼和监管侧调整，中国市场落地后游戏行业利润率有望大幅提升 [9] - 区别于市场的观点，认为今年中小企业产品上线压力减小，政策层面版号属地办理带来供给加速，苹果反垄断判决和监管法案推进有望带动游戏板块整体利润率提升，产品结构转向长周期项目会使长周期产品研发具备竞争优势的公司和短周期公司产生估值分化 [10] 根据相关目录分别进行总结 国内市场：情绪价值驱动游戏行业抗宏观逆风韧性增强 - 25Q1中国国内游戏行业总收入857亿，同比增长18%，手游收入为636亿，同比增长20%，行业增速大幅跑赢社零的4.6% [20] - 政策环境宽松驱动产品供给加速，近两年版号审批效率提升，月度下发数量持续攀升，2025年多地试点游戏属地办理流程，版号审批有望进一步提速 [27][31] - AI驱动头部效应加剧，优选长周期品类。供给侧厂商向竞技、策略SLG类长周期赛道迁移，需求侧休闲、竞技类等低ARPU游戏抗宏观逆风能力更强 [33][48] 海外市场：中国厂商市场份额有望继续提升 - 中国手游市场占全球市场份额的1/3，一直以来是全球第一大市场，中国厂商境外游戏市占率从2018年的22%提升至2024年的28% [62][68] - 政策持续鼓励出海，出口转内销强化企业抗风险能力，2025年从国务院到地方连续下发多个支持性政策文件 [73][75] - 中国厂商把控移动SLG、电竞市场，即将突破休闲赛道，随着国内微信小游戏崛起，休闲向游戏供给将大幅增长驱动中国厂商在国际休闲市场抢占更多份额 [76][81] - 引擎升级驱动多端产品增长，中国PC、主机游戏海外竞争力持续提升，未来多端产品占比持续增长从而开始在PC、主机领域对境外厂商构成竞争优势 [84] 行业催化：IOS有望开源、“减税”驱动利润率提升 - 2025年中国市场监管总局正在为可能的反垄断调查做准备，未来监管部门下场后，IOS封闭和“高税额”的状况有望迎来转机 [94] - 对部分渠道的alpha影响，此前被苹果掣肘较为严重的渠道将会获益；对游戏行业整体利润率的beta影响，企业净利率提升幅度有望达39.6%~66% [95][97] 投资建议 - 关注在游戏渠道和长周期品类有优势的厂商，如心动公司、腾讯控股、ST华通、巨人网络、恺英网络等 [4][13] - 关注今年有重点项目储备的厂商，如三七互娱、吉比特、完美世界、网易、神州泰岳等 [4][15]

腾讯收购Nexon传闻澄清 - 腾讯目前未考虑收购韩国游戏开发商Nexon Co，也未与相关方展开任何接洽 [1] - 此前媒体报道腾讯与Nexon已故创始人家属接触讨论收购的消息不实 [1] - 收购市值近160亿美元的Nexon不符合腾讯当前战略重点 [1] 腾讯投资战略 - 腾讯更倾向于将资源聚焦在人工智能领域投资而非大规模并购 [1] - 腾讯在全球游戏市场广泛布局但保持克制，通常投资规模为数亿美元 [1] - 近年来最大交易为2016年以数十亿美元收购Supercell和今年初以13亿美元收购法国育碧子公司25%股份 [1] 腾讯与Nexon合作关系 - 腾讯与Nexon在中国市场已建立稳定合作关系，包括联合发行热门手游《地下城与勇士》 [2] - 鉴于该游戏在中国表现强劲，双方正就进一步开发本地化中文内容展开讨论 [2] - 腾讯认为无需通过收购方式加强与Nexon的合作 [2]

