11月19日，游戏板块早盘震荡，游戏ETF（159869）现跌超1%，持续打开低位布局窗口。近期， 游戏板块虽持续震荡，但资金却呈现"越跌越买"的态势，截至11月18日，游戏ETF（159869）近5个交 易日获得资金净流入累计达7.34亿元，备受资金青睐，产品规模达115.68亿元，助力投资者一键布局A 股游戏龙头。 11月17日消息，叠纸游戏通过官方直播及全平台爆料活动，正式公布旗下旗舰级换装开放世界手游 《无限暖暖》2.0版本的核心内容。此次版本预计将于2025年12月下旬正式上线，目前版本预约通道已 开启，仅1小时预约量便突破50万。短期来看，凭借版本革新的强吸引力与IP的深厚底蕴，《无限暖 暖》仍具备较高的业绩确定性，其市场表现将直接影响换装开放世界赛道的资本热度走向。 招商证券指出，传媒互联网行业中游戏板块业绩有望延续高增长，AI技术驱动行业创新，如百度 智能云推出基于昆仑芯P800的双模式算力调度方案，为智能客服、营销辅助等AI业务提供灵活算力支 持。游戏领域新品表现亮眼，如《三角洲行动》《无畏契约》等推动收入增长，国际市场拓展加速。 （责任编辑：董萍萍 ） 【免责声明】本文仅代表作者本人观点， ...

公司治理变更 - 上海叠纸科技有限公司发生工商变更，姚润昊卸任法定代表人及执行董事，由姚飞接任法定代表人并担任董事 [1] - 该公司成立于2019年，注册资本为1亿元人民币，由苏州叠纸网络科技股份有限公司全资持股 [1] 运营危机事件 - 公司旗下手游《恋与深空》于2025年7月25日上线的“沉坠的冠冕”活动陷入严重信任危机 [1] - 活动中角色“沈星回·暗蚀国王”套装实装效果与宣传PV存在巨大差异，包括专武“使用主动技时霸体”效果未实装、聚敌效果异常及索敌偏移等问题 [1] - 玩家投诉平台收到超过2000条相关投诉，单条氪金记录高达8万元 [2] - 玩家委托律师事务所发出律师函，将争议定性为“消费欺诈”，指其违反《消费者权益保护法》关于“退一赔三”的规定 [2] 公司业务与财务概览 - 公司主营业务涵盖软件开发、动漫设计及网络文化经营，持有“暖暖”系列IP [3] - 旗下游戏产品全球累计注册用户近4亿，2024年营收近10亿美元 [3] - 公司连续获得2019至2026年度的国家文化出口重点企业称号 [3] - 《恋与深空》上线首月全球收入突破6亿元，其中海外收入超1亿元 [3] - 2025年公司作品《无限暖暖》获苹果设计大奖，《恋与深空》获科隆游戏展最佳移动游戏奖 [3]

谷圈消费模式 - 游戏IP周边团购（拼谷）已成为年轻群体的重要消费方式，但过程中存在强制捆绑销售现象，例如买家在购买热门角色二手周边时被要求捆绑盲盒型商品，甚至出现捆绑教辅资料、红薯、土豆等意想不到物品的情况[1] - 谷圈形成了一套独特的语言系统，如"妈咪"、"团咪"、"冷门"、"排单"等黑话，其普及度甚至促使学校在家长会上组织黑话学习，以防止孩子偷偷参与拼谷消费[3] 拼团定价机制 - 拼团定价采用市场化调节机制，热门角色周边价格显著高于官方均价，例如《原神》"霜痕与权焰"系列吧唧盲盒官方均价为17.08元，但公子、散兵等烫门角色价格上浮至15-16元，而冷门角色如公鸡和丑角价格可低至1-2元[13][15] - 冷门角色周边通过降价吸引凑单，例如玩家小薇以67元总价购齐冷门角色全套周边，而单一散兵盲蛋价格达100元，体现冷门角色消费者的成本优势[10][18] 团长运营生态 - 团长承担代购、拼单协调等职责，但面临代排成本高企问题，例如韩国hoyoland展代排费用达开场前100元/小时、开场后75元/小时，且常因商品售罄导致采购失败[27][30] - 团长需处理撤单、地址变更等琐事，从下单到发货周期可达两个月，部分团长表示运营负担大于快乐，甚至需要自掏腰包支付代排辛苦费，存在贴钱运营现象[31][32] 谷子市场规模与趋势 - 中国谷子经济市场规模达1689亿元人民币（2024年数据），预计2029年将超过3000亿元，但行业增长量出现放缓迹象[33][36] - 游戏IP联名进入井喷期，例如《无限暖暖》与肯德基合作推出大喵服饰，《崩坏：星穹铁道》与瑞幸联动聚焦黄金裔角色，但频繁联名引发玩家对角色区别对待的争议[43][49][50] 消费者行为分析 - 吃谷妹群体与游戏本体玩家重合度有限，部分消费者仅购买周边而不愿为游戏氪金，例如愿意花200元购买小卡的消费者仅接受30元月卡消费，认为实体周边比游戏数据更具价值[40][41] - 联名活动常态化导致玩家挑剔度上升，例如《无限暖暖》联名因周边角色选择引发争议，部分玩家可能因联名不满而停氪或弃坑，对游戏IP长期运营形成挑战[45][51]