腾讯评估收购Nexon控股权 - 腾讯控股正在评估收购韩国游戏公司Nexon控股权的可能性，已与Nexon已故创始人金正宙家族展开接洽 [1] - Nexon是韩国最早一批商业化运营网络游戏的企业之一，代表作包括《冒险岛》《泡泡堂》《地下城与勇士》等 [1] - NXC及其关联公司NXMH BV合计持有Nexon约44 4%的股份，金正宙家族直接掌控NXC约67 6%的股权 [1] Nexon公司概况 - Nexon于2011年在东京交易所上市，市值一度突破200亿美元 [2] - 截至2025年6月，公司市值约150亿美元，较2021年高点回落近三成，但相对今年年初已有逾10%的涨幅 [2] 历史收购意向 - 2019年金正宙曾计划出售所持Nexon股权，腾讯考虑联合私募机构发起竞购，但因估值分歧最终告吹 [6] - 金正宙2022年病逝后，其家属为缴纳遗产税将部分NXC股权转让给韩国政府，并在2023年出售了部分库存股 [8] - 韩国政府曾试图出售所持NXC股份但未能找到买家 [8] 双方合作基础 - 腾讯与Nexon合作历史悠久，《地下城与勇士》是腾讯游戏业务重要营收来源 [9] - Nexon基于DNF IP推出的《卡赞》国区由腾讯代理，显示长期互信与业务协同基础 [9] 腾讯海外布局 - 自2025年以来腾讯持续加码对海外娱乐资产的布局 [10] - 2025年5月腾讯音乐娱乐集团收购韩国娱乐公司SM Entertainment近10%股份 [10] - 在中韩文化交流逐步恢复背景下，腾讯对韩投资节奏明显加快 [10] 交易不确定性 - 谈判仍处于早期阶段，尚未形成明确交易结构，交易是否推进未有定论 [12] - 腾讯、Nexon及NXC均未对相关信息做出回应 [13] 战略意义 - 若交易达成，将是腾讯在亚洲游戏行业近年来最具战略意义的收购动作 [5]

苹果WWDC 2025与中国游戏厂商动态 - 叠纸科技旗下《无限暖暖》获苹果设计大奖"视觉与图像"类别奖项 成为时隔四年再度获奖的国产游戏 也是本次唯一获奖的中国游戏企业 [1] - 近年来国产游戏在苹果官方展会频繁亮相 包括《王者荣耀·世界》在iPhone16发布会展示实机画面 《鸣潮》在WWDC 2024的macOS板块登场 [3] - 苹果App Store是中国游戏出海重要渠道 但分成模式仍是开发者与平台的核心矛盾点 [3] 《无限暖暖》市场表现与技术突破 - 游戏开服前全球预约量达3500万 预下载首日斩获82.1万下载峰值 登顶108个国家地区iOS免费榜TOP10 中国市场占比29.53%（46.2万） [4] - 采用虚幻引擎5开发 制作团队规模超千人 超过腾讯网易等大厂王牌项目 开发难度与管理复杂度极高 [5] - 创新性结合换装与开放世界玩法 如"纯净之风"套装可解锁净化能力 首日平均在线时长表现超预期 [6][8] 苹果游戏生态战略升级 - 发布全新专用游戏应用Games 集成AI推荐/订阅服务/社交等五大功能 计划秋季预装至全系列设备 标志其从功能支持转向生态主导 [9] - 主页采用AI推荐系统 基于用户历史数据实现个性化推送 旨在提升平台停留时长与参与度 [9] - 加速布局PC/跨端游戏领域 已引入《死亡搁浅》等大作 但需应对开发者分成谈判压力 如腾讯就微信小游戏收入模式与苹果磋商 [10] 行业合作趋势 - 中国游戏厂商与苹果生态处于互利共生阶段 苹果提供全球化平台 厂商贡献内容 但分成比例博弈持续 [3][10] - 头部厂商开始探索绕过传统应用商店分发渠道 如腾讯对《地下城与勇士》主要采用内部运作模式 [10]