事件概述 - 乙女游戏《恋与深空》爆发大规模玩家账号被盗并在网络店铺被售卖的事件，平均售价从几元到上百元不等，部分玩家使用同一手机号注册的叠纸旗下其他游戏账号也遭盗取 [1] - 涉事售号店铺已成交7000多单，在被投诉下架后疑似更换店名重新开业 [5] - 玩家担忧情绪蔓延，即便账号未失窃，也开始频繁修改密码、解绑关联手机 [6] 公司回应与玩家情绪 - 叠纸游戏官方回应称经全面排查，账号系统整体安全、未泄露，并提醒玩家避免账号交易等行为，同时已将平台售号店铺情况提交有关部门跟进 [5] - 玩家对官方回应不满，认为公司防护不到位且欠缺有效的围堵手段，诉求是针对性的解决方案而非让盗号者继续经营 [5] - 玩家认为失去的不仅是金钱，更是无法量化的情感成本，因为乙女游戏账号承载了玩家的情感寄托 [6] 游戏财务表现 - 《恋与深空》月度流水可达到上亿元水平 [7] - 2025年7月1日至31日，该游戏在iOS端的预估收入达1.58亿元，日均进账超500万元 [8] - 作为对比，同期《王者荣耀》收入约1.65亿美元（约15.75亿元） [9] - 据GameLook报道，2024年《恋与深空》国内全平台预估流水约50亿元，加上海外收入约10亿元，全年预估总流水约60亿元 [15] 玩家不满与游戏设计争议 - 盗号事件背后是玩家长期堆砌的不满，主要针对游戏玩法设计 [11] - 玩家批评游戏采用“密集排期+强制催氪”策略，活动接踵而至，免费资源不足迫使玩家不断充值 [12] - 抽卡机制被指过于依赖运气，玩家普遍觉得充值越多越难抽中，保底机制也无法保证必出心仪卡牌，有玩家为抽限定卡池一晚上氪金五六百元 [12] - 2025年7月，限定套装“暗蚀国王”引发“虚假宣传”争议，玩家投诉宣传PV展示的核心战斗机制未在实装后兑现，高阶卡仅提升数值而无质变机制，涉嫌虚假宣传及消费欺诈 [12] 玩家维权与社群管理问题 - 2025年8月6日，玩家自发组织“深空停氪受益者联盟”，委托律师事务所向叠纸发出律师函，要求修复机制、退赔资源并按“退一赔三”原则赔偿，但叠纸官方未作出实质性回应 [13] - 游戏官方社群管理不善，导致不同“男主”粉丝间因官方资源分配不均等问题产生“饭圈式骂战”，甚至出现极端行为，官方未有强介入表现，已有部分用户退游流失 [14] 公司战略与行业背景 - 叠纸游戏通过专注女性向游戏避开与大厂正面竞争，旗下《无限暖暖》《恋与深空》等作品凭借对女性情感需求的精准把握获得成功 [16] - 女性向游戏的成功引发腾讯、网易等大厂争相效仿，行业竞争加剧 [16] - 2024年7月，有玩家投诉叠纸在未告知授权的情况下，私自将其个人游戏账号数据用于线下体验，被指不尊重玩家 [16] - 乙女游戏的核心是“情感连接”，玩家投入是因为感受到“被爱、被理解”，而非被“催氪、被套路”，游戏作为持续服务的系统，需重视运营和社群反馈 [19]