市场整体概况 - 报告聚焦2024年全球RPG手游市场，覆盖Android与iOS平台，研究内容包括下载量、收入占比、热门品类、厂商分布及IP产品表现等 [1] - 2024年RPG手游收入占全球整体手游收入比例达25.6%，远超其他品类，但下载量仅占3.3%，显现出极强的吸金能力 [21] - RPG品类收入规模排名稳居第一，高单次安装成本的同时也拥有高平均每用户收入，是拥有高投资回报率的品类 [19] 核心品类与玩法趋势 - 传统品类如回合制RPG、MMO仍占据重要地位，韩国厂商在MMO领域表现突出 [2] - 新兴品类崛起：放置RPG因轻量化玩法受青睐，中国厂商在该领域表现亮眼；Roguelike、生存RPG、开放世界RPG等创新玩法增速显著 [2] - IP改编产品表现突出，《行尸走肉》《怪物猎人》《地下城与勇士》等知名IP衍生游戏进入热门榜单，IP自带流量与粉丝基础成为吸金关键 [3] 全球区域市场特征 - 东南亚贡献超2成下载量，北美及日韩占据7成收入份额，成熟市场变现优势明显 [33] - 北美偏好开放世界、ARPG及IP改编大作，东南亚对轻度RPG、回合制游戏接受度高，日韩二次元、幻想题材需求旺盛 [7] - 从ARPD来看，日韩地区最高，分别达到$60、$25以上，港澳台大洋洲等地次之，ARPD均在$10以上 [36] 厂商竞争格局 - 中国厂商凭借品类创新与本地化能力在全球市场占据重要位置，在2024年达到34%的市场份额 [25] - 日本厂商深耕二次元、幻想题材，IP改编能力突出，《勇者斗恶龙》《最终幻想》等系列持续贡献收入 [7] - 韩国厂商以MMO和高品质画面见长，在亚洲及部分欧美市场具有较强竞争力 [7] 用户行为与市场趋势 - 付费用户更倾向为IP价值、画面品质及社交玩法买单，MMO与IP改编游戏的付费金额增速显著 [4] - 云游戏、AI生成内容（AIGC）等技术逐步应用，提升开发效率与玩家体验 [4] - 跨平台联动（如手游与主机、PC端数据互通）成为趋势，增强用户粘性 [5] 产品表现与细分市场 - 2024年RPG手游收入榜中未见新品踪影，产品平均上线时间超过6年，《Pokémon GO》连续多年位居榜首 [30] - 放置RPG手游全球下载量位列第一，占据RPG总下载份额近20%，而回合RPG、ARPG分别位列第二、第三 [31] - 在RPG细分类别中，回合RPG收入占比远超其他细分品类，占比超30%，排名第二、第三的MMORPG和放置RPG的收入占比分别为21%、15% [29] 技术与体验升级 - 云游戏、AI生成内容（AIGC）等技术逐步应用，提升开发效率与玩家体验，如《云城之光》等产品尝试结合新技术吸引用户 [4] - 跨平台联动（如手游与主机、PC端数据互通）成为趋势，增强用户粘性 [5] 二次元营销趋势 - 超六成RPG手游用户偏好二次元文化，RPG新玩家中二次元用户占比超30% [42] - 二次元用户注重内容且互动性强，通过精美的角色PV、真人coser营销和跨IP联动，可以激活粉丝共创热情 [42]

3 月底，腾讯入股育碧子公司的交易正式敲定。根据公告，这家子公司将拥有《刺客信条》《孤岛惊 魂》和《彩虹六号》的开发团队、历史作品以及所有未来的新作品。 育碧通过向该子公司授予全球 独家永久 IP 授权许可，来换取版权费。 华尔街日报指出，1986 年，吉尔莫特家族（Guillemot）五兄弟创立了育碧，至今仍然掌握着公司的 控制权。他们不仅在十年前成功抵御了法国传媒集团威望迪（Vivendi）的收购企图，即便在 2022 年微软收购动视暴雪、Take-Two 和索尼频频出手的行业并购潮中，育碧依然保持独立。当时其 CEO 表示，健康的资产负债表和游戏组合是他们能够保持独立的关键。然而，最近两年，情况发生了变 化。彭博社分析认为，育碧一直在努力摆脱疫情造成的开发困境，不得不取消部分项目，延期发布新 游戏，加上已推出的产品未获得玩家认可，去年损失了超过一半的市值。 ▲ 刺客信条游戏画面 | 图源：育碧 那么，育碧近年来究竟遇到了哪些挑战呢？ 根据彭博社 2019 年的报道，育碧平均每年推出约 5-6 款 3A 大作，而其竞争对手，即同样主营高成 本单机游戏的厂商如 EA 和 Take-Two 等，已将每年上架的 ...

抖音业务调整 - 抖音游戏业务负责人由苏禾变更为陈都烨 陈都烨向韩尚佑汇报 陈都烨管理权限从音乐、短剧扩大至游戏泛文娱领域 [2] - 韩尚佑曾为抖音直播和游戏业务从0到1和从1到10做出重要贡献 包括火山直播ARPU短期内超过快手 [2] - 韩尚佑在2022年曾试图与腾讯谈王者荣耀版权合作 2024年王者荣耀主播张大仙和DNF主播旭旭宝宝入驻抖音 [3] 字节游戏业务发展 - 字节早期选择自研游戏以填补抖音内容空缺 但过去几年建树有限 [3] - 2024年5月引入完美世界CEO张云帆担任游戏负责人 近一年建立多个工作室 游戏业务或迎来新局面 [3] - 2024年11月王者荣耀主播张大仙入驻抖音 腾讯旗下天美工作室群在评论区表示祝福 [3] 人事变动与管理架构 - 陈都烨2023年8月起担任抖音文娱负责人 现接管游戏业务 韩尚佑将专注发掘抖音新可能性 [4] - 陈都烨毕业于清华大学 曾任职宝洁、尚扬 2016年前后加入字节跳动 早期担任今日头条营销中心总经理 [3]