中国游戏全球影响力提升 - 中国游戏厂商在国际顶级游戏展上从边缘位置走向聚光灯中心，例如叠纸游戏在东京电玩展占据中心展馆主通道位置[1] - 东京电玩展规模破历史记录，参展商超1000家，预计参展人数超30万人[3] - 叠纸游戏旗下产品《恋与深空》获得科隆游戏展最佳移动游戏奖，《无限暖暖》获得日媒Fami通黄金殿堂奖及苹果视觉与图像设计大奖[6] 叠纸游戏产品表现与市场热度 - 《恋与深空》去年公测，凭借第一人称视角演出和高拟真互动刷新女性向游戏认知，在TGS现场聚集大量女玩家并实行线上预约控制人流[9] - 游戏在2025年春节期间融入洛阳宫灯、剪纸等中国传统年俗符号，海外玩家对中秋月饼联动及中文文化符号产生浓厚兴趣[11] - 《无限暖暖》在TGS的“世界名画墙”前吸引不同肤色玩家互动，春节期间海外玩家自发为角色换上旗袍、汉服等中国元素服装[12][16] - 《恋与深空》全球累计收入突破50亿人民币，累计用户超7000万，海外服与国服收入贡献几乎一致[19] 女性向游戏市场增长动力 - 2024年中国女性向游戏市场规模预计达80亿元，同比增长124.1%，为游戏行业增长最快细分赛道[18] - “情绪价值”和“情感陪伴”成为女性玩家第一付费动因，占比50.8%[18] - 女性向游戏出海成为新增长极，中国厂商通过顶尖美术、自研技术与沉浸体验构筑竞争壁垒[19] 叠纸游戏的产品设计理念 - 公司不局限于“女性向”标签，致力于将主流玩法包装成女性用户乐于接受的形式，如《百面千相》融入柔化武术美学，《无限暖暖》结合换装与大世界冒险[23][25] - 创始人提出“还可以这样”的理念，旨在打破市场刻板认知，为玩家提供多元化选择[25] - 《恋与深空》投入高成本提升沉浸体验，使用超50台摄像机阵列捕捉肌肉模拟数据，并独立开发多语种口型生成系统[26] 中国游戏行业创新趋势 - 《黑神话：悟空》掀起全球中国单机游戏热，《三角洲行动》展现比肩世界的FPS设计能力[29] - 中国游戏出海坚持文化自信，角色姓名保留中文姓氏在前名在后的表达习惯，本地化策略获得市场认可[29]

公司参展概况 - 中国游戏企业叠纸于9月25日携《无限暖暖》和《恋与深空》两大自研新品亮相东京电玩展主展厅核心展台 [1] - 此次是公司旗下两大头部IP首次联合参展东京电玩展 [1] 产品《恋与深空》表现 - 《恋与深空》继上月获得科隆游戏展“最佳移动游戏奖”后再度登上国际舞台 [1] - 该产品在日本市场已形成破圈级文化现象，被当地媒体称为“中国恋爱游戏热潮”的代表 [1] 产品《无限暖暖》特点与成就 - 《无限暖暖》是全球首款采用UE5引擎打造的多平台开放世界游戏 [1] - 该产品是“暖暖”IP的第五代作品，延续治愈美学风格 [1] - 产品此前斩获苹果设计大奖“视觉与图像”奖项，并获得日本《Fami通》授予的“黄金殿堂奖” [1] - 此次参展首次将国内好评如潮的“世界名画墙”体验内容搬至海外 [1]

TGS 2025展会规模 - 参展商数量超过1100家 展位突破4100个 创历史最大规模纪录[3] - 参与人数显著增加 开幕前排队长龙拐了六七个弯 会场过道拥挤不堪[3] 国产游戏参展概况 - 国产游戏厂商在TGS 2025表现突出 包括《无尽冬日》《无限大》《异环》《三国志·攻略版》《蓝色星原：旅谣》等多款作品亮相[5] - 国产游戏展台数量众多 视觉呈现具有强烈本土特色 几乎让人误以为身处国内游戏展[6] - 国产游戏在科隆2025和TGS 2025连续取得成功 展现满足欧美和亚洲不同审美需求的综合能力[8] - 国产游戏已进入与海外大作同台竞技的新阶段[9] 二次元游戏竞争态势 - TGS 2025二次元游戏浓度极高 众多国产二次元新游参展[10] - 多数产品将重大节点指向2026年 预示明年二次元市场可能出现多款大作同时面世的盛况[10] - 网易《无限大》展台人气爆满 商务日试玩需排队2小时 提供任务剧情和城市探索两种模式[11][13][15] - 《无限大》实机体验呈现全地图无缝切换角色 NPC交互 服装商店 随机事件等特性 具备玩法与商业化层面的颠覆性潜力[16] - 《明日方舟：终末地》展台维持工业风特色 展示自动化生产线模型 提供PC和主机端试玩[18][19] - 《异环》展台视觉设计突出 提供PC PS5 手机三端试玩 排队队伍延伸至展区外[21] - 《二重螺旋》展出蒸汽朋克风格展台 已确定10月上线[23] - 腾讯展出《命运扳机》和《追逐卡蕾多》两款二次元新游 其中《命运扳机》在日本市场表现出较高玩家活跃度和社区热度[25][27] - 《蓝色星原：旅谣》美术表现抢眼 首次展示新角色立绘和游戏内建模[29] - 国产二次元新游在TGS实现"客场变主场" 成为展会最闪耀的存在之一[31] 非二次元品类表现 - 腾讯Level Infinity展出《三角洲行动》《胜利女神：Nikke》《流放之路2》等已上线产品 以及新作《Exoborne》和《怪物猎人：旅人》[32] - 《怪物猎人：旅人》凭借IP积累成为展台人气C位 制作人现场演示游戏内容[33] - 叠纸《无限暖暖》和《恋与深空》吸引大量女性用户 人气不输其他热门展台[34] - 西山居《解限机》展出未来感十足的展台和试玩设备[36] - 《无限暖暖》展台氛围融洽 暖暖角色与游客保持亲密互动[38] - 《恋与深空》展台游客与男主拍照互动 成为TGS人气黑马[40] - 网易《逆水寒》设置全国风展台 吸引大量日本游客打卡拍照[41] - 《逆水寒》人气带动网易其他展台包括《第五人格》和《星绘友晴天》[43] - 《三国志·战略版》展台前游客川流不息 深受日本市场欢迎[43] - 多人在线大世界捉虫游戏《伊莫》在TGS线上直播中表现出色[45] 国产游戏出海趋势 - 国产游戏在TGS线下线上全面发力 成功打入全球游戏市场腹地[45] - 国产游戏出海参展数量持续增加 存在感不断增强 已与海外产品形成分庭抗礼之势[47] - 国产游戏凭借出色硬实力和丰富品类 连续在世界级大展上获得国际认可[47]

公司动态与产品表现 - 公司旗下两款头部新品《无限暖暖》和《恋与深空》首次联合参展东京电玩展，并在主展厅核心展台以C位亮相[1][3] - 《无限暖暖》是公司推出的全球首款基于UE5引擎打造的多平台开放世界游戏，作为“暖暖”IP第五代作品延续美好治愈风格，自去年12月上线以来收获全球玩家喜欢及权威媒体好评[3] - 《恋与深空》是一款超现实3D沉浸恋爱手游，通过第一人称视角演出和丰富互动提供高拟真恋爱体验，重新定义女性向游戏标准与边界[5] - 《恋与深空》在上个月代表中国游戏斩获科隆游戏展“最佳移动游戏奖”，本次TGS展台设置人气互动墙，引发玩家排队互动，成为现场人气王[3][5] 产品荣誉与行业认可 - 《无限暖暖》在今年6月代表中国唯一游戏获得苹果设计大奖“视觉与图像”奖项，组委会评价其画面华美且观感舒适，玩家任务是收集服装而非武器[5] - 在TGS举办地，《无限暖暖》因美好画风和极高游戏品质获得日本知名游戏杂志《Fami通》的“黄金殿堂奖”[5] - 《恋与深空》在日本广受欢迎，超越游戏认知成为破圈级社会文化现象，被日本电视台评价为“中国恋爱游戏热潮”[5] 行业趋势与市场数据 - 2024年中国女性向游戏市场规模约80亿元，同比增速124.1%，为所有细分赛道第一[7] - 据《2025 Z世代情绪消费报告》，“情绪价值”和“情感陪伴”成为女性玩家第一付费动因，占比50.8%[7] - 公司通过十余年深耕的“长期主义”，把握“她经济”风口，带动全球女性向游戏领域实现破圈并引发社会现象级关注[7]

中国游戏厂商参展规模 - 超过50家中国企业参展包括腾讯、米哈游、西山居、鹰角、叠纸、灵游坊、英雄游戏等 [1] - 整体参展数量较去年增长32% [1] - 几乎每一个展馆都能看到中国厂商的身影 [1] 叠纸游戏获奖成就 - 《恋与深空》荣获科隆展"最佳移动游戏"奖项 成为展会历史上首款获得该荣誉的女性向游戏 [1] - 该作品是今年科隆展上唯一获奖的中国国产游戏 [1] - 《无限暖暖》荣获2025苹果设计奖 一年内两款作品获得两项国际重磅荣誉 [3] 展会现场表现 - 叠纸展台人气爆棚 成为科隆展中最炙手可热的区域之一 [3] - 《恋与深空》试玩区排队长龙蜿蜒不绝 被官方认证为"展会排队最长的展台" [3] - 两款作品均吸引大量海外玩家驻足体验 [3] 国际合作与联动 - 《无限暖暖》与传奇独立游戏《星露谷物语》首次进行联动 [5] - 联动内容将于9月2日随1.9"音乐季"版本上线 免费提供给所有玩家 [5] - 合作基于开发者对游戏的认可 非商业驱动 [5] 行业意义与影响 - 标志中国自研游戏在国际主流舞台再次实现零的突破 [1] - 证明中国游戏和中国审美在全球游戏领域占据越来越重要位置 [3] - 展现中国文化走出去和中国游戏国际竞争力提升 [7]

行业趋势 - 全球游戏行业仍处下行周期 但中国游戏厂商呈现强劲上升势头 国产游戏在科隆展存在感显著提升[1][3][4] - 科隆展总面积23.3万平方米 吸引72个国家超1500家展商 成为全球最大规模游戏展[4] - 海外厂商开始重视中国市场 《使命召唤：黑色行动7》首次对国区首发降价 《战地风云6》将国区设为低价区[35] 产品表现 - 《黑神话：钟馗》作为压轴作品亮相开幕夜 体现全球行业认可度[4] - 《穿越火线：虹》在开幕夜获得海外观众好评 《恋与深空》获2025科隆展最佳移动游戏奖[6] - 《影之刃零》试玩展台达500平方米 开放10分钟即停止排队 《三角洲行动》实现三端互通 DAU达2000万[6][20] - 米哈游《原神》《崩坏：星穹铁道》《绝区零》 网易《燕云十六声》《七日世界》 叠纸《无限暖暖》等国产游戏形成集体展示矩阵[12] 企业战略 - 腾讯通过天美工作室群和Level Infinite发行品牌多维度布局 展出《PUBGM》《沙丘：觉醒》《消逝的光芒：困兽》《Exoborne》等产品[8][10] - 腾讯投资关联企业广泛参与 包括《影之刃零》《命运扳机》《流放之路：降临》《雾锁王国》等作品[12] - 中国厂商采用"冲动+科学主义"开发模式 结合文化洞察与数据驱动 平衡创作表达与商业风险[19][20] 创新突破 - 国产游戏从模仿转向原创定义 《影之刃零》融合武侠电影元素 无法用传统游戏类型归类[22][24] - 《明日方舟：终末地》创新推出"集成工业系统"玩法 鹰角工作室获科隆官方两次推荐[29] - 爪印工作室《伊莫》在宠物捕捉基础上创新加入变身解谜机制 开辟全新体验方向[27] 文化影响 - 中国游戏实现文化反向输出 《黑神话：钟馗》促使海外玩家主动研究中国神话背景[26] - 海外知名制作人包括小岛秀夫、宫崎英高、金亨泰等纷纷来华交流 寻求中国市场合作[32] - 中国厂商成为行业"节奏发动机" 推动全球厂商提升对中国市场的重视程度和服务水平[37]